事件:
　　公司发布2025年报。2025年公司实现营收201.8亿元（yoy-3.9%），归母净利润9.0亿元（yoy-16.8%），扣非归母净利润8.6亿元（yoy-20.7%）。2025年单四季度实现归母净利润2.8亿元，同/环比分别+16.0%/+28.8%。
　　投资要点:
　　中国/全球南方强劲增长，北美2026年复苏可期。2025年公司在中国市场半挂车销量6.7万台（yoy+15%），市占率持续增长，（半挂+上装）收入93.3亿元（yoy+7.5%），毛利率14.35%（yoy+2.8pct）；全球南方（含澳洲）销量yoy+29.1%，收入yoy+17.7%，毛利率22.7%（yoy+1.3pct）；北美市场销售超1.7万台，收入48.75亿元（yoy-29.5%），毛利率22.7%（yoy+1.3pct），主要是2025、2024后需求连续回落，带来量、价、利齐下所致，据ACT数据，2025年美国半挂车产量为20.7万台（yoy-16.5%），连续八季度产量下滑。
　　进入2026年前2个月，Class8重卡订单显著反弹，释放出运力更新需求回暖的领先信号。我们预计2026年北美半挂行业将进入产能结构性收缩与需求回升带来的供需再平衡阶段、出货量有望呈现温和修复态势，考虑半挂车需求有望滞后车头约1–2个季度回升，行业拐点大概率在2026年中开始逐步确认。
　　2025年Q4归母净利率同比提升0.8pct，主要是减值损失等缩减。
　　2025年Q4公司毛利率18.0%，同比持平；2025年Q4销售、管理、研发费用率分别为2.61%/5.69%/2.67%，整体同比小幅抬升，2025年Q4归母净利率5.5%（yoy+0.8pct），主要因信用减值损失与营业外支出同比明显缩减。
　　公司持续分红回馈股东，在手现金充沛。公司年度分派现金股利人民币0.21元/股（含税），2025年全年分红3.94亿元，分红率44%，占2025年可分配利润的98%。2025年3月25日，公司发布《关于提请股东会授权董事会制定2026年中期分红方案的公告》，拟进一步提高分红频次，增强投资者回报，继续提升股东价值。截至2025年末，公司货币资金为66亿元（yoy+13.9%），在手现金充沛。
　　盈利预测和投资评级：“星辰计划”开启，公司有三大看点：1）北美触底修复，复苏弹性可期；2）国内+全球南方收获期，重卡周期向上叠加市占率提升，亚非欧布局持续渗透；3）EV-RT全球卡位，2026年汉诺威车展将亮相EV-RT产品组合。公司兼具行业复苏贝塔与龙头阿尔法，我们预计公司2026-2028年实现营业总收入230、289与360亿元，同比增速+14%、+26%与+25%；实现归母净利润12.8、16.4与21.9亿元，同比增速为+41%、+28%与+34%；EPS为0.68、0.87与1.17元，对应当前股价的PE估值分别为13、10与8倍，上调评级为“买入”。
　　风险提示：国内重卡市场复苏不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期；公司降本增效不及预期。

　　投资要点
　　公告要点：公司发布三季报，25Q3公司实现营业收入52.6亿元，同环比分别+2.6%/+1.9%；实现归母净利润2.19亿元，同环比分别-21.7%/-2.2%；实现扣非归母净利润2.13亿元，同环比分别-20.2%/-0.3%。
　　25Q3利润率同环比承压。公司25Q3毛利率15.5%，同环比分别-2.1/-0.2pct，销售/管理/研发费用率2.5%/4.5%/2.2%，同比分别-0.2/+0.2/-0.2pct，环比分别-0.0/+0.3/-0.3pct，归母净利率4.2%，同环比分别-1.3/-0.2pct。
