事件描述
　　2024年3月28日晚，硅宝科技发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入26.06亿元，同比减少3.30%，归母净利润3.15亿元，同比增长25.90%。全年毛利率25.26%，同比增长5.78pct。2023Q4实现营收6.93亿元，同比增长2.64%，环比下降3.62%，归母净利润0.92亿元，同比增长8.47%，环比增长0.44%。
　　原料有机硅价格下跌及产品产销提升，公司业绩增长毛利率改善
　　2023年，公司主要产品产销两旺，一方面随着保交楼、旧城改造等政策出台，2023年地产竣工修复向好，另外募投项目中剩余3万吨/年有机硅密封胶产能投产贡献增量；2023年建筑用胶/工业用胶/硅烷偶联剂产量分别为14.1/3.5/0.8万吨，同比分别为+28.00%/+45.38%/+32.32%；建筑用胶/工业用胶/硅烷偶联剂销量分别为13.9/3.5/0.8万吨，同比分别为+23.63%/+41.94%/+31.16%，公司产销量大幅提升，进一步稳固在行业中地位。2022年后随着有机硅产能的大幅扩产，公司产品最上游原材料有机硅DMC价格呈下降趋势，2023年，有机硅DMC均价1.49万/吨，同比2022年下降37.06%，而公司建筑用胶、工业用胶价格分别下滑20.61%、24.45%，价差有所扩大，2023年公司毛利率25.26%，同比改善5.78pct。
　　加码热熔胶及硅碳负极，公司成长空间进一步打开
　　2024.02.20，公司收购热熔压敏胶行业企业嘉好股份，有利于公司优化整合资源，形成互补优势，有助于进一步完善公司产业布局，拓展公司业务领域。此外，硅宝新能源5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目实施顺利，已完成全部基建工作，2023年公司建成1000吨/年硅碳负极材料中试生产线并顺利投产，产品在19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，已实现订单突破，得到客户好评，目前正在根据客户需求进行批量供货。扩展热熔胶业务以及硅碳负极在下游客户处的顺利导入，将打开公司在热熔胶以及新能源领域的成长空间。
　　投资建议
　　公司作为有机硅密封胶行业的主要企业之一，下游需求持续复苏下业绩有望迎来稳步增长。考虑到近期宏观经济运行环境，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.77、4.51、5.58亿元，同比增速分别为19.5%、19.8%、23.6%，2024-2025年业绩较前值分别下调13.93%、20.88%。对应PE分别为15、12、10倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
　　（2）安全生产风险；
　　（3）环境保护风险；
　　（4）项目投产进度不及预期。

　　公司披露2023年报：实现营收26.06亿元，同比-3.30%，归母净利3.15亿元，同比+25.90%，扣非净利3.06亿元，同比+33.86%。其中，23Q4实现营收6.93亿元，同比+2.64%%，归母净利0.92亿元，同比+8.47%，扣非净利0.88亿元，同比+12.60%。全年毛利率25.26%，同比+5.78pct，净利率12.10%，同比+2.81pct，其中，23Q4毛利率24.54%，同比-0.52pct、环比-2.04pct，净利率13.22%，同比+0.71pct。收入结构方面，建筑胶占比63.0%，降低0.9pct，工业胶占比27.0%，提升2.7pct，硅烷偶联剂占比7.9%，降低4.4pct。
　　建筑胶：销量同比+24%，市占率继续提升、销售渠道下沉
　　报告期内，公司建筑胶销售13.93万吨，同比+23.6%。实现营收16.42亿元，同比-1.8%。毛利率26.37%，同比+8.93pct。我们推算，公司建筑胶吨价格1.17万元，同比-0.31万元，单价因上游DMC价格下降有所下调，吨成本0.87万元，同比-0.36万元。公司积极培育大经销商、发展新经销商，销售渠道进一步下沉（建筑胶流通渠道子公司好巴适收入2.72亿元，净利润968万元）。考虑到2023年房屋竣工面积同比+17%，我们预计公司产品销量和市场份额继续提升。
　　工业胶：销量同比+42%，光伏、电子、动力电池、汽车等领域百花齐放
