事件：公司发布2025年一季度报告，2025年Q1公司实现营业收入200.3亿元，同比增长4.41%，实现归母净利润30.3亿元，同比下滑16.1%，低于我们的预期。
　　业绩下滑主要受市场化电价下滑、费用增加、所得税增长影响。1）在收入端，2025年Q1公司实现上网电量452.2亿千瓦时，同比增长14.1%，但营业收入仅增长4.41%，主因公司上网电价有所下滑。根据广东省月度市场化交易结果，2025年1-3月广东省月度中长期交易综合价维持在0.372-0.378元/千瓦时之间，较2025年年度长协价格0.392元/千瓦时进一步降低，成为影响公司利润的主要因素；2）在费用端，2025年Q1公司发生研发费用2.9亿元，同比增加1.8亿元，主因研发进度确认节奏等影响；3）此外，在利润总额有所下滑的基础上，公司所得税费用同比增加1.4亿元，预计主要与部分机组所得税优惠政策（三免三减半）到期相关。
　　值得关注的是，受辽宁地区辅助服务政策执行影响，红沿河机组量降利升，全年盈利值得期待。2025年Q1公司红沿河机组实现上网电量114.7亿千瓦时，同比下滑5.74%，但是公司投资收益同比增长5.61%，我们分析可能与辽宁地区辅助服务费用下降有关。2024年2月，国家发改委发布《关于建立健全电力辅助服务市场价格机制的通知》，明确“调峰服务价格上限原则上不高于当地平价新能源项目的上网电价”，2025年4月东北能监局进一步发布《东北电力辅助服务市场运营规则（征求意见稿）》，明确辽宁深度调峰交易报价上限为0.3749元/千瓦时（之前报价上限为1元/千瓦时）。我们认为，随着东北地区调峰辅助服务费用的大幅下降，红沿河机组的盈利有望明显提升。
　　在建机组16台保障公司中长期装机成长性，惠州机组注入有望年内启动。截至2024年底，公司拥有在建装机16台（含控股股东委托管理的8台核电机组），预计将在2025-2032年陆续投产，充分保障公司的中长期装机成长性。2024年11月，公司发布公告拟对核电资产注入延期一年，即“最晚不迟于核电项目正式开工建设日（即核岛首罐混凝土浇灌日）之后的六年内，在保留核电资产届时符合注入上市公司条件时或与中广核电力协商一致时按照法定程序注入中广核电力”，当前惠州核电已经满足承诺要求，且有望在2025-2026年陆续投产，预计年内惠州核电注入有望启动，为公司业绩奠定基础。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为108.2/113/120亿元，当前股价对应的PE分别为16、16、15倍，2024年公司股利支付率44.36%（现金分红总额/归母净利润），按照这一比例进行计算，当前股价对应的公司2025-2027年股息率分别为2.7%、2.8%、3.0%，继续维持“买入”评级。据此计算，中广核电力2025-2027年股息率4.2%、4.4%、4.6%，建议关注中广核电力。
　　风险提示。电价存在波动风险、电量存在波动风险、资产注入存在不确定性

　　事件：公司发布2025年一季报，25Q1实现营收200.28亿元，同比+4.41%，实现归母净利30.26亿元（扣非29.28亿元），同比-16.07%（扣非同比-15.94%）。
　　市场化交易电价下行，营收增速弱于电量增速。25Q1，公司实现发电量601.74亿千瓦时，同比+9.25%；其中子公司发电量479.60亿千瓦时，同比+13.79%；联营企业发电量122.14亿千瓦时，同比-5.54%。公司25Q1发电量表现一方面受到机组大修安排的影响，另一方面，防城港4号机组于2024年5月25日商运，于25Q1贡献增量电量。在此基础上，考虑到广东、广西2025年市场化交易电价下行，且2025年公司市场化电量占比有所提升，我们预计公司25Q1上网电价同步下行，从而导致营收增速弱于电量增速。
　　毛利率有所下降，研发费用、信用减值、所得税亦对业绩有所拖累。25Q1，公司发生营业成本127.02亿元，同比增长9.05%，导致毛利率同比下降2.70pct至36.58%。我们预计公司营业成本增加或主要系防城港4号机组投运带来的燃料成本和折旧成本抬升以及部分机组运行满五年开始计提乏燃料处置金。除此之外，25Q1，公司因研发进度差异确认研发费用2.92亿元，同比增长158.45%；产生信用减值损失13.20万元，去年同期为1.39亿元，主要是24Q1工程公司发生应收工程款减值准备转回；25Q1，公司所得税费用为11.17亿元，同比增加13.75%，对应所得税率从15.49%上升至19.07%，预计主要为部分机组所得税优惠政策到期所致。
