事件：公司发布2026年三季报，2026年前三季度实现营业收入190.86亿元，同比-6.41%；归母净利润34.22亿元，同比+5.34%；扣非归母净利润33.77亿元，同比+5.55%；毛利率为31.47%，同比+2.61pct。其中，2026Q3公司实现营业收入57.46亿元，同比-18.64%，环比-21.52%；归母净利润7.71亿元，同比-35.58%，环比-47.59%；扣非归母净利润7.49亿元，同比-36.13%，环比-48.84%；毛利率为25.51%，同比-3.61pct，环比-8.23pct。
　　制冷剂销量下降是业绩承压主要原因。2026年前三季度，公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品及其它销量分别为25.66、21.61、3.99、0.63、5.60、28.66、121.44万吨，分别同比变化-10.99%、-6.31%、+9.56%、+36.29%、+14.07%、-32.97%、-16.70%；营收分别为10.26、97.53、17.43、4.14、6.63、22.48、18.89亿元，分别同比变化+3.26%、+4.28%、+26.61%、+47.74%、+23.54%、-25.73%、-14.90%；均价分别为0.40、4.51、4.37、6.62、1.18、0.78、0.16万元/吨，分别同比变化+16.02%、+11.30%、+15.56%、+8.41%、+8.30%、+10.81%、+2.15%。制冷剂板块是业绩核心支柱，26Q3销量为6.01万吨，同比-20.99%，环比-29.67%；营收为26.52亿元，同比-18.81%，环比-33.02%；均价为4.41万元/吨，同比+2.76%，环比-4.76%，销量下降是26Q3业绩承压的主要原因。
　　9月制冷剂行业出口环比改善。地缘政治扰动导致国际运输不畅，运费上涨，制冷剂行业出口量受损。据氟务在线数据，2026年前三季度，R22出口5.09万吨，同比+13%，低价刺激出口采购需求；R32、R125、R134a分别出口2.16、3.51、7.27万吨，分别同比-53%、-23%、-11%。但9月月度已开始上行，R22出口量环比+14.8%，R32、R125、R134a出口量环比分别+70.0%、+25.8%、+23.4%。
　　配额政策延续稳定的总量管控基调。2026年10月，生态环境部办公厅发布2027年度消耗臭氧层物质、氢氟碳化物配额总量设定与分配方案，方案明确2027年两类受控物质配额总量基本延续2026年水平，同时针对半导体行业电子特气需求专项增发HFC-236fa配额，并细化配额跨企业调剂规则。
　　投资建议：在配额总量锁定、供需维持紧平衡的格局下，主流制冷剂价格具备高位运行的基础。公司是国内氟化工龙头企业，制冷剂生产配额全球领先。我们长期看好公司将持续优化产业布局，开启从周期到成长的进阶之路。考虑到制冷剂销量承压，我们预计公司2026/2027/2028年的EPS分别为1.75/2.16/2.42元，2026年10月23日收盘价对应市盈率17/14/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：安全生产风险；因环保标准提高而带来的风险；市场风险；氟制冷剂产品升级换代风险；全球贸易政策重大变动风险。

Earnings forecast and valuation
Given weaker-than-we-expected refrigerant output and sales in 3Q26, we lower our 2026–2028 attributable NP forecasts to RMB5.0bn/6.2bn/6.6bn (previously RMB6.0bn/6.7bn/7.1bn, cuts of 17%/6.9%/6.3%), corresponding to EPS of RMB1.85/2.30/2.46. We apply 16x 2027E PE, in line with the peer average based on Wind consensus, deriving a target price of RMB36.80 (previously RMB44.40, based on 20x 2026E PE versus the peer average of 20x). Maintain BUY.

