事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收597.23亿元，同比-4.09%；实现归母净利润85.76亿元，同比-14.14%；2025年Q3公司实现营收205.56亿元，同比-10.21%，实现归母净利润26.24亿元，同比-8.81%。
　　Q3量价承压导致营收下降，单季盈利延续收缩。1）电量方面，2025年前三季度公司核电总上网电量为1721.79亿千瓦时，同比+3.17%；其中2025年Q3公司核电上网电量为588.19亿千瓦时，同比-3.39%。2）电价方面，我们按照2025年H1核电营收占比推测，2025年Q3公司平均核电上网电价同比降幅或在1.2分/千瓦时左右，量价承压导致营收减少。3）成本方面，2025年Q3公司营业成本同比-6.47%，同期公司销售/管理/研发/财务费用分别-54.69%/+6.10%/-37.10%/-16.14%，此外公司投资净收益环比减少近3亿元，主要系Q3红沿河核电上网电量环比下降约5.4亿千瓦时，且红沿河核电年度换料大修在Q3完成，结算了相关大修成本所致。综上，公司Q3归母净利润同比-8.81%，季度盈利延续收缩。
　　惠州苍南机组投产在即，持续成长空间广阔。截至2025年9月30日，公司在建核电机组共20台，其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段。其中，惠州1号机组和2号机组分别有望于2025年H2和2026年H1相继投产，苍南1号机组也有望于2026年投产，此外陆丰5、6号机组和苍南2号机组有望于2027-2028年陆续投产，长期成长空间广阔。
　　广东核电取消变动成本补偿，公司盈利能力有望增强。近日广东发布《广东电力市场2026年交易关键机制和参数》，根据文件，2026年起广东核电机组不再执行变动成本补偿机制。此前广东核电执行政府授权单向差价合约机制，即按照年月中长期市场交易均价（与政府授权合约价格（0.4153元/千瓦时）之差（为负置零）的85%对授权合约电量进行单向差价结算回收，而该文件意味着2026年起广东核电机组无需再扣减该部分收益，我们认为这将直接提振公司广东核电机组的盈利能力。
　　盈利预测与估值：我们预计2025-2027年公司分别实现归母净利润94.50/97.85/105.61亿元，同比分别变化-12.62%/+3.54%/+7.94%，2025年11月3日股价对应PE分别为21.43/20.70/19.17倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：核电机组核准不及预期，上网电价下滑，核电利用小时数下滑，核安全事故。

　　投资要点：
　　事件：公司披露2025年三季度报告，2025Q3公司实现营业收入205.56亿元，同比下滑10.2%，实现归母净利润26.24亿元，同比下滑8.8%，低于我们的预期。
　　电价下滑明显，公司Q3盈利延续下滑。2025Q3公司实现发电量625.1亿千瓦时，同比小幅下滑3%，但受市场化交易电价影响，公司结算电价下滑明显，根据易能通能源公众号披露的数据，公司电量大省广东2025年7-9月份市场交易价格均为0.372元/千瓦时附近（去年同期在0.402-0.405元/千瓦时之间），受此影响，公司Q3收入下滑10.2%，毛利率下降2.75个百分点。在费用端，公司控费效果明显，2025Q3研发费用下降2.1亿元，财务费用下降2.2亿元，其他收益增加3.4亿元。
　　广东省2026年市场化交易方案取消“变动成本补偿”，预计至少正向影响年度长协电价2分钱。根据广东省近期披露的《广东电力市场2026年年度交易关键机制和参数》方案，其中明确提到“核电机组不再执行变动成本补偿机制”，意味着核电不再要求在交易电价基础上扣减“核定上网电价、年月中长期市场交易均价中的较大值与市场参考价之差的85%”（扣减绝对值约为4分钱），因此即使2026年核电年度市场化交易价格维持交易下限0.372元/千瓦时，其仍然比2025年年度长协价格0.352元/千瓦时（2025年市场化交易价格0.392-变动成本补偿0.04）上涨2分钱，预计将增益公司2026年盈利。
