投行业务承压，Q3自营投资同环比高增
　　2024Q1-3公司营业收入/归母净利润为42.9/8.9亿元，同比-15%/-28%，单Q3归母净利润4.4亿元，同比+21%，环比+398%。前三季度年化加权平均ROE3.6%，同比-1.6pct，期末杠杆率（扣客户保证金）2.3倍，较年初-0.5倍。我们调整市场成交额与公司自营投资收益率假设，下修公司2024-2026年归母净利润预测至15/21/24亿元（调前18/21/24），同比-15%/+41%/+14%，EPS分别为0.4/0.6/0.6元。公司坚持“以投行为牵引，以研究为驱动”的战略原则，打造自身差异化优势。当前股价对应2024-2026年PB1.0/1.0/0.9倍，维持“买入”评级。
　　投行业务承压，经纪业务表现好于市场，资管表现亮眼
　　（1）2024前三季度公司投行业务净收入6.6亿元，同比-40%，单三季度2亿元，同比-64%，环比-15%，投行整体表现承压。（2）2024Q1-3公司经纪净收入11.6亿元，同比-5%，单三季度3.9亿元，同比-5%，环比+1%，表现好于市场，2024Q3日均股基成交额8073亿元，同比-12%，环比-15%。期末客户保证金规模环比+36%，体现9月末股市上涨带来的客户入金高增。（3）2024Q1-3资管业务实现净收入0.7亿元，同比+4%，单三季度0.3亿元，同比+30%，环比+54%，表现亮眼。
　　两融市占率增长，自营投资收益同环比高增
　　（1）2024Q1-3利息净收入8.8亿元，同比-7%，利息收入/利息支出同比-7%/-7%，期末两融规模230亿元，同比+2%，两融市占率1.61%，环比+0.01pct。（2）2024Q1-3公司自营投资收益11.3亿，同比-6%，单Q3为4.4亿元，同比+99%，环比+67%，2024Q1-3自营投资收益率为4.5%，较2024H1的3.5%有明显改善，预计主要由于9月末股市上涨驱动权益自营投资收益高增。Q3末自营金融资产规模292亿元，同比-12%，环比-27%，规模有所下降。
　　风险提示：股市波动使得自营投资收益有波动；受政策影响投行业务有不确定性，财富管理业务增长具有不确定性。

　　事件概述
　　国金证券发布2024年中报。2024年上半年，公司实现营业收入26.76亿元，同比-19.55%；归母净利润4.55亿元，同比-47.98%；归母扣非净利润4.50亿元，同比-45.46%；基本每股收益0.123元/股，同比-47.66%；加权平均ROE为1.39%，同比减少1.38个百分点。
　　分析判断:受市场波动影响，各业务收入均下滑。
　　从收入增速看，公司经纪/投行/资管/利息/自营（含公允价值变动）分别为7.71/4.62/0.42/5.82/6.92亿元，同比增速分别为-5.0%/-15.8%/-10.6%/-8.1%/-29.2%。从增量收入贡献收入来看，经纪/投行/资管/利息/自营分别贡献收入降幅的6.3%/13.4%/0.8%/7.8%/43.9%，证券自营业务显著拖累业绩。管理费用降幅小于收入降幅。
　　财富管理不断扩大品牌影响力，股基交易份额提升。
　　2024年上半年，公司经纪业务净收入为7.71亿元，同比-5.0%，其中代理买卖证券/交易单元席位租赁/代销金融产品/期货经纪业务净收入分别同比+2.1%/-16.5%/-27.9%/+7.4%，营收结构占比分别为64%/20%/9%/8%。公司财富管理品牌战略持续推进，不断扩大品牌影响力。报告期间，公司财富管理业务累计客户数较2023年末增长10.99%，由于行情震荡下跌，客户资产总额较2023年末下降9.90%；证券交易额合计达36,266.20亿元，同比增加6.60%，对应市场份额为1.32%，同比提升0.15个百分点，其中股票/基金市场份额分别为1.35%/1.57%，同比提升0.14/0.3个百分点。信用业务秉承谨慎业务管理、有效风险防范、全面业务优化的原则，持续完善业务环节和服务体系，进一步提升信用业务的行业竞争优势，融资融券业务规模与全市场规模变化基本一致。截至报告期末，公司信用账户累计开户数量为99,454户，较上年末增长2.43%，融资融券业务余额为227.11亿元，同比增长5.06%，市场占有率由去年同期的1.32%提升至1.53%。
　　投行表现好于市场，股权融资表现亮眼。
　　2024年上半年，公司投行净收入4.62亿元，同比-15.8%，明显好于市场。在监管力度加大、上市标准提高的情况下，公司股权融资业务表现亮眼，2024年上半年公司合计主承销金额84.62亿元，股权融资业务（不含可转债）市场排名第4位，再融资业务（不含可转债）市场排名第3位。国金证券投行荣获新财富第17届最具潜力投行、最佳再融资投行、大消费产业最佳投行荣誉称号。债券融资业务方面，根据Wind统计，公司承销各类债券（公司债（含企业债），不含可转债）总金额441.22亿元，市场排名第14位。其中,承销公司债（不含企业债）总金额439.22亿元，市场排名第14位。新三板业务方面，截至2024年6月30日，公司尚在履行持续督导职责的挂牌企业的家数为60家；公司持续督导纳入创新层的新三板挂牌企业家数为26家。截至报告期末，公司共有注册保荐代表人299名，在全部保荐机构中排名第9位。
　　投资建议
　　我们看好公司在财富管理的潜力和股权融资领域的稳固优势。鉴于市场环境变化，结合公司中报数据，我们预计公司2024-2026年年营业收入分别为55.10/58.75/63.64亿元；净利润分别为12.40/14.70/17.20亿元。相应地，2024-2026年EPS分别为0.33/0.40/0.46元。对应2024年9月5日7.13元/股收盘价，PE分别为21.34/18.00/15.39倍，PB分别为0.78/0.76/0.73倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；权益市场波动股押业务风险。