　　关注辽宁现货市场连续结算试运行对红沿河核电辅助服务支出的节约效应。25Q1，公司红沿河核电发电量同比-5.54%，主要由于大修天数多于去年同期。但与此同时，公司25Q1实现投资收益5.14亿元，同比增长5.61%。根据《关于开展辽宁省电力现货市场连续结算试运行的通知》，自2025年3月1日起，辽宁电力现货市场转连续结算试运行，我们认为其在25年对红沿河核电辅助服务费用的节约效应值得重视。
　　可转债获批加码项目建设，远期成长空间广阔。2025年3月19日，公司收到证监会关于发行可转债的批复，对应募投项目为陆丰5、6号机组。根据公司项目建设进度，预计2025-2030年分别投运机组1/2/2/1/1/1台，合计装机容量967.5万千瓦；此外，公司尚有待开工项目973.1万千瓦；合计占24年末累计装机容量的61%，远期成长空间广阔。
　　投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润104.40、110.88、122.21亿元，对应PE17.32x、16.30x、14.79x，维持推荐评级。

　　事件：公司发布2025年第一季度报告，1Q25公司实现营业收入200.28亿元，同比上升4.41%，归属于上市公司股东的净利润30.26亿元，同比下跌16.07%；基本每股收益达0.06元，同比下跌15.49%，业绩表现低于我们的预期，主要系电价下滑、所得税成本因素提升等因素影响。
　　防城港电量同比高增，一季度发电量稳步增长。1Q25公司核电机组总发电量约为601.74亿千瓦时，同比上升9.25%；上网电量约为566.89亿千瓦时，同比上升9.41%。一季度公司发电增量主要来自于防城港核电大亚湾核电，主要系防城港4号机组于2Q24投产，1Q24基数较低。1Q25防城港核电站发电量87.17亿千瓦时，同比高增60.08%。此外，公司旗下多数核电站在1Q25的换料大修总时间少于去年同期，大亚湾、岭东、宁德核电站发电量同比分别增长30.21%、16.49%、14.57%，进一步带动公司发电量及上网电量同比提升。2025年广东省中长期交易电价0.392元/千瓦时，同比下降0.074元/千瓦时。考虑到超额收益机制，核电电价实际降幅略低于省内中长期电价降幅，仍对广东省内核电上网电价造成不利影响。公司收入增速低于发电增速，1Q25公司上网电价整体低于去年同期，制约公司利润增长。
　　惠州一号年内投产，有望释放业绩弹性。惠州一号年内投产，有望释放业绩弹性。截至1Q25，公司共管理16台在建核电机组（包括公司控股股东委托公司管理的8台机组），其中2台处于调试阶段，3台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，8台处于FCD准备阶段。根据公司公告，2025-2029年公司将陆续投产1、2、2、1、1台机组，其中惠州一号作为粤港澳地区首个华龙一号机组，有望年内投产。考虑到三代核电已进入批量化建设阶段，长期来看随着工程管理和建设经验的积累，华龙一号单位造价及建设周期有望持续优化，提升后续项目总体回报率。随着更多机组陆续投产，公司业绩有望稳定成长。
　　所得税比例有所提升，利息费用稳步下降。1Q25公司所得税同比增加1.35亿元至11.17亿元，同比+13.75%。所得税率提升3.6pct至19.07%，推测部分机组“三免三减半”优惠到期。1Q25年公司财务费用为12.80亿元，同比增加0.11亿元，其中公司利息费用减少1.16亿元至12.91亿元。近期国内利率水平持续下降，五年期LPR于2024年2月、7月及10月分别下调25、10、25个BP。公司处于资本开支密集期，有息负债规模持续扩张，财务成本下降有效减轻公司经营压力。为建设广东陆丰核电站5、6号机组项目，公司拟发行可转债募集不超过49亿元。目前可转债项目已先后于2025年2月及2025年3月获得深交所的审核通过和证监会同意注册的批复。可转债发行后可减少公司财务压力，保障核电项目建设目标与投产计划如期完成。
　　盈利预测与评级：结合公司一季度经营数据，我们下调公司部分机组上网电价，同时提升公司所得税费用预测值。我们下调公司2025-2027年的归母净利润分别107.53、116.06、123.36亿元（原值为112.70、118.91、126.62亿元）。当前股价对应PE分别为17、16和15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新增装机进度不及预期，机组大修时长超过预期，上网电价下降

