1Q24利润端快速增长，维持“买入”评级
　　公司23年实现收入/归母净利/扣非归母净利40.59/2.84/2.93亿元（yoy+2.7%/-36.3%/-16.8%），与业绩预告相符。公司1Q24实现收入/归母净利10.14/0.81亿元（yoy+14.9%/+35.5%），利润端增长靓丽。考虑公司CGM上市后商业推广投入提升，我们调整24-26年EPS至0.75/0.92/1.11元（24/25年前值0.92/1.17元）。公司为国内血糖监测行业领军者，BGM主业发展稳健，CGM有望打开第二增长曲线，我们给予公司24年43xPE（可比公司Wind一致预期均值36x），调整目标价至32.04元（前值34.12元），维持“买入”。
　　毛利率持续提升，强化产品推广及新品研发投入
　　公司1Q24毛利率为50.7%（yoy+3.5pct），我们推测主因公司优化产品销售组合后耗材仪器比有所提升。1Q24销售/管理/研发费用率为24.7%/6.5%/9.4%（yoy+0.2/-1.3/+0.8pct），公司持续强化产品销售网络建设及研发投入，进一步筑牢公司长期发展基础。
　　主业发展稳健，海外子公司经营持续向好
　　1）血糖监测产品：我们推测若剔除心诺健康并表及CGM销售贡献，公司BGM业务23年收入同比增长10-15%。考虑公司血糖监测产品使用需求刚性叠加品牌影响力持续提升，看好24全年延续10-15%同比稳健增长；2）PTS：我们推测23年实现净利润约600万美元且1Q24保持盈利，考虑PTS持续推进经营优化举措，看好其24年实现规模性盈利；3）Trividia：我们推测23年实现净亏损约900万美元但1Q24已实现盈利，考虑Trividia业务优化持续推进，看好24年扭亏为盈。
　　CGM国内销售稳扎稳打，海外布局值得期待
　　1）国内：公司CGM产品于23年4月底正式上线销售，我们推测其23年在国内市场实现销售额超1亿元。考虑公司CGM产品技术性能过硬、量产经验丰富且渠道覆盖完善，我们预计24年销售额达3-5亿元；2）欧盟：产品已于9M23获得CE认证，我们看好其在24年陆续实现在欧盟主要国家的销售导入；3）美国：我们预计公司CGM产品有望于24年中完成注册临床试验并于25年获得FDA批准。我们看好公司CGM产品凭借自身相对扎实的海外渠道资源在欧盟及美国等海外核心市场上市后持续贡献业绩增量。
　　风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品研发进度低于预期。

　　血糖监测龙头，多年深耕助力国产替代，首次覆盖，给予“买入”评级
　　三诺生物深耕血糖监测领域20余年，以优秀的产品性能和杰出的商业能力牢牢占据龙头地位。国内在产品力和渠道加持下把握血糖监测国产替代大机会，海外并购活动丰富产品矩阵和渠道资源。公司新产品CGM凭借自身优良性能，承接公司原有渠道资源和品牌声望，有望助力业绩快速增长。考虑公司目前处于新产品上量阶段，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.00/4.48/5.58亿元，EPS分别为0.53/0.79/0.99元，当前股价对应P/E分别为42.9/28.8/23.1倍，由于公司国内外CGM放量可期，成长性较强，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　国内血糖监测需求旺盛，三诺生物CGM放量在即，海内外双开花
　　我国是糖尿病高发区，1.41亿糖尿病患者释放了旺盛的血糖监测需求。随着患者需求的演变，CGM的重要性日渐凸显。国内CGM市场渗透率和国产化率有较大提升空间。三诺生物在传统血糖监测市场耕耘多年，占据零售市场近50%的市场份额，拥有超过2200万家终端客户。2023年3月，公司CGM产品“三诺爱看持续葡萄糖监测系统”于中国大陆上市，该产品搭载自主研发的三代传感器，拥有第一梯队的精准度和稳定性，性能比肩进口品牌，有望成为公司业绩增长的强力助推器。此外，公司的出海成果颇丰，CGM产品于2023年9月获得欧盟的准入资格，并正积极推进美国FDA认证。协同公司的品牌影响力和海外渠道积累，公司产品有望在教育成熟的欧美市场取得一定的市场份额。
　　产品矩阵趋向多元，POCT业务蓬勃发展
