报告内容摘要:
　　重整完成股权理顺，业务转型非学科。18年公司收购中文未来100%股权，布局大语文。区别于传统的应试辅导教学模式，中文未来建立了以提升文学素养为主的语文教学体系，以历史、人物、故事为线索，提高学生对语文的学习兴趣。“双减”政策出台前，中文未来采用“线上+线下”的发展模式。“双减”政策出台后，原大语文学科服务业务逐步转向非学科学习服务。23年12月，公司完成重整，窦昕持有18.3%股份，窦昕先生及其一致行动人张国庆先生合计持有20.7%股份，成为公司控股股东及实际控制人。
　　录播+真人直播课为基。录播课以“新L”系列为主线，对中外文化和文学名著，及阅读写作技巧进行深入浅出的讲解。直播课主要包括王者班、小王者、窦神归来及其他专项课，其中小王者和窦神归来为24年新增。
　　发布“辞源”垂类大模型，创新推出AI直播课。24年10月，发布自主研发的人工智能教育垂类大模型豆神辞源大模型和“豆神AI”APP，以AI“超拟人导师”的形式，运用多模态、知识图谱等AI技术来实现个性化教学。25年，推出AI超拟人多对一直播课，通过互动答疑、弹幕交流与专注力检测，打造沉浸式趣味课堂。
　　利润拐点已现。20~22年，受到新冠疫情和“双减”政策的接连影响，公司计提大量的信用减值、资产减值和商誉减值准备，导致3年的亏损。23年由于债务重组收益，归母净利润扭亏。24年，在教育业务改善和坏账冲回的共同作用下，实现归母净利润1.37亿元。25Q1公司盈利能力显著提升，实现归母净利润0.37亿元，净利率达到18.9%。
　　潜在业绩增长点：（1）现有文学素养直播课程的增长；（2）学科拓展；（3）AI直播课的推广。
　　盈利预测与投资建议：公司依托多年在大语文行业的语料积累，发布自主研发的AI教育垂类大模型豆神辞源大模型。未来有望在真人直播课和AI直播课同时发力，带动业绩快速增长。预计25/26/27年归母净利润为2.1/3.1/4.0亿元、同增54.1%/46.1%/28.6%。参考美股多邻国的PS估值24x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：教育行业的政策风险；用户对AI直播课的接受程度不及预期；学科拓展不及预期；宏观经济对教育行业的影响。

　　事件:
　　公司2025年4月29日发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营业收入7.6亿元，yoy-23.8%，归母净利润1.4亿元，yoy+334%。2025Q1营业收入1.9亿元，yoy-0.6%，归母净利润0.4亿元，yoy+68.1%
　　投资要点:
　　2024年毛利率提升、费用率优化，盈利能力提升
　　2024年：收入7.6亿元，yoy-23.8%，主要由于直播电商销售收入2.6亿元，yoy-37.1%。归母净利润1.4亿元，yoy+334%，归母净利率18.1%，同比+14.9pct，扣非归母净利润1亿元，同比由亏转盈。归母净利润大幅提升主要来自软硬件及服务采购成本同比下滑46.2%，带动整体毛利率提升14.2pct。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为29.8%/12.7%/0.6%/-2.9%，同比分别+11.3/-4.6/-3.6/-17.5pct，销售费用增加主要来自销售形式转变、服务费大幅增长，研发费用减少主要系资本化支出增加4790.8万元，财务费用减少来自公司偿还债务，利息支出大幅减少。
　　2025Q1：收入1.9亿元，yoy-0.6%，归母净利润3737万元，yoy+68.1%，扣非归母净利润3385万元，yoy+86.1%。毛利率62.4%，同比+21.1pct，期间费用率41.9%，提升10.1pct，主要来自销售、管理费用率提升。
　　AI融入美育课程为公司创收，AI直播课内测反馈良好
　　公司AI融合课程产品贡献收入。成立辞源算法实验室，与微软、智谱合作，接入Deepseek等多家基座模型，搭建语文教育知识图谱，研发教学内容生产平台九霄平台，推出端模一体的教育产品豆神AI，并将AI融入课程，推出轻AI美育通识课程，2024年公司AI教育业务实现收入2730.9万元。
　　公司AI超拟人多对一直播课已于3月24日开启内测，用户反馈良好。
　　AI直播课为学生打造AI超拟人名师+多个AI同学的专属课堂，支持实时提问、实时监测学生注意力情况，全面升级课堂体验，内测结果显示AI直播课在互动问答参与率、学生溜号次数、完课率等方面的表现显著优于录播课和小班直播课，教学效果和学生参与度优势明显。
　　盈利预测和投资评级：公司聚焦“AI+教育”赛道，以语文教育特色为根基，加速向智能化教育服务商转型，我们看好公司收入扩张和利润增长，预计公司2025-2027年实现收入9.6/11.9/13.9亿元，归母净利润2.0/2.9/3.7亿元，对应PE73/50/40x，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：立案处罚落地节奏低于预期或处罚结果超预期、技术发展不及预期、产品销售不及预期、行业监管、直播电商行业相关风险、新业务拓展不及预期相关风险、品牌声誉风险等。