　　事件：1）公司发布2024年年报，2024年公司实现营收868.04亿元，同比增长5.16%，实现归母净利润108.14亿元，同比增长0.83%，对应Q4实现归母净利润8.3亿元，同比下滑18.98%，低于我们的预期。2）分红公告：公司计划向全体股东每10股派发现金红利人民币0.95元（含税），对应分红率44.36%（现金分红金额/归母净利润）。
　　我们分析公司Q4业绩低于预期的原因主要包括：1）营业外支出增加3.5亿元，主要为用地用海罚款、固定资产报废损失等；2）部分机组所得税优惠政策到期（阳江5号机组、台山1号机组），导致2024年所得税支出增加19.16%，与之对应，2024年阳江核电净利润同比减少约10亿元；3）公司营业成本也有所提升，2024年公司电力业务营业成本同比增加9.85%，其中核燃料/折旧/乏燃料处置金/运维成本同比分别提高13.1%/11.6%/17.4%/3.6%，导致公司在子公司发电量同比增长7.15%的情况下，电力毛利率下降2.25个百分点。
　　经营数据方面，2024年公司管理的在运机组实现上网电量2272.84亿千瓦时，同比增长6.13%，增量主要来源于防城港和台山核电，其上网电量分别增长20%和52.3%，主因2024年新增投产防城港4号机组，以及台山核电2023年检修时间较长基数较低；在电价端，公司2024年核电平均售电价0.4162元/千瓦时，较2023年下降7厘钱，其中市场化部分电价同比下降约3.85%。
　　大亚湾核电增容4.2万千瓦，若能增加供港电量或将进一步提高大亚湾机组盈利。2024大亚湾核电完成30年大修，同时在2024年10月获得新的电力业务许可证，大亚湾2号机组装机容量由984兆瓦变更为1026兆瓦，增容4.2万千瓦。根据历史协议，大亚湾核电约80%电量供往香港，由于香港电价高于内地，若此次增容后大亚湾核电能够增加供港电量，或将进一步提高大亚湾核电的盈利水平。
　　在建机组16台，保障公司中长期装机成长性。截至2024年底，公司拥有在建装机16台（含控股股东委托管理的8台核电机组），预计将在2025-2032年陆续投产，充分保障公司的装机成长性。按照核电建造周期需要60个月进行考虑，预计公司未来几年核电投产节奏如下：2025年投产1台（惠州1号），2026年投产2台（惠州2号、苍南1号），2027年投产2台（苍南2号、陆丰5号），2028年投产1台（陆丰6号），2029年投产1台（宁德5号），2030-2032年投产9台（宁德6号、惠州3/4号机组、招远1/2号机组、陆丰1/2号机组、苍南3/4号机组）。
　　盈利预测与评级：我们下调公司2025-2026年归母净利润分别为108/113亿元（下调前分别为124.00、130.7亿元），新增2027年的归母净利润预测为120亿元，当前股价对应的PE分别为17、17、16倍，2024年公司股利支付率44.36%（现金分红总额/归母净利润），按照这一比例进行计算，当前股价对应的公司2025-2027年股息率分别为2.6%、2.7%、2.8%，继续维持“买入”评级。据此计算，中广核电力2025-2027年股息率4.1%、4.3%、4.5%，建议关注中广核电力。
　　风险提示。电价存在波动风险，电量存在波动风险，在建机组投产节奏存在不及预期的风险

　　事件：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入868.04亿元，同比+5.16%；实现归母净利润108.14亿元，同比+0.83%；实现扣非归母净利润107.13亿元，同比+0.94%。其中，2024年Q4公司分别实现营业收入和归母净利润245.34和8.30亿元，同比分别+8.05%和-18.98%。
　　电量提升带动核电营收稳健增长，电价下滑成本提升影响利润。分业务看，2024年公司核电、建筑安装和设计服务、提供劳务、商品销售及其他以及其他业务分别实现营收659/186/14/7/2亿元，同比分别变化+5.46%/+3.74%/-1.76%/+42.92%/-3.80%。其中，公司主营的核电销售业务营收实现稳健增长，但毛利率较去年同期减少2.25个pct。从量上看，2024年公司核电装机容量为2508.4万千瓦，同比增长5.16%；实现核电销量1790.12亿千瓦时，同比增长7.15%，我们认为主要系防城港4号机组新投运以及台山核电站换料大修时间减少，进而显著提高了核电上网电量。从价格上看，尽管公司在运核电机组计划电价未发生变化，但由于电力市场整体交易价格下滑，公司2024年平均市场电价较2023年下降约3.85%，拉低了营收增速。从成本上看，公司核电销售业务的营业成本同比增长9.85%，主要系台山核电上网电量增加与防城港4号机组投运后导致摊销的核燃料成本上升以及计提折旧费用增长，此外阳江5、6号机组与台山1、2号机组开始计提乏燃料处置金也导致成本上涨。
