投资要点
　　事件：1.2025年公司实现营业收入30.41亿元（同比+17.96%），归母净利润6.32亿元（同比+24.45%），扣非归母净利润6.17亿元（同比+21.60%）；经营现金流净额4.12亿元（同比+38.63%），盈利与现金流双改善，业绩再创新高。单季度看，Q4实现营收7.61亿元（+42.79%），归母净利润1.22亿元（+41.33%）,扣非归母净利润1.09亿元（+17.52%），全年增长动能充沛，高质量增长成色十足。2.2026年Q1公司实现营业收入8.98亿元（同比+8.90%），归母净利润2.00亿元（同比+10.18%），扣非归母净利润1.99亿元（同比+9.65%）；经营活动现金流净额8000.7万元（同比+203.32%）。
　　主业稳步增长，“一路向C”战略打开院外新空间：乌灵系列与百令系列是公司核心产品，近年来，乌灵胶囊在医院端的覆盖与销售规模持续提升。此外，公司坚定推进“一路向C”战略升级，通过优化OTC组织架构、推出大包装产品、深化与头部连锁药店合作等方式，推动院外渠道高速发展。分产品线看：
　　1）2025年，核心产品乌灵系列营收16.51亿元（同比+14.80%）；灵泽片、灵莲花颗粒稳健增长，独家矩阵优势稳固。百令系列营收2.39亿元（同比+26.91%），受益集采放量与基层覆盖，快速成为第二增长曲线。中药配方颗粒营收1.64亿元（同比+60.78%），已完成480余个国标省标备案，维持高速增长。
　　2）2026Q1，乌灵系列同比+2.00%，基本盘稳固；百令系列同比+25.80%，保持高速增长；中药配方颗粒同比+26.17%，延续高景气；多微资产组并表贡献4481.85万元新增收入，医药流通业务同比+32.38%，多点增长支撑整体稳健。
　　内生创新与外延并购并举，收购未来医药优质资产组：公司研发聚焦乌灵+系列创新，灵香片推进至III期临床前准备工作，乌灵胶囊改良型新药阿尔茨海默病（AD）适应症，正在补充开展更长给药周期的相关研参灵颗粒获批临床；聚卡波非钙颗粒获批上市，新增剂型丰富梯队。此外，2025年，公司以自有资金2000万元增资入股凌意生物，持有凌意生物2.95%的股权，优先取得凌意生物帕金森症管线LY-N001在中国大陆地区的经销权或销售代理权；以3.56亿元收购多种微量元素注射液资产组，布局营养产品赛道，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础。
　　盈利预测与投资评级：考虑到中药行业大环境影响，我们将公司26-27年归母净利润由9.1/11.3亿元下调至8.3/10.3亿元，预计2028年归母净利润为11.9亿元，当前市值对应PE为13/10/9X,同时考虑到公司兼具高成长与高分红，且26年核心品种业绩有望持续释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采后放量不及预期风险，市场竞争加剧风险等。

　　事件
　　近期，公司与西藏未来生物医药股份有限公司及其全资子公司合肥未来、许昌未来签署了《多种微量元素注射液资产组收购协议书》，拟以总价（含税）人民币35,600万元收购其多种微量元素注射液资产组（以下简称“资产组”）。资产组的内容包括已上市品种“多种微量元素注射液（Ⅰ）”、“多种微量元素注射液（Ⅱ）”和在研品种“多种微量元素注射液（Ⅲ）”的研发/生产技术资料、上市许可、商标、专利、合同权利与义务、员工劳动关系等。
　　核心观点
　　资产组优质，多种微量元素注射液市场前景广阔。微量元素是机体所必需的一些元素，对于临床上存在营养风险的患者来说，当其缺乏或比例失调时，将影响机体的正常代谢和功能，甚至引起组织结构改变而导致疾病，必须通过营养支持的方式来获得。根据摩熵医药，2024年多种微量元素注射液整体市场规模约18亿元，其市场空间预计将继续保持增长态势，尤其在儿童营养支持和成人重症营养领域的需求将持续释放。未来医药的多种微量元素注射液（Ⅰ）为最早的独家儿科专用微量元素肠外营养制剂，已在京津冀“3+N”联盟集中带量采购、河北省联盟（省）集采到期接续药品集中带量采购、广东联盟接续集中带量采购等中选，浙江、广东、安徽等20多个省份已执行。同时，多种微量元素注射液（Ⅲ）已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段，有望在上市后贡献新的增长点。该资产组2025年1-9月实现净利润为4,578.92万元，具备良好的盈利能力。
