2025年上半年公司实现收入9.20亿元（+23.48%），归母净利润0.72亿元（-26.54%），扣非归母净利润0.60亿元（-11.82%）。公司加强销售回款管理，优化资金使用效率，受益于战略客户回款情况良好，合作项目持续推进，2025年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为4.67亿元，较去年同期增长240.62%；期末合同负债为1.14亿元，同比增长103.27%；上半年，公司CDMO业务新签订单金额同比增长19.88%。
　　25H1药物研究阶段的产品和服务营业收入1.54亿元（-7.59%），主要受限于前南京研发中心场地及人员规模等资源限制，其中：分子砌块（用于药物发现）收入1.36亿元（-4.71%）；化学研发服务（CRO）收入0.18亿元（-24.69%）。TPD、ADC、放射性核素偶联药物（RDC）及非天然氨基酸（UAA）等新化学实体类分子砌块收入同比增长7.24%。
　　25H1药物开发及商业化阶段的产品和服务营业收入7.65亿元（+32.27%），其中：分子砌块（用于药物开发和生产）收入2.17亿元（-8.80%）；药物开发和生产服务（CDMO）收入5.48亿元（+60.92%）。公司持续优化CDMO业务的区域市场战略，新组建欧洲销售团队，强化日韩区域销售领导能力；强化GMP生产及交付能力，2025年2月，晖石生产基地503多功能商业化GMP车间投入使用；晖石生产基地服务的GMP项目数量同比增长18%；持续加强小分子制剂的研发与生产能力建设，两个PPQ阶段的项目正处于注册审评过程中，2026年有望转化为商业订单。
　　盈利预测与评级：考虑到公司现阶段战略目标聚焦于收入规模扩张、战略客户与重点项目培育以及加大导入型业务资源倾斜，收入加速增长，利润短期承压，长期有望可持续发展。我们预计公司2025-2027年收入分别为19.31/22.87/27.47亿元，同比增长14.4%/18.4%/20.1%；归母净利润分别为1.81/2.21/2.98亿元，同比增长-17.7%/22.3%/35.0%。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，产能建设不及预期，客户拓展不及预期。

　　事件：公司公布2025年三季报，2025年前三季度实现收入14.19亿元，同比增长25.81%；归母净利润1.13亿元，同比下降13.96%；扣非归母净利润0.88亿元，同比增长0.49%。单季度看，2025年Q3收入4.99亿元，同比增长30.36%；归母净利润0.41亿元，同比增长23.54%；扣非归母净利润0.29亿元，同比增长41.85%。
　　CDMO业绩和订单稳健增长，CRO服务略有承压。2025年前三季度公司药物开发及商业化阶段的产品和服务收入11.79亿元，同比上升34.91%；前三季度CDMO新签订单金额同比增长15%，其中多肽（含非天然氨基酸）、ADC等新业务订单金额增长超过100%，持续强化后端客户开拓。2025年前三季度药物研究阶段的产品和服务收入2.35亿元，同比下降7.11%。公司战略聚焦战略客户和重点项目培育，加大技术服务等成本端投入，2025年前三季度毛利率30.95%，同比下降8.77pct，其中Q3毛利率30.77%，环比呈现稳定趋势，未来公司将加强成本控制和提高运营效率，毛利率将逐步恢复至理想水平。
　　加大全球大药企的深度合作，客户收入高速增长。目前公司重点布局全球大药企客户，CDMO业务实现较快增长，2025年前三季度来自大型跨国制药企业收入5.14亿元，同比增长68.10%；来自中小生物医药公司等客户收入9.05亿元，同比增长10.10%。2025年上半年北美客户收入4.85亿元，同比增长8.65%；欧洲客户收入1.34亿元，同比增长109.98%；中国客户收入2.61亿元，同比增长25.00%。2025年2月晖石生产基地503多功能商业化GMP车间投入使用，新增反应釜体积190.60m，为临床后期和商业化生产提供产能保障。
　　盈利预测与投资建议：药石科技基于自主设计和合成的新颖分子砌块，逐步发展到后期中间体、原料药和制剂的工艺开发和生产服务，覆盖创新药项目全生命周期。我们预计2025-2027年公司营业总收入分别为19.63亿元、23.38亿元、27.69亿元，归母净利润分别为1.77亿元、2.34亿元、3.04亿元，对应EPS分别为0.76元、1.00元、1.30元，对应2025年11月14日收盘价，PE为53.9倍、40.7倍、31.4倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：需求下降风险、政策变化风险、核心技术人员流失风险、汇率风险等。