　　在建机组容量提升，装机规模有望稳定增长。2024年8月19日，公司陆丰一期项目和招远一期项目获得国务院核准，截至2024年12月31日，公司共管理16台在建核电机组，其中公司在建的陆丰5号机组已进入设备安装阶段，陆丰1号和6号机组、宁德5号机组已进入土建阶段，预计将在2027-2030年陆续投运，陆丰2号、招远1、2号和宁德6号机组则已开始FCD准备。此外，集团在建的惠州1号预计2025年投运、苍南1号机和惠州2号预计2026年投运、苍南2号则有望在2027年投运，未来随着集团资产的注入，公司在运装机容量或进一步提升。
　　现金流改善分红稳定，红利股属性不减。2024年公司现金流进一步改善，其中经营活动、投资活动和筹资活动现金流净额同比分别变化+14.78%、+61.19%以及-5.84%。根据公告，2024年公司按固定总额的方式向全体股东每10股派发现金红利0.95元（含税），分红总额47.97亿元，占净利润的比例为44.36%，与2023年相比基本保持稳定，红利股属性不减。
　　盈利预测与估值：我们预计2025-2027年公司分别实现归母净利润109/113/121亿元，同比分别变化+0.35%/+3.74%/+7.29%，2025年4月2日股价对应PE分别为16.94/16.33/15.22倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：核电机组核准不及预期，上网电价下滑，核电利用小时数下滑，核安全事故。

　　投资要点：
　　事件：公司发布了2025年一季报，1Q2025公司实现营业收入200.28亿元，同比增长4.41%；归属于母公司股东的净利润30.26亿元，同比下降16.07%。
　　1Q25公司营收增长4.4%，归母净利润下降16.1%：1Q2025，公司控股子公司上网电量同比增加14.06%，受益于上网电量的增长，公司一季度营业收入同比增长4.41%。收入增速小于电量增速，我们认为或系受市场化电价等因素影响。1Q2025，公司归母净利润同比下降16.07%，主要系受参与市场化交易的电量增加、电价下降以及研发进度等综合因素的影响。此外，1Q2025，公司的销售毛利率、净利率分别同比下降2.7pct和4.27pct，降至36.58%和23.67%。
　　大修天数少于去年同期&机组投产贡献新增量，子公司上网电量同比高增14%：1Q2025，公司按计划完成了5个年度换料大修（其中包括1个跨年年度换料大修）和1个十年换料大修。1Q2024，公司按计划完成了4个年度换料大修（其中包括1个跨年年度换料大修）和2个十年大修（其中包括1个跨年十年大修），并开始2个十年大修和1个首次大修。大亚湾核电、岭东核电、防城港核电、宁德核电大修天数少于去年同期，一季度上网电量分别同比+31.25%/+16.71%/+61.00%/+14.91%。其中，防城港受大修天数和机组投产影响共振（4号机于2024年5月25日投运），上网电量实现高增。1Q2025，受25年大修天数少于去年同期&2024年二季度投产的防城港4号机于2025年贡献电量新增量，公司子公司上网电量同比高增14%。
　　25年将投产惠州1号机，注入工作或有望今年开启：截至1Q2025，公司共管理28台在运核电机组和16台在建核电机组（包括委托管理的8台核电机组）。其中，2台处于调试阶段，3台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，8台处于FCD准备阶段。预计公司控股股东委托管理的惠州1、2号机组分别于2025、2026年投产，控股股东承诺最晚不迟于正式开建后六年内注入，注入工作或有望在今年开启。
　　盈利预测与投资建议：我们维持原有假设，预计2025-2027年公司归母净利润分别为109.61、116.26和118.25亿元，对应PE分别为16.5/15.6/15.3倍。维持“持有”评级。
　　风险提示：项目建设不及预期风险；资产注入不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　投资要点：