　　切入营养产品赛道，丰富产品结构。此次收购，有助于优化公司产品结构，进一步拓宽疾病治疗领域，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础，完善战略布局。同时，公司有着集采和基药产品的市场优势，可充分发挥“多科室、重循证”的临床推广经验，与多种微量元素注射液产品组合实现协同发展，更好满足日益增长的多元化临床需求。另外，有利于公司发挥自身营销优势和团队潜力，并借助未来医药完善的销售渠道，促进营销网络协同与价值升级，实现产品的快速准入和深度渗透。
　　主业夯实，持续深耕优势领域。公司围绕“一体两翼”战略，加速核心产品乌灵系列与百令系列渠道布局，渗透县域与基层市场，同时积极拓展OTC及线上市场，乌灵系列实现营收从2020年6.06亿增长至2024年14.38亿元，增长稳健。公司坚定践行中医药守正创新理念，围绕乌灵系列品种进行深度研究，不断拓展乌灵胶囊临床新应用。
　　投资建议
　　公司核心产品增速稳健，市场认可度高，随着加大基层及OTC市场拓有望打开增量空间，暂不考虑未来医药资产的收购，我们预计2025年-2027年公司归母净利润分别为6.52亿元、8.23亿元、10.02亿元，截至12月29日收盘价，对应PE分别为17.63X、13.98X、11.48X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策变化风险、药品研发风险、商誉减值风险

　　事件：公司于近期发布公告，与西藏未来及其两家全资子公司许昌未来、合肥未来（以上交易对方合称“未来医药”）签署收购协议，拟以总价（含税）3.56亿元收购其多种微量元素注射液资产组。该资产组的内容包括已上市品种“多种微量元素注射液（Ⅰ）”、“多种微量元素注射液（Ⅱ）”和在研品种“多种微量元素注射液（Ⅲ）”的研发/生产技术资料、上市许可、商标、专利、合同权利与义务、员工劳动关系等。
　　布局营养产品赛道，丰富公司产品结构。公司收购未来医药多种微量元素注射液资产组，有助于优化公司产品结构，进一步拓宽疾病治疗领域，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础。此外，公司有着集采和基药产品的市场优势，可充分发挥“多科室、重循证”的临床推广经验，与多种微量元素注射液产品组合实现协同发展，更好满足日益增长的多元化临床需求。
　　增强公司的盈利能力，提升公司市场竞争力。根据摩熵医药全终端医院销售数据，2024年多种微量元素注射液整体市场规模达到约18亿元。未来医药的多种微量元素注射液（Ⅰ）和多种微量元素注射液（Ⅱ）均为国家医保乙类品种，省际集采产品，已获得多个临床指南、专家共识的推荐，临床应用科室广泛。多种微量元素注射液（Ⅲ）作为在研品种已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段，预计2026年获批上市。随着儿童营养支持和成人重症营养领域需求的持续释放，多种微量元素注射液的市场空间预计将持续增长。根据中汇会计师事务所出具的《模拟审计报告》，未来医药多种微量元素注射液资产组2025年1-9月实现净利润为4578.92万元，具备良好的盈利能力。本次收购完成后，将会增强公司的盈利能力，提升企业市场竞争力。
　　盈利预测与估值：考虑到乌灵胶囊和百令系列在今年受到集采执行影响，我们略下调公司2025年归母净利润预测至6.50亿元（此前预测值为6.84亿元），维持2026年归母净利润预测为8.24亿元，并新增2027年归母净利润10.13亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.93/1.17/1.44元，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采降价风险、新产品销售不及预期风险、市场竞争加剧风险。

　　事件：（1）公司于2025年12月12日与西藏未来及其全资子公司签署收购协议，拟以含税总价3.56亿元收购其多种微量元素注射液资产组（以下简称“资产组”）。该资产组包括已上市的（I）、（II）型及在研的（III）型产品的相关技术资料、上市许可、商标、专利等权益。交易不构成关联交易或重大资产重组。