　　公司围绕血糖监测不断迭代创新，研发出多款血糖检测产品，实现了从单一血糖指标向血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿微量白蛋白等多指标检测系统的转变，构建起多指标检测产品体系。公司POCT产品已覆盖全国30个省份3200多家等级医院和超8000家基层医疗机构，产品在各层级医院中广受好评。
　　风险提示：公司新产品推广不及预期，宏观消费水平下降。

　　投资逻辑：1）国内CGM业务快速增长，强性能+高性价比+BGM渠道协同造就较强竞争力；2）CGM海外发力在即，欧洲已经上市，美国预计25年左右上市，掘金百亿美元市场，天花板打开；3）BGM业务为公司基本盘，龙头地位稳固，预计维持稳健增长。
　　CGM为最具看点的成长业务，海外潜力可期。连续血糖监测（CGM）为目前最前沿的血糖监测手段，2020年全球市场规模约57亿美元，其中美国占比47%，中国约为1亿美元。三诺生物的CGM产品于2023年在国内获批上市，预计收入实现快速增长。我们从四个维度对三诺生物的CGM产品竞争力做出判断，认为三诺生物的CGM产品有望在竞争中脱颖而出并持续获得份额：1）性能：MARD值在国内上市产品中较低，同时20/20%值较高，意味着检测血糖更为精准；2）价格：日均费用低，结合产品性能来看具备较高性价比；3）成本：使用第三代CGM技术，理论成本低，随着自动化生产线建成，实现量产，成本将稳定下降；4）渠道：三诺生物为国内传统血糖仪龙头，渠道资源丰富，品牌认知度高，CGM同为血糖监测产品，有望跟传统血糖仪在推广上产生协同，将公司的渠道优势最大化。三诺生物的CGM产品同时剑指海外，2023年9月在欧洲获批，目前已经在电商平台销售。美国临床试验处于进行状态，试验预计分别在2024年6月及7月初步完成，8月和10月最终完成。若进展顺利，预计25年左右将在美国上市。美欧市场相对成熟，同时借助美国子公司积累多年的销售渠道，海外潜力可期。
　　传统血糖监测龙头地位稳固，业绩稳健增长。公司从血糖仪业务起家，经过二十多年的发展，血糖仪产品已经在国内覆盖超3200多家等级医院、超22万家药店及健康服务终端，成为了国内传统血糖仪零售市场龙头，市占率从2020年的36%增长至2023年的50%。2016年通过两笔收购（Trividia——收购时在美国血糖仪市场占据10%+份额；PTS——POCT检测）拓展了海外渠道，使公司成为了全球第四大血糖仪企业。公司血糖仪产品兼具性能与价格优势，已经形成了规模优势和品牌效应，因此我们预计三诺生物的龙头地位将保持稳定，未来竞争格局也将趋于稳态，传统血糖仪业务将维持稳健增长。
　　盈利预测与估值：公司为血糖监测行业龙头，新产品CGM正在快速增长中，海外发力在即，天花板持续打开。我们预计2023-2025年归母净利润分别为3.0亿元、4.5亿元、5.7亿元，增速分别为-30.6%、51.3%、25.9%。当前股价对应的PE分别为37x、25x、20x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：CGM国内销售进展不及预期；CGM海外拿证进展不及预期；海外子公司亏损拖累利润。

　　血糖监测行业，刚需市场，人群基数大，市场潜力大
　　血糖监测是糖尿病管理和治疗的重要环节，血糖检测结果可以反映糖尿病患者糖代谢的紊乱程度，用于制定合理的降糖方案，评价降糖方案治疗效果以及指导调整治疗方案。随着生活水平提高，饮食结构及生活作息习惯变化，糖尿病患者数量呈现不断增长趋势，2021年全球成年糖尿病患者人数达到5.37亿人，比例约占全球10%左右的总人口，中国大陆成年糖尿病患者也达到了1.41亿人，预计2030和2045年分别将达到1.64亿人和1.74亿人。庞大的糖尿病患者群体为血糖监测市场提供重要的需求基础，中国2015年糖尿病患者人数约为7730万人，糖尿病监测医疗器械市场规模33亿元（约5亿美元），2020年中国糖尿病患者人数约1.16亿人，糖尿病监测医疗器械市场规模为85亿元（约13亿美元）。预计2030年我国糖尿病监测医疗器械市场规模可达397亿元（约61亿美元）。
　　公司BGM保持稳健增长，CGM国内市场和海外市场可期