　　中国广核发布2024年年报，全年实现营业收入868.04亿元，同比增加5.16%；归母净利润108.14亿元，同比增加0.83%。其中第四季度实现营业收入245.34亿元，同比增长8.05%；归母净利润8.30亿元，同比减少18.98%。
　　公司2024全年业绩基本符合预期，实现平稳增长
　　电价方面，市场化电价的波动对公司业绩产生了相应影响。2024年公司市场化交易电量占比50%左右，与2023年基本持平。公司核电机组的上网电价分为计划电价和市场电价，2024年，电力市场整体交易价格有所下降，市场化交易平均含税电价约为0.3869元/千瓦时，同比下降3.85%。2024年，公司平均上网电价0.416元/千瓦时，同比下降1.57%。
　　发电量方面，2024年公司发电量提升抵消了平均上网电价下降的影响，全年业绩实现平稳增长。公司及其子公司运营管理的28台核电机组总发电量约为2421.81亿千瓦时，较2023年增长6.08%；总上网电量约为2272.84亿千瓦时，较2023年增长6.13%。2024年公司子公司实现销售电量1790.12亿千瓦时，同比增长7.15%，公司台山、防城港核电站全年发电量分别同比增长52.28%、19.99%。
　　机组大修方面，2024年，公司开展20个换料大修，全年大修总天数约为713天，较2023年减少约207天。大亚湾、岭东、阳江电站大修时间多于2023年，岭澳、宁德、台山、红沿河大修时间同比减少。2025年公司计划开展19个换料大修。
　　近年来我国加快核电机组核准
　　根据中国核能行业协会预计，到2035年我国核电发电量占比将达10%左右。2025年2月27日，国家能源局关于印发《2025年能源工作指导意见》，提出核准一批条件成熟的沿海核电项目，因地制宜推动核能综合利用。2019年以来，我国加快核电机组核准节奏。2024年我国共核准5个核电项目共11台核电机组，核电机组核准数量已连续三年超过10台。根据中国核能行业协会发布的数据，截至2024年12月末，我国投入商业运行的核电机组共56台。2024年，全国商运核电机组上网电量为4179.49亿千瓦时，公司管理的核电站的总上网电量全国占比为54.38%。
　　公司核电机组陆续投产，在建核电项目稳步推进
　　2024年，公司大亚湾2号机组装机容量由98.4万千瓦增至102.6万千瓦，大亚湾核电站装机容量增至201万千瓦，防城港4号机组于2024年5月25日投入商业运，公司“华龙一号”示范项目全面建成，全年公司新投产核电机组装机容量118.8万千瓦，核准项目的计划装机容量491.8万千瓦，在建项目计划装机容量731.8万千瓦。截至2024年12月末，公司管理28台在运核电机组、16台在建核电机组，装机容量分别为3179.8万千瓦和1940.6万千瓦，合计4381.4万千瓦，占全国在运及在建核电总装机容量的45.02%。
　　截至2024年末，公司在建核电机组中，2台处于调试阶段，3台处于设备安装阶段，2台处于土建施工阶段，9台处于FCD准备阶段。陆丰5号机组于2024年4月29日实现穹顶吊装，进入设备安装阶段。宁德5号机组于2024年7月28日实现FCD，开始全面建设，进入土建施工阶段。苍南1号机组于2024年11月6日启动冷态功能试验，进入调试阶段。2025年2月24日，陆丰1号机组实现FCD，开始全面建设，进入土建施工阶段。
　　公司融资成本下降，并提升分红比例
　　公司核电站处于大规模建设期，需要统筹资本开支和股东回报。2025年我国将实施适度宽松的货币政策，利于公司融资成本的降低。公司通过低利率银行贷款置换、资本市场发债等途径，使得债务融资成本下降，叠加到期债务本金偿还后减少，2024年公司财务费用51.33亿元，同比下降9.40%。公司49亿可转债已得到批复，资金用于陆丰5、6号机组建设，将进一步优化公司资产负债结构。
　　公司近年现金分红比例和分红金额持续提升。2021-2023年度，公司现金分红金额分别为42.42亿元、43.93亿元、47.69亿元，分红比例分别为43.58%、44.09%、44.26%。公司2024年度拟分红47.97亿元，分红比例提升至44.36%。
　　盈利预测和估值
　　一方面，2025年公司所在广东、广西地区市场化电价下降，公司2025年市场化交易电量占比提升，将影响公司2025年平均电价水平。另一方面，2025—2027年，公司陆续有新核电机组投产，公司发电量规模将维持增长态势。
