事件:
　　铁龙物流于2026年8月24日发布2026年半年报。2026年上半年公司实现营业收入53.98亿元，同比-2.10%，主要系特种集装箱业务收入同比下降、供应链业务规模趋稳，实现归母净利润3.85亿元，同比+1.77%，实现扣非归母净利润3.73亿元，同比-0.13%。其中，Q2实现营业收入28.47亿元，同比+0.26%，归母净利润1.69亿元，同比-4.14%，扣非归母净利润1.64亿元，同比-5.21%。
　　投资要点:
　　特种集装箱业务：发送量稳步增长，竞争加剧导致收入同比下降。2026年上半年公司特种集装箱业务板块实现收入12.99亿元，同比-4.52%，毛利率约32.1%，同比基本持平，板块毛利同比-4.56%至4.17亿元。上半年公司陆续投入运营特种箱1.3万只，特种箱保有量达到16.4万只，特种集装箱发送量同比+4.61%至107.21万TEU，创同期新高，集装箱发送量稳步增长。
　　铁路货运及临港物流：货量同比提升，盈利明显改善。2026年上半年公司铁路货运及临港物流板块实现收入7.19亿元，同比+3.40%，毛利率约21.7%、较上年同期提升1.33个百分点，板块毛利同比+10.15%至1.56亿元。其中，沙鲅铁路到发量合计完成3,150.31万吨，同比+7.99%，通过持续强化大宗散货服务保障、深挖市场潜能、深化企业合作，实现货运规模与盈利水平的同步提升。
　　其他业务：供应链业务毛利改善，房地产业务加速去化。供应链管理业务方面，公司有效控制总体业务规模、强化内控，报告期累计销售铁矿、煤、焦炭等大宗商品397.69万吨，收入同比-0.54%至33.43亿元，毛利同比+21.93%至0.51亿元，毛利率同比提升0.28个百分点，在控制风险基础上盈利质量提升；房地产业务方面，动态优化销售策略、有序推进存量产品去化，收入同比-69.67%至0.20亿元，毛利同比-47.15%至493.36万元。
　　盈利预测和投资评级：考虑到公司特种集装箱保有量有望稳步增长、铁路货运及临港物流业务有望实现经营改善，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为110.81亿元、111.82亿元、115.74亿元，同比分别-3.59%、+0.91%和+3.51%，归母净利润分别为6.30亿元、7.19亿元、8.17亿元，同比分别+20.06%、+14.06%、+13.65%，对应PE估值分别约11倍、10倍和9倍。我们认为公司的业绩成长性及经营稳健性或逐步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济波动导致货物运输需求下滑；特种集装箱保有量增长不及预期；行业竞争加剧；大宗商品价格波动；供应链业务信用违约；房地产业务存货跌价风险等。

　　特种箱业务有望高增长2018-25年特种箱业务收入、毛利润CAGR达10%、15%，毛利率由20%提升至27%，特种箱保有量CAGR达9%，其中干散货箱、罐箱、钢卷箱CAGR达9%、6%、61%，特种箱发送量CAGR达8%，其中干散货箱、罐箱、钢卷箱CAGR达4%、15%、62%。公转铁、散改集、多式联运、海铁联运有望推动特种箱运输需求增长。伴随中国氧化铝产量持续增长、车辆制造、运输设备和电子等行业对卷钢需求大增、铁路危险货物运输量占全国危险货物运输总量比例较低，预计氧化铝、卷钢、化工品等铁路特种箱运输需求增长空间或较大。罐箱价格远高于干货箱，罐箱的单箱利润或高于干货箱；罐箱发送量占比和周转次数提升带动特种箱业务毛利率大增。罐箱发送量向好、品种有望拓展，特种箱业务毛利率有望保持高位。
　　其他业务规模有望收缩2020-25年铁路货运及临港物流业务到发量/营口港吞吐量在27%左右，营口港/辽宁港口吞吐量在29%左右。清洁能源发电对火电替代效应增强，辽宁煤炭产量或延续下降趋势；西芒杜铁矿产能爬升，但中国港口铁矿石库存量处于高位，铁路货运到发量增速或放缓。竞争压力导致近年来铁路货运单吨收入和单吨毛利呈下降趋势，2024-25年业务毛利率15%左右。
　　2021年以来供应链销量、收入、毛利呈下降趋势，未来规模或继续收缩。
　　高毛利业务有望推动盈利高增长2025年特种箱业务收入占24%、毛利润占71%，特种箱业务、货运毛利率分别为27%、15%，远超整体毛利率。特种箱业务毛利润/发送量与罐箱发送量占比走势趋同、毛利率与罐箱周转次数走势趋同，二者快速上升。
　　未来货运增速或放缓，低毛利率的供应链业务或收缩，地产存量项目或以去化为主，而高毛利率的特种箱业务有望高增长，有望推动盈利较快增长。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级截至2026年8月10日PE-TTM低于近五年3%分位点。2025年销售费用率和管理费用率小幅提升、所得税率降幅低于预期，调整2026-27年归母净利润至6.4、7.2亿元，预测2028年归母净利润8.0亿元，维持评级。
