事件：公司发布2025年三季报，25Q1-Q3公司实现营业收入49.15亿元，同比-14.27%，归母净利润9.07亿元，同比+4.45%，扣非归母净利润8.27亿元，同比+2.44%。其中，25Q3公司实现营业收入13.83亿元，同比+23.45%，归母净利润1.71亿元，同比+861.91%，扣非归母净利润1.33亿元，同比+652.64%。
　　公司25年前三季度收入表现逐季改善，新品贡献较大。25Q1/Q2/Q3公司营业收入分别同比-32%/-12%/+23%。分品牌看：25年前三季度，汤臣倍健主品牌实现收入26.76亿元，同比-16%，健力多实现收入5.74亿元，同比-18%，境外LSG实现收入7.20亿元，同比+14%；单三季度收入实现增长，得益于低基数背景下，公司在产品和运营端的持续优化，且新品表现较好，今年有接近20%的收入由新品贡献。
　　低基数下，25Q3盈利能力大幅改善。25Q3公司毛利率/净利率分别为68.56%/13.07%，分别同比+3.25/+14.68pct。费用端看，25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为43.98%/10.54%/1.80%/-0.32%，分别同比-10.03/-2.71/-2.35/-0.05pct。在运营端，公司在线下持续激活经销商团队及终端服务力，线上持续提升运营效率，使得各渠道实现有质量的发展。
　　投资建议：今年公司业绩逐季改善，呈现企稳趋势，2026年公司将以“再创业”的心态全线出击，聚焦产品创新，确保长远、健康原则下的品牌项投资，加快全球市场拓展。我们预计公司2025-27年可实现归母净利润7.84/8.89/9.99亿元，同比+20%/+13%/+12%,对应PE分别为27X/24X/21X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争激烈程度加剧风险、市场需求不及预期风险、公司新品推广不及预期风险、原材料供应量短缺风险、食品安全风险

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收49.2亿元，同比-14.3%；归母净利润9.1亿元，同比+4.5%；扣非归母净利润8.3亿元，同比+2.4%。其中25Q3实现营收13.8亿元，同比+23.5%；归母净利润1.7亿元，同比+861.9%；扣非归母净利润1.3亿元，同比+652.6%。
　　低基数下收入增速转正，汤臣倍健及健力多表现亮眼。25Q3公司营收同比+23.5%，增速转正，预计与基数走低、新品铺货上市反馈佳、线下经销商团队激活、线上运营效率提升等相关，新品在今年营收中占比近20%。分渠道来看，25Q3线上/线下渠道实现营收7.0/6.7亿元，同比+11.2%/39.4%，线下渠道增速亮眼，线上渠道恢复正增长。分品牌来看，25Q3汤臣倍健/健力多/Life-space国内/LSG实现营收7.9/1.6/0.4/1.9亿元，同比+41.0%/+52.3%/-34.4%/+7.5%，汤臣倍健及健力多基数更低、受益于线下药店渠道修复增速更高。
　　毛利率提升费用优化，利润端同比扭亏为盈。25Q3公司毛利率同比+3.2pct至68.6%，显著提升，我们判断或与公司推进高质量发展取得成效、产品结构变化等相关。25Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-10.0/-2.7/-2.4/-0.1pct至44.0%/10.5%/1.8%/-0.3%，各项费用率均有下降；其中销售费用率大幅优化，或主要受益于线上运营能力强化，不同平台差异化发展。综合来看，25Q3公司净利率同比+14.7pct至13.1%，同比扭亏为盈。
　　25Q4收入端有望保持较高增长，2026年聚焦产品创新全线出击。25Q2-Q3公司新品陆续上市，线上推出高价格带产品、线下完善大众价格带布局，丰富消费者选择；且公司持续强化用户资产运营能力，提升销售转化，预计25Q4收入端在低基数下仍有望实现较高增长。在2025年企稳的基础上，2026年公司将以“再创业”心态全线出击，聚焦产品创新、确保长远健康的品牌投入，加快全球市场拓展。
　　投资建议：因行业竞争激烈，略下调盈利预测，预期2025-2027年公司实现归母净利润7.9/9.2/10.3亿元（前次预测为8.3/9.7/10.9亿元），同比+20.4%/16.9%/11.7%，当前股价对应PE为27/23/21x。
　　风险提示：电商渠道竞争加剧，新品培育不及预期，药店人流量持续下滑。

　　事件：汤臣倍健25年前三季度实现营业收入49.2亿元，同比-14.3%；归母净利润9.1亿元，同比+4.5%；扣非归母净利润8.3亿元，同比+2.4%。其中，25Q3实现营业收入13.8亿元，同比+23.5%；归母净利润1.7亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润1.3亿元，同比扭亏为盈。
　　25Q3业绩拐点显现，主品牌和“健力多”改善明显。
　　1）分品牌看：25年前三季度，①主品牌“汤臣倍健”实现收入26.76亿元，yoy-16.22%。②关节护理品牌“健力多”实现收入5.74亿元，yoy-17.76%。其中25Q3“汤臣倍健”和“健力多”收入同比均实现快速增长，主要系24Q3因产品迭代导致出货基数较低，以及今年新品的贡献。③“Life-Space”国内产品实现收入1.78亿元，yoy-34.38%，主要受其聚焦的线下药店渠道拖累；境外LSG业务则表现亮眼，实现收入7.20亿元，yoy+13.64%（按澳元口径同比增长17.36%）。2）分渠道看：线下渠道调整仍在持续，药店客流及销售规模继续承压。经销模式下25年前三季度①线下渠道收入为24.67亿元，yoy-20.62%。②线上渠道收入为23.88亿元，yoy-7.67%，降幅较上半年的13.78%明显收窄。
