事件：公司发布2025年三季度报告，2025年1~9月实现营业收入75.66亿元（-18.28%），归母净利润0.57亿元（-56.67%），扣非净利润0.36亿元（-73.5%），经营性现金流8.72亿元（1,508.33%）。2025Q3实现营业收入26.29亿元（-13.52%），归母净利润0.46亿元（-21.46%），扣非净利润0.45亿元（-23.94%）。
　　经营质量持续改善，现金流表现亮眼。2025Q3公司营业收入及归母净利润同比降幅均收窄，经营性现金流同比增长78.32%至5.94亿元，主要得益于公司经营质量提升、应收账款管理及内部降本增效成果显现。分业务来看，①诊断服务：2025年前三季度实现收入26.22亿元。其中ICL实现收入24.81亿元，公司持续优化客户结构，高价值客户占比提升，前三季度新增签约客户1,504家，市场份额进一步提升。②诊断产品：2025年前三季度渠道产品收入49.31亿元，自有产品收入2.84亿元。此外，2025Q3公司信用减值计提损失为3.17亿元，应收账款余额67.36亿元（同比-28.27%），我们预计大部分长账龄账款将于年底完成计提，历史包袱出清后表观业绩有望得到显著恢复。
　　创新业务模式深化，数智化转型成果显现。公司升级战略定位为“医学诊断智能解决方案引领者”，并正式开启新五年战略规划。公司AI与数智化转型持续加速，创新服务模式进一步深化，构建涵盖算力、数据、模型与应用开发的数智化产品矩阵。除与阿里、华为云等合作外，公司还与杭州数据集团达成合作，成为杭州市城市可信数据空间首批共建及生态运营单位。此外，公司前三季度新增精准中心12家，累计达到102家，相关业务同比增长11.25%。
　　投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品服务”一体化发展，人工智能赋能业务链条，随着收入结构不断完善、运营效率持续提高，核心业务有望企稳回升并实现长期稳健成长。基于院端检验量仍在修复、行业格局有待进一步出清，以及公司应收账款回款进度存在一定不确定性，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测至0.73/5.82/7.62亿元，同比分别扭亏、693.64%、31.04%，EPS分别为0.12/0.93/1.22元，当前股价对应2025-2027年PE134/17/13倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：应收账款回款进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、检验需求及外包意愿释放不及预期的风险。

　　事件：25H1公司实现收入49.4亿元，同比-20.6%，归母净利润0.1亿元，同比-85.7%，扣非归母净利润-0.1亿元，同比-112.3%，主要系集采、调价等政策陆续落地，以及战略性对低效区域业务或项目关停并转，营收规模相应收缩。值得注意的是，第二季度业绩环比改善明显，25Q2营收25.7亿元，环比+8.7%，归母净利润0.3亿元，环比+248.9%，扣非归母净利润0.2亿元，环比+164.9%。
　　ICL业务结构优化，IVD战略转型提速。25H1，ICL收入16.3亿元，同比-25.6%。其中，三级医院收入占比达49.3%（同比+8.3pct），特检收入占比达47.5%（同比+3.7%），ICL业务结构大幅好转带动诊断服务在集采降费的背景下，实现33.1%的毛利率（同比+0.8pct）；同期，渠道产品收入32.3亿元，同比-17.5%，推动国产战略落地，国产品牌数量增至900余个，业务占比提升至17.6%。自有产品收入1.8亿元，同比+6%，新增6个二类证和11个一类证。
　　海外业务可圈可点，“AI+数据”新增长曲线可期。25H1，越南迪安获得ISO15189证书和EQA证书，标志着越南迪安实验室检测结果获得越南各级医疗系统的认可。公司还协同国内IVD企业，共同开拓中东地区检验市场。值得注意的是，当前AI医疗诊断赛道正步入规模化爆发阶段，公司从算力、数据、模型到应用进行全栈AI布局，并在AI+CDSS、AI+健康管理、AI+CRO和数据资产产品化四大方向取得先发优势。同期，组织病理AI诊断系统PathoInsight-H正式获得医疗器械二类注册证。预计2025-2027年间，公司数智产品营收年复合增速将超过100%。