　　在建核电机组20台（含控股股东委托公司管理的8台机组），保障公司中长期装机成长性。截至2025年6月底，公司拥有在建装机20台（含控股股东委托管理的8台核电机组），预计将在2025-2032年陆续投产，其中惠州1号机组预计于2025年H2投产，惠州2号、苍南1号预计将于2026年投产，充分保障明年公司的业绩增长。更重要的是，随着2027-2028年公司核电机组投产高峰期的到来，公司经营现金流有望持续提升，为公司提高分红奠定基础。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为100、108、113亿元，同比增速分别为-7.5%、8%、4.6%，当前股价对应的PE分别为21、19、18倍，2024年公司股利支付率44.36%（现金分红总额/归母净利润），按照这一比例进行计算，当前股价对应的公司2025-2027年股息率分别为2.2%、2.3%、2.4%，继续维持“买入”评级。据此计算，中广核电力2025-2027年股息率3.1%、3.3%、3.5%，建议关注中广核电力。
　　风险提示。电价存在波动风险、电量存在波动风险、资产注入存在不确定性

　　中国广核发布三季报：3Q25实现营收205.56亿元（yoy-10.21%，qoq+7.40%），归母净利26.24亿元（yoy-8.81%，qoq-10.32%），归母净利润位于我们预期的24.14-26.44亿元上区间。1-9M25实现营收597.23亿元（yoy-4.09%），归母净利85.76亿元（yoy-14.14%），扣非净利81.80亿元（yoy-16.00%），主要是核电机组市场化交易电价同比下降。2026年广东年度电力交易方案落地，核电交易电量取消变动成本补偿，公司广东市场化机组2026年年度交易电价有望同比增长，维持“买入”评级。
　　3Q25归母净利润同比降幅较1Q25/2Q25显著收窄
　　1-9M25，公司运营管理核电机组总上网电量同比+3.17%至1721.79亿千瓦时，对应3Q25运营管理核电机组总上网电量同比-3.39%至588.19亿千瓦时，其中控股核电/参股红沿河核电上网电量同比-3.80/-1.78%，我们认为或因3Q25公司核电机组大修天数和备载时间同比增加。3Q25，公司控股核电上网电量环比+5.53%，但归母净利润环比下降10.32%，主要是公司对联营合营企业投资收益环比下降36.53%，考虑公司对联营合营企业投资收益主要由红沿河核电贡献，我们认为或与红沿河核电盈利波动有关。3Q25，公司归母净利润同比-8.81%，同比降幅较1Q25/2Q25的16.07%/16.54%显著收窄，我们认为主要是公司所得税补缴已于上半年完成。
　　2026年广东取消核电变动成本补偿，交易电价有望同比提升
　　2025年10月21日，广东电力交易中心公布《关于广东电力市场2026年交易关键机制和参数的通知》，其中明确取消核电变动成本补偿机制，我们综合考虑：1）2026年广核的广东10台市场化机组年度市场化交易电量同比提升39亿千瓦时（14.29%yoy）至312亿千瓦时带来减利影响；2）2026年取消核电变动成本补偿带来核电市场化交易结算电价同比增长影响；3）假设广东2026年年度交易电价较燃煤基准电价顶格20%下浮，为0.372元/千瓦时，测算2026年广核广东年度市场化交易带来总归母净利润提升约2.09亿元，10台市场化机组加权平均综合电价同比提升约5厘/千瓦时。
　　管理在建机组稳步推进，25年底/26年有望投运3台（集团所属）
　　截至2025年9月30日，公司共管理20台在建核电机组，其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段。公司预计惠州1号将于2025年下半年投产，惠州2号将于2026年上半年投产，苍南1号有望于2026年投产（上述三台机组归属于公司控股股东中广核集团）。截至目前，公司对惠州核电82%股权，惠州第二核电100%股权、惠州第三核电100%股权和湛江核电100%股权的收购仍在推进中。
　　盈利预测与估值
　　我们维持对公司2025-2027年归母净利预测97.88/107.89/113.26亿元。基于对公司2026年EPS/BPS0.21/2.59元的预期，考虑公司在建核电机组规模可观，产能陆续释放有望增厚公司价值，参考A股可比公司Wind一致预期2026EPE均值19.2x，H股历史5年PB均值0.94x，给予公司A/H股26EPE/PB22.0/1.3x，目标价4.70元/3.69港币（前值：4.55元/3.51港币基于A/H股25EPE/PB23.5/1.3x），维持“买入”评级。
