For 1H26,revenue/attributable net profit(NP)were RMB30,912/5,259mn(-28.99/-32.01%YoY).For 2Q26,revenue/attributable NP were RMB15,352/2,967mn(-37.33/-24.08%YoY,-1.34/+29.50%QoQ).We attribute the 1H26 revenue decline largely to domestic photovoltaic(PV)demand and the delivery pace of new energy investment and development projects.We believe the company,as aglobal PV inverter and energy storage system(ESS)leader,boasts leading edges in overseas sales networks,products,and system integration.With AIDC power supplies transitioning from product validation to commercial delivery,we expect the company to unlock medium-to long-term growth space.Our target price is RMB150.20.Maintain BUY.
Profitability improved markedly
By segment:1)Inverters:1H26 revenue dropped by 19%YoY to RMB12,400mn,largely because Document No.136 spurred adomestic installation rush in 1H25.Inverter shipments fell to 66GW in 1H26(domestic/overseas:17/49GW)from 76GW in 1H25(domestic/overseas:31/45GW).Gross profit margin(GPM)climbed by 7pp YoY to 42.72%,driven by product mix shifts and higher shipments of high-margin overseas products.The company expanded its new product portfolio,including matrix inverters and new-generation 125kW commercial and industrial(C&I)string inverters.2)Energy storage:1H26 revenue fell by 13%YoY to RMB15,500mn,largely due to ahigh base from revenue recognition of Saudi Arabian projects(about RMB4,000mn)in 1Q25.ESS shipments grew by 28%YoY to 25GWh in 1H26(1H25:19GWh).For 2Q26,ESS GPM rose to 34%(1Q26:30%),reflecting aQoQ improvement.
Obtained ESS orders from AIDCs
The company advances its AIDC deployment through both AIDC energy storage and AIDC power supplies.For energy storage,management noted during the earnings call that AIDC energy storage orders on hand stand at about 2GWh,with over 10GWh of projects being tracked.For AIDC power supplies,the company released 10/13.8kV EnerNeo solid-state transformer(SST)products.We expect these products to commence operations and secure orders in 4Q26.We expect the company to complete the R&D of 35kV SST in 1H27,deliver it in small batches in 2027,and scale SST deliveries in 2028-2030.The company also conducts joint development with external partners for the next-generation 800V ecosystem.
ESS demand remained robust
Global energy storage demand maintained arobust business climate.The company revised up its 2026 European energy storage demand estimate to about 74GWh(from over 60GWh),implying aYoY growth rate of about 50%.We expect European market demand to top 100GWh in 2027.The company expects 2H26 ESS shipments to account for roughly 60%of the full-year total.As projects in Europe,the Middle East,and the Asia-Pacific enter the delivery cycle,we expect this to bolster earnings.The US recently introduced restrictive policies on inverters and power equipment above 69kV.Regarding the actual impact on the company:operations in Canada and Latin America proceed normally;the company's current products focus on 13.8kV and 34.5kV,so the direct impact awaits clarification from subsequent implementation rules.Meanwhile,the company accelerates the diversification of its operational models and regional presence,exploring partnerships with overseas enterprises in components,services,and small systems to enhance localized delivery capabilities and supply chain resilience.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts at RMB16,300/20,300/23,200mn,implying EPS of RMB7.87/9.78/11.18.We value the stock at 19.08x 2026E PE,a 5%discount to its peers'average of 20.08x 2026E PE to factor in US policy uncertainties.Our target price is RMB150.20(previous:RMB184.90).Maintain BUY.
Risks:weaker-than-expected ESS demand,policy uncertainties,rising raw material costs.

