投资要点
　　公司收入端平稳增长。2026年H1，公司实现营业收入10.53亿元（同比+9.24%），归母净利润1378万元（同比-70.71%），扣非归母净利润249万元（同比-93.77%），经营性现金流净额-1.07亿元（同比+57.41%）；其中，Q2单季度营业收入5.73亿元（同比+7.18%），归母净利润2539万元（同比-34.83%），扣非归母净利润1678万元（同比-50.48%）。公司上半年收入端平稳增长，利润端下滑主要受汇兑损失、新产品线投入导致。
　　海外及新业务快速增长。报告期内，公司彩超业务实现销售收入5.22亿元，同比增长0.27%；内镜相关业务实现销售收入4.31亿元，同比增长11.17%；新业务微创外科同比增长超40%，IVUS同比增长超120%；分区域来看，国内业务实现销售收入5.17亿元，同比增长4.45%；海外业务实现销售收入5.36亿元，同比增长14.29%。报告期内，公司国内业务受医疗设备招投标下降的影响，增速有所放缓；海外业务保持良好增长势头，收入占比超50%；新业务快速增长，有望持续减亏。
　　盈利能力短期下降，股权激励提振信心。报告期内，公司2026年H1销售毛利率为60.88%（同比-1.2pct），销售净利率为1.31%（同比-3.57pct）；销售费用率为32.14%（同比+0.51pct），管理费用率为7.02%（同比-0.09pct）,研发费用率为21.70%（同比-3.61pct），财务费用率为2.39%（同比+6.03pct）。报告期内，公司期间费用整体控制良好，盈利能力下降，主要受到汇兑损失的影响。报告期内，公司推出新的股权激励计划，考核目标为2026-2029年剔除股份支付费用后的净利润分别不低于2.33、3.42、4.92、5.90亿元，彰显了公司对未来几年的发展信心。
　　投资建议：公司收入端平稳增长，我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为3.06/4.08/5.21亿元，对应EPS分别为0.72/0.96/1.23元，对应PE分别为27.64/20.73/16.23倍。公司盈利能力提升可期，股权激励彰显发展信心，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品降价超预期风险；产品销售不及预期风险；汇率波动风险等。

　　事件：公司发布2026上半年业绩，26H1实现营收10.53亿元（yoy+9.24%），实现归母净利润0.14亿元（yoy-70.71%），实现扣非归母净利润0.02亿元（yoy-93.77%）。2026Q2实现营业收入5.73亿元（yoy+7.18%），归母净利润0.25亿元（yoy-34.83%），扣非归母净利润0.17亿元（yoy-50.48%）。
　　超声、内镜核心产品稳健增长，微创外科、IVUS战略业务发展亮眼。2026H1，公司彩超业务收入5.22亿元（yoy+0.27%），在超声产品领域完成高中低端产品矩阵，贯穿临床诊疗全场景综合性解决方案体系，实现从基层医疗机构到三甲医院的全方位覆盖；内窥镜及镜下治疗器具收入4.31亿元（yoy+11.17%），4KiEndo智慧内镜平台HD-650实现稳定量产上市，内镜诊疗所需特殊镜种和高端镜种不断丰富。公司战略投入的微创外科、血管内超声（IVUS）产线延续良好增长态势。公司国内市场营收5.17亿元（yoy+4.45%），国际市场营收5.36亿元（yoy+14.29%），国内外增长较为均衡。
　　超声毛利率企稳，汇兑阶段性影响较大。2026H1，公司整体毛利率60.88%（yoy-1.20pct），其中内窥镜业务毛利率64.14%（yoy-3.79pct），超声业务毛利率企稳。26H1，公司销售费率32.14%（yoy+0.51pct）、管理费率7.02%（yoy-0.09pct），研发费用率21.70%（yoy-3.61pct），财务费用0.25亿元，其中汇兑损益3955.34万元。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为26.78/30.47/34.63亿元，同比增速分别为16.00%/13.77%/13.65%，2026-2028年归母净利润分别为2.42/3.97/5.39亿元，增速分别为22.56%/64.10%/35.94%。当前股价对应的PE分别为34x、20x、15x。基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外贸易冲突风险。

Sonoscape Medical has reported 1H26 revenue of RMB1,053mn (+9.2% YoY), an attributable net profit of RMB14mn (-70.7% YoY), and a recurring net profit of RMB2mn (-93.8% YoY). For 2Q26, revenue came in at RMB573mn (+7.2% YoY), with an attributable net profit of RMB25mn (-34.8% YoY, turning positive QoQ) and a recurring net profit of RMB17mn (-50.5% YoY, turning positive QoQ). Revenue growth remained solid in 1H26, driven by steady international business development and healthy expansion in new product lines such as minimally invasive surgery and IVUS. Profitability faced near-term pressure from FX gains/losses and investment in new product lines. We expect revenue to sustain steady growth and profitability to gradually recover in 2H26, supported by continued volume ramp-up of high-end new products, steady overseas expansion, and scale benefits in new businesses. Maintain BUY.