　　事项：
　　公司发布25Q3财报，单季实现营收4.99亿元，同比增长30.36%，实现归母净利润0.41亿元，同比增长23.54%，扣非归母净利润0.29亿元，同比增长41.85%。2025年前三季度收入14.19亿元，同比增长25.81%，归母净利润1.13亿元，同比下降13.96%，扣非归母净利润0.88亿元，同比增长0.49%。
　　平安观点：
　　收入保持较快增长，订单保障持续性。25年前三个季度收入增长逐季加速，其中来自MNC药企收入5.14亿元（yoy+68.10%），来自中小药企收入9.05亿元（yoy+10.10%）。该增长结构是创新药整体环境及公司大力开发MNC的主动战略共同作用的结果。前三季度公司CDMO新签订单金额同比+15%，为明年增长延续提供保障。
　　盈利提升空间大，有望多途径改善。25Q3单季公司综合毛利率为30.77%（yoy-6.71pct，qoq-0.97pct），归母净利率为8.19%（yoy-0.45pct，qoq+0.29pct），尚处于相对较低水平。后期公司将在成本控制与战略发展之间保持动态平衡，持续强化成本管控措施，提升运营效率，推动毛利率恢复至理想水平。
　　维持“推荐”评级。维持之前盈利预测，2025-2027年盈利预测为归母净利润1.72、2.28、2.97亿元。公司体系建设趋于成熟，预期随着医药投融资环境逐步改善，公司业绩能够较快得到修复，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）公司来自欧美的业务占比较大，地缘政治可能影响业务承接；2）创新药产业链受宏观经济及投融资周期影响，周期的波动可能影响公司发展速度；3）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。

　　事项：
　　公司发布中报，上半年实现营收9.20亿元（+23.48%），实现归母净利润0.72亿元（-26.54%），扣非后归母净利润为0.60亿元（-11.82%）。
　　平安观点：
　　上半年公司前端业务（药物研究）实现收入1.54亿元（-7.59%），其中砌块收入1.36亿元（-4.71%），化学研发服务（CRO）收入0.18亿元（-24.69%）；后端业务（药物开发及商业化）实现收入7.65亿元（+32.27%），其中砌块收入2.17亿元（-8.80%），CDMO收入5.48亿元（+60.92%）。由于目前公司的战略目标聚焦于收入规模扩张、战略客户与重点项目培育，加大对技术服务、CMC业务的资源倾斜，故本期营业成本增幅高于营业收入增幅。上半年，公司前端业务毛利率为57.29%（-7.45pct），后端业务毛利率为25.69%（-8.30pct）。
　　2025H1，海外创新药投融资环境企稳，国内新药授权（License-out）交易活跃度提升，公司CDMO业务新签订单金额同比增长19.88%。公司整体项目重心向后端转移，上半年服务的早期项目超1100个，临床3期及商业化项目数53个（上年同期分别为1200+个，35个）。后期项目的增加有助于提升公司收入规模。
　　强化回款细化运营，深化MNC合作。公司1）加强销售回款管理，优化资金使用效率，上半年公司经营活动净现金流共计4.67亿元（+240.62%）；2）深化MNC合作，上半年公司来自MNC药企的收入共计3.67亿元（+69.73%），一定程度上强化了业务的可持续性。
　　维持“推荐”评级。由于晖石车间的折旧摊销以及低价订单对利润有一定影响，调整2025-2027年盈利预测为归母净利润1.72、2.28、2.97亿元（原预测2025-2026年归母净利润为2.53、3.10亿元）。公司体系建设趋于成熟，当前晖石车间折旧摊销对利润影响大，预期随着医药投融资环境逐步改善，公司业绩能够较快得到修复，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）公司来自欧美的业务占比较大，地缘政治可能影响业务承接；2）创新药产业链受宏观经济及投融资周期影响，周期的波动可能影响公司发展速度；3）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。