全产业链布局，品牌矩阵初成。厦门金达威是国内少有的全产业链覆盖的保健品龙头公司：①上游原料业务包括辅酶Q10、维生素A及维生素D等产品，其中辅酶Q10约七成出口至美国，全球市占率达50-60%；②C端业务包括Doctor’sBest（下文简称DRB）、Zipfizz等品牌，DRB已成长为北美为数不多的销售额超亿美元的保健品牌，亦通过跨境电商渠道销往国内。2024年公司收入/归母净利润为32.40/3.42亿元，其中原料/C端保健品/其他业务收入占比分别为30%/61%/9%，收入整体表现平稳，盈利受毛利率（维生素A等价格）影响存在波动。
　　保健品行业创新高地，成长弹性。①老龄化筑底、新消费驱动，我们预计2025-2027年我国营养保健品行业增速有望维持在高个位数。渠道为影响保健品行业格局的重要因素，疫后边际变化为线上转型：2010-2024年线上渠道销售额占比由3%提升至58%，电商品牌有望获得长足发展。②其中，跨境电商为重要组成部分，电商中跨境渠道的占比由2022年的约43%增至2024年的约50%，三年间增长近7pct。③金达威为唯一一家保健品行业内，打通了原料、代工、C端的上市公司，质地稀缺。
　　品牌乘势而起，原料贡献弹性。①金达威为辅酶Q10品类赛道“常胜将军”，截至2024年70%左右出口至美国。由于国内辅酶Q10需求增长较快，我们预计该原料销量增速高于行业水平，未来三年或呈大个位数~低双位数的年化增长。由于头部厂商扩产，我们预计未来三年单价或微幅下滑，综合而言公司辅酶Q10收入或呈稳健的正增长；②维生素业务贡献业绩弹性：全球维生素A供给集中，寡头市场，头部厂商产能节奏及供应情况影响供给格局，猪周期影响行业需求。维生素A价格波动偏大，受供需影响呈周期性波动，为公司业绩贡献偶然弹性。特殊事故致24H2-25H1维生素A价格走高，我们预计不可持续，2025H2该系列收入高基数下或有承压；③品牌端千里之行，发轫于今：金达威自2012年开始布局C端、收购“科学实证派”专业营养品牌DRB（具备300+SKU），基本实现全品类覆盖，我们预计DRB于美国销售额增速有望稳定在中~高个位数，高于行业增速，经前期中美团队讨论及渠道适应性打磨，2025H2开始公司正式发力国内跨境电商及抖音等新兴渠道建设，2025年8月底抖音自播起步，由于前序基数低，我们预计后续国内品牌端收入将迎明显放量，618/双十一期间全渠道销售额同比分别增长70%/60%+。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.42/5.03/5.85亿元，同比增速为29%/14%/16%，EPS分0.73/0.82/0.96元，对应当前PE为28x、24x、21x，对比可比公司当下估值具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险、原材料成本上涨、产品销售不达预期、国际贸易摩擦、汇率波动、食品安全的风险。

　　事件：（1）9月29日，美国天然产品协会（NPA）官网发布消息：美国食品药品监督管理局（FDA）已正式转变立场，确认β-烟酰胺单核苷酸（NMN）作为膳食补充剂的合法使用身份。
　　（2）12月23日，公司全资子公司内蒙古金达威药业有限公司已就NMN新膳食成分完成相关合规程序，并获得FDA出具的确认函。（公司官方公众号）FDA监管立场反转，公司已完成相关合规程序。NMN作为膳食补充剂的发展一波三折，此次FDA推翻了其2022年将NMN排除在膳食补充剂监管框架之外的决定，终结了长达近四年的监管不确定性。12月23日，公司已完成NMN作为新膳食成分（NDI）向FDA的申报，并成功获得确认函。主要得益于公司在膳食补充剂全产业链的长期深耕，以及旗下DRB在北美市场的法规和渠道经验。
　　旗下NMN产品布局梯度清晰，有望承接新的市场需求。根据公司官方公众号，DRB已推出NMN+CoQ10（150mg）、NMN+（200mg）、NMN缓释型（400mg）三款配方产品，全面覆盖不同消费者的健康需求。NMN，即β-烟酰胺单核苷酸，是一种核心的生物分子，担当着转化成NAD+（烟酰胺腺嘌呤二核苷酸）的直接前体角色。在我们的体内，它能快速代谢为NAD+，确保身体内维持充裕的NAD+水平，从而发挥其重要的修复与保养机能。随着年龄增长特别是30岁之后，NAD+在人体的含量逐渐降低。我们认为，随着公众健康意识提升，市场对具有科学背书的高品质膳食补充剂的需求将持续攀升。DRB作为拥有35年历史，数百个SKU的成熟品牌，其产品线覆盖全生命周期、全健康场景的科学营养矩阵，已建立起稳定的消费群体和渠道信任。此外，DRB背靠金达威集团，具有在原料、研发、产品品质以及市场认可度等多维优势。