　　风险提示：电力需求不及预期，机组核准不及预期，公司机组投产不及预期，上网电价不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报。25Q1-3实现营收597.23亿元，同比-4.09%；实现归母净利润85.76亿元（扣非81.80亿元），同比-14.14%（扣非同比-16.05%）。由此计算25Q3公司实现营收205.56亿元，同比-10.21%；实现归母净利润26.24亿元（扣非25.70亿元），同比-8.81%（扣非同比-7.59%）。
　　25Q3低基数效应减退，上网电量同比有所下滑。25Q1-3，公司实现上网电量1721.78亿kwh，同比3.17%；其中子公司1357.46亿kwh，同比4.15%；红沿河核电364.32亿kwh，同比-0.34%。考虑防城港4号机组于2024年5月25日投入商业运营，公司25H1电量表现在一定程度上受益于低基数。25Q3，公司实现上网电量588.18亿kwh，同比-3.39%；其中子公司464.81亿kwh，同比-3.80%；红沿河核电123.37亿kwh，同比-1.78%。
　　25Q3上网电价同比降幅或收窄，毛利率降幅亦有所改善。我们简单以公司营业收入/子公司上网电量衡量公司的上网电价水平（暂不考虑工程业务相关影响），25Q3公司度电营收0.442元/kwh，同比-6.66%，较25H1的-8.61%有所收窄，我们认为或受益于广东省24H2以来月度电价较低带来的低基数效应。受市场化电价下滑影响，公司25Q3毛利率同比-2.8pct至30.8%，但降幅较25H1的-3.6pct有所改善。
　　费用压降、其他收益增加、所得税减少助力归母净利表现好于营收。25Q3，公司发生财务费用、研发费用11.57、3.62亿元，同比-16.14%、-37.10%，费用压降成效显著。25Q3公司实现其他收益5.63亿元，同比156.19%；25Q1-3为10.53亿元，同比-14.30%；预计主要由增值税退税到账时点差异导致。25Q1-3，公司所得税费用为33.84亿元，同比9.11%；其中Q3为8.94亿元，同比-9.67%；预计增值税返还对应的所得税补缴已基本消化完毕。综合以上影响，公司25Q3归母净利润增速表现略好于营收端。
　　广东取消核电变动成本补偿，看好26年公司广东市场化电价触底回升。根据广东电力交易中心，26年安排岭澳、阳江核电年度市场化电量约312亿kwh作为最终交易上限，并不再执行变动成本补偿机制。考虑26年年度市场化电量由25年的273亿kwh进一步提升，以及25年约4分/kwh的变动成本补偿，即使假设26年广东年度市场化交易电价降至0.372元/kwh的下限，我们预计广东核电的综合上网电价仍有望实现同比抬升，从而为公司带来利润增量。
　　投资建议：考虑广东核电变动成本补偿机制取消，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测分别至96.58、108.31、117.69亿元，对应PE21.28x、18.98x、17.46x，维持推荐评级。
　　风险提示：上网电价超预期下调的风险，税收优惠政策变动的风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报。1-9月公司实现营业收入597.23亿元，同比下降4.09%（调整后，下同），归属于上市公司股东的净利润85.76亿元，同比下降14.14%，其中Q3归母净利润26.24亿元，同比下降8.81%，业绩表现基本符合我们的预期。
　　量增价减，公司营收及利润短期承压。9M25公司运营管理核电机组总发电量约为1828.22亿千瓦时，同比上升2.67%，其中子公司发电量为1440.70亿千瓦时，同比增长3.53%。上网电量约为1721.79亿千瓦时，同比上升3.17%，其中子公司上网电量为1357.46亿千瓦时，同比增长4.15%。前三季度公司发电增量主要来自于：1）防城港4号机组于2024年5月投入商运，今年上半年较去年同期贡献增量。2）大亚湾、岭东核电站换料时间低于去年同期。电价方面，主要由于电力市场整体交易价格有所下降，导致公司营业收入及利润同比下滑。
　　公司在建机组规模庞大，远期成长具有强确定性。截至本报告期末，公司共管理20台在建核电机组（包括公司控股股东委托公司管理的8台机组），其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段，其中惠州1号及惠州2号机组分别有望于今年四季度及明年上半年投产，为公司明年提供发电增量。长周期来看，“十五五”期间在建机组有望陆续投产，长周期内公司电量及业绩规模有望实现阶梯式成长。