Endoscopy: new high-end products continue to ramp
1H26 endoscopy and endoscopic consumables revenue reached RMB431mn (+11.2% YoY), sustaining rapid growth. Breakdown:
1) Flexible endoscopy: We estimate 1H26 revenue grew rapidly YoY, with the HD-650 series accelerating its volume ramp and gaining entry into select top-tier hospitals both domestically/overseas. We expect the flexible endoscopy business to maintain rapid growth as HD-650 penetration deepens, the high-end scope portfolio expands, and specialty applications broaden.
2) Minimally invasive surgery: We estimate 1H26 revenue grew rapidly YoY, supported by promotion of high-end products such as the SV-M4K200. Leveraging its strengths in rigid endoscopy, flexible endoscopy and perioperative ultrasound, the company is advancing its smart operating room and multi-modality combined solutions. We expect this business to sustain rapid sales volume ramp-up.
3) Wilson: 1H26 revenue was RMB23.06mn (-14.9% YoY). We expect a gradual revenue recovery as the consumables portfolio expands and installed-base growth drives channel synergies.
Earnings forecasts and valuation
Given that new businesses such as IVUS and minimally invasive surgery are still in the early stages of volume ramp-up, their rising revenue contribution is exerting some near-term pressure on overall gross margin. This, combined with FX fluctuations creating temporary headwinds to 2026 profit, leads us to revise our 2026/2027/2028 net profit forecasts to RMB312/420/497mn (down 22/13/14% vs. prior). As a domestic leader in ultrasound and endoscopy with a broad application footprint and rising market recognition, we assign a 39x PE for 2026E (vs. consensus average of 34x for peers on Wind), deriving a target price of RMB28.68 (prior: RMB37.15 based on 40x 2026E PE).
Risks: weaker downstream product sales than we expect, slower policy progress than we expect, and FX volatility.

