事件：2025年10月29日，云天化发布2025年三季报，公司2025前三季度营业收入为375.99亿元，同比减少19.53%；归母净利润47.29亿元，同比上涨6.89%；扣非净利润46.19亿元，同比上涨6.32%。对应3Q25公司实现营业收入126.07亿元，同比下跌14.42%，环比上涨5.17%；归母净利润19.68亿元，同比上涨24.30%，环比上涨33.69%；扣非净利润19.23亿元，同比上涨23.71%，环比上涨34.90%。
　　点评：2025年前三季度公司业绩同比提升。2025年前三季度公司总体销售毛利率为20.85%，较上年同期上升3.86pcts。2025年前三季度财务费用同比下跌39.18%；销售费用同比下跌8.57%；管理费用同比下跌10.32%；研发费用同比上涨52.65%。2025年前三季度公司销售净利率为13.61%，较上年同期上升2.69pcts。我们认为公司2025年前三季度业绩维持增长的原因主要是大多数产品销量和价格的增长。
　　公司2025年前三季度经营活动产生的现金流同比略增。2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为78.50亿元，同比增长4.59%；投资性活动产生的现金流量净额为-12.87亿元，同比下跌434.23%；筹资活动产生的现金流量净额为-64.44亿元，同比上升3.90%。期末现金及现金等价物余额为66.80亿元，同比增加1.64%。应收账款7.04亿元，同比下跌57.22%，应收账款周转率下降，从2024年同期36.68次变为31.69次。存货周转率下降，从2024年同期6.15次变为5.45次。
　　公司2025年前三季度多数产品产销提升。公司2025年前三季度磷肥/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙分别实现收入124.76/40.68/37.04/8.52/3.06/17.26亿元，同比分别+3.06%/+0.98%/-14.64%/-10.59%/+0.35%/+18.36%。产品产销方面，公司2025年前三季度磷肥/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙的产量分别为369.97/141.87/219.36/8.53/2.38/43.22万吨，同比分别为-0.79%/+4.01%/+7.78%/+0.83%/+16.67%/-3.01%；销量分别为367.55/131.55/212.42/8.43/1.5/41.09万吨，同比分别为+2.32%/-4.15%/+3.72%/+2.55%/+0.00%/-3.20%。
　　销售均价方面，磷肥/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙均价分别为3394/3093/1744/10103/20449/4200元/吨，同比分别+2.38%/+5.35%/-17.66%/-12.85%/+0.36%/+22.27%。成本端，2025年前三季度公司原料煤/燃料煤/天然气/硫磺主要原料价格同比分别-13.49%/-13.54%/+2.66%/+76.81%。我们认为，公司多项主营产品产销或价格同比上升带动其收入增加，硫磺成本价格同比上升对公司盈利造成一定影响，整体盈利水平维持稳健。
　　磷矿石价格持续高位运行，磷矿开发工作持续推进。根据百川盈孚数据，2025年11月11日，国内30%品位磷矿石市场均价为1017元/吨，28%品位磷矿石市场均价为945元/吨，25%品位磷矿石市场均价为758元/吨。在环保政策持续收紧、新能源需求稳步增长、新增产能落地缓慢等多重因素影响下，短期内，磷矿石市场供需紧张的平衡格局仍难以打破，价格有望继续保持高位运行。同时根据《云南云天化股份有限公司2025年八月投资者关系活动记录表》披露，子公司磷化集团昆阳二矿项目正在试生产；参股公司镇雄磷矿项目探转采前期工作基本完成，进度快于公司之前预期。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为577.60/593.45/611.70亿元，实现归母净利润分别为56.77/60.88/62.71亿元，对应EPS分别为3.11/3.34/3.44元，当前股价对应的PE倍数分别为11.0X、10.3X、10.0X。我们基于以下几个方面：1）公司多项主营产品产销或价格呈现上涨势头，磷矿石价格维持高位运行，有望支撑公司磷化工板块保持较好表现；2）子公司磷化集团昆阳二矿项目正在试生产，参股公司镇雄磷矿项目探转采前期工作基本完成，进一步巩固了公司的磷矿资源优势。我们看好磷化工景气运行及公司资源优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：磷矿石价格波动风险；项目推进不及预期风险；行业波动风险；汇率波动影响海外业务收益风险等。

