CSA logged revenue/attributable net profit of RMB49,871/3,193mn for 3Q24 (+4.6/-23.9% yoy) and RMB134,661/1,965mn for 9M24 (+12.7/48.9% yoy). 3Q24 attributable net profit missed our forecast of RMB3,78bn, chiefly due to subdued yield. Given the low possibility of boosts from high-frequency data in 4Q24, an off season, we suggest watching how the policy package will marginally boost demand. In the medium and long term, as the slowing introduction of aircraft could improve S/D, coupled with its domestic routes’ sound advantage, we expect a profit ramp-up. BUY.

　　南方航空公布3Q24业绩：收入498.71亿元，同增4.6%；归母净利润31.93亿元，同降23.9%。前三季度公司实现收入1346.61亿元，同增12.7%；归母净利润19.65亿元，同增48.9%。公司3Q24归母净利润低于我们此前预期的37.8亿元，主因收益水平承压。短期行业处于四季度淡季，高频数据形成催化概率较小，关注一揽子政策对于需求的边际提振效果。中长期我们认为我国机队引进放缓延续，有望兑现供需改善，公司凭借国内线规模优势，盈利周期仍可期待，维持“买入”。
　　3Q旺季运投及客座率表现良好，收益水平承压
　　3Q24公司借助暑运旺季增投运力，供/需分别同增11.4%/18.7%，恢复至3Q19的108.4%/110.7%（2Q24分别为103.9%/104.9%），客座率为85.5%，同增5.3pct，且超过19年同期1.8pct。不过公司票价策略较为谨慎，我们测算单位客公里收益同降约13%。A股口径3Q24营收为498.71亿，同增4.6%，比2019年同期高14.1%。往后展望，4Q24民航淡季公司运投环比或将有所收缩，且收益水平或将同样表现较弱。不过我们认为近年放缓的机队增速有望在25年兑现供需改善，推动收益水平提升。
　　收益水平拖累单季净利润，25年有望录得明显盈利
　　公司3Q24营业成本421.87亿，同增6.9%，其中航空煤油出厂价均价小幅同降3.6%，而公司单位ASK成本同降4.0%。但受收益水平拖累，毛利润同降6.3%（5.20亿）至76.84亿，毛利率同降1.8pct至15.4%。另外其他收益同降46.6%（6.44亿）至7.39亿，最终3Q24归母净利润同比下降23.9%（10.02亿）至31.93亿。展望之后，4Q24燃油成本同比或将明显下降，但较弱的收益水平下，公司或仍将录得亏损。南航是行业机队增速进一步放缓的典型航司，截至9月公司仅净引进5架飞机。我们预计行业供需改善或将在25年推动公司实现较为明显的利润。
　　调整A股目标价至人民币7.10元、H股目标价至4.40港币，维持“买入”
　　考虑民航收益水平承压，我们调低公司单位客公里收入，并调整2024-2026年净利润至-4.12/38.06/76.79亿元（前值：5.19/38.45/79.15亿元），并预计2025年BVPS为2.22元，给予A/H股2025EPB3.2x/1.8x（历史10年/12年均值2.0x/1.1x，考虑ROE等盈利能力指标有望取得突破，给予估值溢价，前值为2024EPB3.2x/1.8x），目标价A股人民币7.10元/H股4.40港币（前值人民币6.60元/H股4.05港币）。维持“买入”。
　　风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，安全事故。