　　事件1：开立医疗发布2026年半年报。26H1：公司实现营业收入10.53亿元，同比增长9.24%；归母净利润0.14亿元，同比下降70.71%；扣非后归母净利润0.02亿元，同比下降93.77%。26Q2：公司实现营业收入5.73亿元，同比增长7.18%；归母净利润0.25亿元，同比下降34.83%；扣非后归母净利润0.17亿元，同比下降50.48%。
　　事件2：开立医疗发布2026年股票期权激励计划（草案）。本期激励方案拟授予698.20万份股票期权，占本激励计划草案公告时总股本1.64%，行权价格不低于20.73元/份。叠加实施中的2023年、2025年股权激励计划，有效期内股权激励涉及标的股票合计1373.68万股，占总股本3.23%。
　　主业增长放缓受医疗设备终端招标减少影响，新业务增长表现亮眼，利润承压系新产品投入与汇兑损失。收入端：26H1彩超收入5.22亿元，同比下降5.15%，内镜收入4.31亿元，同比增长11.17%，增长相对放缓主要由于终端招标减少的阶段性影响；受益于微创外科、IVUS产品线快速增长，IVUS及其他业务收入1.01亿元，同比增长279.31%；海外收入同比增长超14%。利润端：26H1毛利率60.88%，同比下降1.21pct，主因系电子内窥镜毛利率同比下降3.79pct。销售费用率32.14%，同比提升0.51pct，我们认为主要受新产品推广等费用增加所致；财务费用率2.39%，同比提升6.03pct，其中汇兑损益3955.34万元（去年同期-2120.55万元），剔除汇兑损益后，26H1业务端利润同比增长114%。
　　推出新一期股权激励计划，积极考核目标彰显长期增长信心。股权激励业绩考核指标为：2026-2029年剔除股份支付费用后的净利润目标为2.33亿元、3.42亿元、4.92亿元、5.90亿元，同比增长20.00%、46.78%、43.86%、19.92%。本期激励深度绑定核心管理人员和技术骨干，考核目标积极，经营拐点向上可期。
　　高端内镜加速临床导入，超声高端化与全球化并进。内镜：U7系列主机、支气管镜EB-UC5获NMPA批准，iEndo系列加速临床导入；超声：S80、P80系列完成升级，X11、E11系列性能持续优化，推动高端化与全球化布局持续推进。
　　微创外科与IVUS商业化表现靓丽，AI临床应用拓展。微创外科收入同比增长超40%，4K三维荧光内窥镜系统等新品持续导入；IVUS收入同比增长超120%，终端覆盖医院超800家。“设备+AI”融合持续深化，加速向临床场景延伸。
　　投资建议：主业高端化持续推进，新业务加速放量，海外稳步拓展，我们预计公司2026–2028年营业收入分别为26.47、30.71、35.84亿元，同比增长14.6%、16.0%、16.7%；归母净利润分别为2.95、4.01、5.41亿元，同比增长49.8%、35.8%、34.7%；当前股价对应PE分别为27X、20X、15X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：终端招标恢复、新品放量不及预期；海外拓展及汇率波动风险。

　　公司1H26实现收入10.53亿元（yoy+9.2%），归母净利润0.14亿元（yoy-70.7%），扣非归母净利润0.02亿元（yoy-93.8%）；其中2Q26实现收入5.73亿元（yoy+7.2%），归母净利润0.25亿元（yoy-34.8%，环比转正），扣非归母净利润0.17亿元（yoy-50.5%，环比转正）。1H26公司收入实现稳健增长，主要受国际业务稳健发展及微创外科、IVUS等新产品线良好增长支撑；利润端短期承压，主要受汇兑损益及新产品线投入影响。考虑公司高端新品持续放量、海外业务稳健拓展及新业务规模效应逐步释放，我们看好2H26收入延续稳健增长、利润端逐步修复。维持“买入”。
　　毛利率同比略降，管理及研发投入效率持续优化
　　1H26公司毛利率60.9%（yoy-1.2pct），我们推测主要受设备集采订单结构及新业务尚处放量初期影响。1H26公司销售/管理/研发费用率分别为32.1%/7.0%/21.7%（yoy+0.5/-0.1/-3.6pct），伴随收入规模增长及公司持续优化销售推广和研发资源配置，费用投入效率有望进一步改善。
　　彩超：收入保持平稳，高端化及AI持续推进