　　事件：公司近期发布2025年三季报，期内实现营业总收入375.99亿元，同比下降19.53%，归母净利润47.29亿元，同比增长6.89%；其中2025Q3单季度实现归母净利润19.68亿元，同比+24.30%，环比+33.69%。
　　2025Q3单季度业绩亮眼，出口贡献明显。据公告，公司2025年前三季度实现磷肥销量367.55万吨，实现营收124.76亿元；实现复合（混）肥销量131.55万吨，实现营收40.68亿元；饲钙级磷酸氢钙销量41.09万吨，实现营收17.26亿元。期内磷肥价格3394元/吨，较去年同期的3315元/吨上涨2.4%；复合（混）肥价格3093元/吨，较去年同期的2936元/吨上涨5.4%；饲钙级磷酸氢钙价格4200元/吨，较去年同期的3435元/吨上涨22.3%。2025Q3单季度实现归母净利润19.68亿元，同比+24.30%，环比+33.69%。公司单季度盈利显著改善，主要系25Q3磷肥价格持续上行、国内磷肥出口显著好转所致。
　　磷矿石价格维持高景气度，公司资源优势明显。据百川数据，截至目前磷矿石（30%）价格1017元/吨，28%品位945元/吨，仍处于高位。公司拥有丰富的磷矿资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，资源优势明显。公司推进镇雄磷矿开发工作，参股公司顺利取得探矿权，加快推进探转采工作。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场—芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，有助于提升公司磷矿资源保障能力，资源优势将进一步巩固。
　　投资建议：公司是磷矿石-磷肥-磷化工行业龙头，我们预计2025/2026/2027年归母净利润分别为55.45/57.72/58.80亿元，对应当前PE估值分别为9.7x、9.4x、9.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料、产品价格剧烈波动风险；行业产能过剩风险；不可抗力风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报，报告期内，实现营业收入375.99亿元，同比-19.53%，实现归母净利润47.29亿元，同比+6.89%。其中，第三季度实现营业收入126.07亿元，同比-14.42%，环比+5.17%，实现归母净利润19.68亿元，同比+24.30%，环比+33.69%，创单季度业绩新高。
　　商贸物流业务收入减少虽导致营业收入同比下滑，却提升了整体盈利能力。自2023年开始，公司聚焦主业，根据市场情况主动缩减了商贸业务规模，2025年上半年商贸物流（行业）营业收入80.61亿元，同比大幅减少40.14%，是公司营业收入同比减少的主要原因，但由于商贸物流（行业）的毛利率一直很低（2025H1为1.45%，同比提升0.07pct），该部分业务的收缩反而优化了收入结构，提高了整体的盈利能力。
　　2025年前三季度，公司整体毛利率为20.85%，同比提升3.86pct，整体净利率为13.61%，同比提升2.70pct。
　　第三季度磷铵出口量价齐升，助力公司业绩创新高。第三季度是国内磷铵出口的集中期，从行业层面看，国内出口总量为290.73万吨，同比+20.34%，环比+290.32%，从公司层面看，第三季度磷铵销量为145.64万吨，同比+19.93%，环比+54.64%。
　　同时第三季度海内外磷铵价差扩大，显著增厚出口企业业绩。具体来看，第三季度磷酸一铵海内外价差为1758元/吨，同比+83.30%，环比+16.80%，磷酸二铵海内外价差为1352元/吨，同比+862.83%，环比+74.57%。
　　磷矿石维持高景气，公司有望充分受益。磷矿石本轮景气周期开始于2021年，受需求提升和供给收缩等因素影响，磷矿石供需紧张，价格大幅上涨。2024年以来，磷矿石价格维持高位运行，根据百川盈孚数据，2025年10月30日，国内磷矿石参考价格1017元/吨，依旧保持高景气。
　　公司拥有丰富的磷矿资源，截至上半年底，拥有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是我国重要的磷矿采选企业之一。磷矿石维持高景气，公司有望充分受益。
　　投资建议：
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为56.49/60.41/63.48亿元，EPS分别为3.10/3.31/3.48元/股，对应PE分别为9/9/8倍，考虑公司作为国内重要的磷矿采选和化肥生产企业，兼具周期性和成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。

