皖维高新于3月19日发布2024年年报：全年实现收入80.3亿元，同比-2.8%，归母净利润3.7亿元（扣非后3.2亿元），同比+8.2%（扣非后同比+27.3%）；其中24Q4单季度实现收入20.8亿元，同比+33%/环比+0.3%，归母净利润1.7亿元，同比+363%/环比+138%。公司拟每股派现0.06元（含税）。公司24Q4归母净利超出我们的预期（0.8亿元），原因系公司的三年期存单计提利息收入致财务费用大幅下降，且PVA销量环比增长较多。考虑PVA竞争格局较好，且公司新材料板块的PVA光学膜/PVB中间膜陆续放量，维持“增持”评级。
　　全年PVA景气偏弱，公司聚酯切片/PVA光学膜增收较多
　　24年公司PVA销量同比+1%至20.9万吨，营收同比-4%至22.6亿元，均价同比-4%至1.1万元/吨；聚酯切片需求较好，VAC/PVA纤维/聚酯切片/VAE乳液/胶粉销量同比-21%/-12%/+25%/-16%/+14%至6.4/1.8/8.8/8.9/5.9万吨，营收同比-18%/-13%/+23%/-17%/0%至4.0/3.0/7.0/3.9/5.1亿元；公司光学膜良率提高加快放量，PVA光学膜/PVB中间膜销量同比+96%/-19%至450万平米/1.42万吨，营收同比+69%/-4%至0.54/3.3亿元。24年综合毛利率同比+0.3pct至13.0%，24Q4单季毛利率12.6%（同比+1.8pct/环比-0.4pct）。子公司蒙维科技/广西皖维/皖维皕盛净利润1.36/0.14/0.51亿元。
　　需求支撑叠加格局优化助力PVA景气修复，公司新材料板块有望加快放量
　　据百川盈孚，3月19日PVA价格/PVA-电石价差为1.2/0.6万元/吨，较年初+3.4%/+296元/吨。中长期而言，海外低端产能出清，我们看好国内PVA企业全球份额上升，24年我国PVA出口量同比+14%至21万吨，同时下游PVB等新兴需求增长，国内短期无新增产能，内外需支撑叠加格局优化有望助力PVA景气修复。公司24年投产6万吨/年VAE乳液，且年产2000万平米PVA光学膜、2万吨汽车级PVB胶片等项目力争在25Q2全部投产。控股股东皖维集团25年拟以3亿元全资参与公司定增亦展现其对公司未来发展的信心。
　　盈利预测与估值
　　考虑PVA景气有望回升及公司新材料逐步放量，我们预计公司25-27年归母净利润为5.3/6.7/7.7亿元（25-26年前值为4.6/6.4亿元，上调幅度+14%/+4%），同比增速+43%/+27%/+15%，对应EPS为0.25/0.32/0.37元，结合可比公司25年Wind一致预期平均20xPE，给予公司25年20xPE，目标价5.00元（前值为4.41元，对应25年21xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求持续低迷风险；新产品放量进度不达预期风险。

　　皖维高新10月25日发布三季报：Q3实现收入20.8亿元，同环比-2.8%/+0.09%，归母净利0.71亿元，同环比+18.8%/-14.3%。前三季度公司实现收入59.5亿元（同比-11.2%），归母净利2.0亿元（同比-51%），扣非净利1.8亿元（同比-44%）。公司Q3归母净利低于我们的前瞻预期（0.90亿元），系Q3期间费用环比增加。考虑PVA格局相对较好，公司PVA光学膜/PVB中间膜陆续投产放量，维持“增持”评级。
　　前三季度PVA景气仍偏弱，聚酯切片/PVA光学膜/PVB膜增收较多
　　公司PVA前三季度销量同比基本持平至15.1万吨，营收同比-9%至16.3亿元，均价同比-9%至1.08万元/吨。前三季度VAc/PVA纤维/聚酯切片/VAE乳液/胶粉销量同比-24%/+1%/+23%/-14%/+26%至4.6/1.5/6.4/6.3/4.8万吨，营收同比-32%/-3%/+22%/-23%/+8%至2.6/2.4/5.2/2.9/4.2亿元。受益于PVA光学膜和隔热、光伏级PVB胶片达产出货，前三季度PVA光学膜/PVB中间膜销量同比+60%/+52%至287万m2/1.14万吨，营收同比+46%/+49%至0.35/2.63亿元。Q3单季度期间费用环比+1788万元至2.1亿元，综合毛利率同比+1.8pct/环比-0.5pct至13.0%。
　　PVA景气静待修复，看好格局优化支撑盈利中枢
　　据百川盈孚，10月25日PVA价格/PVA-电石价差为1.13/0.54万元/吨，较Q3末-4.2%/-466元/吨。中长期而言，海外企业低端产能出清，叠加国内产品性价比提高，我们看好国内PVA企业全球份额持续上升。同时，近年PVA下游PVB/洗衣凝珠膜等新兴需求持续增长，而供给端短期无其他新增产能，PVA竞争格局相对较好，供给格局优化仍有望支撑PVA盈利中枢。
　　在建项目推进顺利，新项目投产放量在即
　　8月16日公司发布公告，拟投资1.2亿元建设2万吨VAE胶粉项目，配合年产2万吨胶粉项目满负生产，市占率有望稳步提高；据24年中报，700万m2/年PVA光学膜部分供货，2万吨/年光伏级PVB胶片项目达产出货。在建项目方面，年产2万吨汽车级PVB胶片预计年底投产；年产2000万m2PVA光学膜项目及年产6万吨VAE项目（二期）预计年底完工。
　　盈利预测与估值
　　考虑PVA景气偏弱，我们下调PVA/水泥熟料销量预期，预计24-26年归母净利2.8/4.6/6.4亿元（前值3.4/5.2/7.1亿元），同比增速-18%/+66%/+39%，对应EPS为0.13/0.21/0.30元，参考可比公司25年Wind一致预期平均21xPE，给予公司25年21xPE，目标价4.41元，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求持续低迷风险；新产品放量进度不达预期风险。