　　净利润8.9亿元，同比-27.7%。3Q24公司营收16.2亿元，同比/环比-5.1%/+35.4%；归母净利润4.4亿元，同比/环比+21.3%/+398.9%。9M24公司的加权平均ROE为2.72%，较去年同期-1.18pct。
　　投行业绩韧性较强，排名逆势提升，业绩贡献较为稳定。9M24公司投行业务收入6.6亿元，同比-40.0%，收入占比15.7%，同比-6.6pct。3Q24公司投行业务收入2.0亿元，同比/环比-63.9%/-15.3%。9M24公司IPO/再融资/债券承销规模分别为21.5/75.0/870.3亿元，同比-69.9%/+166.1%/+4.2%，市占率分别为4.7%/7.5%/0.9%，行业排名第8/4/20名，同比提升3/16/3名。我们认为随后续股权融资严监管边际改善，公司投行业务具备较大业绩弹性向上空间。公司一直以来围绕着“投行牵引”的战略原则，以发行人IPO、再融资托管业务为基础，为财富、资管、机构等业务体系引荐客户和发掘业务机会，持续推动投行与其他业务协同。通过公司内部协同机制，我们预计后续投行客户及业务规模修复，有望牵引其他业务业绩向上。
　　经纪收入受市场交投活跃下行所累，依托“佣金宝”构建线上线下服务体系，持续推买方顾问转型。受三季度市场交投活跃下行影响，公司经纪业务收入承压。9M24公司经纪业务收入11.6亿元，同比-5.1%。3Q24公司经纪业务收入3.9亿元，同比/环比-5.3%/+1.0%。近年来，公司积极通过价值营销、平台赋能、数字化精细运营等方式，夯实券商财富管理产品专业能力，持续推进财富管理品牌影响力。依托“佣金宝“APP为核心场景，构建线上线下联动融合、智能与人工协同的精细化客户服务体系。期末，公司客户资金规模318亿元，实现大幅增长，较上季度末+37.8%，较年初+36.4%。
　　三季度以来公司自营向上弹性较大，投资收益率环比上行明显，管理费率下行致公司利润明显增厚。1）9M24公司自营投资净收益11.3亿元，同比-5.8%，收入占比26.7%。3Q24公司自营投资净收益4.4亿元，同比/环比+98.2%/+67.0%。单三季度，公司自营投资收益率5.1%，较Q2提升2.2%。2）9M24公司管理费32.4亿元，同比-6.9%；3Q24公司管理费11.4亿元，同比-7.8%/环比+4.5%。3Q24公司管理费率（占证券主营比）73.2%，同比/环比+0.3/-18.4pct。
　　投资分析意见：国金证券坚持“做大做强”战略方向，秉持投行牵引战略，重视内涵式发展与业务协同价值。财富管理业务亦有望凭借数字化精细运营及买方投顾转型持续提升品牌价值和业务规模。我们下调公司24-25E盈利预测（原预测为18、20亿元，预测时间2023年10月），新增26E盈利预测，预计国金证券24-26E实现净利润15、17、18亿元，yoy-10%/+11%/+7%，维持国金证券“增持”评级。
　　风险提示：资本市场改革不及预期，对A股市场流动性提振效果不及预期，市场大幅下跌，新发基金和基金规模增长乏力。2024年9月12日，证监会厦门证监局公布厦门证监局关于对国金证券股份有限公司、王学霖、阮任群采取出具警示函措施的决定。