　　事件：公司发布2024年三季报。经营数据方面，客运量来看，2024年1-9月，公司国内、国际、地区旅客运输量分别为11001.52万人次、1290.13万人次、148.25万人次，为2019年同期的114.27%、84.11%、74.31%；运力供需对比来看，2024年1-9月，公司国内、国际、地区ask/rpk分别为2019年同期的118.59%/120.46%、81.16%/80.84%、71.50%/73.17%；客座率来看，至2024年9月，公司国内、国际、地区客座率分别为85.98%、84.46%、76.66%。
　　财务数据方面，2024年Q1-Q3，公司累计实现营业收入1346.61亿元，同比+12.7%，为2019年同期（1166.65亿元）的116.8%，超出2019年同期水平；实现归母净利润19.65亿元，同比+48.86%，为2019年同期（40.78亿元）的48.19%；实现扣非后归母净利润-5.79亿元。
　　2024Q3，暑运旺季业务量强劲释放拉动收入端同比增长，单季营收创年内新高。收入端来看，2024年Q1-Q3，公司营业收入1346.61亿元中，Q1/Q2/Q3单季度营收分别为446.01亿元/401.89亿元/498.71亿元。因2024Q3暑运旺季需求强劲释放，公司业务量增长显著，尽管因我国当前居民购买力承压、出行消费结构变化调整等因素，导致票价水平有同比下降，但业务量增长仍拉动公司Q3营收同比增长，并创下年内新高。
　　2024Q3，油汇价格改善缓解成本费用压力，前三季度实现盈利。成本端来看，2024年Q1-Q3，公司实现营业成本1207.38亿元，同比+13.52%，为2019年同期的121.28%；2024年Q1/Q2/Q3，公司单季度成本分别为397.25亿元/388.26亿元/421.87亿元。因Q3油价下降，公司成本端提升主要系业务量增长带来变动成本增加。2024年Q1-Q3，公司毛利率为10.34%，较2019年同期（14.67%）仍有修复空间。
　　费用端来看，2024Q1-Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.84%、2.24%、0.28%、3.18%，较2023年同期分别-0.17pct、-0.06pct、-0.04pct、-1.27pct。年内人民币汇率小幅回升，公司财务费用水平同比回落。
　　2024Q1-Q3，集团运营飞机913架。公司作为亚洲第一大航司，运力规模继续保持行业领先。截至报告期末，集团共计运营架飞机913架。其中，2024Q1-Q3共引进38架，退出33架。2024H1，公司引进飞机机型以A320、B737、B787、ARJ21为主，退出以A320、A330、B737、EMB190为主。
　　投资建议：我们维持此前盈利预测结果。根据我们的预测，预计公司2024/25/26年或将实现基本每股收益0.03/0.22/0.37元，对应PE为180.87X/26.63X/16.24X，维持“推荐”评级。

　　业绩
　　2024年10月28日，南方航空发布2024年第三季度报告。2024年前三季度公司营业收入为1346.6亿元，同比增长12.7%；归母净利润为19.6亿元，同比增长48.9%。其中Q3公司实现营业收入498.7亿元，同比增长4.6%；实现归母净利润31.9亿元，同比下降23.9%。
　　分析
　　Q3出行需求旺盛，量增推动收入增长。2024Q3公司营业收入同比增长4.6%，主要系量增影响。Q3公司收入客公里同比增长19%，其中国内线增长9%，国际线增长62%，地区线增长35%，国际线、地区线收入客公里分别恢复至2019年同期的87%、85%。尽管2023Q3旺季票价基数较高，估算2024Q3票价同比回落，公司仍取得了单季度营收的增长。
　　Q3单位成本同比下降，净利率小幅回落。2024Q3受油价下降影响，公司单位座公里营业成本为0.42元，同比下降4%。2024Q3公司毛利率为15.4%，同比下降1.8pct。费用率方面，2023Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.7%、2.1%、0.3%、1.9%，合计同比下降0.5%，其中财务费用率下降0.5pct，主要系录得汇兑收益。综上，2024Q3公司归母净利润为31.9亿元，同比下降23.9%，净利率为6.4%，同比下降2.4pct。
　　中期行业供需优化，公司利润有望改善。9月底以来多项促消费政策推出，航空业作为可选消费品种，消费者购买力增强或信心恢复将创造出行需求。受飞机制造商及上游零部件供应商产能制约，中期看航空业飞机增速将放缓，预计仅为小个位数，同时2024年以来航空需求恢复增长，1-9月全国民航客运量同比增长19%，已超2019年11%。若政策推动需求改善，供需优化将加速，带动票价提升，公司利润弹性将释放。