　　可转债募集资金就位降低资金压力，财务降费提升公司盈利能力。根据公司三季报，公司可转债发行募集资金已用于置换前期预先投入募投项目的自筹资金。除拓展融资渠道外，降息周期下公司还可通过债务置换等方式持续减轻财务费用压力。9M25公司财务费用为34.38亿元，同比减少11.4%，为公司贡献显著业绩增量。
　　2026年广东核电不再执行变动成本补偿机制，利好公司上网电价回升。近日广东电力市场交易方案发布，核电机组不再执行变动成本补偿机制。2025年广东省市场交易电价0.39元/千瓦时，但执行差价合约后的核电实现的市场电价约为0.35元/千瓦时。2026年不再执行变动成本补偿机制后，最悲观考虑2026年年度交易电价为下限0.372元/千瓦时，较2025年也将有所提升。2026年公司岭澳、阳江核电年度市场化交易部分收益提升确定性强，保障公司盈利能力触底回升。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2025-2027年的归母净利润预测分别为101.72、109.81、117.36亿元。当前股价对应PE分别为20、19和18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新增装机进度不及预期，机组大修时长超过预期，上网电价不及预期

　　事件：公司发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入597.23亿元，同比-4.09%；归母净利润85.76亿元，同比-14.14%；扣非归母净利润81.80亿元，同比-16.05%。基本每股收益0.1698元/股，同比-14.16%；加权平均ROE为7.01%，同比下降1.5pct。
　　从单季度来看，2025年Q3公司实现营收205.56亿元，同比-10.21%；实现归母净利润26.24亿元，同比-8.81%，环比-10.32%；实现扣非归母净利润25.70亿元，同比-7.59%，环比-4.14%。
　　发电量稳健增长，市场化电价下行拖累业绩。2025年前三季度，公司业绩同比下滑，主要原因是市场化交易增加、市场电价下降。量方面，得益于大修天数同比减少及防城港4号机组的增量贡献，公司发电量保持稳健增长。前三季度，公司运营管理的核电机组上网电量达1721.79亿千瓦时，同比+3.17%；子公司上网电量达1357.46亿千瓦时，同比+4.15%。电价方面，受电力市场整体形势影响，公司子公司参与市场化交易的电量增加（其中：广东省核电机组前三季度市场化比例约为31.8%，同比提升；广西、福建的核电机组已全部进入市场化交易；辽宁市场化交易比例总体保持稳定），市场电价总体呈现下降态势，对业绩形成拖累。分省区看，广东市场化电价降幅总体收窄，广西受现货比例扩大影响，市场化电价环比略有降低，辽宁、福建市场化电价环比基本持平。
　　广东电价政策边际向好，有望提振2026年盈利。10月21日广东省发布《关于广东电力市场2026年交易关键机制和参数的通知》，明确核电不再执行变动成本补偿机制。此前，在该机制下，当市场价低于核电标杆电价时，核电企业虽能获得补偿，但其市场化交易电价需先扣除“核电机组按照核定上网电价、年月中长期市场交易均价中的较大值与市场参考价之差乘以系数k（0.85）”的补偿金额。取消该机制后，核电市场化交易电价无需再扣减此补偿额，对公司在广东地区的电价水平形成实质性利好，成为改善公司盈利能力的关键积极催化剂。
　　完成惠州核电注入，在建项目有序推进。公司持续推进控股股东的资产注入承诺，公司已完成关于“收购惠州核电等四家公司股权暨关联交易”的交易款项支付，于2025年10月31日，中广核惠州核电有限公司、中广核惠州第二核电有限公司、中广核惠州第三核电有限公司、中广核湛江核电有限公司成为本公司的子公司。系列资产注入不仅将大幅增厚公司在建及储备项目规模，也为未来发电量和业绩的持续增长提供了坚实保障。项目建设方面，公司在建及储备项目稳步推进，截至2025年9月底，公司共管理20台在建核电机组（包括本公司控股股东委托本公司管理的8台机组），4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段。其中惠州1号机组预计于2025年H2投产，惠州2号、苍南1号预计于2026年投产。此外，苍南2号机组已完成冷试，进入调试阶段。稳健推进的项目建设为长期发展蓄力。