　　投资要点
　　事件：2026年8月28日，公司发布2026年半年度报告。2026年上半年公司实现营收309.1亿元，同比-29.0%；归母净利润52.6亿元，同比-32.0%；扣非归母净利润42.8亿元，同比-43.0%；毛利率35.9%，同比+1.6pcts，主要系产品结构优化；归母净利率17.0%，同比-0.8pcts。2026年二季度，公司实现营收153.5亿元，同比-37.3%，环比-1.3%；归母净利润29.7亿元，同比-24.1%，环比+29.5%；扣非归母净利润22.4亿元，同比-41.3%，环比+10.4%；毛利率38.6%，同比+4.9pcts，环比+5.4pcts；归母净利率19.3%，同比+3.4pcts，环比+4.6pcts。
　　逆变器出货受国内装机影响下滑，海外业务占比提升带动毛利率改善。2026年上半年，公司1）逆变器业务收入123.9亿元，同比-19.2%；发货66GW，同比减少10GW，主要系国内光伏装机下降影响；毛利率42.7%，同比+7.0pcts，主要因海外高毛利业务占比上升。2）新能源投资开发收入12.6亿元，同比-85.0%，上半年净亏损3.8亿元。
　　储能发货稳步增长，积极拓展户用、工商业渠道。2026年上半年，公司储能业务收入154.6亿元，同比-13.2%，主要是电力储能收入下降，中东同比减少52亿元（去年同期沙特大项目高基数）；发货25GWh，同比增长28%；毛利率32.4%，同比-7.5pcts，主要系原材料价格波动等影响。26H1公司新获阿联酋7.5GWh大单，并且公司新设面向户用和工商业渠道的独立业务单元，目标快速补齐产品型谱，持续稳固提升欧澳日韩等高价值市场地位，积极拓展亚非拉等市场。
　　AIDC业务逐步落地，有望成为公司新的增长曲线。1）AIDC电源方面，公司已推出EnerNeo系列SST并面向市场供货，除13.8kV和10kV的SST外，公司预计明年上半年完成35kVSST研发。公司已向客户交付的SST预计在26Q4可以投运，有望率先实现SST800V直流供电方案在真实算力场景中的带载运行；上半年公司也与东阳光、中联数据签署战略合作暨框架采购协议。上半年，公司800VHVDC相关产品已完成国内市场小批量交付。2）AIDC配储方面，公司目前在手订单约2GWh。
　　汇兑损失同比扩大，备货导致存货增加。2026年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.9%/2.4%/6.8%/1.2%，分别同比+1.6/+0.5/+2.1/+1.8pcts；26H1汇兑损失同比增加9.1亿元。至26年中，公司存货期末净值321.5亿元，较年初增加49.0亿元，主要是26Q2增加43.9亿元，其中光储业务基于在手订单及交付计划备货，储能电芯及海外销售库存增加超30亿元，新能源电站项目开发投入增加超10亿元。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司26-28年营收分别为940.1/1170.8/1369.5亿元，归母净利润分别为134.9/174.1/210.0亿元，对应PE分别为13x/10x/9x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　需求不及预期的风险；海外政策及汇率波动风险；新业务拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险

　　主要观点：
　　事件：公司发布2026年半年度报告。
　　公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营业收入309.12亿元，同比下降28.99%；归母净利润52.59亿元，同比下降32.01%；扣非净利润42.75亿元，同比下降42.96%；销售毛利率35.92%，同比增长1.56个百分点。
　　二季度业绩超预期，海外占比逆势提升，盈利结构持续优化。
　　收入端看，公司2026年上半年实现营业收入309.12亿元，同比下降28.99%；其中储能系统收入154.56亿元，同比下降13.18%，光伏逆变器等电力电子转换设备收入123.88亿元，同比下降19.17%，新能源投资开发收入12.58亿元，同比下降85.02%。海外收入占比73.40%，较上年同期提升15.10个百分点。盈利水平方面，公司上半年整体毛利率35.92%，同比提升1.56个百分点，主要系产品结构优化所致。费用端看，受欧元及美元贬值导致汇兑损失增加影响，公司上半年财务费用3.68亿元，同比增长239.94%。