　　风险提示：宏观经济下行，大宗散货运输需求下降，特种箱减值，铁路行业政策变化，地产项目存货跌价，供应链管理业务客户集中度较高。

　　铁龙物流发布2026年中报，实现营收54.0亿元（yoy-2.1%），归母净利3.85亿元（yoy+1.8%），经营活动现金流6.48亿元（yoy+38%）。盈利低于我们预期（4.20亿元），主要是特箱竞争加剧导致业务毛利下滑所致。分业务看，上半年铁路特种箱、铁路货运及临港物流、供应链业务的毛利占比分别为66.5%、24.9%、8.1%，毛利润分别同比变化-4.56%、+10.15%、+21.93%。公司拟剥离大宗商品贸易业务，短期或面临供应链利润收缩压力，但有利于资金回笼、压降坏账风险敞口。长期看公司将聚焦铁路全程物流业务，业务结构更加清晰。公司拟派发中期股息0.05元/股（同比持平），中期分红比例为16.94%。维持“增持”。
　　铁路特种箱：竞争加剧，“量增利减”
　　铁路集装箱市场竞争日趋激烈。上半年，公司特种箱保有量较年初增长7%至16.4万只，发送量同比增长4.6%至107万TEU。业务实现收入12.99亿元，同比减少4.5%；毛利4.17亿元，同比减少4.56%；毛利率32.11%，同比基本持平。结构上，截至25年末，干散货箱、液体罐箱约占公司特种箱保有量的71%、17%。干散货箱主要装载煤炭、硫磷、粮食、氧化铝、铁矿石等品类。国铁体系大力推广物流总包模式，2026年以来疆煤外运政策向自备箱倾斜，自备箱运价较国铁箱、铁龙箱更加优惠，行业价格竞争加剧，拖累公司单箱收入水平。不过，公司也在积极持续推进新箱研发：卷钢箱加快全国化布局，原油罐箱已通过审查、具备试运条件，硫酸入箱运输规模开始起步，新箱型、新品类拓展有望贡献未来增量。
　　铁路货运及临港物流：大宗品需求向好，“量增利升”
　　上半年，铁路货运及临港物流业务实现收入7.19亿元，同比增长3.4%；毛利1.56亿元，同比增长10.15%；毛利率21.69%，同比提升1.33pct。铁路方面，上半年沙鲅铁路到发量完成3150万吨，同比增加7.99%，增速高于同区位的营口港货物吞吐量（同比增长4.7%），可能与铁矿石进口回暖以及煤炭提前补库有关。临港物流方面，营口实业上半年净利润同比增长1%至0.28亿元，经营稳健；铁龙冷链上半年亏损扩大至0.41亿元（去年同期亏损0.31亿元），短期仍构成一定拖累。
　　供应链管理业务：拟剥离贸易，聚焦铁路物流主业
　　上半年，公司销售铁矿、煤、焦炭等大宗商品398万吨，实现营业收入33亿元，同比减少0.54%；毛利润0.51亿元，同比增长21.9%；毛利率1.51%，同比增加0.28pct。经营主体营口国贸上半年净利润同比增长40%至0.32亿元，或受益于铁矿石进口需求向好以及煤炭价格上涨。据2026-8-25董事会决议公告，营口国贸拟全面退出铁矿、钢材、煤炭等大宗商品贸易类业务，转型重塑为专业化铁路全程物流综合服务商。我们认为，短期看盈利性业务的退出对利润形成一定压力，但有利于公司加快资金回笼、降低供应链坏账风险。
　　盈利预测与估值
　　考虑铁路特种箱市场竞争加剧，并且假设供应链管理业务在2026年Q4退出，我们下调公司2026-2028年归母净利16.9%/17.4%/21.2%至5.30亿/5.55亿/5.90亿元。我们基于Wind一致预期行业加权均值14.9x2026PE（前值15.2x），下调目标价至6.05元（前值：7.42元）。
　　风险提示：特箱增长放缓，冷链物流园出租率低，沙鲅线需求弱，资产减值。

China Railway Tielong's(Tielong)2025 revenue was RMB11,500mn(-11.7%YoY),attributable net profit(NP)was RMB525mn(+37.5%YoY),and operating cash flow was RMB690mn(+12.0%YoY).Its attributable NP of RMB525mn missed our estimate of RMB579mn,mainly due to increased overall expenses in 4Q25 and investment losses recorded by its associates.In 2024,Tielong charged impairment provisions of RMB115mn on property inventories,which lowered its profit base.Excluding this item,its 2025 adjusted NP grew by c5.7%YoY.By segment,in 2025,special railway containers/railway freight&port-adjacent logistics/supply chain services contributed 