　　投资建议：公司作为国内核电行业领先企业，拥有行业领先的机组规模和卓越的运营能力。尽管短期业绩受广东、广西等核心区域市场化电价下行影响而阶段性承压，但我们认为电价进一步下行空间有限，且2026年广东电价政策已呈边际向好趋势。加之从行业来看，核电行业增长预期明确，受高利用小时数、合理电价、折旧及财务费用长期下降的趋势等利好因素影响，行业规模及利润都将持续增长。公司在建项目和资产注入有序推进，整体长期成长路径清晰，我们预计公司2025-2027年实现营业收入856.57、904.01、964.24亿元，同比-1.3%、+5.5%、+6.7%，实现归母净利润99.08、105.42、115.09亿元，同比-8.4%、+6.4%、+9.2%，对应EPS分别为0.20、0.21、0.23元，当前股价对应的PE倍数为21.0X、19.7X、18.1X，维持“增持”评级。
　　风险提示：核电机组建设进度不及预期。新增核电机组核准不及预期。核电厂安全性风险。上游原材料价格波动风险。

　　事件：中国广核公告2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现营收597.23亿元，同比（调整后）-4.09%；实现归母净利润85.76亿元，同比（调整后）-14.14%；实现扣非归母净利润81.80亿元，同比（调整后）-16.05%。其中2025年第三季度，公司实现营收205.56亿元，同比（调整后）-10.21%；实现归母净利润26.24亿元，同比（调整后）-8.81%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　前三季度公司核电上网电量保持平稳增长，市场化电价下降拖累营收及利润水平。2025年前三季度，公司运营管理的核电机组实现总上网电量1721.79亿千瓦时，同比+3.17%，主要因大亚湾核电、岭东核电换料大修总时间均少于2024年同期，及防城港核电4号机组于2024年5月25日投入商运所致。但受电力市场整体形势影响，公司子公司参与市场化交易的电量增加且市场电价下降，叠加公司营业成本偏固定，造成公司营收及归母净利润出现负增长。
　　广东取消核电变动成本补偿机制，公司在广东参与市场化交易的核电均价有望提升。广东电力交易中心于10月21日发布《关于广东电力市场2026年交易关键机制和参数的通知》，其中明确核电不再执行变动成本补偿机制。2025年广东执行的核电变动成本补偿机制为“当年月中长期市场交易均价低于市场参考价时，核电机组按照核定上网电价、年月中长期市场交易均价中的较大值与市场参考价之差乘以系数k（暂取0.85）执行变动成本补偿机制”，即例如2025年广东电力年度交易均价为0.39186元/度（含税，下同），市场参考价为0.463元/度，核电核定上网电价为0.4153元/度，核电机组需执行约-0.041元/度（负号代表需要核电机组缴纳）的变动成本补偿。2026年广东核电变动成本补偿机制取消有望提升广东核电市场化交易均价，恢复公司在广东运行的核电机组盈利水平。
　　拟收购惠州核电等四家公司股权，未来成长获进一步确定。截至2025年三季报，公司共管理20台在建核电机组。公司拟收购控股股东中广核集团持有的惠州核电82%股权、惠州第二核电100%股权、惠州第三核电100%股权和湛江核电100%股权，总交易作价93.75亿元，对应PB1.17x。其中惠州第一核电/惠州第二核电/惠州第三核电/湛江核电分别负责惠州1-2号/惠州3-4号/惠州5-6号/湛江核电的建设运营，本次收购将使公司未来成长获得进一步确定。
　　投资建议：维持“增持”评级。考虑到2025年部分地区电力市场化交易价格下降及广东省取消核电变动成本补偿机制，我们调整公司2025-2027年归母净利润的预测分别为95.13亿/110.22亿/118.54亿元，分别同比-12.0%/+15.9%/+7.6%，对应2025年10月28日收盘价的PE估值为21.6x/18.6x/17.3x。
　　风险提示：宏观环境变化风险，行业相关政策风险，全社会用电量下滑风险，电价波动风险，项目建设不及预期风险，核安全风险等。

　　事件：公司发布2025半年报。2025年上半年，公司实现营业收入391.67亿元，同比-0.53%；归母净利润59.52亿元，同比-16.30%；扣非归母净利润56.09亿元，同比-19.42%。基本每股收益0.12元/股，同比-16.31%；ROE4.88%，同比-1.19pct。
　　从单季度来看，2025年Q2公司实现营收191.39亿元，同比-5.23%，环比-4.44%；实现归母净利润29.26亿元，同比-16.54%，环比-3.28%；实现扣非净利润26.81亿元，同比-22.89%，环比-8.43%。