　　预计公司2025—2027年归属于上市公司股东的净利润分别为109.68亿元、116.88亿元和132.15亿元，对应每股收益为0.22、0.23和0.26元/股，按照3月28日3.64元/股收盘价计算，对应PE分别为16.76X、15.73X和13.91X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“增持”投资评级。
　　风险提示：核电机组投产进度不及预期；市场电价波动风险；电力需求不及预期；系统风险。

　　事件：03月27日，公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入868.04亿元，同比+5.16%，实现归母净利润108.14亿元，同比+0.83%。基本每股收益0.214元，同比+0.94%，销售毛利率34.03%，同比-1.94pct，净利率20.10%，同比-0.55pct。24Q4单季度公司实现营业收入245.34亿元，同比+8.05%，实现归母净利润8.30亿元，同比-18.98%。
　　防城港投运+台山机组恢复带来发电量同比+7.08%，电价降低+成本端提升拖累盈利。1）量：2024年，集团运营管理的核电机组总发电量约为1908.07亿千瓦时，同比+7.08%；总上网电量约为1790.12亿千瓦时，同比+7.15%。2024年Q4发电量516.48亿kWh，上网电量486.8亿kWh，同比+13.28%。其中防城港4号机组于24年新投运后，2024年，防城港实现发电量305.07亿kWh，上网电量279亿kWh，同比+19.99%；台山1号机组于2023年11月底恢复运行，2024年台山核电站实现发电量243.5亿kWh，上网电量227.7亿kWh，同比+52.29%。2）价：受市场化交易电价下行影响，2024年公司平均上网含税电价为0.416元/kWh，同比下跌1.57%；平均市场电价同比下降约3.85%。3）成本端：24年核燃料成本同比+13.1%、固定资产折旧同比+11.6%、计提乏燃料处置金同比+17.4%，前两项由于防城港4号机组投运，最后一项由于阳江5号/6号机组、台山1号/2号机组商运满五年开始计提乏燃料处置金。
　　在手项目充足，集团委托管理机组今年有望注入。截至2024年12月31日，公司共管理16台已核准待FCD及在建核电机组，去年公司新增获准6台机组。1）公司控股：陆丰5号、6号机组分别于2027、2028年陆续投运。2）公司联营：宁德5号机组计划于2029年投运；3）集团委托管理：惠州1号及2号机组将于2025、2026年分别投运，苍南1号及2号机组将于2026、2027年分别投运。根据公司控股股东最新的避免同业竞争承诺，即最晚不迟于核电项目正式开工建设日之后的六年内注入上市公司，其中惠州1号、2号机组分别于2019和2020年开工建设，按照6年承诺期，预计最晚注入时间将在2025年底和2026年初，苍南1号、2号机组分别于2020年末和2022年初开工建设，预计最晚注入时间将在2026年底和2028年初。
　　投资建议：公司防城港4号机组投运后完整年运行，今年能持续贡献电量增量，受广东等地区2025年年度长协电价下行影响，公司电价压力较大。长期看，公司待投运机组较多，集团委托管理资产也有望注入，远期成长性充足。由于2025年电价压力较大，我们对公司进行盈利预测进行下调，预计25/26/27年归母净利润分别为104.62/111.15/117.69亿元，EPS分别为0.21/0.22/0.23元，对应3月27日收盘价PE分别为18/17/16倍，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：核安全事故；政策变化；新技术遇阻；电价调整；汇兑损失。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2024年年报。2024年，公司实现营收868.04亿元，同比+5.16%；实现归母净利润108.14亿元，同比+0.83%；实现扣非归母净利润107.13亿元，同比+0.94%。公司同时公告2024年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利0.95元（含税），占本年度净利润的比例约为44.36%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　新增在运核电机组带来发电增量，受市场影响平均结算电价下滑拖累毛利率。2024年内防城港4号机组投产带来发电增量，全年公司运营及管理的核电机组实现总发电量2421.81亿千瓦时，同比+6.08%；其中来自公司子公司的发电量达1908.07亿千瓦时，同比+7.08%。但受部分地区电力市场化交易价格下降影响，公司平均市场电价同比下降约3.85%，从而拖累公司销售电力业务毛利率：2024年度，公司销售电力业务毛利率43.60%，同比下滑2.25pct。