72/21/7%of gross profit,with GPMs changing by+15.6/-4.6/-16.0%YoY.Tielong proposes afinal dividend of RMB0.071 per share(tax included)for 2025.This,combined with the interim dividend,brings the full-year dividend to RMB0.121 per share(tax included),implying adividend payout ratio of 30.09%(2024:30.77%)and adividend yield of 1.9%.Considering its core segment(special railway containers)has sustained strong growth,we maintain our OVERWEIGHT rating.
Special railway containers:shipment volume and rate rose
The special railway container logistics segment posted both volume and profit uplifts.In 2025,its special container fleet expanded by 16%YoY to 153,000 units,and shipment volume grew by 19%YoY to 2.2mn TEUs.This segment recorded arevenue of RMB2,720mn(+7.24%YoY)and agross profit of RMB734mn(+15.63%YoY),with aGPM of 26.97%(+1.96pp YoY).Tielong is actively developing new containers and upgrading old containers,making inroads into categories such as alumina,coil steel,and sulfuric acid.In the composition of in-service special containers,dry bulk containers,liquid tank containers,and other containers accounted for c70%,20%,and 10%respectively.Dry bulk containers primarily carry coal,sulfur and phosphates,grains,alumina,and iron ore.Since 2026,geopolitical conflicts in the Middle East have pushed up oil prices.Increasing road transport costs have shifted some dry bulk shipping demands towards railways.Tielong plans to purchase c12,000 special containers with RMB650mn,slightly higher than its 2025 investment(RMB634mn).The investment amount accounts for c10%of the original value of special container fixed assets,reflecting that this segment remains in an expansion phase.
Earnings forecasts and valuation
Considering weak profitability of associates and unclear anti-involution outcomes from upstream sectors,we cut our 2026/2027 attributable NP estimates by 7.5/14.1%to RMB638/671mn and add our 2028 forecast of RMB749mn.We value the stock at 15.2x 2026E PE,in line with the domestic industry's weighted average on Wind consensus(previous:16.9x 2025E PE),for our updated target price of RMB7.42(previous:RMB7.44).