　　上网电量增长有效对冲电价下行压力，核电发电营收同比微增。分业务看，2025H1，公司核电发电实现营收306.58亿元，同比+0.93%；建筑安装和设计服务实现营收76.12亿元，同比-4.83%。公司核电发电营收同比实现微增核心在于上网电量的增长部分对冲了市场化电价的下滑。上半年，公司管理的在运核电机组累计上网电量为1133.60亿千瓦时，同比+6.93%。电量增长主要受益于两方面：1）2024年5月投运的防城港4号机组带来增量贡献；2）大修天数同比减少，带动公司在运机组平均利用小时数同比增加125小时至3784小时。然而，公司市场化交易电量占比同比提升3.7pct至56.1%，放大了电价波动的影响。受部分核心区域电力市场供需关系变化影响，公司平均市场电价较2024年同期下降约8.23%，其中广东、广西区域市场电价下降较为明显。
　　电价下行及税费影响侵蚀盈利，毛利率及净利率承压。2025H1，公司在营收基本持平的背景下，归母净利润下滑明显，主要受毛利率下降及税费增加影响。由于电价下行，公司核心的电力销售业务毛利率同比-5.44pct至43.29%。此外，公司所得税费用同比+17.91%至24.90亿元，主要由于部分核电机组所得税优惠政策到期，以及增值税退税政策解释口径变化带来的一次性补缴影响。多重因素叠加导致公司盈利能力阶段性承压。
　　核电机组审批维持常态化，在建及储备项目充裕。2025年4月27日，公司旗下台山二期项目（3、4号机组）和防城港三期项目（5、6号机组）获得国务院核准。截至2025年6月30日，公司管理28台在运核电机组（装机容量31796兆瓦）和20台在建核电机组（装机容量24222兆瓦），在建容量占在运容量的76.18%，为长期发展提供坚实基础。2025H1，公司在建项目稳步推进，陆丰1号机组实现FCD，惠州1号机组预计于2025年内投产，有望于2026年贡献全年业绩增量。
　　拟注入惠州核电，长期成长路径进一步明晰。基于前期避免同业竞争的承诺，公司8月27日与控股股东中广核集团签订股权转让协议，拟以93.75亿元收购集团持有的惠州核电82%股权（持有在建惠州核电1、2号机组，预计分别于2025、2026年投产）、惠州第二核电100%股权（持有在建惠州核电3、4号机组，预计3号机组2030年投产）、惠州第三核电100%股权（持有惠州核电5、6号机组，处于项目前期，尚未开始建设）、湛江核电100%股权（处于项目前期），合计权益净资产约80.31亿元，测算收购PB1.17倍。本次收购完成后公司将增加多个在建及储备核电项目，公司长期成长路径进一步明晰。
　　投资建议：公司作为国内核电行业领先企业，拥有行业领先的机组规模和卓越的运营能力。尽管短期业绩受广东、广西等核心区域市场化电价下行影响而阶段性承压，但我们认为电价进一步下行空间有限。加之从行业来看，核电行业增长预期明确，受高利用小时数、合理电价、折旧及财务费用长期下降的趋势等利好因素影响，行业规模及利润都将持续增长。公司整体长期成长路径清晰，我们预计公司2025-2027年实现营业收入866.39、904.98、965.07亿元，同比-0.2%、+4.5%、+6.6%，实现归母净利润99.78、104.31、114.29亿元，同比-7.7%、+4.5%、+9.6%，对应EPS分别为0.20、0.21、0.23元，当前股价对应的PE倍数为18.7X、17.9X、16.3X，首次评级，给予“增持”评级。
　　风险提示：核电机组建设进度不及预期。新增核电机组核准不及预期。核电厂安全性风险。上游原材料价格波动风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布了2025年上半年报告，1H2025公司实现营收391.67亿元，同比下降0.53%；归属于母公司股东的净利润59.52亿元，同比下降16.30%。分季度看，2Q2025单季度营收191.39亿元,同比下降5.23%；归属于母公司股东的净利润29.26亿元，同比下降16.54%。
　　受市场化电价冲击、燃料组件款增加影响等，上半年归母净利润下降16%：1H2025，公司控股子公司上网电量同比增加8.84%，但受部分地区电力市场化交易价格下降影响（核准价未发生变化，平均市场电价较去年同期下降约8.23%），公司平均结算电价同比下降，上半年电力营收同比微增0.93%。1H2025，公司归母净利润同比下降16.30%，我们认为主要系研发进度、支付燃料组件款项增加、其他收益等综合因素影响。1H2025，公司销售毛利率、净利率分别同比下降3.57pct和5.00pct，降至34.99%和22.55%。2Q2025，公司归母净利润下降16.54%，主要系受市场化电价冲击、研发费用（同比增加16.07%）、其他收益（同比减少74.06%）等影响。