　　经营性净现金流显著改善，主动控制费用和坏账风险。25H1，公司实现经营性净现金流2.8亿元，同比+199.6%，主要系持续加强成本费用控制；此外，还成立专项小组跟进客户回款过程管控，优化业务人员收款绩效考评指标权重，全面强化应收账款回款，以减少坏账发生。截至25年6月底应收账款余额69.3亿元，同比-19.1%。
　　根据2025年中报，我们下调收入并上调期间费用率预测，调整2025-2027年每股收益预测为0.23/0.80/1.00（原预测25-27年为0.70/1.01/1.41）元，根据可比公司给予26年23倍PE，对应的目标价为18.40元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　资产、信用减值损失风险；医保政策风险；ICL行业外包不及预期的风险；盈利能力下滑风险等。

　　事件：公司发布2025年半年度报告，2025年1-6月实现营业收入49.36亿元（-20.61%），归母净利润0.10亿元（-85.68%），扣非净利润-0.09亿元（由盈转亏），经营性现金流2.78亿元（由负转正）。2025Q2实现营业收入25.71亿元（-20.76%），归母净利润0.31亿元（-35.60%），扣非净利润0.17亿元（-67.00%），经营性现金流4.47亿元（由负转正）。
　　主业仍受环境影响，经营质量向好回升。2025H1公司收入及归母净利润均同比下降，其中收入端主要受到终端需求仍有待进一步修复、公司主动收缩低效业务等影响；利润端仍受大额信用减值计提影响（共2.15亿元，其中Q1/Q2分别1亿元、1.15亿元），主要是部分应收账款账龄延长引起整体信用减值计提比例提升。截至2025H1，公司账龄在1年以内、1-2年、2-3年、3年以上的应收账款账面余额分别为55.16/12.57/10.73/6.78亿元，较2024年末分别-2.59/+1.64/-4.02/+3.75亿元。从Q2单季度来看，公司经营质量显著改善，一方面营业收入环比增长、归母净利润环比回正、整体毛利率环比提升，另一方面，公司单季度经营性现金流同比、环比均大幅改善。我们认为，得益于公司战略定位升级、内部管理水平及组织能力提升、聚焦盈利和健康现金流高质量发展，2025Q3起公司业绩有望持续改善。
　　业务结构持续优化，AI赋能战略转型。分业务来看，2025H1：①诊断服务：实现收入17.15亿元（其中ICL16.27亿元），毛利率33.12%（+0.84pct），上半年共新增签约客户1,036家（三级医院133家/医联体及医共体16家），为市场份额稳固提升打下基础。截至2025年6月，公司诊断服务业务三级医院收入占比进一步提升至49.28%，特检业务占比达47.63%，病原tNGS、血液病、肿瘤伴随诊断业务分别增长35%；②诊断产品：实现收入34.09亿元，其中自有产品1.76亿元，控股子公司凯莱谱核心试剂耗材收入同比增长43%。渠道产品32.33亿元，公司聚焦“现金流>利润>收入”的阶梯式管理模型，国产产品占比提升至17.6%，国产品牌数量增至900余个。公司将数智产品纳入核心范畴，确立“以AI+数据为引擎，引领产业生态智能化未来”的战略定位。旗下人工智能公司“医策科技”自研的多模态病理大模型“灵眸”可精准诊断9大器官57种肿瘤亚型；与华为云合作推出AI健管专家“迪晓智”，融合盘古医学大模型，可将健康报告处理效率提升10倍；公司通过AI赋能CRO业务，数智化病理平台年处理样本量已突破4万例。
　　投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，人工智能赋能业务链条，随着收入结构不断完善、运营效率持续提高，核心业务有望企稳回升并实现长期稳健成长。基于院端检验量仍在修复、行业格局有待进一步出清，以及公司应收账款回款进度存在一定不确定性，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测至1.10/6.16/7.97亿元，同比分别扭亏、+460.53%、+29.40%，EPS分别为0.18/0.99/1.28元，当前股价对应2025-2027年PE93/17/13倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：应收账款回款进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、检验需求及外包意愿释放不及预期的风险。