　　在建机组储备充足且将于2025年起陆续投产，持续为公司带来确定性成长。截至2024年年末，公司共管理16台在建核电机组（包括控股股东委托管理的8台），未来三年预期投产节奏为2025年1台（惠州1号）、2026年2台（惠州2号、苍南1号）、2027年2台（陆丰5号、苍南2号）。其中惠州核电、苍南核电现为控股股东委托管理，控股股东承诺将在核电机组开工建设的6年内将核电机组注入至上市公司，为公司带来确定性的规模扩张。
　　经营性净现金流持续稳健，财务费用显著节约。2024年，公司实现经营性净现金流380.16亿元，同比+14.78%；期末现金及等价物余额89.84亿元，在手现金持续充裕。财务费用方面，2024年公司实现财务费用51.33亿元，同比-9.40%，财务费用率下降0.95pct至5.91%，公司财务费用得到显著节约。
　　投资建议：维持“增持”评级。在国家积极安全有序发展核能的背景下，公司核电机组容量有望持续提高，未来成长确定性强，但考虑到2025年部分地区电力市场化交易价格下降影响，我们预测公司2025-2027年分别实现归母净利润102.09亿/112.32亿/123.84亿元，分别同比-5.6%/+10.0%/+10.3%，对应2025年3月27日收盘价的PE估值为18.1x/16.4x/14.9x。
　　风险提示：宏观环境变化风险，行业相关政策风险，全社会用电量下滑风险，电价波动风险，项目建设不及预期风险，核安全风险等。

　　公司公告2024年报：2024年第四季度公司实现收入245.34亿，同比增长8.05%；2024年公司实现收入868.04亿，同比增长5.16%。2024年第四季度公司实现归母净利润8.30亿，同比降低18.98%；前三季度公司实现归母净利润99.84亿，同比增长2.93%；2024年公司实现归母净利润108.14亿，同比增长0.83%。
　　电量稳步增长，台山机组电量提升明显，成本提升拖累业绩表现。
　　1）装机方面：2024年公司总装机容量为31.798GW。2）发电量方面：2024年公司运营管理的核电机组总发电量约2421.81亿千瓦时，较上年同期增长6.08%；总上网电量约为2272.84亿千瓦时，较上年同期增长6.13%。台山机组电量增长亮眼，全年实现发电量及上网电量分别为243.5/227.7亿千瓦时，较上年同期分别增长52.05%/52.28%。3）2024年成本提升拖累了业绩表现，核燃料成本、固定资产折旧及计提乏燃料处置金分别较上年同期增长13.12%/11.59%/17.43%，成本的增加导致业绩承压。
　　大修进程稳步推进。24年全年公司已按计划完成13个年度换料大修（其中包括1个跨年年度换料大修）、5个十年大修（其中包括1个跨年十年换料大修）和1个首次大修。25年第一季度除继续进行已开始的机组换料大修外，公司计划新开展4个年度换料大修和1个十年大修。
　　核准陆续落地，在建项目众多。
　　核准方面：2024年8月19日，国家对包含招远一期项目，陆丰一期项目、苍南二期项目在内的5个核电项目予以核准，公司项目储备站上新台阶。
　　在项目进展方面：惠州1号机组已进入调试阶段，预计可于2025年投入运行。苍南1号机组与惠州2号机组分别进入到设备安装与调试阶段，预计可于2026年投产。陆丰5号、苍南2号机组目前也在积极推进中，预计可于2027年投产。整体看，25年至27年预计分别有1/2/2台机组可投入运行。
　　储备方面：截至24年底公司在建核电机组有8台，装机容量为9738兆瓦，较2023年在建机组6008兆瓦同比增长62.08%。控股股东委托公司管理的在建核电机组有8台，装机容量为9668兆瓦，较2023年在建机组7238兆瓦同比增长33.57%。
　　投资建议：公司在手项目充沛，远期成长较为充足。根据当前实际经营情况调整盈利预测，预计25-27年实现归母净利分别为109/114/122亿元，增速分别为+0.4%/+4.8%/+7.0%（25-26年归母净利预测前值为125/135亿元）。考虑核电远期成长空间大，参照可比公司估值水平给予一定溢价，给予25年20xPE，对应市值2172亿元，目标价4.3元，预期较现价约18%空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，电价下行风险，核电安全事故风险。