　　投资建议：金达威是全球辅酶Q10龙头，公司深耕保健食品原料领域多年，以合成生物学为核心技术，整合国内外营养健康领域资源，布局全产业链，旗下拥有Doctor'sBest、Zipfizz等国际化品牌。预计公司2025-2027年实现营收36.74/41.53/46.14亿元，分别同比增长13%/13%/11%；实现归母净利润4.73/6.07/7.22亿元，分别同比增长38%/29%/19%；对应PE估值分别为24/19/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格大幅下降、原材料价格大幅波动、环境保护风险、安全生产风险、国内行业监管政策对NMN的看法。

　　25H1业绩较快增长
　　2025年上半年，公司实现营业收入17.28亿元，同比增长13.46%；其中，营养和保健品主业实现营业收入17.03亿元，占总收入98.50%，同比增长14.04%，主业实现较快增长。25H1公司实现归母净利润2.47亿元，同比大幅增长90.12%；扣非后归母净利润为2.41亿元，同比增长86.10%；经营性现金流净额达3.27亿元，同比大增133.48%。
　　维生素A业务快速恢复，辅酶Q10业务盈利提升
　　维生素A方面，25H1维生素A业务销量同比大增126.38%，主要系去年同期维生素A生产因安全事故阶段性停产，导致基数较低，今年工厂恢复正常运营，叠加市场价格回暖，维生素A系列产品量价齐升。报告期内，维生素A行情整体上行，销售均价同比上涨38.29%，共同推动该业务板块收入同比增长213.06%。辅酶Q10方面，25H1辅酶Q10收入基本稳定，销量稳健增长8.48%。公司为降低成本、保障出口而主动提升对美库存水平，期末库存同比增长100.12%。公司通过技术创新与成本优化，辅酶Q10业务毛利率同比提升9.54pcts。
　　品牌保健品表现出色，营养和保健品赛道长青
　　金达威是覆盖保健食品上游原料供应、中游制剂生产、下游品牌运营及渠道布局等各个环节的全产业链公司。保健品赛道长青，据尼尔森报告，预计到2028年，全球健康经济规模将接近9万亿美元。公司全球品牌布局发展支持公司在保健品长青赛道中具备竞争优势并充分获益。25H1公司品牌通过跨境电商渠道在国内销售实现较快增长，境内销售收入4.27亿元，同比增长45.14%；其中，核心品牌Doctor'sBest上半年销售额同比增长21.49%；在“618”大促期间，品牌全渠道销售额同比增长70%，核心单品如辅酶Q10、镁片、麦角硫因等霸榜天猫、京东、抖音等主流平台TOP榜单。
　　投资建议
　　金达威是覆盖上游原料供应、中游制剂生产、下游品牌运营及渠道布局等各个环节的保健食品全产业链公司。公司维生素A、辅酶Q10传统业务优势显著，全球品牌布局支持公司在保健品长青赛道中充分获益。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.98亿元、6.34亿元、7.72亿元，EPS分别为0.82元、1.04元、1.27元，对应25、26、27年PE分别为25.31、19.88、16.32倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　消费不及预期、食品安全、汇率波动、关税政策等风险。

　　事件：2025H1公司实现营收17.28亿元（yoy+13.46%），实现归母净利润2.47亿元（yoy+90.12%），实现扣非归母净利润2.41亿元（yoy+86.10%）；其中Q2公司实现营收9.01亿元（yoy+15.51%），实现归母净利润1.26亿元（yoy+111.79%），实现扣非归母净利润1.22亿元（yoy+104.91%）。
　　收入端：境内保健品表现亮眼，维A业务显著复苏。2025H1公司实现营收17.28亿元（yoy+13.46%），分产品来看，营养保健食品实现营收9.43亿元（yoy-2.35%），辅酶Q10系列/维生素A系列/其他分别实现营收3.81/1.97/2.07亿元，分别同比增长0.33%/213.06%/80.45%。保健品方面，上半年保健品业务旗下子公司DRB实现营收5.10亿元（yoy-2.19%），公司积极开拓境内电商渠道，DRB境内销售额同比增长21.49%，618大促期间销售额同比增长70%，核心单品辅酶Q10、镁片、麦角硫因等霸榜天猫、京东、抖音、小红书四大平台TOP；原料方面，辅酶Q10通过技改产能进一步释放，维A同期受安全事故影响阶段性停产，可比基数较低，上半年产销量高增。
　　加大研发投入，提质增效凸显。2025H1公司毛利率/归母净利率分别为40.45%/14.31%，分别同比增长3.42/5.77pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为9.90%/10.95%/2.37%/-0.11%，分别同比-0.30/-2.24/+0.20/+0.42pct。公司销售端优化市场布局，研发端加大投入，辅酶Q10、虾青素、藻油DHA成本持续降低，盈利能力显著提升。