　　研发平台全球纵深布局，海外产能加速落地，全球化营销网络持续扩张。
　　产能端，海外光伏逆变器产能已达50GW，波兰20GW逆变器及22.5GWh储能基地、埃及10GWh储能基地建设中，全球制造体系持续扩容。客户端，产品销往全球100多个国家和地区，海外设超30家分支机构、520余家服务网点；国内新能源开发覆盖30余省区市，海外新增获取哈萨克斯坦、罗马尼亚、德国等项目，氢能业务中标中煤、电投绿能及交付阿曼、意大利等标杆项目。
　　市场地位持续巩固，全场景产品矩阵成型，全球化服务与合规壁垒深厚。
　　市场端，据标普全球2025年度排名，公司光伏逆变器出货量蝉联全球第一，风电变流器装机全球第一，多业务线领先地位稳固。产品端，公司推出全球首款矩阵逆变器PowerMatrix，实现矩阵、集中式、组串式技术路线全系覆盖，并完成全球首例宽频振荡现场工程验证。服务端，公司产品获全球最多国家和电网准入，累计装机超1000GW，全球布局520余个服务网点、1200余名技术服务工程师及400余家授权服务商，全球化合规并网能力与全生命周期服务体系构筑核心壁垒。
　　AIDC：新业务布局加速，打开新成长空间。
　　公司积极布局AIDC电源业务，提供固态变压器SST及电源解决方案。正与国际头部云厂商及国内头部互联网企业合作开发产品，争取2026年实现产品落地和小规模交付。
　　投资建议
　　综合考虑美国逆变器领域相关政策限制，以及全球储能竞争加剧，我们下调公司2026-2028年归母净利润分别为137/209/285亿元（原值为181/251/325亿元），对应PE13/9/6x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

　　事件：
　　公司发布2026年半年报，2026H1公司实现营业收入309.12亿元（同比-28.99%），归母净利润52.59亿元（同比-32.01%），扣非归母净利润42.75亿元（同比-42.96%）；其中Q2单季实现收入153.52亿元（同比-37.33%、环比-1.34%），归母净利润29.67亿元（同比-24.08%、环比+29.50%），扣非归母净利润22.43亿元（同比-41.26%、环比+10.37%）。
　　国内光伏需求下滑+中东高基数影响，收入短期承压。公司国内收入由去年同期181亿元降至82亿元，同比下降超过50%，主要受国内光伏装机下降以及公司战略性放弃亏损类项目影响。同时中东受去年沙特项目交付的高基数影响，收入由57亿元下降至11亿元，同比下降超过90%。国内及中东业务的下滑是上半年公司营收承压的主要因素。
　　公司盈利能力保持修复趋势。得益于中东以外区域增长的带动，公司H1海外收入占比由去年的58.30%提升至73.40%，公司综合毛利率受益海外占比提升，在成本承压的情况下也由去年同期的34.36%提升至35.92%。分季度来看，公司二季度毛利率由一季度的33.26%修复至38.62%，净利率由14.43%修复至18.98%，业务结构改善和成本传导有望带动毛利率在Q3保持修复趋势。
　　AIDC打造新成长曲线。公司是全球范围内少数能够协同整套方案的企业，依托前期储能业务建立的渠道优势，与海外AI头部企业保持密切沟通。AIDC配储领域，行业处于爆发前夜，公司在手订单2GWh，跟进项目超10GWh，有望成为公司储能业务新的成长动能；电源方面，固态变压器EnerNeo系列产品已经面向市场供货，35kV产品预计2027年上半年完成研发。公司目前已向客户交付几台固态变压器产品，预计四季度率先实现投运，实现在真实算力场景中的带载运行。公司预计固态变压器产品今年四季度开始接到小批量订单，2027年进入小批量交付期，2028年进入大规模交付阶段，公司依托在800V、低压、储能和绿电领域综合解决方案能力，有望在AI领域实现突围，打造新的成长曲线。
　　风险提示：下游需求不及、海外政策变化超预期、新产品研发不及预期、新业务拓展不及预期。

　　投资要点
　　事件：公司发布2026年半年报，26H1实现营收309.12亿元，同比-29.0%，归母净利润52.59亿元，同比-32.0%，扣非归母净利润42.75亿元，同比-43.0%，毛利率35.9%，同比+1.6pct；其中26Q2营收153.52亿元，同/环比-37.3%/-1.3%，归母净利润29.67亿元，同/环比-24.1%/+29.5%，毛利率38.6%，同/环比+4.9/+5.4pct，归母净利率19.3%，同/环比+3.4/+4.6pct，业绩略超市场预期。
　　储能出货全球领先、下半年发货继续高增：