　　三诺生物成立于2002年，深耕血糖监测行业二十余载，在国内血糖仪市场份额高，拥有超过2100万用户，血糖仪产品覆盖超过3000家的等级医院、超过22万家药店及11万家诊所，是国产血糖监测的核心品牌。公司在BGM领域拥有“安稳”、“安稳+”系列，“金稳”、“金稳+”系列，“金智”系列，“安易”、“亲智”等不同系列的家用血糖监测产品，凭借较高的性价比优势，满足不同C端客户需求。同时，公司也在发力院内市场，打造“金”系列产品、双功能产品、iPOCT、分钟诊所以及院内糖尿病管理系统，实现院内市场占有率提升。而且血糖仪在糖尿病患者中渗透率仍较发达国家差距较大，我们预计，未来很长时间内公司BGM业务仍能实现10-15%复合增长。
　　CGM较BGM拥有微创的检测优势，通过24小时连续监测组织液中的葡萄糖水平，获得更全面的趋势数据。三诺CGM产品采用第三代传感器技术，MARD值低于8.71%，而且年使用费用低于5000元，消费者可负担。CGM首年上市有望实现收入近亿元，我们预计2023-2025年公司CGM收入分别为0.8亿元、3.0亿元和6.0亿元，2030年有望突破20亿元。同时，公司CGM产品正在美国临床试验中，2025年中预计能够获得FDA批准上市。美国CGM市场是医保付费市场，居民支付能力更强，我们预计公司正式进驻美国市场后，经过5年左右耕耘，能够占据2-3%左右的市场份额，销售收入约3-5亿美元，长期目标是达到10%左右的市场份额，销售收入超10亿美元。
　　投资建议
　　我们预计公司2023-2025收入有望分别实现41.54亿元、47.98亿元和55.62亿元，同比增速分别约47.6%、15.5%和15.9%，2023-2025年归母净利润分别实现3.05亿元、4.50亿元和5.68亿元，同比增速分别约-29.2%、47.6%和26.2%。考虑到公司深耕于血糖监测，品牌价值已经形成，BGM业务中长期保持10-15%增长，CGM已经在国内上市，海外出海空间大，2025年中预计获得美国FDA批准上市，远期峰值国内外市场合计有望达到40亿元（国内外各20亿元左右），CGM也有望成为公司增长的第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　CGM销售不及预期风险。
　　海外子公司经营出现不可预期亏损风险。
　　市场竞争加剧风险。

　　公司发布2023年业绩预告，预计2023年归母净利润2.68-3.35亿元，同比下降25-40%，扣非净利润2.63-3.34亿元，同比下降5.1%-25.27%，公司2023年业绩低于市场预期。
　　公司业绩同比下滑原因包括：（1）Trividia亏损：公司于2023年6月完成对心诺健康的增资，心诺健康成为公司控股子公司，纳入公司合并报表范围，结合心诺健康支付利息费用及其全资子公司美国Trividia实际经营情况、战略规划及行业市场变化等影响，心诺健康预计对公司归母净利润的影响约为-5563万元（2022年Trividia盈利）；（2）商誉减值计提：根据《企业会计准则第8号-资产减值》及相关会计政策规定，公司对商誉进行系统性减值测试，预计本期计提的商誉减值对公司归母净利润的影响为-4,000万元至-4,500万元；（3）CGM早期投入较大：三诺聚焦以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务，推动糖尿病管理专家的数智化转型，保持第一增长曲线持续成长的同时，加大了以CGM为基础的第二增长曲线投入。
　　利润影响因素均偏短期：公司主业（血糖仪等）经营情况稳健，我们认为以上利润影响因素均偏短期：（1）2022年Trividia盈利主要是因为获得赔款（一次性收入），根据公司2023半年报，今年上半年心诺健康亏损7760万元（公司持股55%），因此亏损主要发生于上半年，下半年Trividia经营已实际好转；（2）商誉减值发生具有偶然性，今年Trividia出现亏损导致，公司去年对Trividia人员进行了优化，我们看好今年Trividia经营改善；（3）公司CGM产品性能优异，去年为该产品的上市首年，合理的投入水平有助于公司产品放量和份额提升。
　　维持“买入”评级：考虑Trividia影响，我们下调公司2023年盈利预测，预计2023-2025年分别为3.08亿元、4.55亿元和5.95亿元（此前为4.56亿元、5.52亿元和6.92亿元），对应PE分别为46倍、31倍和24倍，今年公司的第二成长曲线（CGM）预计国内继续放量，同时欧洲商业化和美国临床持续推进，我们长期看好公司成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、研发风险、汇率波动