事件
　　2025年10月29日，华致酒行发布2025年三季报。
　　2025Q1-Q3总营业收入51.64亿元（同减34%），归母净利润-1.99亿元（同减218%），扣非净利润-2.39亿元（同减260%）。
　　其中2025Q3总营业收入12.14亿元（同减36%），归母净利润-2.55亿元（同减2113%），扣非净利润-2.72亿元（同减2394%）。
　　投资要点
　　计提存货减值，净利润亏损
　　2025Q3毛利率同减7pct至1.72%；销售/管理费用率分别同比-0.4pct/+1pct至5.18%/2.54%，销售费用率下降主要系销售人员数量减少随之职工薪酬费用同比下降所致；净利率同减22pct至-21.54%，主要系本期计提的存货跌价准备增加所致。
　　行业需求承压，向内挖掘调整经营效率
　　由于经济形势的变化及政策的影响，市场消费需求下降，同时名酒价格承压，2025Q1-Q3公司共计提货跌价准备3.25亿元，致使净利润出现亏损。后续公司持续优化经营，深化“3.0门店”升级战略，创新性融合“名酒+高档餐饮+文娱生态”多元元素，针对差异化客户需求，公司通过优化产品供应链体系强化赋能，向内挖掘调整。
　　盈利预测
　　我们认为公司供应链服务平台的搭建有利于稳固核心竞争力，同时三大渠道业态满足多元消费需求与环境。短期行业需求整体承压，公司作为渠道商利润调整较多。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为-0.36/0.38/0.44元（前值为0.26/0.42/0.60），当前股价对应PE分别为-56/53/45倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、自营产品增长不及预期、保真风险等。

　　事件：
　　公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入39.49亿元，同比减少33.55%；实现归母净利润0.56亿元，同比减少63.75%；实现扣非归母净利润0.33亿元，同比减少76.03%。根据计算，2025Q2实现营业收入10.98亿元，同比减少39.36%；实现归母净利润-0.29亿元，同比减少215.37%；实现扣非归母净利润-0.42亿元，同比减少526.17%。
　　白酒需求低迷，进口葡萄酒营收逆势增长
　　分产品看，25H1白酒/进口葡萄酒/烈性酒/其他业务营收分别为36.32/2.47/0.27/0.44亿元，分别同比变化-34.98%/+10.96%/-36.84%/-52.94%。营收下滑主要受到宏观经济环境走弱和居民消费意愿下降的影响，整体酒类需求偏弱。白酒行业处于深度调整阶段，价格和销量均承压，公司作为渠道商受影响较大。
　　毛利率下滑叠加减值损失，净利率有所下降
　　25H1白酒/进口葡萄酒/烈性酒/其他业务毛利率分别为8.70%/18.62%/-2.27%/51.56%，分别同比变化-0.66pct/-8.41pct/-0.76pct/+6.58pct。25Q2销售费用率/管理费用率分别同比变化-1.81pct/+0.34pct。25Q2公司净利率为-2.66%，同比减少4.06pct。公司计提了存货跌价准备，25Q2资产减值损失4244万元，对净利润形成拖累。
　　风险提示：宏观经济恢复不及预期，渠道动销改善不及预期，资产减值损失超预期。