　　26H1公司实现储能系统营收154.6亿元，同比-13.5%，实现发货25GWh，同比+28%，毛利率32.43%，同比-7.49pct；分季度看26Q2储能毛利率约35%，环比提升约3pct，主要是出货向高价市场集中所致。海外尤其是欧洲市场需求旺盛，公司在手订单充足，我们预计26年公司出货可达65gwh+，同增50%+。下半年为发货高峰期，Q4有望成为全年交付高峰，2027年储能需求仍有望保持较快增长。
　　光伏结构优化、量减但毛利率提升：26H1公司实现光伏逆变器营收123.9亿元同比-19.2%，毛利率42.72%，同比+6.98pct；上半年逆变器发货66GW，同比-13%，主要受国内发货减少影响，海外发货增速与市场基本一致。我们预计2026年逆变器出货量同比小幅下降，但海外占比提升及结构优化有望支撑利润贡献保持相对稳定。26H1公司新能源开发及发电营收15.6亿元，同比大幅下滑，主要是受136号文影响电站及户用开发节奏放缓，亏损3.8亿元。
　　构建AI电源生态、AI储能及SST潜力可期：1）AI储能：我们预计27年进入订单交付期，28年迎来规模化发货。2）SST：国内已中标之江实验室项目、与东阳光等签130MW意向订单，海外与AI头部企业保持密切沟通，共同定义产品规格。当前SST已有个别发货，我们预计27年为产品推广期，以小批量交付为主，28年起进入大规模交付阶段。我们预计未来2-3年AIDC业务复合增速超过100%，成为公司重要增量。
　　汇兑损失致使费用略增、逆变器库存略有增加：26H1期间费用53.43亿元，同比+9.0%，费用率17.3%，同比+6.0pct；其中Q2期间费用26.96亿元，费用率17.6%，同/环比+5.9/+0.6pct，主要系26H1汇兑损失5.87亿，而去年同期汇兑收益3.28亿。26H1经营性净现金流37.35亿元，同比+8.8%，其中Q2为25.27亿元，同/环比+53.7%/+109.1%。26H1末存货321.53亿元，较25年末+18%，其中Q2新增44亿库存，主要系光伏逆变器库存增加30亿+，新能源投资开发增加10亿+。26H1公允价值变动增加6.7亿元，资产及信用减值损失5.97亿元。
　　盈利预测与投资评级：我们基本维持盈利预测，预计26~28年归母净利润分别为131/181/236亿元，同比-3%/+38%/+30%，对应PE分别为14.5/10.5/8.0x，考虑到公司海外储能订单将维持饱满，美国业务占比较小，未来AIDC业务带动更大业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球光储需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格及汇率波动；海外政策及贸易风险；AIDC及SST商业化进展不及预期。

　　事件：公司发布2026年半年度报告。
　　26H1公司实现营收309.12亿元，同比-28.99%；归母净利润52.59亿元，同比-32.01%；扣非归母净利润42.75亿元，同比-42.96%；毛利率35.92%，同比+1.56pct；净利率16.69%，同比-1.30pct。其中26Q2实现营收153.52亿元，同比-37.33%/环比-1.34%；归母净利润29.67亿元，同比-24.08%/环比+29.50%；毛利率38.62%，同比+4.86pct/环比+5.35pct；净利率18.98%，同比+2.50pct/环比+4.54pct。
　　26H1公司收入端短期承压，长期仍看好全球储能景气度。分产品看，1）储能系统：26H1营收154.56亿元，同比-13.18%，主要系中东储能收入同比减少52亿元。储能业务毛利率32.43%，同比-7.49pct。26H1储能系统发货25GWh，同增28%。公司新设立了面向户用和工商业渠道的独立业务单元，持续稳固提升欧澳日韩等高价值市场地位，积极拓展亚非拉等市场；2）光伏逆变器等电力电子转换设备：26H1营收123.88亿元，同比-19.17%，其中逆变器发货66GW，同比-10GW，主要系国内光伏装机有所下降；3）新能源投资开发：收入12.58亿元，同比-85.02%。分地区看，海外地区收入226.90亿元，同比-10.59%，主要系中东受沙特大项目高基数影响由57亿元降至11亿元（同比-91%），中国大陆收入82.22亿元，同比-54.71%。
　　26H1综合毛利率结构性提升，汇兑损失扰动短期盈利。
　　26H1公司毛利率、净利率为35.92%/16.69%，同比+1.56pct/-1.30pct。综合毛利率提升主要系低毛利的新能源投资开发业务收入占比下降、光储业务欧洲市场收入占比提升，收入结构优化。