　　销售费用管控下，净利率同比显著改善。
　　1）25年前三季度/25Q3公司毛利率分别为68.55%/68.56%，同比+0.63/+3.25pcts，主要得益于线上高价值新品推出带来产品结构优化。2）25年前三季度/25Q3公司销售费用率分别为37.46%/43.98%，同比-4.87/-10.03pcts，主要系公司加强费用管控，减少对广告费的投入。3）25年前三季度/25Q3管理费用率分别为7.53%/10.54%，同比+0.52/-2.71pcts。4）25年前三季度/25Q3研发费用率分别为1.13%/1.80%，分别同比-0.90/-2.35pcts，主要系委外研发未达预期，公司收到供应商退款，冲减委外研发费用。5）综合来看，25年前三季度/25Q3公司销售净利率达到19.21%/13.07%，同比+4.17/+14.68pcts。
　　渠道调整与新品推广并行，全年收入降幅有望收窄。
　　公司预计25年全年收入将实现同比个位数下降，降幅较前三季度继续收窄。公司将通过多项举措推动业绩修复：1）持续产品创新与迭代：公司今年加快新品推出节奏，针对线上推出高价值新品如高纯度鱼油、儿童液体钙等，以及针对线下渠道推出高性价比新品（如钙DK、钙维生素e蛋白粉等），有效改善了产品矩阵，成为驱动Q3增长的关键动力，前三季度新品收入贡献已接近20%。2）深化全渠道改革：线下渠道持续优化，线上则加大对抖音等兴趣电商的投入，通过自建直播间等方式强化自播能力，寻找增量机会。随着各项改革措施逐步落地显效，公司25Q4经营有望持续改善。展望未来，公司计划从2026年起以“再创业”心态全线出击，将优先追求收入的挑战性增长，收入增速或将快于利润增速。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到市场竞争仍较激烈，需求较疲软，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测分别至6.88/7.98/8.79亿元（分别下调13%/13%/14%），对应2025-2027年PE分别为31x/27x/24x，公司为膳食补充剂行业领导企业，行业仍具备增长前景，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、食品安全问题、经济增速放缓压力加大。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报。25年前三季度实现营收49.15亿元，同比-14.27%；
　　归母净利润9.07亿元，同比+4.45%；扣非归母净利润8.27亿元，同比+2.44%。
　　单Q3实现营收13.83亿元，同比+23.45%；归母净利润1.71亿元，去年同期为-0.22亿元；扣非归母净利1.33亿元，去年同期为-0.24亿元。
　　评论：
　　前期策略调整成效显现，新品放量带动增速转正。分渠道看，Q3线上/线下分别实现收入7.04/6.69亿元，分别同比+11.2%/+40%，主要系公司前期新品迭代以及产品适配渠道调整策略显效，新品放量带动线上线下增速均成功转正。线下增速超过线上，主要系公司于24Q3推进健力多与蛋白粉新老切换、迭代慢于预期导致线下基数偏低。分品牌看，Q3主品牌/健力多/Life-Space国内产品/LSG境外业务分别实现收入7.88/1.63/0.4/1.86亿元，同比+41%/+52.3%/-34.4%/+7.5%，主品牌、健力多在低基数上实现高增，LSG境外持续受益于跨境电商渠道红利延续稳健增势。整体来看，25Q3收入超预期同增23%。
　　规模效应释放带动费率优化，成功实现扭亏为盈。Q3公司毛利率为68.56%，同比+3.25pcts，主要系高毛利产品销售占比提升带动毛利率改善。销售/管理/研发/财务费用率为43.98%/10.54%/1.8%/-0.33%，同比-10.03pcts/-2.71pcts/-2.35pcts/-0.05pcts，销售费用绝对值同比基本持平，但收入规模效应释放带动费率全面优化，费率合计同比-15.15pcts，为盈利能力提升的主要贡献。最终25Q3净利率同比提升14.68pcts至13.07%，成功实现扭亏为盈。
　　调整策略初步显效，期待来年经营势能持续向上。今年以来公司积极调整，产品端加大推新，产品策略更为清晰，针对渠道间分化的消费趋势，线下围绕蛋白粉、钙、鱼油、维生素等“高质价比”基础赛道产品满足性价比消费需求，线上布局高品质差异化新品满足品类升级趋势，配合线下经销商和终端唤醒、线上高效费投和搭建直播间等渠道建设举措，调整成效已在显现，新品实现快速放量、收入贡献攀升至接近20%，带动Q3经营向好。预计Q4收入端延续Q3稳增态势，收入降幅收窄至个位数的目标预计达成。展望26年，公司预计以更加积极的态度全面拥抱线上等增势渠道，同步推进线下渠道精细化运作，有望带动经营势能持续向上。
　　投资建议：低基数下收入提速、盈利修复，关注后续新品放量和渠道经营进展，维持“中性”评级。受益于消费者健康意识提升，保健品行业持续扩容，但渠道剧烈变化以及需求细分化使得前期公司经营较为承压。考虑到汤臣作为保健品龙头，品牌优势深厚，面对环境变化积极变革调整，预计经营触底、期待后续势能向上，紧密关注后续新品放量和渠道经营进展。我们维持25-27年业绩预测8.1/9.6/10.8亿元，对应PE分别27/22/20倍，维持目标价13.5元，对应26EPE约22X，维持“中性”评级。
　　风险提示:行业竞争加剧，销售不达预期，监管政策收紧，食品安全风险等