　　1H26彩超业务实现收入5.22亿元（yoy+0.3%），我们推测海外业务表现好于国内；1H26IVUS收入6571万元。我们看好板块26年稳健发展，主因：1）公司超声产品已形成覆盖高中低端、台式与便携的完整产品矩阵，在全身、妇产及介入等领域具备较强竞争力；2）高端产品持续升级，S80/P80系列持续推进高端市场渗透，X11/E11进一步完善高端便携产品布局；3）AI赋能进一步强化差异化优势，声析妇科大模型及第六代凤眼S-Fetus6.0持续提升临床效率，叠加辐射全球约170个国家和地区的成熟经销网络，有望支撑板块稳健发展。
　　内窥镜：延续较快增长，高端新品持续放量
　　1H26内窥镜及镜下治疗器具业务实现收入4.31亿元（yoy+11.2%），延续较快增长，其中：1）软镜：我们推测1H26软镜收入同比快速增长，HD-650系列加速放量，并进入部分国内外顶级医院。考虑HD-650渗透提速、高端镜种持续丰富及专科场景拓展，看好软镜业务保持较快增长。2）微创外科：我们推测1H26微创外科收入同比快速增长，SV-M4K200等高端产品持续推广，公司依托硬镜、软镜及围术期超声优势推进智荟手术室及多镜联合方案，看好业务延续较快放量。3）威尔逊：1H26收入2306万元（yoy-14.9%），伴随镜下治疗器具矩阵完善及装机增长带来的渠道协同，后续收入有望逐步恢复。
　　盈利预测与估值
　　考虑IVUS及微创外科等新业务仍处于放量初期，收入占比提升短期对整体毛利率形成一定压力，叠加汇率波动对26年利润形成阶段性扰动，我们调整公司26-28年归母净利至3.12/4.20/4.97亿元（相比26-28年前值下调22%/13%/14%）。公司为国产超声及内窥镜行业领导者，产品应用场景丰富且市场认可度持续提升，给予公司26年39xPE（可比公司Wind一致预期均值34x），目标价28.68（26年40xPE下的前值为37.15元）。
　　风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。

　　事项：
　　公司发布财报，26H1营收10.53亿元（+9.24%），归母净利润0.14亿元（-70.71%），扣非归母净利润0.02亿元（-93.77%）。26Q2营收5.73亿元（+7.18%），归母净利润0.25亿元（-34.83%），扣非归母净利润0.17亿元（-50.48%）。
　　评论：
　　分业务来看，彩超及内窥镜业务稳健增长，IVUS业务高增。1）彩超：26H1实现收入5.22亿元，同比增长0.27%，目前公司在超声产品领域已构建起完善的高中低端产品矩阵，涵盖台式超声与便携式超声两大形态，其中便携超声产品累计销售已突破数万台；2）内窥镜及镜下治疗器具：26H1实现收入4.31亿元，同比增长11.17%，其中外科业务上半年收入同比增长超过40%，同时同比减亏，软镜业务在高端镜种领域实现了超声内镜、光学放大内镜、超细内镜、刚度可调内镜等突破，填补了国内空白。3）IVUS：26H1实现收入0.66亿元，同比增长超120%，Vreader20系列三款新品已全线获批上市，涵盖推车式V20、集成式V20i和平板式V20p三种不同形态的机型，灵活满足导管室多样化的IVUS设备安装需求。
　　分地区来看，国内业务体现经营韧性，海外业务持续贡献增量。26H1公司国内业务实现收入5.17亿元，同比增长4.45%，国内医疗设备终端招标阶段性承压下公司超声、软镜、外科产品线终端中标市占率稳步上升，体现了公司综合竞争力水平提升，此外公司战略性投入的微创外科、血管内超声（IVUS）产品线也延续了良好增长态势，整体体现经营韧性。26H1公司海外业务实现收入5.36亿元，同比增长14.29%，持续贡献业绩增量。
　　“设备+AI”多元解决方案体系建设持续推进。公司在超声、内镜及心血管介入等领域持续推进AI与设备融合，智能化能力正由单项功能向扫查、质控、辅助识别等多个临床环节延伸，打造“设备+AI”的多元解决方案体系。在超声领域，公司推出凤眼S-Fetus人工智能技术，具有中晚孕切面质控及自动测量功能，并已获得AI产品注册证；内镜领域，公司独立研发的AI软件，已实现息肉检出、清洁度评分、进镜速度控制等质控功能；在心血管介入领域，公司推进“冠状动脉易损斑块智能辅助识别”等AI项目开发与应用验证，探索AI对介入诊疗的辅助价值。