　　26H1期间费用率17.28%，同比+6.02pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为6.89%/2.43%/6.78%/1.19%，同比+1.63/+0.50/+2.10/+1.80pct。
　　26Q2末存货321.53亿元，较26Q1末增长15.83%；合同负债116.56亿元，较26Q1末小幅回落4.50%但仍处历史高位。
　　盈利预测：公司正式推出EnerNeo系列固态变压器（SST）并面向市场供货，AIDC电源业务商业化落地进程稳步推进，有望成为新增长曲线。我们预计2026-2028年公司归母净利润为133.30/180.28/221.08亿元，同比-1.0%/+35.2%/+22.6%，维持“增持”评级。
　　风险提示：数据中心需求不及预期、行业竞争加剧风险、政策变化风险、测算假设相关风险。

　　事项：
　　公司发布2026年半年度报告。2026年上半年，公司实现营业收入309.12亿元，同比下降28.99%；实现归母净利润52.59亿元，同比下降32.01%。公司经本次董事会审议通过的利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利6.4元（含税），不实施资本公积金转增股本，不送红股。
　　平安观点：
　　光伏短期需求下降，拖累公司业绩。2026年上半年，公司实现营业收入309.12亿元，同比下降28.99%。分行业来看，上半年公司光伏行业营业收入约124.19亿元，同比-44.83%，占营收比重为40.17%；储能行业营业收入约154.56亿元，同比-13.18%，占营收比重为50.00%；其他行业营业收入约30.38亿元，同比-5.57%。光伏行业营收降幅较大，其中，光伏逆变器等电力电子转换设备营业收入约123.88亿元，同比-19.17%；新能源投资开发营业收入约12.58亿元，同比-85.02%。公司分析，国内光伏市场因收益率下滑，部分区域因消纳压力暂缓新增并网审批、特高压建设缓慢等因素影响，短期装机同比下滑，但海外保持稳步增长态势。2026年上半年，全球新增光伏装机177GWac，同比下降43%；其中国内装机72GW，同比下降66%；海外装机105GW，同比增长8%。储能行业方面，2026年上半年公司储能发货25GWh，同比增长28%，储能收入154亿元，同比有所下降，主要由于电力储能收入下降，以及前期基数较高所致，中东储能收入同比减少52亿元。
　　第二季度盈利情况环比改善。2026年上半年，公司实现归属于上市公司股东的净利润52.59亿元，同比下降32.01%。上半年公司销售毛利率为35.92%，同比增加1.56pct；费用方面，上半年除财务费用外，各项费用总额同比基本保持稳定；财务费用增幅较大，2026H1和2025H1分别为3.68亿元/-2.63亿元，主要系欧元及美元贬值导致汇兑损失增加所致。第二季度，公司盈利情况环比有所改善，第二季度归属于上市公司股东的净利润约29.67亿元，同比-24.08%，环比+29.50%；第二季度公司销售毛利率38.62%，较第一季度的33.26%环比继续回升。
　　AIDC业务扎实推进，有望打开新的增长曲线。公司AIDC相关业务布局主要包括AIDC电源和AIDC配储，公司表示2027-2028年有望实现可观增速。根据公司投资者关系活动记录表，公司AIDC配储业务在手订单约2GWh，跟进中项目有十几个GWh；AIDC电源方面，公司已向客户交付几台SST产品，预计2026年四季度投运，有望率先实现SST800V直流供电方案在真实算力场景中的带载运行。公司内部SST实验平台基本搭建完成，具备动态响应假负载、模拟AIDC负载的能力，自研10kV和35kV电网模拟器，生产线工艺也在不断完善。SST产品方面，除13.8kV和10kV的SST外，35kVSST预计明年上半年完成研发；订单方面，预计2026年四季度逐步接到SST订单，2027年小批量交付，2028年进入大规模交付阶段。公司与海外AI领先企业保持着密切沟通，有独立合作时间表，后续计划在达成里程碑成果时公布。公司优势在于整体解决方案，包括800V、低压、储能和绿电解决方案。公司对AIDC业务寄予厚望，全球数据中心系统电源市场规模快速增长且向高压直流化发展，SST增长确定性强，AIDC配储快速增长在即，现阶段主要用于满足AIDC并网排队需求，后续将逐步产生平滑负荷、套利、优化接入容量等需求，公司相关布局和积累充足，有望开拓新的增长曲线。
