投资要点
　　营收稳健增长，高景气赛道布局加速。2025年，公司实现营业收入37.20亿元，同比增长9.56%，营收保持稳健增长态势；全年归母净利润亏损2.46亿元，经营亏损逐步收敛。进入2026年，公司延续增长势头，一季度营业收入达9.54亿元，同比增长9.39%，营收端持续保持正向增长，得益于PCB行业景气度的持续回升，以及公司向高端PCB、高阶HDI及陶瓷基板领域加速转型的战略布局，持续加码在高多层PCB与AI服务器、汽车电子、光模块等领域的技术储备。
　　核心技术多点突破，加速产业化落地。公司秉持“技术穿透市场”的实用主义研发理念，技术成果已在多个关键领域实现突破：AI服务器领域，掌握224G+超高速率技术，插入损耗<-12dB/10cm；光模块领域，400G/800G光模块配套PCB攻克56Gbaud信号传输难题；高阶HDI实现6mil盲孔电镀填孔率>95%；精密阻抗控制稳定在±5%范围内。2026年公司将按专业化工厂定位整合现有技术优势，推动技术储备向产业标杆转化，全面满足AI算力、光通信、高端消费电子等下游需求，提升高端产品良率与市场竞争力。
　　优质客户深度绑定，筑牢转型需求底座。公司深耕PCB行业，积淀形成以海内外一线品牌为核心的高粘性优质客户生态，2025年前十大重点客户贡献营收13.61亿元，占总营收比重达36.57%。依托PCB行业产品高度定制化、直接影响整机性能的特性，大客户认证需历经技术能力、品质管理、环保合规等多维度严苛审核，周期普遍超1年，构筑了极高的客户壁垒与转换成本。目前公司已成功切入比亚迪、安波福、均胜汽车等全球头部汽车电子供应链，同时覆盖华勤技术、立讯精密、大疆等智能终端与工业控制龙头。2026年公司将依托上述存量“种子客户”，通过专业化分工将不同属性订单精准导入对应产线，在零新增获客成本的前提下最大化提升产能效率，成为业务转型升级的第一驱动力。
　　卡位AI与汽车电子，前瞻布局多研发方向。2026年AI算力革命驱动PCB行业迈入“平台多元化”新阶段，公司研发方向精准锚定行业前沿趋势，重点布局四大核心领域：一是高层数与新材料方向，跟进服务器板向46层演进的需求，研发HVLP3/HVLP4级别低粗糙度铜箔，目标将表面粗糙度Rz优化至0.6μm以下；二是高速信号完整性方向，适配1.6T高速互联技术迭代，通过导入第三代Low-Dk电子布与M7-M9级别树脂体系，力争传输损耗再降低15-20%，满足超低时延网络要求；三是汽车智能化赛道，聚焦支持大算力芯片的HDI微孔叠孔技术，同时攻克4D毫米波雷达多层混压结构下的高频损耗一致性难题，保障复杂气象下的感知稳定性；四是陶瓷技术，通过改进AMB活性金属钎焊与DPC直接镀铜工艺，解决碳化硅SiC等大功率半导体模块的热循环可靠性问题，确保基板在-40℃至150℃宽温域循环下稳定工作，同时开发高精度陶瓷布线技术，拓展至激光器、高温传感器等高端应用市场。上述前瞻研发布局将持续强化公司技术护城河，为其在AI算力、新能源汽车等高景气赛道的长期增长奠定坚实基础。
　　投资建议
　　我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入45/54/64亿元，归母净利润0.9/2.9/4.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游行业景气度波动风险；市场竞争加剧风险；产能爬坡不及预期风险；下游需求波动风险。

　　事件：公司发布2026年中报。25全年公司实现营收21.29亿元，同比增长17.88%，归母净亏损0.66亿元。26H1，公司PCB业务亏损，毛利率为-1.39%，主要原因是覆铜板、铜箔等原材料成本明显上涨，成本涨幅高于售价涨价。同时，公司子公司江西科翔正处于产能升级转型的磨合阶段。
　　公司合作广州陶积电，陶瓷基板26年有望导入
　　广州陶积电则专注于AlN（氮化铝）、AMB（活性金属钎焊）等先进陶瓷基板。这不仅是针对5G和光通信的散热方案，更是面向下一代AI服务器和高功率IGBT封装的关键技术储备，解决大功率IGBT模块散热问题，卡位AI服务器高功率器件封装市场。广州陶积电在低介电常数氮化硅（LDKSiN）材料上取得关键突破。目前该材料已完成小批量试制，计划在2026年导入AI服务器。此举进一步丰富了公司在低损陶瓷领域的产品矩阵，支撑下一代AI算力硬件向更高频率、更低功耗演进。
　　陶瓷基板应用奇点将至，面向GPU基板和高速光模块两大核心场景
　　陶瓷基板在AI服务器和光模块领域的应用有望实现突破。陶瓷基板具备三大核心优势，散热性能突出、介电性能更稳定、可靠性极高，契合当下AI对于散热、高频高速、高稳定性的核心诉求。