　　2025年10月29日，云天化发布2025年第三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入375.99亿元，同比下降19.53%；实现归属于上市公司股东的净利润47.29亿元，同比增长6.89%；加权平均净资产收益率为20.03%，同比下降1.87个百分点。销售毛利率20.85%，同比增长3.86个百分点；销售净利率13.61%，同比增长2.69个百分点。其中，公司2025Q3实现营收126.07亿元，同比-14.42%，环比+5.17%；实现归母净利润19.68亿元，同比+24.30%，环比+33.69%；ROE为8.40%，同比增加0.74个百分点，环比增加2.04个百分点。销售毛利率24.21%，同比增加6.40个百分点，环比增加2.96个百分点；销售净利率16.48%，同比增加5.11个百分点，环比增加2.77个百分点。
　　磷矿价格维持高位，磷肥出口带来增量
　　2025Q3，公司实现归母净利润19.68亿元，同比+3.85亿元，环比+4.96亿元；实现毛利润30.51亿元，同比+4.28亿元，环比+5.03亿元。三季度磷矿价格维持高位，磷肥出口带来利润增量。2025Q3公司磷肥实现销量145.64万吨，同比+20%，环比+55%，实现营收54.82亿元，同比+39%，环比+78%；复合肥实现销量33.22万吨，同比-14%，环比-27%，实现营收9.43亿元，同比-13%，环比-42%；尿素实现销量65.93万吨，同比+6%，环比-7%，实现营收11.34亿元，同比-8%，环比-11%。据Wind数据，2025Q3磷矿价格为1020元/吨，同比+0.24%，环比-0.05%；磷酸二铵均价为4001元/吨，同比+2%，环比-0.17%，价差为554元/吨，同比-42%，环比+2%；磷酸一铵均价为3387元/吨，同比+3%，环比+0.69%，价差为394元/吨，同比-52%，环比+8%；尿素均价为1734元/吨，同比-16%，环比-7%，价差为724元/吨，同比-7%，环比-19%。据Wind数据，2025Q3我国磷酸二铵出口均价为737美元/吨，同比+35%，环比+9%，折合人民币约为5274元/吨，远高于国内平均价格。
　　期间费用方面，2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.50/2.33/2.44/0.49亿元，同比-0.05/-0.24/+1.25/-0.58亿元，环比+0.20/+0.66/+0.84/-0.35亿元。2025Q3公司投资净收益为2.09亿元，同比+0.56亿元，环比+0.89亿元。
　　磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权
　　公司拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，2025年上半年，子公司共生产成品矿584万吨，磷矿储量及年开采能力均位居全国前列，可实现完全自给；公司目前拥有合成氨产能248万吨/年，合成氨自给率95%以上；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。2024年公司积极跟踪推进镇雄磷矿开发工作，参股公司顺利取得探矿权，加快推进探转采工作。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，此次竞得该探矿权，将有利于提升公司磷矿资源保障能力，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。
　　盈利预测和投资评级
　　我们预计公司2025-2027年营业收入分别为503、510、517亿元，归母净利润分别为59.85、62.51、65.11亿元，对应PE分别9.08、8.69、8.34倍，公司是磷化工龙头企业，磷矿石资源优势显著，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

　　核心观点
　　事件：公司发布2025年第三季度报告。报告期内，公司实现营业总收入375.99亿元，同比下滑19.53%；实现归母净利润47.29亿元，同比增长6.89%。分季度来看，公司25Q3实现营业总收入126.07亿元，同比下滑14.42%，环比增长5.17%；实现归母净利润19.68亿元，同比增长24.30%，环比增长33.69%。