　　2024年中报概况：国金证券2024年上半年实现营业收入26.76亿元，同比-19.55%；实现归母净利润4.55亿元，同比-47.98%；基本每股收益0.123元，同比-47.66%；加权平均净资产收益率1.39%，同比-1.38个百分点。2024年上半年公司以现金方式回购股份计入现金分红的金额占归属于母公司所有者的净利润21.98%，不再另行派发现金红利。
　　点评：1.2024H公司经纪、资管、利息净收入占比出现提高，投行、投资收益（含公允价值变动）、其他收入占比出现下降。2.代理股基交易额及市场份额、代买净收入均实现增长，合并口径经纪业务手续费净收入同比-5.05%。3.股权融资规模逆市实现显著增长，债权融资规模保持稳定，合并口径投行业务手续费净收入同比-15.85%。4.券商资管及公募基金规模均稳中有升，合并口径资管业务手续费净收入同比-10.64%。5.固收自营取得较好投资收益，预计权益自营应有所承压，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比-44.82%。6.两融余额随市小幅下滑、市场份额稳中有升，压降股票质押规模，合并口径利息净收入同比-8.06%。
　　投资建议：报告期内公司基础核心业务之一财富管理业务客户数保持较快增长，代理股基交易额及市场份额、代买净收入实现逆市增长，两融余额市场份额稳中有升；股权融资规模逆市实现显著增长，债权融资规模保持稳定，投行业务虽有小幅下滑但整体实力仍领跑中小券商并排名行业前列，体现出较强的韧性；固收自营取得较好投资收益，但预计权益自营应有承压，同时对联营和合营企业的投资收益出现亏损拖累了公司当期业绩。预计公司2024、2025年EPS分别为0.35元、0.38元，BVPS分别为8.95元、9.34元，按10月9日收盘价9.71元计算，对应P/B分别为1.08倍、1.04倍，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：1.固收市场波动导致公司业绩改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

Sinolink Securities’ 1H24 revenue/attributable net profit (NP) were RMB2.68bn/ RMB450mn (-20/-48% yoy); for 2Q24, they were RMB1.19bn/90mn (-13/-68% yoy, -20/-76% qoq). Given continued market volatility and as trading activity has yet to rally, we lower our assumptions for investment returns and net brokerage income, projecting 2024/2025/2026 EPS at RMB0.29/0.35/0.41 (previous: RMB0.36/0.46/ 0.52), with 2024 BPS at RMB8.97 (previous: RMB9.00). As the company’s investment banking (IB) earnings decline was narrower than the market level (market-wide IPO scale contracted by 85% yoy in 1H24), we value the stock at 1.0x 2024E PB, above its peers’ average of 0.89x on Wind consensus. Our target price is RMB8.97 (previous: RMB9.90). Maintain OVERWEIGHT.

　　投资拖累业绩，股基份额提升
　　24H1公司实现营业总收入26.8亿元，同比-20%，归母净利润4.5亿元，同比-48%；Q2单季度营业收入11.9亿元，同比-13%，环比-20%，归母净利润0.9亿元，同比-68%，环比-76%。上半年在市场波动中，各业务收入均有下滑，同时管理费率同比+11pct达78.44%，拖累净利润表现。考虑当前市场仍有持续波动，交投活跃度有待修复，适当下调投资收益率、经纪净收入等假设，预计公司2024-2026EPS分别为0.29/0.35/0.41元（前值0.36/0.46/0.52元），2024BPS为8.97元（前值9.00元）。可比公司2024EPBWind一致预期均值0.89倍，考虑公司投行业绩下滑幅度好于市场（24H1全市场IPO规模yoy-85%），给予1.0倍2024EPB，目标价8.97元（前值9.9元），维持“增持”评级。
　　经纪、利息下滑，股基成交、两融市占率双增
　　24H1公司实现经纪净收入7.7亿元，同比-5%。财富管理不断扩大品牌影响力，聚焦产品专业度打造，以国金佣金宝APP为核心场景，提升平台化协同能力。24H1股基成交额市占率同比提升0.16pct至1.40%。信用业务秉承谨慎业务管理、有效风险防范、全面业务优化的原则，期末两融余额为227亿元，市占率较+0.05pct至1.53%。股票质押式回购交易业务余额与上一年度末相比有一定减少，表内余额合计75.70亿元，其中自有资金出资余额40.37亿元。24H1公司实现利息净收入5.8亿元，同比-8%。
　　投行同比好于市场，资管规模较年初增长
　　24H1投行业务净收入4.6亿元，同比-16%，明显好于市场（24H1全市场IPO/债券承销规模同比分别-85%/-1%）。据Wind数据，上半年公司IPO/再融资/债券承销规模分别21/79/491亿元，同比分别-46%/+767%/+0.4%，股权业务承销规模排名行业第4。资管净收入同比-10%，为0.4亿元。期末公司券商资管规模合计1,318亿元，较年初小幅增长7%。
　　投资业绩随市下滑，金融投资规模扩张延续
　　24H1投资类收入6.9亿元，同比-29%。期末公司金融投资规模合计454亿元，较年初增长7%。分业务看，固收业务加大低风险套利业务的资源投入，优化负债结构，取得了较好的投资收益；权益业务，实施指数投资与高价值个股投资相结合的策略，提高了持仓品种组合的稳定性。期末公司固收/权益类投资规模分别327/18亿元，较年初分别+2%/-26%。衍生品业务以对冲交易模式为主，期末名义本金合计502亿元，较年初-8%，其中权益类61亿元，较年初+16%。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。