　　大修天数少&机组投产，1H25子公司上网电量同比增长9%：1H2025，公司按计划完成8个年度换料大修（其中包括1个跨年年度换料大修）和2个十年换料大修，换修日历天数414天。1H2024，按计划完成了10个换料大修，换料大修日历天总数约523天。其中，大亚湾核电（大修天数少）、岭东核电（大修天数少）、防城港核电（4号机投产）上网电量分别同比+39.78%/+11.80%/+33.85%，出力表现较为亮眼。1H2025，子公司上网电量较去年同期增长8.84%。2Q2025，子公司上网电量较去年同期增长4.0%，其中大亚湾和防城港分别同比增长51.5%和12.6%。
　　核电储备项目丰富，惠州1号机预计下半年投产：截至1H2025，公司共管理28台在运核电机组和20台在建核电机组（包括委托管理的8台核电机组），储备项目丰富。其中，陆丰1号机于2025年2月24日实现FCD，开始全面建设；台山二期项目、防城港三期项目于2025年4月27日获国务院核准。预计公司控股股东委托管理的惠州1、2号机组分别于2025、2026年投产。
　　盈利预测与投资建议：我们调整电价、研发费用、其他收益等，预计2025-2027年公司归母净利润分别为98.83、104.38和105.53亿元（2025-2027年原值为109.61、116.26和118.25亿元），对应PE分别为19.5/18.5/18.3倍。维持“持有”评级。
　　风险提示：项目建设不及预期风险；资产注入不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　事件：中国广核公告2025年半年报。2025年上半年，公司实现营收391.67亿元，同比-0.53%；实现归母净利润59.52亿元，同比-16.30%；实现扣非归母净利润56.09亿元，同比-19.42%。其中2025年第二季度，公司实现营收191.39亿元，同比-5.23%；实现归母净利润29.26亿元，同比-16.54%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　25H1核电电量稳步增长，但因平均市场电价下滑拖累收入及利润增速。2025年上半年，公司运营管理的核电机组实现总上网电量1133.60亿千瓦时，同比+6.93%，主要因换料大修时间少于去年同期且防城港4号机组于2024年5月25日投入商运所致。但受公司所处经营区域内电力市场整体交易价格有所下降、25H1平均市场电价同比-8.23%影响，且公司营业成本偏固定，导致公司营收及归母净利润出现负增长。
　　拟收购惠州核电等四家公司股权，未来成长获进一步确定。截至2025年半年报，公司共管理20台在建核电机组，包括控股股东委托管理的惠州1-4号、苍南1-4号机组，其中惠州1-3号机组均已开工，将陆续于2025-2030年间投产。2025年8月27日晚间，公司公告拟收购控股股东中广核集团持有的惠州核电82%股权、惠州第二核电100%股权、惠州第三核电100%股权和湛江核电100%股权，总交易作价93.75亿元，对应PB1.17x。其中惠州第一核电/惠州第二核电/惠州第三核电/湛江核电分别负责惠州1-2号/惠州3-4号/惠州5-6号/湛江核电的建设运营，本次收购将使公司未来成长获得进一步确定。
　　财务费用持续节约，期末在手现金充足支撑公司后续核电机组建设。2025年上半年，公司财务费用为22.82亿元，同比-8.78%，财务费用率同比下降0.52pct至5.83%，财务费用得到持续节约。截至2025年中报，公司期末现金及等价物余额141.14亿元，较年初增加51.13亿元，在手现金充足为后续机组建设提供有力保障。
　　投资建议：维持“增持”评级。在国家积极安全有序发展核能的背景下，公司核电机组容量有望持续提高，未来成长确定性强，但考虑到2025年部分地区电力市场化交易价格下降影响，我们调整公司2025-2027年归母净利润的预测分别为95.13亿/104.63亿/112.93亿元，分别同比-12.0%/+10.0%/+7.9%，对应2025年8月27日收盘价的PE估值为20.0x/18.2x/16.9x。
　　风险提示：宏观环境变化风险，行业相关政策风险，全社会用电量下滑风险，电价波动风险，项目建设不及预期风险，核安全风险等。