　　（2）公司收到浙江高院发来的《民事判决书》，一审驳回杭州中美华东制药的全部诉讼请求，公司控股子公司未构成侵权，案件受理费598732元由华东制药负担。被诉侵权产品及相关应用未落入涉案专利权的保护范围，被诉行为不构成侵权。
　　布局全龄营养赛道，渠道+学术协同有望贡献增量。资产组中的多种微量元素注射液（I）和多种微量元素注射液（II）均为国家医保乙类品种，省际集采产品，已获得多个临床指南、专家共识的推荐，临床应用科室广泛。此外，多种微量元素注射液（I）为独家儿科品种，具备基药纳入潜力；多种微量元素注射液（III）作为在研品种已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段，预计2026年获批。本次收购是公司布局儿科、成人微量元素市场、完善“全龄覆盖”产品矩阵的关键举措；收购后凭借渠道与学术协同，有望快速实现增量贡献。
　　标的资产盈利基础扎实，估值和市场空间兼具吸引力。2025年前三季度该资产组净利润达4579万元，具备良好的盈利能力和市场基础，对应市盈率约6倍，估值具备吸引力。多种微量元素注射液（I）已在京津冀“3+N”联盟集中带量采购、河北省联盟（省）集采到期接续药品集中带量采购、广东联盟接续集中带量采购等中选，浙江、广东、安徽等20多个省份已执行，我们预计产品政策环境趋于稳定。根据摩熵医药全终端医院销售数据，2024年多种微量元素注射液整体市场规模达到约18亿元，随着儿童营养和成人重症营养的需求提升，未来市场空间仍将保持增长态势。
　　投资建议：此次收购协议分为8个阶段支付，大部分款项与关键审批节点挂钩，我们认为交易双方对顺利完成各项审批有较为明确的路径和时间预期，并购落地可能性较大。我们预计公司2025-2027年实现营收29.29/38.87/44.26亿元，分别同比增长13.6%/32.7%/13.8%；实现归母净利润6.39/8.8/10.17亿元，分别同比增长25.8%/37.7%/15.6%；对应PE估值分别为18.9/13.7/11.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；产品推广不及预期；研发风险；并购不成功风险。

　　事件：公司与未来医药签署多种微量元素注射液资产组收购协议。
　　公司于2025年12月12日与西藏未来及其两家全资子公司许昌未来和合肥未来（交易对方合称“未来医药”）签署了《多种微量元素注射液资产组收购协议书》，拟以总价（含税）人民币3.56亿元收购其多种微量元素注射液资产组，资产组的内容包括已上市品种“多种微量元素注射液（Ⅰ）”、“多种微量元素注射液（Ⅱ）”和在研品种“多种微量元素注射液（Ⅲ）”的研发/生产技术资料、上市许可、商标、专利、合同权利与义务、员工劳动关系等。
　　多种微量元素注射液市场有望持续增长，资产组盈利能力良好。
　　根据摩熵医药，2024年多种微量元素注射液整体市场规模约18亿元，未来随着新产品上市及市场教育深入，儿童营养支持和成人重症营养领域的需求有望持续释放，多种微量元素注射液市场或将继续保持增长态势。未来医药的多种微量元素注射液（Ⅰ）为最早的独家儿科专用微量元素肠外营养制剂，多种微量元素注射液已在京津冀“3+N”联盟集中带量采购、河北省联盟（省）集采到期接续药品集中带量采购、广东联盟接续集中带量采购等中选，浙江、广东、安徽等20多个省份已执行。公司拟收购的资产组2025年1-9月实现净利润为4,578.92万元，具备良好的盈利能力。同时，合肥未来的在研品种多种微量元素注射液（Ⅲ）已于2025年2月27日完成上市申报，目前处于技术审评阶段，有望在上市后贡献新的增长点。
　　此次收购有助于优化公司产品布局，促进公司营销网络价值升级。
　　公司收购未来医药多种微量元素注射液资产组，有助于优化公司产品结构，进一步拓宽疾病治疗领域，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础，完善企业战略布局。同时，公司拥有集采和基药产品的市场优势，在未来医药多种微量元素注射液坚实的市场基础上，有望充分发挥“多科室、重循证”的临床推广经验，与多种微量元素注射液产品组合实现协同发展，更好满足日益增长的多元化临床需求。此外，本次收购有利于公司发挥自身营销优势和团队潜力，并借助未来医药完善的销售渠道，促进营销网络协同与价值升级，实现产品的快速准入和深度渗透。
　　风险提示：收购相关事项推进进度不及预期、产品销售推广不及预期、中成药集采降价风险。