　　全球半挂车业务：中国+南方市场驱动增长。公司25Q1-Q3半挂车生产制造8.2万台，营收合计106.9亿元，毛利率16.8%，分区域来看，1）中国增长良好：25Q1-Q3半挂车+液罐车销量4.98万台，销量同比+16.5%，收入同比+16.3%，毛利率同比+2.6pct，25H1中国市占率23.07%，连续六年位列第一；2）南方市场：25Q1-Q3销量1.58万台，销量同比+21.4%，收入同比+15.8%，毛利率同比+2.6pct；3）欧洲：市场情况严峻，根据ACEA数据，25H1欧盟新卡车注册量15.5万台，同比-15.4%；4）北美：25Q1-Q3半挂车销量1.17万台，根据ACT数据，25M1-8北美市场半挂车产量14.7万台，同比-20.1%，市场需求持续疲软，新增订单量仍维持低位。
　　EVDTB销量高增，新能源产品位居前列。公司新能源EVDTB表现亮眼，25Q1-Q3新能源EV-DTB渣土车/搅拌车/冷藏车销量分别3.9/1.5/1.9千台，同比分别+87.7%/+84.7%/+84.3%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到北美半挂车市场尚未企稳回升，我们下调公司2025/2026年盈利预测至9.25/13.39亿元（原10.91/15.03亿元），基本维持2027年盈利预测18.78亿元，2025~2027年对应EPS分别0.49/0.71/1.00元，对应PE为19.33/13.35/9.52倍，考虑到公司龙头地位显著，25年有望维持高分红，当前估值处于低位，26年有望企稳回升，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球地缘政治风险超预期；国内物流行业复苏低于预期。

　　2025年前三季度公司实现营业收入150.1亿元，yoy-5.1%，归母净利润6.2亿元，yoy-26.2%；其中2025Q3营业收入52.6亿元，yoy+2.7%，归母净利润2.2亿元，yoy-21.7%。
　　2025Q3公司北美销量环比微增，弱景气或将持续。2025Q3公司北美销量约0.4万台，环比微增。2025Q3北美半挂车市场需求持续疲软，新增订单量仍维持在历史低位，主要是关税政策等不确定性导致市场观望。
　　2025前三季度中国/全球南方市场收入与盈利能力皆同比提升显著。据中汽协，2025前三季度中国重卡批发82.3万台，yoy+20.5%，其中半挂牵引车42万台，yoy+15.9%，同期公司在中国市场营收yoy+16.3%，毛利率yoy+2.6pct；在全球南方市场，2025年前三季度公司营收yoy+15.8%，销量yoy+21.4%，毛利率yoy+2.6pct。
　　2025Q3费用率总体环比稳定，在手现金较上年末增加彰显公司经营韧性。2025Q3毛利率为15.5%，同环比分别-2.1pct/-0.2pct，归母净利率为4.2%，同环比分别-1.3pct/-0.2pct，同比下滑主要受此前毛利率较高的北美、欧洲市场下滑的影响。费用率方面，公司2025Q3销售/管理/研发费用率分别为2.53%、4.46%、2.19%，环比总体稳定。截至2025年三季度末，公司货币资金61.7亿元，较2024年末增长3.8亿元，彰显公司经营韧性。
　　从2025年向后展望，公司具备多项看点。2024年报中公司以产品纬度出发重述业务，并发力EV·DTB积极参与/受益国内重卡新能源化趋势；2025年中国市场已有明显回升，北美市场未来有望触底回升。且公司在轻量化挂车/新能源上装市场具备较强竞争力，看好公司同时兑现α与β，释放业绩弹性。2024年公司累计分红率97%，推出未来3年股东回报计划，持续提升股东价值。
　　盈利预测和投资评级公司兼具行业向上复苏的贝塔与龙头高质量发展的阿尔法，我们预计公司2025-2027年实现营业总收入205、231与301亿元，同比增速-3%、13%与31%；实现归母净利润9.4、12.6与19.2亿元，同比增速为-14%、34%与53%；EPS为0.5、0.67与1.02元，对应当前股价的PE估值分别为19、14与9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示国内重卡市场复苏不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期；公司降本增效不及预期。