　　盈利预测、估值与评级
　　维持公司2024-2026年净利润预测4亿元、69亿元、113亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增速低于预期风险；人民币汇率贬值风险；油价大幅上涨风险；安全运行风险。

　　事件：南方航空发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现归母净利19.65亿元，同比+48.9%；单三季度实现归母净利润31.93亿元，同比-23.9%。
　　点评：
　　营收增长，票价下跌拖累盈利。24Q3南方航空实现营收498.7亿元，同比+4.64%，对应录得归母净利31.93亿元，同比-23.89%。受益于航线经营快速恢复，国内外航线客座率回升明显，公司营收增长；但票价同比下跌幅度较大，拖累整体盈利水平。
　　运营情况上，国际线恢复明显，客座率超过19年同期。1）从运力ASK情况看，24Q3南航总ASK同比+11.4%；其中国内线ASK同比+1.5%，国际及地区线ASK恢复到2019年同期的84.9%。2）从周转量RPK情况看，24Q3南航总RPK同比+18.7%；其中国内线RPK同比+9.3%，国际及地区线RPK恢复到2019年同期的86.5%。3）从客座率情况看，24Q3南航综合客座率为85.49%，同比+5.3pct，超过2019年同期1.8pct，客座率大幅回升。其中，国内线/国际及地区线客座率分别为85.71%/84.84%较2019年同期差距分别+1.9/+1.6pct。
　　单位收益降幅较大，单位成本控制得当。单位RPK收入看，24Q3公司单位RPK收入为0.587元，同比-11.8%，延续两位数同比降幅，较2019年同期+3.0%，票价下跌幅度较大。单位ASK成本看，24Q3公司单位ASK成本为0.425元，同比分别-4.0%，较2019年同期+10.9%。公司单位成本同比降幅较大，我们预计一方面受益于油价下跌，24Q3航空煤油均价同比-3.7%，公司燃油成本压力缓解；一方面非油成本管控能力也有一定提升。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现归母净利3.41、40.23、57.08亿元，同比分别+108.1%、+1081.3%、+41.9%，对应每股收益分别为0.02、0.22、0.31元，11月1日收盘价对应PE分别为324.61、27.48、19.37倍。当前公司国内外航线恢复，供需关系加速改善，看好公司未来盈利持续改善，维持公司“增持”评级。
　　风险因素：出行需求不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

　　事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营业总收入1347亿元，同比+12.7%，实现归母净利润19.65亿元，同比+49%。2024Q3单季，公司实现营业总收入499亿元，同比+4.64%，环比+24.09%，实现归母净利润42.10亿元，同比-19.79%，环比增加60亿元。
　　点评：
　　航空需求维持复苏态势，RPK和客座率显著提升。2024年以来，国内航线需求维持复苏态势，海外航线需求复苏强劲，前三季度公司RPK同比增长28%，同比2019年增长8%，其中国内航线RPK同比增长13%，国际航线RPK同比增长52%，RPK水平超过2019年同期；Q3单季公司RPK同比增长19%，同比2019年增长11%。ASK方面，前三季度公司ASK同比增长18%，Q3单季同比增长11%。客座率方面，前三季度公司客座率同比上升6.5pct至83.9%，Q3单季客座率同比上升5.3%至85.5%，客座率显著改善。
　　客公里收入下降影响业绩，强化单位成本管控。2024年以来，随着运力的引入，航空市场竞争趋于激烈，前三季度公司客公里收入为0.58元/RPK，同比下降11.7%，Q3单季客公里收入为0.59元/RPK，同比下降11.8%，票价下跌是公司Q3业绩同比下滑的主要因素。成本方面，得益于油价下跌以及公司优秀的成本管控，前三季度公司客公里成本为0.52元/RPK，同比下降11.0%，Q3单季客公里成本为0.50元/RPK，同比下降9.9%。