　　投资建议：公司盈利韧性优良，布局AIDC打造新的增长曲线。公司储能系统市场地位全球领先，品牌竞争力强，行业积淀深厚，虽然业绩短期受到光伏需求压制，但经营韧性优良。考虑到光伏业务承压拖累全年利润，我们下调公司2026年归母净利润预测至125.03亿元；同时，我们看好公司AIDC产品2027-2028年放量，略上调2027/2028年归母净利润预测至178.08/217.62亿元（2026-2028预测前值分别为146.95/173.71/210.84亿元），对应9月1日收盘价PE分别为14.8/10.4/8.5倍。我们认为，公司光储竞争实力出色，AIDC电源和配储有望形成新的增长点，未来盈利韧性优良，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。海外市场对我国新能源相关贸易政策存在不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

　　公司发布2025年年报和2026年一季报，业绩分别同比+21.97%/-40.12%。公司逆变器和储能业务海外市场增长明显，AIDC产品有望落地。维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年公司业绩同比增长21.97%：公司发布2025年年报，全年实现营收891.84亿元，同比增长14.55%；实现盈利134.61亿元，同比增长21.97%；实现扣非盈利128.29亿元，同比增长19.98%。其中，2025Q4公司实现盈利15.80亿元，同比减少54.02%，环比减少61.90%；实现扣非盈利13.43亿元，同比减少59.45%，环比减少66.34%。
　　2026年一季度公司业绩同比下滑40.12%：公司发布2026年一季报，一季度实现归母净利润22.91亿元，同比下滑40.12%，环比增长45.01%；
　　实现扣非归母净利润20.32亿元，同比下滑44.72%，环比增长51.31%。
　　逆变器和储能业务海外出货增长明显：逆变器方面，2025年公司实现光伏逆变器销售143GW，同比减少2.72%，实现收入311.36亿元，同比增长6.90%，毛利率34.66%，同比提升3.76个百分点。受国内家庭光伏市场萎缩影响，公司战略性放弃负毛利项目，国内逆变器发货量出现下滑。
　　相比较国内，海外市场表现亮眼，海外发货同比增长12%。储能方面，公司2025年实现全球储能发货43GWh，同比增长54%，实现收入372.87亿元，同比增长49.39%，毛利率36.49%，同比减少0.2个百分点。从发货市场结构来看，公司海外市场发货从24年19GWh攀升到36GWh，同比提升90%，国内则从24年9GWh下降到25年的7GWh。
　　AIDC产品今年有望落地：公司积极布局AIDC电源业务，提供固态变压器SST及电源解决方案。在中压直连技术、高密度模块化电源技术、直流配电技术等方面进行重点研发投入和产品规划。目前已经与部分国际头部云服务厂家及国内头部互联网企业在开展产品架构的定义，目标是在今年有产品落地和小规模交付，明年开始批量。
　　估值
　　结合公司业绩和AIDC产品今年有望落地，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至7.42/9.10/11.05元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为7.00/7.71/-元），对应市盈率18.9/15.4/12.7倍；维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　海外贸易壁垒风险；光伏政策不达预期；价格竞争超预期；储能行业需求不达预期；原材料涨价超预期。

　　事件：公司发布2025年报及2026年一季报。公司2025年实现营收891.84亿元，同比+14.55%；归母净利134.61亿元，同比+21.97%。其中，25Q4单季营收为227.82亿元，同比-18.37%；归母净利为15.8亿元，同比-54.02%。26Q1公司实现营收155.61亿元，同比-18.26%，环比-31.70%；归母净利22.91亿元，同比-40.12%，环比+45.01%。
　　光储确收及签单节奏短期影响26Q1营收，期待后续季度环比改善。
　　分品类看，2025年公司光伏逆变器等电力电子转换设备收入311.36亿元，同增6.90%，毛利率34.66%，同比+3.76pct；储能系统收入372.87亿元，同增49.39%，毛利率36.49%，同比-0.20pct；新能源投资开发收入165.59亿元，同降21.16%，毛利率14.50%。
