2025年公司扣非归母净利润同比增长23.8%，业绩亮眼彰显韧性
　　公司发布年报：2025年实现营收60.03亿元（同比+2.9%，下同）、归母净利润9.99亿元（+283.4%），扣非归母净利润2.69亿元（+23.8%），业绩表现亮眼。我们认为，公司持续扩大医美版图，“内生+外延”战略布局有望驱动业绩增长。我们维持公司2026-2027年盈利预测不变并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为3.42/3.87/4.40亿元，对应EPS为0.77/0.87/0.99元，当前股价对应PE为21.4/18.9/16.7倍，维持“买入”评级。
　　医美、女装及婴童业务稳健增长，综合毛利率稳中有升，费率保持稳定
　　2025年（1）医美：实现营收30.26亿元（+3.3%）、毛利率55.8%（+1.3pct）；分类型看，手术/非手术类项目分别实现营收3.58亿元（-17.4%）/26.68亿元（+6.8%）；分品牌看，米兰柏羽/晶肤/韩辰/五洲/雅美分别实现营收15.68/5.06/4.29/1.95/1.78亿元，同比+3.0%/+7.5%/+16.3%/-7.9%/-8.8%，毛利率均超过49%。（2）女装：营收19.99亿元（+3.9%）、毛利率64.6%（+1.2pct），朗姿品牌占比75.9%（+1.7pct），公司持续发力电商，线上占比进一步提升至48.6%（+8.6pct）。（3）婴童：营收9.36亿元（+1.5%）、毛利率61.8%（+0.1pct），其中童装品牌“阿卡邦”销售占52.3%。盈利方面，综合毛利率为59.7%（+0.9pct），其中手术/非手术类毛利率分别为47.5%/56.9%。费用方面，销售/管理/财务/研发费用率分别+0.1pct/-0.5pct/-0.2pct/-0.1pct，费率保持稳定。
　　医美版图外延扩展持续发力，女装与婴童品牌力稳步提升
　　医美：外延方面，重庆时光于2025年纳入合并报表，截至2025年公司已拥有43家医疗美容机构，同时参与设立了七支医美并购基金，整体规模达28亿元，有利于未来医美业务规模的持续提升；横向异业拓展持续，晶肤医美推出的“晶肤美瑟”已在成都拥有5家美容机构。女装：完善全渠道销售网络，女装板块在线下自营为主的基础下大力发展线上渠道，通过展现女性力量打造品牌力。婴童：婴童板块优化运营效率，强化市场地位，有望提升高端市场市占率及竞争力。
　　风险提示：拓店不及预期、人力资源流失、医疗事故、消费疲软。

　　公司发布25年报，业绩符合市场预期。1）25年营收60.03亿元，同比增长2.85%；归母净利润9.99亿元，同比增长283.41%；扣非归母净利润2.69亿元，同比增长23.77%。归母与扣非差异主要来自处置长期资产形成的损益。2）25Q4营收16.75亿元，同比增长8.26%；归母净利润1057.85万元，同比下滑78.36%；扣非归母净利润9709.86万元，同比增长155.59%（25Q4业绩暂不考虑财务追溯）。3）向全体股东每10股派发现金红利12元（含税）。
　　25年毛利率持续提升，三项费用率整体稳中有升。25年公司毛利率上升0.8pct至59.65%，受非经常性损益影响，净利率大幅提升12.25pct至17.44%。销售/管理/研发费用率分别同比+0.16/-0.56/-0.19%至40.59%/8.37%/1.72%。
　　医美体外并入与轻医美机构带动增长，女装与童装业务重启正增长。分业务来看，25年1）时尚女装营收19.99亿元（同比+3.85%），占比33.3%，毛利率64.63%；2）医美营收30.26亿元（同比+3.27%），占比50.41%，毛利率55.80%，其中旗舰机构米兰柏羽营收持续增长；3）绿色婴童营收9.36亿元（同比+1.53%），占比15.59%，毛利率61.84%。