　　看好航空供需持续修复，关注成本改善节奏。展望后市，民航需求仍有望在国内外双重驱动下逐步修复，截至2024年9月，公司合计运营913架飞机，相较2024年初仅增加6架。当前机队扩张速度弱于历史上行周期，预示着中期供给仍然有一定刚性。考虑到海外航线需求恢复对于新增供给的消化，我们认为中期来看上市航司的供给仍有望得到约束。受原油需求低迷影响，2025年油价中枢有望下行，从而改善航空公司成本压力，同时航司对成本的精益管控也有望压降单位非油成本，我们密切关注航空公司成本改善的节奏。
　　盈利预测、估值与评级：票价下跌导致公司Q3业绩承压，考虑到Q4航空淡季公司仍有可能亏损，我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为4.40（下调93%）/55.44（下调31%）/81.70（下调19%）亿元。我们依然看好航空市场需求修复节奏，以及中期供给刚性约束下航空公司盈利改善的确定性，因此维持对公司A股和H股的“增持”评级。
　　风险提示：航空需求修复不及预期，国际油价大幅波动，地缘政治风险。

　　事件：南方航空公告2024年第三季度业绩，实现归母净利润31.93亿元，同比下降23.89%。公司2024年第三季度归属于母公司所有者的净利润31.93亿元，同比下降23.89%，前三季度归属于上市公司股东的净利润19.65亿元，同比增长48.86%；三季度营业收入498.71亿元，同比增长4.64%，前三季度实现营业收入1346.61亿元，同比增长12.70%。
　　运营数据：2024Q3为航空市场旺季，出行需求旺盛，南方航空经营数据持续提升。根据公司公告，公司Q3整体ASK同比19年+8%，整体RPK同比19年+11%，客座率同比19年+1.9pct。国内：公司运量增长高于运力，国内客座率恢复明显。2024Q3国内ASK恢复至2019年同期的119%，同比23年+1%；国内RPK恢复至19年同期的122%，同比23年+9%；国内客座率与19年相比+1.9pct，同比23年+6.2pct；国内客运量恢复至19年同期的114%，同比23年+8%。国际：2024Q3海外航线供需恢复大幅提升。公司国际ASK恢复至19年同期的85%，同比23年+59%；国际RPK恢复至19年同期的87%，同比23年+62%；国际客座率达到85%，与19年相比+1.5pct，同比23年+1.4pct；国际客运量恢复至19年同期的88%，同比23年+55%。
　　机队规模：根据公司公告，截止2024年三季度，南方航空总机队规模达到913架，同比19年同期增加7%，同比23年同期增加1.1%。
　　财务数据：收入——根据公司公告，南方航空24Q3营业收入498.7亿元，同比23年+4.6%，前三季度共实现收入1346.6亿元，同比23年+12.7%；成本——根据公司公告，南方航空24Q3营业成本421.87亿元，单位成本为0.42元，同比19年+11%，同比23年-4%。前三季度营业成本共1207亿元，单位成本为0.44元，同比19年+14%，同比23年-4%。利润——根据公司公告，南方航空24Q3实现归母净利润31.93亿元，同比下降23.89%，前三季度归属于上市公司股东的净利润19.65亿元，同比增长48.86%。汇兑损益——2024年三季度人民币兑美元升值1.7%，公司获得一定汇兑收益，Q3财务费用同比23年同期-18.6%。
　　投资分析意见：受到国际恢复节奏仍慢于预期、今年航空票价表现较为低迷等因素影响，我们调整24年国内客公里收益同比增速为-15%（原假设为-5%），下调24年国际恢复率为90%（原假设为97%），航空公司业绩随票价及油汇变化波动较大，故下调24-26E盈利预测至2.66/43.96/78.56亿元（原预测为69.37/123.78/155.33亿元），对应公司24-26EPE408/25/14x。南方航空为国内头部航司，短期盈利能力受国际航线复苏慢、宽体机利用率不足影响，但随着国际航线进一步复苏，国内运力有望得到释放，25-26年国内市场供需结构有望改善，航司收益水平及飞机利用率均有望提升，以26年完全常态化运行为假设，目前市值对应26年盈利预测PE为14X，仍低于三大航历史估值中枢，维持“增持”评级。