　　报告期内，公司工业胶销售3.47万吨，同比+41.9%。实现营收7.04亿元，同比+7.2%。毛利率27.16%，同比+1.21pct。我们推算，公司工业胶吨价格2.03万元，同比-0.66万元，因原材料降价而有所下调，吨成本1.48万元，同比-0.51万元。（1）光伏胶：销售重量同比+62%，收入同比+7%，应对行业变化，公司及时调整销售布局，与隆基、通威、中环、正泰等多家光伏头部企业开展深度合作，与晶科、晶澳、阿特斯合作取得实质性进展，成为土耳其前三大光伏组件企业的主要供应商。（2）电子胶：继续提升在比亚迪、宁德、中兴通讯、多氟多、飞毛腿、大疆无人机等客户市场份额，其中动力电池胶收入同比+24%，子公司拓利科技收入2.24亿元，净利润2757万元。（3）汽车胶：收入同比+31%，扩大在宇通、金龙、法雷奥、华域视觉、星宇等企业市场份额；（4）电力防腐等领域开拓海外市场，与全球领先绝缘子企业赛迪维尔深化合作，紧随“一带一路”倡议服务巴基斯坦、印度等市场。
　　硅碳负极中试线送样进展顺利，净现比优质
　　其他关注点：（1）2024年公司计划销售增长30%；（2）硅碳负极：公司1000吨/年硅碳负极材料中试线顺利投产，产品在19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，已实现订单突破，目前根据客户需求进行批量供货。5万吨/年锂电用硅碳负极材料及专用粘合剂项目已完成基建，开始设备安装；（3）收购嘉好、拓展海外：前期公司公告拟收购嘉好股份，2022年嘉好股份境外收入2.42亿元、占比30%，主要出口地区集中在欧洲（英国、法国、俄罗斯等）+亚洲（土耳其、印尼、越南等）+南美（巴西、智利等）；（4）硅烷偶联剂：报告期内实现营收2.05亿元，同比-38%。安徽硅宝全年净利润-303万元；（5）净现比1.38，2019-2022年分别为0.62、1.11、0.66、0.51。
　　投资建议：我们看好公司①建筑胶继续提升市占率，流通渠道高增，②工业胶光伏、动力电池突破大客户放量，③硅碳负极加快建设，④拟外延收购优质标的嘉好股份。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.70、4.53、5.74亿元，现价对应动态PE分别为14x、12x、9x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：地产竣工不及预期；工业胶领域渗透不及预期；原材料价格波动。

　　业绩符合预期，盈利能力持续改善，稳步推进投资并购带来充足成长动力
　　公司发布2023年报，实现营收26.06亿元，同比-3.3%；归母净利润3.15亿元，同比+25.9%；对应Q4营收6.93亿元，同比+2.6%、环比-3.6%；归母净利润9,164万元，同比+8.5%、环比+0.4%，业绩符合预期，拟派发现金红利0.3元/股（含税）。考虑原材料价格下行拖累产品价格，我们下调2024-2025、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.19（-0.99）、5.39（-1.57）、6.67亿元，对应EPS为1.07（-0.25）、1.38（-0.40）、1.71元/股，当前股价对应PE为12.8、9.9、8.0倍。我们看好公司稳步推进投资并购，维持“买入”评级。
　　建筑胶、工业胶、硅烷偶联剂量升价跌，原材料低位助力盈利能力持续改善
　　2023年：（1）建筑胶：销量13.9万吨、收入16.4亿、均价1.18万元/吨，同比分别+23.6%、-1.8%、-20.6%，毛利率26.73%、同比+8.93pcts；（2）工业胶：销量3.5万吨、收入7.0亿、均价2.03万元/吨，同比分别+41.9%、+7.2%、-24.4%，毛利率27.16%、同比+1.21pcts；其中光伏胶、动力电池用胶、汽车用胶营收同比分别+6.97%、+24.83%、+31.20%；（3）硅烷偶联剂：销量0.84万吨、收入2.0亿、均价2.44万元/吨，同比分别+31.2%、-37.8%、-52.6%。据Wind数据，2023年有机硅DMC均价1.50万元/吨、同比-37.0%，主要原材料价格下降导致公司产品售价同比下降、盈利能力提升。2023年，公司销售毛利率、净利率分别为25.26%、12.10%，同比+5.78、+2.81pcts。
　　拟投资上海研发中心项目、并购嘉好热熔胶，助力实现百亿产值目标
　　2024年1月，公司公告拟投资1.5亿元用于建设有机硅先进材料研究及产业化开发项目，项目包括硅宝上海研发中心、硅宝上海营销中心、5,000吨/年电子及光学封装材料生产线等；2024年2月，公司公告拟以现金收购江苏嘉好热熔胶100%股权，后者是中国胶粘剂和胶粘带工业协会热熔胶粘剂专业委员会主任委员单位，是国家级“专精特新小巨人”企业，整体估值暂定4.8亿元。我们看好公司围绕新材料行业有序推进投资并购，成长动力充足，向百亿产值目标稳步迈进。