　　分地区看，2025年公司中国大陆收入351.93亿元，同降15.33%，毛利率18.75%，同比-2.16pct。海外地区（含中国港澳台）收入539.92亿元，同增48.76%，毛利率40.36%，同比+0.07pct。
　　26Q1公司营收同比下滑，主要系1）新能源家庭光伏业务减少，新项目开发速度放缓；2）光储业务大项目确收节奏影响，去年Q1沙特大项目确收40亿元左右。此外，25H1美国关税政策不明朗，行业签单处于观望中，且发货相应顺延，影响26Q1交付量。
　　26Q1毛利率环比回升明显，期待盈利能力持续改善。
　　毛利端：25年公司毛利率同比+1.89pct至31.83%；25Q4毛利率22.95%，同比-4.53pct，环比-12.91pct；26Q1毛利率33.26%，同比-1.87pct，环比+10.31pct。Q1同比下降主要系储能价格下滑，但环比回升明显主要系1）新能源投资开发收入占比下降，收入结构变化影响；2）欧洲及澳洲的市场储能收入增加，储能业务产品毛利率较Q4得到改善。此外，公司加强质量成本管理，售后成本下降。
　　费率端：26Q1公司销售/管理/研发/财务费率为6.33%/2.31%/6.26%/2.11%，同比+1.29/+0.56/+2.06/+2.42pct。2026年欧元、美元持续贬值，致26Q1汇兑损失同增约4亿元+。
　　净利率：25年公司净利率同比+2.29pct至16.76%；25Q4净利率6.93%，同比-5.75pct，环比-11.11pct；26Q1净利率14.43%，同比-5.49pct，环比+7.51pct。
　　盈利预测及投资建议。未来三年全球储能需求增速预计30%-50%，2026年受原材料价格上涨影响，项目端收益有所承压，但长期储能装机景气仍高，我们预计公司2026-2028年归母净利润为147.94/180.28/221.51亿元，同增9.9%/21.9%/22.9%，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策变化风险、原材料价格上涨风险、竞争格局恶化风险。

　　2025年全年：公司2025年实现营业收入892亿元，同比+15%，归母净利润135亿元，同比+22%，扣非归母净利润128亿元，同比+20%。其中：1）逆变器等电力电子设备：实现收入311亿元，同比+7%，毛利率35%，同比+4pct；实现发货143GW略有下滑，主要由于国内光伏装机增速较低，海外同比增长12%略高于市场增速。2）储能业务：实现收入373亿元，同比+49%，毛利率36%，同比略降；整体发货43GWh，其中国内发货7GWh，海外发货36GWh，国内出货下降主要因储能项目利润水平较低公司在经营策略上做了主动放弃。2025年公司成立持股计划激励基金约10亿元，计提资产减值14亿元。
　　2026Q1：公司2026Q1实现营业收入156亿元，同比-18%，主要因531以来新能源项目开发速度放缓，同时去年同期沙特大项目确收40亿导致基数较高，叠加25H1美国签单节奏滞后导致发货递延；归母净利润23亿元，同比-40%，扣非归母净利润20亿元，同比-45%，主要因去年同期沙特大项目贡献10亿利润导致基数较高，同时美元、欧元持续贬值带来4亿汇兑损失。具体来看：1）逆变器等电力电子设备：实现收入50亿元，同比-15%，毛利率40%左右，同比+3pct，主要因公司主动收缩低毛利率户用业务。2）储能业务：实现收入87亿元，同比增速放缓，主要因去年同期中东7.8GWh大项目贡献40亿收入导致基数较高，毛利率同比下降，主要因部分区域价格相比去年同期有所下降及海外占比下降。
　　AIDC业务发力在即，公司新业务布局持续深化。公司AIDC电源目前正处于关键研发阶段，已获得头部客户送样需求，预计2026年底推出第一代样品，2027年实现批量生产；产品覆盖800V场景及传统场景，同时同步开发二、三次电源。AIDC储能方面公司预计2027年将有订单落地。同时公司已于今年成立微电网专门部门，重点攻破工商储源网荷储项目、AIDC算力负荷平滑和减少电网冲击以及矿山微电网三个场景。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年分别实现营业收入935/1101/1280亿元，实现归母净利润144/179/205亿元。考虑到海外储能需求旺盛，AIDC等新业务布局放量在即，维持推荐评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，新技术进展不及预期，海外贸易环境变化等。