　　投资建议：综合考虑公司财报业绩和费用投入节奏，我们预计公司26-28年归母净利润分别为3.0、4.0、5.1亿元（26-28年原预测值为3.7、4.3、5.0亿元），对应PE分别为27、20、16倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值114亿元，对应目标价约27元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、研发进展不及预期；2、新品放量节奏不及预期。

　　营收稳中有升，利润受汇兑损益影响。2026年上半年，公司实现营业收入10.53亿元，同比增长9.24%，归母净利润1377.63万元，同比下滑70.71%，扣非归母净利润248.52万元，同比下滑93.77%，净利润下滑主要与汇兑损益、新产品线投入相关。本期汇兑损失0.40亿元，上年同期为汇兑收益0.21亿元，剔除后利润增长显著。Q2单季度看，公司实现营业收入5.73亿元，同比增长7.18%，归母净利润2538.57万元，同比下滑34.83%，扣非归母净利润1677.53万元，同比下滑50.48%。
　　彩超收入平稳，内窥镜增长较快。2026上半年，彩超业务实现营业收入5.22亿元，同比增长0.27%；内窥镜及镜下治疗器具业务实现营业收入4.31亿元，同比增长11.17%。上半年国内医疗设备的终端招标减少，公司超声、内镜产品的国内业务收入有所下滑；公司国际业务保持稳健发展，国际业务收入占比有所提升；公司战略投入的微创外科、血管内超声（IVUS）产品线延续良好增长态势，支撑公司总体业务收入保持增长。
　　净利率短期波动，未来有望逐步提升。2026年上半年公司实现毛利率60.88%，同比下降1.21pct，实现净利率1.31%，同比下降3.57pct。销售费用率为32.14%，同比提升0.51pct；管理费用率为7.02%，同比下降0.09pct；研发费用率为21.7%，同比下降3.61pct；财务费用率为2.39%，同比提升6.03pct，主要由于汇兑损失导致。
　　发布新一期股权激励，持续加强人才激励。公司始终将人才厚度视为技术突破的基石与全球化竞争的底气，通过股权激励与职业发展双通道的长效绑定，保持了核心骨干团队的稳定与狼性。公司发布2026年股票期权激励计划草案：授予698.20万份股票期权（股本总额的1.64%），行权价格为不低于20.73元/份，涉及的激励对象共计322人，业绩考核2026-2029年剔除股份支付费用后的净利润不低于2.33、3.42、4.92、5.90亿元，2026-2030年预计股份支付费用摊销为280.95、1,032.17、681.76、393.17和155.13万元。
　　盈利预测与评级：预计公司2026-2028年的归母净利润分别为2.81亿元/3.95亿元/5.15亿元，8月28日收盘价对应PE分别为29.5倍/21.0倍/16.1倍，增持评级。
　　风险提示：研发不确定性风险、汇率波动风险、全球贸易相关风险、集采等政策风险、市场竞争加剧等风险。

　　事项：
　　公司发布财报，25年营收23.09亿元（+14.65%），归母净利润1.97亿元（+38.54%），扣非归母净利润1.80亿元（+63.41%）。26Q1营收4.81亿元（+11.79%），归母净利润-0.12亿元（25年同期为0.08亿元），扣非归母净利润-0.14亿元（25年同期为0.06亿元）。
　　评论：
　　25年公司核心产品线国内合计中标金额取得历史新高。整体来看，25年，国内医疗终端需求开始复苏，医疗设备招标普遍增长，公司超声、内镜、外科、IVUS产品在国内终端中标金额均明显增长，合计中标金额取得历史新高，各产品线在细分领域的市场排名均靠前，尤其是内镜产品线作为国产内镜龙头的地位更加巩固，市场份额位居国产第一。具体来看：1）超声：25年公司超声产品线收入同比持平，25年公司对高端平台S80/P80系列进行了深入的技术升级和功能完善，提升了高端产品的核心竞争力和高端市场份额；2）消化内镜：25年公司消化内镜产品线收入同比增长30%，25年公司的4KiEndo智慧内镜平台HD-650实现稳定量产上市，iEndo系列4K智慧内镜平台是业内首款同时融合了内置AI成像功能与外置AI辅助诊断模块的产品，提升了公司消化内镜业务板块竞争优势；3）微创外科：25年公司微创外科产品线收入同比增长30%+，公司围绕医疗机构外科手术科室的临床需求，已构建起以硬式内窥镜为核心业务驱动、以围术期超声和软式内窥镜形成专科解决方案、以智荟手术室建设精准诊疗中心的完整业务体系；4）心血管介入：25年公司IVUS产品线同比增长200%+，25年公司IVUS国内临床植入量已经跻身行业前列，医院临床反馈良好，累计导入医院近800家。