　　风险提示：投资并购进展不及预期、原材料及产品价格波动、政策不及预期等。

　　公司公告拟收购嘉好股份：2月20日，公司签署《股权收购框架协议》，拟以现金方式收购嘉好股份100%股权。整体估值暂定4.8亿元。2022年嘉好股份净利润0.29亿元，对应收购PE约16X，截至23Q3、嘉好股份净资产3.53亿元，对应收购PB约1.36X。嘉好股份是新三板上市企业，曾于2022年申请创业板IPO、后终止。
　　嘉好股份主营热熔压敏胶，2018-2022年收入CAGR达16%
　　嘉好股份主营业务为热熔压敏胶，截至2022年末具备8万吨热熔压敏胶产能。2022年产品结构：一次性卫生材料收入3.74亿元（占比47%），标签系列收入3.71亿元（占比47%），高分子防水材料收入0.41亿元（占比5%），其中，一次性卫生材料下游应用领域主要为卫生巾、纸尿裤、防疫防护服等，标签系列下游应用领域主要为铜版纸标签、PP合成纸标签、快递面。
　　财务表现：①嘉好营收从2018年的4.41亿元增长至2022年的7.95亿元，CAGR达16%，各年份大体保持12-20%收入增速、下游应用领域交替增长，例如2021年受益消费者对网购、外卖、快速消费品等终端需求不断增加，标签系列产品营收同比+31%，2022年受益海外市场复苏，一次性卫生材料营收同比+49%。23Q1-Q3营收5.9亿元，同比+1.14%。②嘉好净利润从2018年的1463万元增长至2022年的2917万元，CAGR达19%，年份间波动明显，主因系原材料（主要为SIS和橡胶油）波动影响毛利率，例如2020-2022年嘉好毛利率分别为17.79%、13.19%、12.04%，净利润同样逐年下降。随着原材料价格压力缓解，23Q1-Q3嘉好毛利率恢复至15.09%，净利润3977万元，同比+119%。
　　同行参照：嘉好下游应用场景偏向于消费，目前市场份额主要为海外龙头德国汉高、美国富乐、法国波士胶等企业掌握。内资方面，嘉好业务模式与聚胶股份具备一定可比性，聚胶股份热熔压敏胶产能为广州现租赁工厂10.3万吨+波兰工厂6.1万吨（2022年10月开始试生产）+广州新工厂12万吨（2022年10月动工建设），主要产品为卫材热熔胶，2022年收入13.51亿元，归母净利8729万元，市值（截至2月20日）22亿元。
　　拓展海外，外延扩张收购嘉好股份，有望在市场、区域、产品等方面发挥协同效应：①市场角度，2022年嘉好股份境外收入2.42亿元、占比30%，主要出口地区集中在欧洲（英国、法国、俄罗斯等）+亚洲（土耳其、印尼、越南等）+南美（巴西、智利等）。2022年硅宝出口收入1.32亿元、占比仅为5%，自建海外渠道需要时间，估计收购后硅宝有望借助嘉好拓展海外渠道，同时，硅宝也可为嘉好国内赋能；②区域角度，2024年1月硅宝与上海闵行区颛桥镇人民政府签订《投资协议书》，购置16亩工业用地、投资1.5亿元用于建设有机硅先进材料研究及产业化开发项目，嘉好基地位于上海及江苏太仓，收购硅宝有望加深华东区域布局；③产品角度，收购嘉好后拓展产品线，公司外延并购经验丰富。
　　投资建议：公司已披露业绩快报，预计2023年收入26.05亿元，归母净利3.15亿元，同比+25.9%。考虑到业绩快报以及公司拟收购嘉好股份，我们略微调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.15、3.96、4.88亿元，现价对应2023-2025年动态PE分别为17x、13x、11x。继续重点推荐：①建筑胶继续提升市占率，流通渠道高增，②工业胶光伏、动力电池突破大客户放量，③硅碳负极加快建设，④拟外延收购优质标的嘉好股份，加快出海。维持“推荐”评级。
　　风险提示：地产竣工不及预期；工业胶领域渗透不及预期；原材料价格波动。

　　事件：10月18日，公司发布2023年三季度报告，公司前三季度实现营业收入19.12亿元，同比下降5.28%，实现前三季度归母净利润2.24亿元，同比增长34.78%，实现扣非归母净利润2.17亿元，同比增长45%。
　　Q3归母净利同增44.74%，利润率逐季度修复显著。公司前三季度实现营业收入19.12亿元，同比下降5.28%，实现前三季度归母净利润2.24亿元，同比增长34.78%，实现扣非归母净利润2.17亿元，同比增长45%；实现综合毛利率25.52%，综合净利率11.69%。三季度公司实现营收7.19亿，同比增长12.73%，实现归母净利0.91亿，同比增长44.74%，扣非归母净利0.86亿，同比增长51.99%，实现毛利率26.58%，同比增长5.24个pcts，环比增长0.87个pcts；实现净利率12.69%，同比增长2.8个pcts，环比增长1.03个pcts，利润率逐季度修复较为明显。