　　磷肥出口数据显著改善，25Q3公司盈利创新高：25Q3公司销售毛利率、销售净利率分别为24.21%、16.48%，同比分别变化6.40、5.10pcts，环比分别变化2.95、2.76pcts。分产品来看，磷肥、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量同比分别变化19.93%、-13.60%、5.76%、3.26%、-32.26%、0.70%，环比分别变化54.64%、-27.47%、-7.32%、-7.77%、-8.70%、25.30%；销售均价同比分别变化16.16%、0.99%、-13.39%、-22.39%、-1.58%、23.85%，环比分别变化15.41%、-19.98%、-3.67%、-9.01%、-3.15%、1.52%。公司单季度盈利能力显著改善，主要系25Q3海外磷肥价格持续上行、国内磷肥出口显著好转，公司磷肥板块量利齐增所致。根据海关总署数据，25Q3我国磷酸一铵、磷酸二铵出口量分别为99.24、191.49万吨，环比分别增长344.25%、267.21%；出口均价分别为692.30、726.56美元/吨，环比分别增长19.27%、7.11%。
　　磷矿价格高位运行，公司资源优势不断夯实。中期来看，在供需持续紧平衡、行业监管趋严、新产能建设成本及开采成本趋于提升的行业背景下，磷矿石价格有望在维持高位运行。公司资源优势显著，现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年。目前公司子公司磷化集团昆阳磷矿二矿地采项目进入试运行阶段，450万吨/年磷矿浮选项目按计划施工建设；参股公司聚磷新材镇雄磷矿探转采工作正快速推进。未来公司磷资源保障能力将不断强化，有助于进一步夯实公司磷化工产业链一体化优势和竞争优势。
　　投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润分别为57.84、58.98、60.00亿元，同比分别变化8.46%、1.98%、1.73%；对应PE分别为8.77、8.60、8.46倍，我们持续看好公司作为磷化工一体化龙头企业的竞争优势，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；行业政策变动的风险等。

　　事件描述
　　2025年8月19日，公司发布半年度报告。2025年上半年实现营业总收入249.92亿元，同比-21.88%；实现归母净利润27.61亿元，同比-2.81%；实现扣非归母净利润26.96亿元，同比-3.38%。2025年第二季度公司实现营收119.88亿元，同比-33.90%/环比-7.82%；实现归母净利润14.72亿元，同比+6.52%/环比+14.15%；实现扣非归母净利润14.26亿元，同比+5.23%/环比+12.26%。
　　主营业务向高毛利结构转型，一体化资源与成本管控优势凸显
　　磷矿价格持续走高，上半年30%品味磷矿石市场均价达1020元/吨，但公司依托近8亿吨磷矿储量及1450万吨/年采选能力，百分百自供覆盖磷肥及新能源材料生产需求。镇雄碗厂磷矿（资源量24.43亿吨）探转采加速推进，整体工作进度快于预期，后续控制权将注入上市公司，进一步降低公司成本。收入端，磷肥国际价差良好，受限于国内“保供稳价”政策与出口配额限制，二季度国内出厂均价磷酸一铵3298元/吨、磷酸二铵3528元/吨，出口价4864元/吨、4913元/吨。预计今年三季度出口供需两旺，出口溢价持续改善业绩。
　　财务结构持续优化，高股息凸显投资价值
　　公司降本成效显著，高分红强化股东回报，优化负债结构使负债率维持低位。公司25H1销售/管理/财务费用同比-10.8%/-11.0%/-33.5%，财务费用率降至0.7%（同比-0.04pct），主因带息负债规模缩减及资金成本下降，公司优化负债结构，带息负债规模降至164.27亿元，资产负债率降至51.58%。经营现金流净额42.03亿元（同比-9.0%），拟实施中期分红每10股派2元，延续《2024-2026年现金分红规划》"不低于45%"的承诺，持续优化分红机制，提升股东回报。
　　新能源转型加速推进，产业链延伸打开成长空间
　　公司加码研发投入，氟资源开发构筑第二曲线。公司2025H1研发费用同比+21.46%，聚焦磷尾矿再选、铁法磷酸铁工艺等技术突破。同时，公司依托磷肥副产氟硅酸资源，以氟化氢为核心纵向布局氟化工产业链，已形成无水氟化氢、氟化铝、六氟磷酸锂等产能；通过氟硅酸镁、含氟硝基苯等产品延伸产业链，并利用磷矿提氟技术成本优势提升氟资源附加值。此外，磷酸铁10万吨项目已建成，上半年子公司生产磷酸铁2.97万吨，实现5.83亿元营收，同比+201.28%，随着磷酸铁行业开工率逐步达峰，价格也有望迎来回升。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.67、57.53、58.80亿元，对应PE分别为9、9、8倍。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）镇雄磷矿探转采进度不及预期；
　　（2）磷酸铁价格大幅下跌；
　　（3）新能源材料需求不及预期。