　　26Q1公司收入增长稳健，利润受汇兑及股权激励费用影响阶段性承压。收入端，26Q1公司超声产品线收入基本持平，内镜产品线收入增速20%+（26Q1公司HD-650系列产品市场推广情况良好，连续中标多个大型项目，26Q1中标量已超25年全年），微创外科产品线收入增速20%+，IVUS产品线收入增速90%+，同时公司超声、内镜在国内市场26Q1中标市场份额，相较25Q1均有所提升，公司预计全年市占率将继续增长。利润端，26Q1净利润同比下滑，主要系受到汇兑损益影响，26Q1欧元、美元兑换人民币的汇率显著下降，公司境外业务的外币收入产生汇兑损失2000万元左右，剔除汇兑损益及股权激励的股份支付费用1000万影响，26Q1公司净利润同比增幅较大，此外，26Q1属于公司业务的传统淡季，收入占全年比重不高，在费用固定支出的情况下，各项费用率相对较高。
　　投资建议：综合考虑公司财报业绩和费用投入节奏，我们预计公司26-28年归母净利润分别为3.7、4.3、5.0亿元（26-27年原预测值为4.1、5.4亿元），对应PE分别为26、22、19倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值125亿元，对应目标价约29元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、产品线增速不达预期；2、新产品上市进度不达预期。

　　事件：开立医疗发布2025年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入23.09亿元，同比增长14.65%；实现归母净利润1.97亿元，同比增长38.54%；实现扣非归母净利润1.80亿元，同比增长63.41%；实现经营现金流净额-0.48亿元。2026年第一季度，公司实现营业收入4.81亿元，同比增长11.79%；实现归母净利润-0.12亿元，同比下降243.78%；实现扣非归母净利润-0.14亿元，同比下降338.24%；实现经营现金流净额-1.40亿元。
　　内镜稳步放量，新品实现高增长。分业务，2025年，公司彩超营收12.37亿元，同比+4.52%，毛利率56.36%，同比-5.46pp；内窥镜及镜下治疗器具营收10.14亿元，同比+27.42%，毛利率68.56%，同比+1.98pp，其中超声产品线同比持平，消化内镜产品线同比增长30%，微创外科产品线同比增长超过30%，IVUS产品线同比增长超过200%；同时，2025年公司超声、内镜、外科、IVUS产品在国内终端中标金额均明显增长，合计中标金额取得历史新高，各产品线在细分领域的市场排名均靠前，尤其是内镜产品线作为国产内镜龙头的地位更加巩固，市场份额位居国产第一。2026年第一季度，公司超声产品线基本持平，内镜产品线增速超过20%，微创外科产品线增速达到20%以上，IVUS产品线增速超过90%；同时，公司超声、内镜在国内市场一季度中标市场份额，相比上年同期均有所提升，公司预计全年市占率将继续增长。分地区，2025年，公司国内营收11.69亿元，同比+12.04%，毛利率64.10%，同比-5.67pp；国外营收11.40亿元，同比+17.46%，毛利率59.81%，同比+2.47pp。
　　盈利预测与评级：我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为3.45亿元、4.49亿元、5.61亿元，同比增长75.0%、30.1%、24.9%，对应2026年5月15日收盘价，PE为28.9、22.2、17.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期，产品放量不及预期风险，行业竞争加剧风险，研发进展低于预期风险，整合提效不及预期等。