　　启动可转债发行，围绕核心优势进行产能扩张和产品补充。公司推出向不特定对象发行可转债的融资计划，拟募集资金总额不超过12.92亿元，资金将用于“辅酶Q10改扩建”、“年产30000吨阿洛酮糖及5000吨肌醇建设”、“信息化系统建设”及补充流动资金。
　　（1）辅酶Q10改扩建：公司连续多年为全球辅酶Q10最大生产商，市占率高达50%。公司此次计划在原厂区新建一座专门生产辅酶Q10的发酵车间，并购置配套的发酵设施，原有发酵车间则按公司产品的订单需求实行柔性化生产，将有效突破辅酶Q10产能瓶颈。
　　（2）阿洛酮糖和肌醇建设：阿洛酮糖是天然甜味剂，公司已收购美国RxSugar品牌，目前已打通完整工艺环节；肌醇主要应用于饲料、医药、食品等行业，具有抗氧化、抗衰老作用，在水产饲养中是抗生素的良好替代品，目前已有少量产品销售。公司看好阿洛酮糖和肌醇在全球健康趋势下的市场扩容，依托完善的合成生物技术，丰富产品矩阵。
　　投资建议：金达威是全球辅酶Q10龙头，截至2025年3月，市占率50%左右，公司深耕保健食品原料领域多年，以合成生物学为核心技术，整合国内外营养健康领域资源，布局全产业链，旗下拥有Doctor'sBest、Zipfizz等国际化品牌。预计公司2025-2027年实现营收37.51/43.79/49.88亿元，分别同比增长16%/17%/13.9%；实现归母净利润5.05/6.9/8.59亿元，分别同比增长48%/37%/24.4%；对应PE估值分别为24.8/18.1/14.5X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格大幅下降、原材料价格大幅波动、环境保护风险、安全生产风险、国内行业监管政策对公司经营产生的影响。

　　事件：公司发布2025年半年度业绩预告，2025H1公司预计实现归母净利润2.21-2.60亿元（yoy+70%-100%）；实现扣非归母净利润2.20-2.59亿元（yoy+70%-100%）；其中2025Q2预计实现归母净利润0.99-1.38亿元（yoy+67.65%-133.47%）。
　　产能扩张+品类爆发双驱动，2025H1利润端高增。2025H1公司预计实现归母净利润2.21-2.60亿元（yoy+70%-100%）；其中2025Q2预计实现归母净利润0.99-1.38亿元（yoy+67.65%-133.47%），利润端高增主要源于辅酶Q10、维生素A及国内保健品业务销售增长。
　　（1）原料方面，作为全球辅酶Q10龙头，公司于2024年完成了辅酶Q101.5倍扩产改造，市占率有望进一步提升；维生素2024H1受工厂事故影响基数较低，维A（国产）年初价格处于相对高位，为145元/千克（yoy+100%），此后行情持续走弱，我们认为主要系新增产能和下游需求低迷等原因；
　　（2）保健品方面，公司持续深化重点品牌Doctor’sBest在国内市场的营销体系建设，今年618期间，全渠道销售额同比增长70%，多平台多款产品持续爆发，其中基础维矿品类表现尤为亮眼：天猫官方旗舰店维生素D销售同比增长111%，京东镁品类销售增长147%，小红书维生素K2销售同比增长172%，抖音维生素D登顶进口维生素D好评榜TOP1。核心产品辅酶Q10不仅登顶天猫辅酶Q10全周期销售榜TOP1，更斩获“天猫辅酶Q10好评榜TOP1”，推动Doctor’sBest品牌心智不断扩建；新品“黑马”五合一光紫瓶登顶天猫麦角硫因新品榜TOP1；基础维矿类甘氨酸镁迅速售罄断货，维生素K2库存一度告急。
　　长短期逻辑共振，品牌和渠道进一步深化。短期公司有望通过辅酶Q10扩产和新品放量打开增长空间，长期公司拥有合成生物平台和全球化品牌运营能力，打造“原料+品牌”双轮驱动。原料端，公司持续通过合成生物技术改进老产品，研发新产品，降本增效，巩固辅酶Q10的龙头地位；品牌端，在核心单品辅酶Q10的基础上，推出麦角硫因等新品，丰富品牌矩阵；渠道端，公司提升电商渠道运营效能，构建私域生态闭环，加速国内市场渗透，今年618验证了公司“全渠道渗透+精准场景运营”策略成效显著。
　　投资建议：金达威是全球辅酶Q10龙头，截至2025年3月，市占率50%左右，公司深耕保健食品原料领域多年，以合成生物学为核心技术，整合国内外营养健康领域资源，布局全产业链，旗下拥有Doctor'sBest、Zipfizz等国际化品牌。预计公司2025-2027年实现营收38.52/44.9/51.03亿元，分别同比增长19%/17%/13.7%；实现归母净利润5.1/6.8/8.48亿元，分别同比增长49%/33%/24.6%；对应PE估值分别为23.4/17.5/14.1X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格大幅下降、原材料价格大幅波动、环境保护风险、安全生产风险、国内行业监管政策对公司经营产生的影响。