减值计提拖累业绩，期待24年迎来边际改善
　　23年公司实现营业收入79.44亿元，同比+3.7%，实现归母净利润-3.38亿元，同比-289.47%，扣非归母净利润-4.28亿元，同比-1091.66%，全年业绩显著承压，我们认为主要由于23年公司计提了较多的信用减值损失。分季度看，23Q4、24Q1公司营业收入分别为17.04、14.85亿元，同比分别-0.03%、-20.4%，归母净利润-4.2、0.53亿元，同比分别-366%、-9.2%。近期成都、长沙等地产限售逐步放开，我们预计有望带动地产销售数据回暖，公司有望持续受益。
　　防水涂料&施工稳步增长，原材料降级或带动盈利能力改善
　　23年防水卷材、防水涂料、防水工程施工分别实现营收42.0、18.9、14.7亿元，同比分别-3.1%、+12.7%、+11.1%，毛利率分别为18.2%、31.6%、14.2%，同比分别-0.6、+5.6、-7.6pct，23年防水材料产销量分别为5.34、5.69亿平米，同比分别+16.7%、+20.1%。24年原材料价格保持下降趋势，以华东地区沥青价格为例，24Q1重交沥青、SBS改性沥青均价分别为3817、4350元/吨，同比分别-3.4、-5.2%，环比-1.5%、-2.2%，24Q2同比仍呈下降趋势。
　　若后续沥青降价趋势延续，则我们预计毛利率或具备较好的提升基础。
　　费用控制能力有待提升，现金流仍有改善空间
　　23年公司毛利率为21.2%，同比-0.04pct，24Q1毛利率为23.8%，同比+2.22pct。23年期间费用率为16.85%，同比+0.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.26、-0.05、-0.46、+0.05pct。24Q1期间费用率同比+2.21pct，我们认为主要由于收入下滑较多导致费用未能有效摊薄。23年公司资产及信用减值损失合计8.23亿元，同比多损失5.61亿元，综合影响下净利率为-4.31%，同比-6.63pct。23年公司CFO净额为1.92亿元，同比少流入0.43亿元，主要系公司原材料采购支付的现金增加所致。收现比同比+4.88pct至104.01%，付现比同比+8.55pct至109.33%。
　　关注中长期市占率提升，维持“买入”评级
　　当前防水行业内集中度仍然较低，我们预计防水新规后公司有望凭借渠道优势不断提升市占率。考虑到公司23年计提较多减值损失导致业绩显著承压，我们预计公司24-26年归母净利润为2.1、3.0、3.9亿元（24-25年前值为3.7、4.6亿元），近期地产利好政策频出，若后续地产销售数据有所改善，则我们认为公司业绩仍具备较好的增长基础，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动，地产链景气度下行超预期，业务结构调整进度不及预期。

　　公司发布三季报。2023年前三季度，公司实现营收62.41亿元（+4.77%），归母净利润0.82亿元（-69.44%），扣非归母净利润0.08亿元（-95.73%）；第三季度，公司实现营收19.04亿元（+4.86%），归母净利润0.21亿元（-9.96%），扣非归母净利润-0.46亿元。
　　收入持续增长，毛利率有所恢复，销售费用率有所提升。公司前三季度收入延续了增长态势，我们认为这是公司持续加大渠道建设，开发培育经销商客户，不断下沉市场，提高地级和县级城市覆盖率的结果。毛利率来看，前三季公司毛利率为21.19%，同比下滑0.42cpt，第三季度毛利率为21.35%，同比提升2.37pct，第三季度的毛利率提升主要系沥青等原材料价格同比下跌。从费用率来看，各项费用率基本维持稳定，仅销售费用率变动较大，前三季度销售费用率为7.05%，同比提升1.08pct，我们认为主要是公司进一步加大渠道建设和营销所致。
　　信用减值拖累公司业绩。2023年前三季度公司信用减值损失为2.89亿元，去年同期为1.01亿元，第三季度信用减值损失为1.34亿元，去年同期为0.01亿元。减值损失主要是公司部分营收款项账龄变长，导致计提的坏账准备增加。
　　回购股份彰显管理层对公司未来发展信心。10月30日晚，公司发布公告称拟用不低于0.5亿元不高于1.0亿元，回购价格不超过11元/股对公司股份进行回购。股份回购表现了管理层对公司价值的判断和未来可持续发展的坚定信心，增强了投资者信心。
　　投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为81.88、95.52和113.55亿元，归母净利润分别为0.64、4.42和6.79亿元，对应PE分别为123.68、18.01和11.72倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求减弱，行业竞争加剧，沥青等原材料价格上涨。

　　23年实现收入/归母净利同比+3.7%/-5.2亿元，维持“增持”
　　科顺股份发布年报，23年实现营收79.44亿元（yoy+3.70%），归母净利-3.38亿元（yoy-5.16亿元），扣非净利-4.28亿元（yoy-4.71亿元）。其中Q4实现营收17.04亿元（yoy-0.03%），归母净利-4.20亿元（yoy-3.3亿元）。考虑到新开工仍偏弱，我们调整公司2024-2026年EPS预测分别为0.19/0.29/0.43元（前值2024-2025年0.35/0.53元）。考虑到公司大额计提信用减值后，24年有望轻装上阵，给予公司24年27xPE（可比公司22.4x），目标价5.15元（前值7.6元），维持“增持”评级。
　　全年成本侧原材料价格偏弱，综合毛利下滑或主因工程业务拖累
　　23年公司防水卷材/防水涂料/防水工程业务分别实现收入42.01/18.94/14.70亿元，同比-3.11%/+12.70%/+11.10%，卷材业务收入同比有降或主因新开工同比仍偏弱影响，需求平淡导致行业竞争激烈，产品价格下行。23年毛利率21.17%，同比-0.04pct，其中防水卷材/防水涂料/防水工程业务毛利率为18.16%/31.61%/14.18%，同比-0.63/+5.61/-7.63pct；23Q4毛利率21.11%，同/环比+1.30/-0.24pct。23全年，成本侧原材料价格偏弱，据Wind，23全年/23Q4沥青均价同比-6%/-9%。
　　大幅计提信用减值损失，24年有望轻装上阵
　　23年期间费用率16.85%，同比+0.80pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为7.91%/3.88%/4.02%/1.04%，同比+1.26pct/-0.05pct/-0.46pct/0.05pct，23年归母净利率-4.25%，同比-6.58pct；23Q4为-24.6%，同/环比-19.3/-25.8pct，主因公司进一步对高风险地产客户应收账款计提减值损失，合计信用减值损失7.62亿元。同时对存货、合同资产、抵债房产等计提资产减值损失0.61亿元。23年末公司资产负债率/有息负债率62.88%/31.70%，同比+7.33/+12.25pct。23年经营净现金流1.92亿元，同比-18.47%，其中23Q4为10.40亿元，同比+10.1%。
　　24Q1收入/归母净利同比-20.4%/-9.2%，24年拟进行中期分红
　　24Q1实现收入/归母净利14.85亿元/0.53亿元，同比-20.43%/-9.20%。24Q1毛利率/归母净利率23.81%/3.55%，同比+2.22pct/+0.44pct，或主因原材料价格进一步同环比回落，沥青24Q1均价同比/环比—3.3%/-2.0%。24Q1期间费用率18.46%，同比+2.21pct。24Q1经营净现金流-9.77亿元，同比-3.2亿元。23年由于大额计提减值损失导致亏损，公司计划不派发现金分红，但拟于2024年半年度结合未分配利润与当期业绩进行现金分红。
　　风险提示：下游地产开工持续偏弱；原材料价格大幅上涨。