　　GPU基板&CowoP封装：当下GPU/ASIC的单卡功耗显著提升，散热问题成为影响产品量产的关键因素。陶瓷基板热传导能力是传统FR-4材料的300-600倍，嵌入HDI芯板可使热阻降低70%以上，实现热量垂直高效传导。CowoP去基板化封装易因热机械失配产生应力，导致焊点疲劳、硅片开裂。陶瓷基板热膨胀匹配性优异，能分散应力集中区域，杜绝CowoP封装失效，为高功耗场景提供结构保障。
　　高速光模块：高速光模块的核心痛点是光电芯片的高密度散热与高频信号的低损耗传输。氮化铝陶瓷基板导热系数高达170-230W/（mK），是800G/1.6T高速光模块的首选，可将光芯片结温控制在60℃以下，较传统基板散热效率提升5倍以上。800G光模块的ROS/COS组件中，采用氮化铝陶瓷基板，可实现差分信号的高精度布线，信号传输损耗较FR-4基板降低40%，满足数据中心长距离传输需求。
　　盈利预测
　　我们预计公司关键产品陶瓷基板正逐渐导入，同时PCB原材料的涨价逐步向下游传导，利润率有望恢复，我们预计26-28年公司实现归母净利润分别为1.1、4.0、4.7亿元。考虑到陶瓷基板技术在AI场景的关键地位以及技术的稀缺性，维持“推荐”评级。
　　风险提示
　　CoWoP或陶瓷技术迭代不及预期，公司产能爬坡进度不及预期，上游原材料涨价幅度超预期等。

　　事件：公司发布2025年报及2026年一季报。25全年公司实现营收37.20亿元，同比增长9.56%，归母净亏损2.46亿元，较24年减亏1亿元，符合预期。2026年一季度，公司实现营收9.54亿元，同比增长9.39%，归母净亏损0.52亿元，较25Q1亏损有所扩大，主要系26Q1汇兑损失较大，致使财务费用同比增长66.47%。
　　陶瓷基板应用奇点将至，面向GPU基板和高速光模块两大核心场景
　　陶瓷基板在AI服务器和光模块领域的应用有望实现突破。陶瓷基板具备三大核心优势，散热性能突出、介电性能更稳定、可靠性极高，契合当下AI对于散热、高频高速、高稳定性的核心诉求。
　　GPU基板&CowoP封装：当下GPU/ASIC的单卡功耗显著提升，散热问题成为影响产品量产的关键因素。陶瓷基板热传导能力是传统FR-4材料的300-600倍，嵌入HDI芯板可使热阻降低70%以上，实现热量垂直高效传导。CowoP去基板化封装易因热机械失配产生应力，导致焊点疲劳、硅片开裂。陶瓷基板热膨胀匹配性优异，能分散应力集中区域，杜绝CowoP封装失效，为高功耗场景提供结构保障。
　　高速光模块：高速光模块的核心痛点是光电芯片的高密度散热与高频信号的低损耗传输。氮化铝陶瓷基板导热系数高达170-230W/（mK），是800G/1.6T高速光模块的首选，可将光芯片结温控制在60℃以下，较传统基板散热效率提升5倍以上。800G光模块的ROS/COS组件中，采用氮化铝陶瓷基板，可实现差分信号的高精度布线，信号传输损耗较FR-4基板降低40%，满足数据中心长距离传输需求。
　　公司合作广州陶积电，深度布局陶瓷基板技术
　　广州陶积电则专注于AlN（氮化铝）、AMB（活性金属钎焊）等先进陶瓷基板。这不仅是针对5G和光通信的散热方案，更是面向下一代AI服务器和高功率IGBT封装的关键技术储备，解决大功率IGBT模块散热问题，卡位AI服务器高功率器件封装市场。广州陶积电在低介电常数氮化硅（LDKSiN）材料上取得关键突破。目前该材料已完成小批量试制，计划在2026年导入AI服务器。此举进一步丰富了公司在低损陶瓷领域的产品矩阵，支撑下一代AI算力硬件向更高频率、更低功耗演进。
　　战略转型目标清晰，26年全面进军AI方向
　　2025年度，公司研发投入达2.11亿元，占营业收入比重为5.67%。2026年，公司强调“技术穿透市场”的实用主义，已在多个关键领域突破了瓶颈。AI服务器领域，公司产品支持224G+超高速率，满足大规模AI训练/推理场景需求；光模块领域，公司完成400G/800G产品开发，挺进800G光模块市场；高密度互联领域，公司努力提升高阶HDI订单竞争力；精密控制领域，满足高端客户对信号完整性的严苛要求。
　　盈利预测
　　考虑到短期汇兑损益影响以及公司陶瓷基板业务投入费用，我们预计26-28年公司实现归母净利润分别为1.8、4.2、5.0亿元，当前市值对应26-28年PE分别为141、60、50X。考虑到陶瓷基板技术在AI场景的关键地位以及技术的稀缺性，给予“推荐”评级。
　　风险提示
　　CoWoP或陶瓷技术迭代不及预期，公司产能爬坡进度不及预期，上游原材料涨价幅度超预期等。