　　白酒消费人群结构逐渐年轻化，即时零售渠道大有可为。公务员禁酒令下，商务宴席场景占比降低，亲友朋友聚会、深夜小酌、露营微醺等场景占比提升，也意味着消费者更注重白酒购买的即时性。此外，白酒消费人群结构在变化，开始趋向年轻化，甚至部分00后也开始了解白酒。根据美团闪购数据，2024年白酒即时零售交易规模同比增长超100%；其酒水订单配送地点30%为用户就餐的餐饮店，说明部分消费者已形成餐饮场景即时购酒的习惯。美团闪购白酒用户多数是80/90/95后，这类消费者对于即兴、快捷具备明显偏好，未来白酒即时零售渠道大有可为。
　　即时零售对白酒企业数字建设、门店渠道布局提出要求，消费价位带存在升级现象。贵州茅台、泸州老窖、五粮液、洋河等头部酒企纷纷入局即时零售渠道，或是通过自有门店进行。例如泸州老窖“小时达”店铺采用“直播+即时零售”模式，后台自动匹配3公里内形象店进行产品配送。即时零售对于白酒企业提出几个要求：1、数字化建设能力强大；2、门店布局数量多且区域广泛；3、门店保真。这些要求意味着数字化建设能力不足的小企业可能被末端淘汰、全国化酒企在门店渠道布局方面存在优势。目前即时零售主流价位带为中低端白酒产品，但24年美团闪购500元以上的中高端产品占比提升至35%，说明即时消费群体存在消费升级需求。
　　华致酒行门店渠道布局广泛，“保真”解决消费者痛点，在即时零售渠道具备天然优势。华致酒行积极拥抱即时零售渠道，推动微信小程序、美团、京东、饿了么、抖音小时达、淘宝闪购等平台开展业务。华致酒行在全国范围内拥有2000家门店和3万多个终端服务网点，覆盖国内大部分核心城市，具备门店渠道布局优势。此外，公司和头部白酒企业保持长期稳定的合作关系，确保产品真实性；多年来公司持续打造“保真”品牌形象，能够解决消费者对白酒真实性质疑的痛点。
　　根据公司25年一季报，对25-26年下调收入、毛利率。我们预测公司2025-2027年每股收益分别为0.29、0.50、0.57元（原预测25-26年为0.81、1.04元）。我们维持FCFF估值法，得到公司权益价值为84亿元，对应目标价20.14元，维持买入评级。
　　风险提示
　　供应商合作关系不稳定、经济复苏不及预期、下游渠道管理不当风险。

　　事件：公司发布《2025年第三季度报告》，前三季度实现营业收入51.64亿元，同比-34.1%；实现归母净利润-1.99亿元，同比-218.5%；实现扣非归母净利润-2.39亿元，同比-260.0%。分季度看，25Q3实现营业收入12.14亿元，同比-35.7%；实现归母净利润-2.55亿元，同比-2112.58%；实现扣非归母净利润-2.72亿元，同比-2393.9%。
　　政策影响延续，公司积极调整，轻装上阵蓄力未来。25Q3场景需求持续承压致公司收入下滑，同时因名酒价格大幅波动，在谨慎会计处理下前三季度合计计提约3.25亿元存货跌价准备，导致净利润大幅回落；但由于公司大量收藏产品未做出售打算，我们认为经营面的实际影响相对有限。同时，公司持续深化经营质量调整，多项指标已呈现好转：存货优化工作成效显著，25Q3库存降至23.57亿元，同比减少32.0%；负债结构同步改善，25Q3负债率为40.8%，较年初下降13.29pct；现金流状况大幅好转，25Q3经营性现金流净额4.39亿元，同环比均实现转正。整体来看，公司在行业深度调整阶段不断夯实内功，为后续行业回暖做好充分准备。
　　Q3因一次性确认约2.69亿元存货跌价准备，公司净利润转负。1）利润端，25Q3公司实现毛利率1.7%，同比-6.78pct；2）费用端，25Q3公司销售/管理/财务费用率分别为5.2%/2.5%/0.3%，分别同比-0.36/+0.71/-0.49pct，主要因销售团队进一步精简以及贷款余额减少所致。公司三季度一次性计提2.67亿元存货跌价准备，致净利润转负。综上，公司25Q3实现归母净利润率为-21.0%，同比-21.66pct。
　　公司今年积极推进门店布局策略调整，重点打造华致优选新业态，作为对现有渠道网络深度与密度的战略补充。未来将逐步整合需转型的经销商与门店，构建集供应链服务与运营辅导于一体的生态平台。在运营模式上，该业态虽重视门店覆盖以保障服务效率与响应速度，但区别于常规即时零售逻辑，仍聚焦于高质量客户群体，强调用户价值与客单价，而非单纯追求用户规模。此外，华致优选以区域化思路推进运营，通过构建区域供应链体系实现轻量化布局，并引入优质潮饮等产品组合，打造差异化流量入口。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2026年实现营业收入61.59/64.86亿元，同比-34.9%/+5.3%；预计2025-2026年实现归母净利润-1.84/1.05亿元，同比-514.5%/+156.9%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。