　　前三季度建筑胶和工业胶销量均同比增长30%以上。今年前三季度受主要原材料价格大幅下滑，导致产品价格下调的影响，前三季度公司建筑类用胶实现营业收入12.44亿，同比增长1%，公司建筑胶的销量同比增长31%。毛利率修复明显，市场占有率提升显著，进一步夯实行业龙头地位。三季度建筑幕墙、中空玻璃、节能门窗、装饰装修领域均实现了较快增长。工业胶方面，前三季度公司工业胶实现营业收入4.78亿元，销量同比增长33%，继续保持快速增长。前三季度公司硅烷偶联剂实现营业收入1.54亿元，销量增长2%。
　　产能持续扩张，新项目有序推进。公司全资子公司安徽硅宝8500吨/年硅烷偶联剂技改项目按计划推进，今年上半年已完成6000吨/年的产能建设，预计全部工程于今年年底建成投产。今年安徽硅宝由于受到技术改造和产能受限的影响，行业供需关系发生了一些变化，功能性硅烷产品价格同比略有下滑。公司5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目基建工作已基本完成，现在进入厂房内部平整和水电气进场阶段，预计设备第四季度进场，明年将逐步投产，该项目有望成为公司未来几年新的业绩增长点。
　　投资建议：公司建筑胶与地产竣工端联系紧密，成本端原料价格处于相对低位；工业胶和硅烷偶联剂受益于需求旺盛的新能源和电子行业，新增产能快速投放有望替公司夯实行业地位，预计公司2023-2025年每股收益分别为0.81、1.06和1.29元，对应PE分别为20、15和12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；项目建设不及预期；房地产行业竣工不及预期。

　　拟收购热熔压敏胶企业嘉好股份100%股权。公司拟以现金方式收购嘉好股份100%股权。据公司初步评估，嘉好股份整体估值暂定为4.8亿元。嘉好股份是热熔压敏胶行业的龙头企业之一。嘉好股份与公司在技术、产品、市场和地域等方面具有协同效应，本次收购有利于公司优化整合资源，形成互补优势，有助于进一步完善公司产业布局，拓展公司业务领域，提升公司盈利水平和综合竞争力，符合公司长远发展规划战略。本次交易是为满足公司战略发展和经营业务需要，巩固并进一步提升公司在高端密封粘接材料行业的竞争优势，丰富并完善公司产业布局，提升公司盈利能力。
　　设立硅宝科技（上海）有限公司实施多元化发展战略。公司充分利用上海国际化优势，紧抓长三角一体化发展机遇，投资建设有机硅先进材料研究及产业化项目，符合公司围绕硅材料行业实施相关多元化发展战略。公司设立上海研发中心，将充分利用上海国际化优势，吸引高端人才，完善研发体系；公司建设上海营销中心，将更好地服务长三角经济圈客户并辐射全球，增强公司在全球市场的影响力和竞争力；公司新建5000吨/年电子及光学封装材料生产线，将提升公司高端有机硅密封材料在电子封装、光学显示等领域的应用，解决有机硅行业高端材料技术难题。
　　在建项目为公司增长奠定基础。1）公司募投项目10万吨/年高端密封胶智能制造项目最后3万吨/年项目于2023年已经建设投产；2）安徽硅宝8500吨/年硅烷偶联剂技术改造项目基本完成；3）5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目已经完成基础设施建设等工作，正在进行设备安装，2024年将逐步投产。4）新建1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线于2023年四月建成投产，目前正在开展动力电池客户大批量产品送样检测及认证，现在处于大规模送样阶段，未来将根据市场客户需要实现放量销售。
　　维持盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.15亿元、3.62亿元和4.16亿元。参考同行业公司，考虑到公司在建项目较多具备一定成长性给予一定估值溢价，我们认为合理估值为2024年PE20倍，目标价18.40元，维持优于大市评级。
　　风险提示。宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；应收账款风险。

　　2023年公司归母净利润同比增长25.9%。2023年公司实现营业收入26.06亿元，同比下降3.30%；实现归母净利润3.15亿元，同比增长25.90%；实现扣非净利润3.06亿元，同比增长33.88%。2023年由于公司主要有机硅原材料价格同比大幅回落，产品销售价格有所下调，产品毛利率明显修复。
