事件：2025年公司实现营收58.95亿元（yoy-37.71%），实现归母净利润-3.69亿元（yoy-929.74%），实现扣非归母净利润-4.41亿元（yoy-1850.71%）。2026Q1公司实现营收22.14亿元（yoy-22.37%），实现归母净利润0.53亿元（yoy-37.89%），实现扣非归母净利润0.53亿元（yoy-29.97%）。
　　2025年营收承压、大额减值致亏，但主动去库存成效显著。营收回落主因行业持续低迷及主销名酒市场价格下降；亏损主要源于审慎计提资产减值损失3.05亿元（其中存货跌价准备3.02亿元）。公司主动加大去库存力度，年末存货较年初下降27%至23.83亿元，预付账款同步压降52%至6.86亿元。经营性现金流净额逆势增长72%至7.52亿元，资产负债率下降13pct至41.26%。虽然短期报表承压，但库存结构优化、财务杠杆降低，增强了公司抵御行业持续波动的能力。
　　毛利率阶段性走低，费用管控及人员优化初见成效。2025年公司毛利率/归母净利率分别为6.19%/-6.26%，分别同比-2.81/-6.73pct，盈利能力下滑主要受名酒价格倒挂及存货跌价准备计提增加影响。2025年销售费用率为4.99%（yoy-0.39pct），管理费用率为2.18%（yoy+0.54pct），财务费用率基本持平。公司持续优化薪酬与人员结构，加大低产出人员裁撤力度，销售人员由年初的925人精简至年末的654人，费用管控效果显现。2026Q1销售/管理费用率分别为3.65%/1.17%，同比下滑1.03/0.11pct。
　　2026Q1业绩延续承压态势，减值影响大幅收窄。2026Q1实现营收22.14亿元（yoy-22.37%），降幅较2025年全年有所收窄；实现归母净利润0.53亿元（yoy-37.89%），利润端仍然承压。2026Q1存货为17.85亿元（yoy-37.58%），经营性现金流净额达7.22亿元（yoy+72.77%）。未来随着市场行情趋稳和库存良性化，存货跌价对报表的影响预计较小。
　　战略升级明确，“华致优选”成为核心增长极，开店加速。公司围绕“去库存、促动销、稳价格、调结构、优模式、强团队”工作主线，向“从真的华致到潮的华致、数智化的华致”战略升级。三大业态协同发展：华致酒行定位高端、华致名酒库定位大众、华致优选定位社区下沉（“80㎡小店+即时零售”，15-30分钟送达）。2025年新增门店417家，其中华致优选200多家；2026年规划华致优选开店1000家，并将继续招募区域运营商，深耕重点市场。2026年3月，华致酒行经“专家选品+万人评测”推出覆盖浓、清、酱、兼四大香型的华致优选自有品牌，同步构建了集产品、门店、供应链、数字化于一体的完整生态系统。此举标志着公司从“卖名酒”向“卖好酒”战略升级，帮助传统烟酒店转型，破解行业K型分化困境。
　　行业调整期渠道加速整合，公司作为流通平台有望受益于集中度提升。此轮调整周期较长，但名酒品牌根基稳固、以消费者为中心及厂商融合的品牌表现更佳。上游酒企渠道去库存压力较大为渠道整合提供窗口，传统烟酒店在品牌力、供应链方面具有天然短板，品牌化、连锁化是必然趋势。公司定位服务平台，满足中高端人群一站式用酒需求，有望在渠道重构中提升份额。
　　投资建议：公司2025年大额减值风险已基本释放，经营端在去库存和现金流改善方面取得积极进展，负债率持续下降，华致优选新品类有望贡献增量。作为精品酒水流通龙头，公司正加速转型，我们预计公司2026-2028年实现营收57.52/63.44/67.97亿元，分别同比增长-2%/10%/7%；实现归母净利润0.28/0.72/1.18亿元，分别同比增长108%/156%/63%；对应PE估值分别为204/80/49X，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费修复不及预期；白酒价格走势不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；自有品牌推广不及预期。

　　事件：华致酒行发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收58.95亿元，同比-37.7%；实现归母净利润-3.69亿元，同比转负；其中25Q4实现总营收7.32亿元，同比-55.2%，实现归母净利润-1.70亿元，同比亏损放大。26Q1公司实现总营收22.14亿元，同比-22.4%；实现归母净利润0.53亿元，同比-37.9%；实现扣非归母净利润0.53亿元，同比-30.0%。
　　名酒价格下滑，公司大幅计提存货跌价，利润端承压。25H2以来场景持续承压，叠加名酒价格下降致公司收入下滑，基于谨慎处理原则，公司在25Q3集中计提约2.69亿元资产减值损失（主要是存货跌价准备），致当年利润受到较大影响；由于减值估计较为充分，25Q4及26Q1未出现进一步减值影响。
　　25年公司将去库存、稳现金流作为首要工作。自24年底重点开启库存优化工作以来，公司库存从24年末的32.59亿元减少到26Q1的17.85亿元，低效库存大量减少，周转率提升。现金流方面显著改善，公司25年/26Q1经营净现金流分别为7.52/7.22亿元，同比+72.3%/+72.8%。
　　有息负债减少，资产结构优化。费用端，25年公司期间费用率为7.7%，同比+0.11pct；其中销售/管理/财务费用率分别为5.0%/2.2%/0.5%，同比-0.39/+0.54/-0.03pct。26Q1公司期间费用率为5.0%，同比-1.24pct；
　　其中销售/管理/财务费用率分别为3.6%/1.2%/0.2%，同比-1.03/-0.11/-0.10pct。公司大幅减少短期负债，从24年末的18.62亿元减少到26Q1的4.21亿元，财务费用大幅减少，资产结构优化，资产负债率由24年末的54.1%下降至26Q1的31.3%，经营风险得到有效缓解。利润端，25年/26Q1公司毛利率分别为6.2%/8.8%，同比-2.81/-1.65pct。
　　即时零售业态跑通单店模型，迈入规模化复制阶段。25年公司推出第三大核心店型"华致优选"即时零售连锁门店，定位"轻量化、数智化、即时化"。
　　该业态聚焦"产品+服务""线下+线上""店内+店外"的新零售模式，对传统烟酒店进行改造并接入主流即时配送平台，实现"最快15分钟送达"。截至2026年初已开店200余家，2026年目标新开1000家。单店面积与投入门槛较低，以轻资产、快周转优势承担品牌深度与密度职能。2025华致酒行即时零售交易额实现106%的同比增长。
　　自有产品体系落地，从渠道品牌向产品品牌跃迁，门店盈利有望提振。26年3月糖酒会期间，华致酒行推出"华致优选"自有产品体系，首发清香、浓香、兼香、酱香四大香型白酒，选品端构建"专家严选+万人评测"双重机制，由八位行业专家定型评审，再经全国盲品消费验证。四款产品定价100-300元，主打"同等品质、价格一半"的超级质价比。该策略借鉴山姆严选与胖东来"自由爱"白酒的成功经验，通过厂商直连省去中间环节，以酒类流通第一品牌的渠道号召力赋能产品，掌握定价权，有望带动门店盈利能力结构性改善。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入55.37/60.06/65.62亿元，同比-6.1%/+8.5%/+9.3%；实现归母净利润0.07/0.54/0.72亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，新品推广不及预期，区域市场竞争加剧等。