　　降本增效与收购孵化并行，打造国内医美连锁旗舰。1）公司持续强化与上游知名供应商的合作模式，促进产研协同能力，提升产品研发品质，并基于回归医疗、解决问题的底层逻辑，坚持推进管理和技术上的变革。2）在战略发展层面，公司为紧紧抓住行业发展的机遇，推动实现公司医美业务快速发展的战略目标，先后参与设立了七支医美并购基金，基金整体规模可达28.37亿元。公司前期通过基金的专业化收购和孵化医美标的，有利于公司未来医美业务规模的持续提升。
　　公司由时尚女装+绿色婴童+医疗美容三驾马车驱动，未来通过自建+并购方式持续布局。目前医美机构竞争格局分散，未来有望向龙头集中，公司通过内生和外延以连锁化和品牌化推进1+N策略布局。根据公司25年财报，在不考虑26年及后续投资收益带来的非经常性损益的基础上，小幅下调26-27年盈利预测并新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润为3.13/3.52/4.00亿元（原26-27年盈利预测为3.61/3.98亿元），对应PE为23/21/18倍。考虑到华熙生物、爱美客、歌力思、地素时尚4家可比公司26年估值，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费不及预期；市场需求变动；行业竞争加剧；原材料价格上涨；优势平台流量下滑；医药监管趋严；新品表现不及预期。

　　公司发布25年三季报，业绩符合市场预期。1）25Q1-3营收43.28亿元，同增0.89%；归母净利润9.89亿元，同增366.95%；扣非归母净利润1.72亿元，同降4.11%。2）25Q3营收15.39亿元，同增11.89%；归母净利润7.15亿元，同增1497.33%；扣非归母净利润0.36亿元，同降9.06%。归母与扣非间主要为处置长期资产带来的差异。因四川米兰补交税款约2200万元，计入经常性损益，因此如剔除该影响，则25Q3单季度扣非净利润约为5800万元，25Q1-3合计归母利润约为1.94亿元，同比增长约8%。
　　25Q3单季度毛利率略有提升，净利率受非经常性收益影响大幅提高。盈利能力：25Q3毛利率58.75%（+1.39pct），净利率46.98%（+42.60pct）。费用率：销售费用率42.10%（+3.15pct）；管理费用率8.66%（-1.46pct）；研发费用率1.70%（-0.19pct）。
　　体外成熟机构持续并入，轻医美新模式带来行业新机。25H1医美营收13.33亿元，同降6.1%，占比47.8%，毛利率54.54%。截至24H1合计有42家医美机构，其主营医美机构米兰柏羽、高一生、晶肤医美、韩辰医美、武汉五洲、郑州集美分别拥有6/1/31/2/1/1家机构。手术类医美收入1.73亿元，占比13.0%，占比下降；非手术类医美11.60亿元，占比上升至87.0%。25Q3公司并入重庆时光整形医院，川渝地区布局再加码。
　　拥抱线上服装流量，女装童装全面升级。25H1时尚女装业务收入9.88亿元，同降2.42%，毛利率65.15%。其中，线上渠道收入近4.57亿元，占比46.3%，线上占比大幅提升。渠道方线上线下融合布局，巩固服装行业领先地位。绿色婴童业务收入4.35亿元，同降3.43%，毛利率62.4%。高端品牌“ETTOI”为婴童板块主力，爱多娃入驻高端商业中心，大力发展“新零售”模式。
　　公司由时尚女装+绿色婴童+医疗美容三驾马车驱动，未来通过自建+并购方式持续布局。目前医美机构竞争格局分散，未来有望向龙头集中，公司通过内生和外延以连锁化和品牌化推进1+N策略布局。根据25Q3财报，公司投资收益带来的非经常性损益对归母净利润影响较大，且剔除补税等因素影响，公司业绩回暖趋势明显，因此上调25-27年盈利预测，预计25-27年归母净利润为11.2/3.6/4.0亿元（原盈利预测为3.7/2.9/3.1亿元），对应PE为8/24/22倍。考虑到公司长期业绩趋势不受非经常性损益变动而改变，因此维持“增持”评级。
　　风险提示：消费不及预期；市场需求变动；行业竞争加剧；原材料价格上涨；优势平台流量下滑；医药监管趋严；新品表现不及预期。