　　有机硅密封胶行业龙头地位巩固。公司作为有机硅密封胶行业龙头企业，2023年产量和销量均超18万吨，同比增长超25%，市场份额进一步提升。2023年，公司建筑胶销量稳步增长，继续巩固行业龙头地位；工业胶在光伏太阳能、动力电池、电子电器、汽车等领域均实现销量快速增长；硅烷偶联剂受技改工程和产品价格下调影响，销售收入同比下降。
　　设立硅宝科技（上海）有限公司实施多元化发展战略。公司充分利用上海国际化优势，紧抓长三角一体化发展机遇，投资建设有机硅先进材料研究及产业化项目，符合公司围绕硅材料行业实施相关多元化发展战略。公司设立上海研发中心，将充分利用上海国际化优势，吸引高端人才，完善研发体系；公司建设上海营销中心，将更好地服务长三角经济圈客户并辐射全球，增强公司在全球市场的影响力和竞争力；公司新建5000吨/年电子及光学封装材料生产线，将提升公司高端有机硅密封材料在电子封装、光学显示等领域的应用，解决有机硅行业高端材料技术难题。
　　在建项目为公司增长奠定基础。1）公司募投项目10万吨/年高端密封胶智能制造项目最后3万吨/年项目于2023年已经建设投产；2）安徽硅宝8500吨/年硅烷偶联剂技术改造项目基本完成；3）5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目已经完成基础设施建设等工作，正在进行设备安装，2024年将逐步投产。4）新建1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线于2023年四月建成投产，目前正在开展动力电池客户大批量产品送样检测及认证，现在处于大规模送样阶段，未来将根据市场客户需要实现放量销售。
　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.15亿元、3.62亿元和4.16亿元（原为2.80、3.50、4.38亿元）。参考同行业公司，考虑到公司在建项目较多具备一定成长性给予一定估值溢价，我们认为合理估值为2024年PE20倍（原为2023年29x），目标价18.40元（-12%），维持优于大市评级。
　　风险提示。宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；应收账款风险。

　　2023Q3扣非净利润同比增长51.99%。2023Q1-Q3，公司实现营收19.12亿元，同比减少5.28%；实现归母净利润为2.24亿元，同比增长34.78%；实现扣非净利润2.17亿元，同比增长45.00%。2023Q3，公司实现营收7.19亿元，同比增长12.73%；实现归母净利润9123.96万元，同比增长44.74%；实现扣非净利润8625.76万元，同比增长51.99%。
　　1000吨/年动力电池用硅碳负极材料生产线及研发基地项目建成投产。为推动5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目顺利实施，公司新建1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线及研发基地项目，本项目于2023年4月建成投产。本项目的建成便于公司开展动力电池用硅碳负极材料产品检测及认证，为公司5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目顺利实施奠定基础，符合公司拓展新能源业务板块的发展战略。该项目已纳入模型。
　　募投项目为公司增长奠定基础。在建项目方面，公司募投项目10万吨/年高端密封胶智能制造项目进展顺利，23H1已新增3万吨/年有机硅密封胶产能，形成21万吨/年高端有机硅材料生产能力，为公司业绩增长提供强大支撑。公司全资子公司安徽硅宝8500吨/年硅烷偶联剂技改项目按计划推进，23H1已完成6000吨/年的产能建设，预计全部工程于2023年年底建成投产。同时，公司全资子公司硅宝新能源5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目进展顺利，23H1已完成全部主体工程的建设，预计2023Q3基建完成，2023Q4开始设备安装。该项目已纳入模型。
　　盈利预测与投资评级：我们预计硅宝科技2023-25年归母净利润分别为2.80、3.50、4.38亿元。结合可比公司估值同时考虑到公司新项目较多成长性高，给予公司一定估值溢价，我们给予公司2023年29倍PE估值，对应目标价20.88元，维持“优于大市”投资评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；应收账款风险；新项目建设不达预期。