　　公司发布2025年半年报，业绩符合预期，拟实施中期分红。25H1公司实现营业收入249.92亿元（yoy-22%），归母净利润为27.61亿元（yoy-3%），扣非后归母净利润为26.96亿元（yoy-3%），毛利率19.16%（yoy+2.55pct），净利率12.17%（yoy+1.46pct），业绩符合预期。其中25Q2公司实现营业收入为119.88亿元（yoy-34%，QoQ-8%），归母净利润为14.72亿元（yoy+7%，QoQ+14%），扣非后归母净利润为14.26亿元（yoy+5%，QoQ+12%），毛利率21.25%（yoy+6.56pct，QoQ+4.02pct），净利率13.71%（yoy+4.22pct，QoQ+2.97pct）。我们预计25Q2公司归母净利润同比提升主要是成本端煤炭价格同比下滑，收购磷化集团少数股东权益并表，磷肥出口盈利同环比提升，环比提升主要系磷肥尿素价格环比提升。公司拟实施中期分红，每10股派发现金红利2元（含税），合计派发3.65亿元。
　　磷矿石价格高位持稳支撑利润，25Q2磷肥量跌价增，出口放开后受益于海内外价差显著，Q3出口溢价继续提升或将带动板块盈利持续改善。25Q2国内磷矿价格1020元/吨，同比+1%，环比持稳，公司拥有磷矿产能1450万吨/年，25H1子公司磷化集团实现净利润12.79亿元，磷矿高景气支撑公司盈利。25H1公司实现磷肥毛利27.42亿元（YoY-3%），毛利率39.20%（YOY+4.84pct）。根据公司经营数据，25Q2磷肥销量94.18万吨（YoY-21%，QoQ-26%），不含税销售均价3261元/吨（YoY-7%，QoQ+6%）。5月中下旬磷肥出口放开，根据百川盈孚数据，25Q2国内磷酸一铵均价3296元/吨，磷酸二铵均价3527元/吨，波罗的海一铵FOB均价折合人民币4906元/吨，较国内价差为1610元/吨，美国海湾二铵FOB均价折合人民币4943元/吨，较国内价差为1415元/吨，公司磷肥出口受益海内外价差显著。截至8月19日，25Q3一铵国内外价差为1915元/吨，二铵国内外价差为1828元/吨，三季度磷肥出口溢价再次提升，板块盈利有望继续修复。
　　尿素量跌但价格环比修复，饲钙价格改善明显，公司聚焦主业，缩减商贸业务规模，贸易收入同比下降。25H1公司实现尿素毛利4.20亿元（YoY-49%），毛利率16.34%（YOY-10.26pct）。根据公司经营数据，25Q2尿素销量71.14万吨（YoY-12%，QoQ-6%），销售均价1786元/吨（YoY-18%，QoQ+4%），根据百川盈孚数据，25Q2云南尿素小颗粒均价2106元/吨（YoY-10%，QoQ+1%），当前尿素仍处周期底部震荡，向下空间有限。25Q2复合肥销量45.80万吨（YoY-18%，QoQ-13%），销售均价3547元/吨（YoY+22%，QoQ+24%）。非肥业务方面，25Q2聚甲醛销量3.09万吨（YoY+8%，QoQ+24%），销售均价9917元/吨（YoY-13%，QoQ-14%），毛利率27.23%（YOY-4.23pct）；饲料级磷酸钙盐销量12.61万吨（YoY-17%，QoQ-1%），销售均价4303元/吨（YoY+23%，QoQ+11%），毛利率34.45%（YOY+0.66pct）。25H1公司商贸物流板块实现营收80.61亿元，同比下滑40%。
　　中期分红叠加短期借款增加，资产负债率环比提升但仍为近年来低点。25Q2末公司资产负债率为51.58%，较25Q1末提升1.62pct，但仍为近年低点，环比提升主要系公司实施中期分红，且减少长期借款13.96亿元而增加短期借款23.70亿元。近年来公司强化可控费用的管理与优化，扎实开展国企深化改革，持续优化负债规模和结构，资产负债表继续优化。公司持续加强应收账款清收，稳步压降资金占用，同时强化母子公司资金的集中管控，优化借款结构，不断降低公司带息负债规模，未来资产负债率仍有望进一步下降。25Q2公司财务费用为0.84亿元（YoY-38%，QoQ-18%），财务费用率为0.70%（YoY-0.04pct，QoQ-0.08pct）。
　　投资分析意见：一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，同时转型布局精细磷化工业务、磷矿资源高效开发及氟硅资源综合利用项目。由于磷肥出口价格持续上涨，溢价显著，因此我们上调公司2025-2027年归母净利润预测为60.23、61.84、63.05亿元（前值为55.18、57.52、60.37亿元），对应的EPS分别为3.30、3.39、3.46元，目前市值对应的PE分别为8X、8X、7X。我们仍然看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级。
　　风险提示：1.磷矿石、磷肥、黄磷、聚甲醛等价格持续下跌；2.减债进度低于预期，资产负债率上行；3.期间费用大幅增长