深耕高温合金领域，上游（材料）-中游（铸件）-下游（零部件）全覆盖：公司是是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金（母合金、精密铸件）产品的企业之一，并于2024年新增航发中小零部件业务，覆盖“材料-制造”双赛道，构筑第二增长曲线，后续将充分受益航空航天市场以及“两机”需求拉动。
　　航空航天高景气度，“两机”需求助力高温合金市场扩张。军发领域，我国起步晚，增速高，目前看与美国在军机数量与代际上存在明显差距，因而在列装需求提速换挡的助推下，航发产业链长期增长需求十分明确；燃机领域，AIDC需求爆发，电力需求缺口带动全球燃机市场上行；民航领域，国际民航业务回暖，国产大飞机不断突破。作为航空发动机热端部件的核心材料，高温合金市场将充分受益航空航天高景气度与“两机”需求扩张。
　　深度参与“小核心，大协作”体系建设，中小零部件耗材属性凸显。公司与国内航空发动机主要生产厂商集团A、集团B及其下属多家企业建立起了长期稳定的合作关系，是“小核心，大协作”战略外协供应商。相较于精密铸件，中小零部件属于耗材，将充分受益航发市场步入稳定期后维修后市场带来的巨大增量，随着沈阳图南项目顺利推进，公司将不断夯实“材料-制造”双赛道，强化产品壁垒，进一步完善航空产业链布局。
　　风险提示：军品价格波动风险、原材料价格上涨风险、订单不及预期风险、技术创新不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收8.59亿元，同比-20.46%；归母净利润1.23亿元，同比-52.21%；扣非归母净利润1.20亿元，同比-53.64%。2025Q3公司实现营收2.60亿元，同比-25.28%；归母净利润0.3亿元，同比-54.49%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-55.57%。
　　子公司受收入确认影响，公司盈利阶段性波动
　　前三季度，公司毛利率28.05%，同比-7.78pct，净利率14.36%，同比-9.55pct；2025Q3，公司毛利率28.33%，同比-2.24pct，净利率11.68%，同比-7.5pct，盈利能力下滑系子公司处于产能爬坡阶段，产品交付到收入确认需要一定周期，期间较高的运营成本导致全资子公司出现亏损，对公司整体盈利水平的提升造成阶段性影响。
　　预付款项增长明显，子公司合理排产备货
　　资产负债端，公司预付款项4375.62万元，较期初+2079.75%，主要为采购原材料支付的预付款增加所致；应付账款4.64亿元，较期初+256.6%，系本期图南智能、图南部件为满足产品生产交付要求增加了材料采购，期末应付材料款增加，以及图南智能建设项目持续投入，期末应付工程设备款增加所致；存货7.50亿元，较期初+38.48%，主要为图南智能、图南部件根据在手订单情况合理安排生产备货所致。
　　中小零部件放量在即，深度布局航发产业链
　　子公司图南智能、图南部件中小零部件业务处于产能爬坡阶段，不断放量，未来随着沈阳图南规模效应显现，公司业绩有望迎来提振。中小零部件业务为公司注入新增量，耗材属性价值凸显，公司“材料-制造”双赛道布局已然落地，围绕航发产业链深度强化产品壁垒。
　　投资建议：
　　我们预计公司2025年-2027年的收入增速分别为-12.5%、+47.3%、+41.5%，净利润的增速分别为-28.7%、+83.6%、+52.1%。我们给予公司2026年38倍PE，12个月目标价33.4元，给予买入-A投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险。

　　投资要点：
　　子公司处于产能爬坡阶段短期影响盈利水平。2025年前三季度，公司实现营业收入8.59亿元，同比减少20.46%；归母净利润1.23亿元，同比减少52.21%；扣非归母净利润1.20亿元，同比减少53.64%。2025Q3，公司实现营业收入2.60亿元，同比减少25.28%，环比减少16.83%；归母净利润0.30亿元，同比减少54.49%，环比减少40.73%；扣非归母净利润0.29亿元，同比减少55.57%，环比减少42.59%。归母净利润同比减少主要为本期公司全资子图南部件、图南智能中小零部件产线处于产能爬坡阶段，同时产品从生产交付到收入确认需要一定周期，期间较高的运营成本导致全资子公司出现亏损，对公司整体盈利水平的提升造成阶段性影响。
　　前三季度毛利率和归母净利率小幅减少。2025年前三季度，公司毛利率28.05%，同比减少7.79pct；归母净利率14.36%，同比减少9.54pct；加权平均净资产收益率6.23%，同比减少7.30pct。2025Q3，公司毛利率28.33%，同比减少2.24pct，环比增加0.16pct；归母净利率11.68%，同比减少7.50pct，环比减少4.71pct。