　　事件：公司发布2025年半年度报告。
　　2025Q2实现营收10.98亿元（同比-39.36%）；实现归母净利润-0.29亿元（同比-215.37%）；实现扣非归母净利润-0.42亿元（同比-526.17%）。
　　行业深度调整，公司经营阶段性承压。25H1公司白酒/葡萄酒/进口烈性酒/其他主营业务营收分别为36.32/2.47/0.27/0.44亿元，同比-34.98%/+10.96%/-36.83%/-52.94%。葡萄酒业务逆势增长主要系公司深化与奔富合作，成为蔻兰山系列独家代理。
　　“华致酒行+华致名酒库+华致优选”三足鼎立，多元业态满足多元需求。25H1公司优化门店运营模式，构建“华致酒行+华致名酒库+华致优选”三大门店业态，其中华致优选门店目前长沙、南京等地已有门店投入运营。
　　名酒批价回落毛利率阶段承压，存货减值影响表观利润。25Q2公司毛利率7.87%（同比-2.68pcts）、销售费用率5.08%（同比-1.81pcts）、管理费用率2.64%（同比+0.34pcts）、归母净利率-2.66%（同比-4.06pcts）。25Q2经营性净现金流-3.01亿元（同比+38.05%）。25Q2末公司存货为28.22亿元（同比-4.43%），预付款9.39亿元（同比-49.30%）。
　　公司顺应渠道&需求变化趋势，对产品、渠道开启全方位调整，产品上在坚守高端名酒的同时注重性价比产品布局，渠道上以酒行3.0+酒库+华致优选三箭齐发，顺应多层次需求，25年渠道、产品、组织全方位改革有望逐步发力，期待拐点来临。考虑当前行业仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计25-27年公司营业收入81.58/87.78/92.05亿元（前值为99.10/106.70/111.92亿元），归母净利润0.39/0.80/1.29亿元（前值为1.30/1.76/2.31亿元），对应PE分别为222X/109X/67X，调整为“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变化，消费疲软，经济活跃度不足，新品推广不及预期，库存减值风险。

　　事件：公司发布《2025年半年度报告》，25H1实现营业收入39.49亿元，同比-33.6%；实现归母净利润5621万元，同比-63.8%；实现扣非归母净利润3298万元，同比-76.0%。单季度来看，25Q2实现营收10.98亿元，同比-39.4%；实现归母净利润-2919万元；实现扣非归母净利润-4204万元。
　　行业持续调整，公司注重提升经营质量，现金流回暖。25H1行业需求端相对疲软，库存压力整体上升，叠加政策端影响，公司25Q2收入（-39.4%）较Q1（-31.0%）下滑程度增加。价格方面亦同步承压，上半年名酒批价回调幅度放大，带动公司存货资产出现减值：25H1公司累计计提资产减值5577万元，同比24H1（395万元）环比25Q1（1333万元）均大幅上升，导致Q2利润端转负。公司主动应对，调整优化库存结构并降低负债水平，库存从年初的32.59亿元减少到28.22亿元，经营性净现金流由24H1的-6019万元转正为1.17亿元。
　　内部精简整合管理提质，费用端大幅下降。毛利端，25H1公司综合毛利率为9.7%，同比-0.78pct，其中25Q2毛利率为7.9%，环比-2.57pct，酒产品价格下行仍是主要原因。费用端，25H1销售/管理/财务费用率分别为4.79%/1.66%/0.50%，期间费用率6.95%同比-0.18pct，公司优化部分销售/管理人员提高人效，整体费用率控制平稳。综上，公司25H1归母净利润率为1.4%，同比-1.19pct。
　　灵活调整门店战略布局即时零售，开发轻量化新品推动品牌潮流化。
　　25H1，公司积极调整门店布局策略，建立“华致酒行+华致名酒库+华致优选”三大门店业态协同，其中“华致酒行”坚持“3.0门店”升级战略，聚焦高档餐饮与文娱生态的社交场景，持续打造高端门店标杆；“华致名酒库”作为新零售共享平台领跑大众消费；“华致优选”轻量化运行降低门槛，依托与美团/京东等线上平台合作，将连锁门店转换为前置仓，实现最快15分钟送达，抢抓即时性消费需求快速成长趋势。同时公司建设以服务为中心的供应链平台体系，与各大酒企合作推出一系列轻量化、年轻化的产品，满足消费者多元化需求，使品牌形象向“潮”发展。2024年，公司与富邑集团战略合作升级，独家代理奔富蔻兰山系列，进一步强化了在葡萄酒品类的布局优势；2025H1，该系列产品实现销售收入2.47亿元，同比增长11.0%。自2024年下半年以来，公司内部推行“去库存、促动销、稳价格、调结构、强团队、优模式”十八字方针，多维度推进改革，后续成效有望随行业周期回暖逐步显现。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2026年实现营业收入80.34/84.71亿元，同比-15.1%/+5.4%；预计2025-2026年实现归母净利润0.72/1.25亿元，同比+62.1%/+73.1%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。