　　前三季度期间费用率同比相对稳定，销售费用率增加。2025年前三季度，公司期间费用合计0.89亿元，同比减少4.02%，期间费用率为10.36%，同比增加1.77pct。其中，销售费用0.09亿元，同比增长32.61%，销售费率为1.08%，同比增加0.43pct，主要为本期图南智能销售人员增加导致销售费用中职工薪酬支出总额增加所致。
　　安排生产备货，三季度末存货较年初增长。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额1.73亿元，同比减少22.86%。存货7.50亿元，较年初增长38.48%，存货周转率0.96次，同比减少0.49次，主要为图南智能、图南部件根据在手订单情况合理安排生产备货所致。
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.88/3.96/4.94亿元，EPS分别为0.48/1.00/1.25元，对应11月27日收盘价PE为57.4/27.2/21.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，产品研发不及预期，价格波动影响利润率。

　　事件:
　　2025年10月18日，图南股份发布2025年三季报：2025年前三季度实现营业收入8.59亿元，同比-20.46%；实现归母净利润1.23亿元，同比-52.21%；实现扣非归母净利润1.20亿元，同比-53.64%。
　　投资要点:
　　2025年前三季度备货加速，中小零部件产线产能爬坡2025年前三季度，公司实现营业收入8.59亿元，同比-20.46%；实现归母净利润1.23亿元，同比-52.21%，主要系公司全资子公司图南部件、图南智能中小零部件产线处于产能爬坡阶段，同时产品从生产交付到收入确认需要一定周期，期间较高的运营成本导致全资子公司出现亏损。公司加权平均净资产收益率为6.23%，同比-7.30pct；销售毛利率28.05%，同比-7.79pct；销售净利率14.36%，同比-9.54pct；经营活动现金流净额为1.73亿元。
　　截至2025年三季度末，公司存货7.50亿元，同比+38.48%，主要系图南智能、图南部件根据在手订单情况合理安排生产备货；应付账款4.64亿元，同比+256.60%，主要由于图南智能、图南部件为满足产品生产交付要求增加了材料采购，期末应付材料款增加，以及图南智能建设项目持续投入，期末应付工程设备款增加。
　　2025Q3毛利率环比稳中有升，期间费用率同环比增长
　　2025Q3公司实现营业收入2.60亿元，同比-25.28%，环比-16.83%；实现归母净利润0.30亿元，同比-54.49%，环比-40.73%；经营活动现金流净额为1.03亿元。ROE为1.54%，同比-1.90pct，环比-1.05pct；销售毛利率为28.33%，同比-2.24pct，环比+0.16pct；销售净利率11.68%，同比-7.50pct，环比-4.71pct。
　　期间费用方面，2025Q3公司销售费用率1.16%，同比+0.53pct，环比+0.06pct；管理费用率5.75%，同比+2.10pct，环比+1.67pct；研发费用率5.21%，同比+0.24pct，环比+0.72pct；财务费用率0.47%，同比+0.38pct，环比+0.28pct。
　　盈利预测和投资评级
　　公司是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金（母合金、精密铸件）产品的企业之一，未来随着我国航空航天等领域需求持续增长及国产化趋势加速，高温合金市场面临着较大的需求增长空间和进口替代空间。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为11.45、16.99、22.70亿元，归母净利润分别2.02、3.49、4.78亿元，对应的PE分别为56、32和24倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　客户集中度较高的风险；军品市场开发风险；行业竞争加剧风险；暂定价格与审定价格差异风险；原材料价格上涨风险。

　　事件：2025年10月17日，公司发布2025年三季度报告，25年前三季度实现营收8.59亿（同比-20.5%），实现归母净利润1.23亿（同比-52.2%），实现扣非归母净利润1.20亿（同比-53.6%）。
　　沈阳子公司处于投入期，期间运营成本致使阶段性影响。公司2025年前三季度实现营收8.59亿（同比-20.5%），实现归母净利润1.23亿（同比-52.2%）。其中25年三季度实现营收2.6亿（同比-25.3%，环比-16.8%），实现归母净利润0.3亿（同比-54.5%，环比-40.7%）。
　　2025年三季度期间，公司业绩下滑主要系沈阳子公司“图南部件”与“图南智能”中小零部件产线处于产能爬坡阶段，同时产品从生产交付到收入确认需要一定周期，期间较高的运营成本导致全资子公司出现亏损，对公司整体盈利水平的提升造成阶段性影响。
　　存货及应付账款环比高增，后续景气可期。截止至2025年三季度末，公司在手存货7.50亿，环比+33.2%，主要为图南智能、图南部件根据在手订单情况合理安排生产备货所致。而截止至2025年三季度末，公司在手应付账款4.64亿，环比+174.7%，主要为本期图南智能、图南部件为满足产品生产交付要求增加了材料采购，期末应付材料款增加，以及图南智能建设项目持续投入，期末应付工程设备款增加所致。因此可见公司正积极备货推进生产交付，并已经逐步融入主机厂体系完成配套响应。
　　盈利预测：预计公司于2025-2027年实现营业收入15.2/20.6/25.6亿元，同比+20%/36%/24%，归母净利润2.8/4.2/5.3亿元，同比+4%/51%/27%，对应EPS为0.70/1.06/1.35元，维持“增持”评级。
　　风险提示：技术创新风险，订单不及预期，交付进度风险，价格波动风险等。

　　子公司订单大幅增长，公司整体在手订单充足。2025半年度末，公司合并口径已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为17.50亿元，较2024年末增长478.41%；其中，公司预计将于2025、2026、2027年度确认收入的金额分别为5.55、5.30、6.65亿元。母公司口径已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为3.00亿元，较2024年末增长3.53%；其中，公司预计将于2025、2026、2027年度确认收入的金额分别为2.55、0.30、0.15亿元。据此推算可得，子公司口径已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为14.50亿元，较2024年末增长11054.29%（2024年末为0.13亿元）；其中，公司预计将于2025、2026、2027年度确认收入的金额分别为3.00、5.00、6.50亿元。
　　二季度业绩环比增长。2025上半年，公司实现营业收入5.99亿元，同比减少18.16%；归母净利润0.93亿元，同比减少51.41%；扣非归母净利润0.90亿元，同比减少52.97%；基本每股收益0.24元/股，同比减少50.00%。2025Q2，公司实现营业收入3.13亿元，同比减少18.01%，环比增长9.49%；归母净利润0.51亿元，同比减少48.98%，环比增长23.00%；扣非归母净利润0.51亿元，同比减少49.89%，环比增长30.50%。
　　分产品看，2025年上半年：铸造高温合金实现营收1.69亿元，同比减少39.62%，毛利率39.40%，同比减少11.43pct；变形高温合金实现营收2.77亿元，同比减少0.24%，毛利率25.58%，同比减少4.88pct；其他合金制品实现营收0.64亿元，同比减少27.28%，毛利率15.49%，同比增加2.40pct；中小零部件实现营收0.08亿元，毛利率-5.50%。2025H1，子公司图南智造实现营业收入1350.16万元，净利润-2790.00万元。
　　二季度毛利率和归母净利润率环比改善。2025Q2，公司毛利率28.17%，同比减少9.69pct，环比增加0.51pct；归母净利率16.39%，同比减少9.95pct，环比增加1.80pct。2025上半年，公司毛利率27.92%，同比减少10.42pct；归母净利率15.53%，同比减少10.63pct；加权平均净资产收益率4.69%，同比减少5.35pct。
　　截至2025上半年末，公司应收账款3.16亿元，较年初增长106.67%，应收账款周转率2.55次，同比减少2.34次。存货5.63亿元，较年初增长3.97%，存货周转率0.78次，同比减少0.16次。
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.72/4.28/5.51亿元，EPS分别为0.69/1.08/1.39元，对应9月26日收盘价PE为42.2/26.9/20.9倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，产品研发不及预期，价格波动影响利润率。