　　巨化股份于10月23日发布26年三季报：前三季度实现营业收入190.9亿元，同比-6%，归母净利润34.2亿元，同比+5%，扣非净利润33.8亿元，同比+6%；其中Q3实现归母净利润7.7亿元，同比-36%/环比-48%，扣非净利润7.5亿元，同比-36%/环比-49%。公司Q3归母净利润低于我们的预期（14.0亿元），原因系制冷剂销量同环比明显下滑。我们认为26年中东局势扰动导致Q3出现制冷剂需求阶段性低谷，伴随配额约束下供给偏紧及渠道补库需求修复，公司业绩有望重回上行通道，我们维持“买入”评级。
　　受内需偏弱以及外需出口下滑影响，Q3制冷剂销量同环比减少
　　制冷剂方面，Q3季度销量同比-21%/环比-30%至6.0万吨，为近年来单季低位，主要原因系汽车/家电国补退坡、外贸海运费高企、中东出口受阻导致终端需求偏弱；均价同比+3%/环比-5%至4.41万元/吨，其中R22因维修旺季结束价格回落亦拖累均价；板块Q3营收同比-19%/环比-33%至26.5亿元。含氟精细品方面，受益于巨芯冷却液一期1000吨/年逐步放量，Q3销量同比+27%/环比+5%至0.21万吨，营收同比+38%/环比-8%至1.3亿元。氟化工原料Q3销量同比+9%/环比+33%至11.0万吨，营收同比+36%/环比+20%至4.25亿元。含氟聚合物Q3销量同比-1%/环比+2%至1.34万吨，营收同比+17%/环比-6%至5.8亿元。
　　食品包装材料板块稳步增长，公司甘肃基地建设导致财务费用上升
　　基础化工品Q3销量同比-27%/环比-21%至36.3万吨，营收同比-20%/环比-22%至5.7亿元。石化材料Q3销量同比-44%/环比-17%至8.0万吨，营收同比-40%/环比-28%至6.0亿元，主因公司关停己内酰胺装置，销量同比大幅下降。食品包装材料需求稳步增长，Q3销量同比+24%/环比+6%至2.1万吨，营收同比+33%/环比持平至2.4亿元。前三季度公司综合毛利率同比+2.6pct至31.5%，期间费用率同比-0.4pct至8.0%；其中26Q3受制冷剂产销下滑影响，公司Q3季度综合毛利率同比-3.5pct/环比-8.1pct至25.5%；期间费用率同比+1.1pct/环比+0.4pct至8.5%，其中财务费用因甘肃基地项目建设、借款规模增加而有所上升。
　　需求下滑不改配额约束下HFCs盈利高位，期待后续补库需求修复
　　据百川盈孚，10月23日R22/R32/R134a/R125价格为1.9/6.5/6.5/5.5万元/吨，较年初+19%/+3%/+12%/+15%，较9月末-14%/0%/0%/0%；其中R22受维修旺季结束、需求转淡影响，价格回落明显；三代品种价格则在配额强约束下维持高位，10月23日R32/R134a/R125价差为4.72/4.48/3.75万元/吨，延续历史较高水平。26年初以来制冷剂出口及需求下滑主要受国补退坡、外贸运费高企及中东出口受阻影响，但由于制冷剂配额延续紧张，渠道库存低位而刚需仍在，期待后续下游补库带动产销修复。同时公司加快布局四代制冷剂和电子级氟材料，已拥有1.55万吨R1234yf产能，1万吨电子级PFA已放量供应下游半导体产业链，甘肃基地项目有序推进。截至Q3末在建工程140.5亿元、较年初+59%，成长性亦值得期待。
　　盈利预测与估值
　　考虑Q3制冷剂产销低于预期，我们下调公司26-28年归母净利润预测至50/62/66亿元（前值为60/67/71亿元，下调17%/6.9%/6.3%）对应EPS为1.85/2.30/2.46元。结合可比公司27年Wind一致预期平均16xPE，给予公司27年16xPE，目标价36.80元（前值为44.40元，对应26年20xPEvs可比公司20xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：制冷剂政策变化；需求不及预期；新项目进度不及预期。

　　事件:
　　2026年10月24日，巨化股份发布2026年三季报：2026年前三季度，公司实现营业收入190.86亿元，同比-6.41%；实现归属于母公司股东的净利润34.22亿元，同比+5.34%；实现扣非后归属于母公司股东的净利润33.77亿元，同比+5.55%；销售毛利率31.47%，同比+2.61pct；销售净利率20.21%，同比+2.44pct。
　　其中，公司2026Q3实现营收57.46亿元，同比-18.64%，环比-21.53%；实现归母净利润7.71亿元，同比-35.58%，环比-47.78%；销售毛利率25.51%，同比-3.61pct，环比-8.23pct；销售净利率15.31%，同比-3.77pct，环比-7.59pct。
　　投资要点:
　　制冷剂价格维持高位，2026年前三季度公司归母净利润同比增长2026年前三季度，公司实现营业收入190.86亿元，同比-6.41%；实现归属于母公司股东的净利润34.22亿元，同比+5.34%；实现扣非后归属于母公司股东的净利润33.77亿元，同比+5.55%。分产品来看，2026年前三季度，公司氟化工原料实现营业收入10.26亿元，同比+3.26%，产量82.07万吨，同比-8.61%，对外销量25.66万吨，同比-10.99%，销售均价0.40万元/吨，同比+16.02%；制冷剂实现营业收入97.53亿元，同比+4.28%，产量39.32万吨，同比-10.67%，对外销量21.61万吨，同比-6.31%，销售均价4.51万元/吨，同比+11.30%；含氟聚合物材料实现营业收入17.43亿元，同比+26.61%，产量11.52万吨，同比+10.87%，对外销量3.99万吨，同比+9.56%，销售均价4.37万元/吨，同比+15.56%；含氟精细化学品实现营业收入4.14亿元，同比+47.74%，产量0.65万吨，同比+32.72%，对外销量0.63万吨，同比+36.29%，销售均价6.62万元/吨，同比+8.41%；食品包装材料实现营业收入6.63亿元，同比+23.54%，产量13.81万吨，同比+21.87%，对外销量5.60万吨，同比+14.07%，销售均价1.18万元/吨，同比+8.30%；石化材料实现营业收入22.48亿元，同比-25.73%，产量40.62万吨，同比-15.31%，对外销量28.66万吨，同比-32.97%，销售均价0.78万元/吨，同比+10.81%；基础化工产品及其它实现营业收入18.89亿元，同比-14.90%，产量186.86万吨，同比-20.78%，对外销量121.44万吨，同比-16.70%，销售均价0.16万元/吨，同比+2.15%。
　　期间费用方面，2026年前三季度公司销售费用率为0.44%，同比-0.17pct；管理费用率为2.79%，同比-0.50pct；研发费用率为4.09%，同比-0.11pct；财务费用率为0.72%，同比+0.36pct；2026年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为32.00亿元，同比-11.80%。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028年营业收入分别为264.28、290.83、307.89亿元，归母净利润分别为49.28、70.45、83.05亿元，对应当前股价PE分别为16、11、10倍，公司是全球氟制冷剂龙头企业，制冷剂生产配额领先，随着制冷剂价格上涨，公司有望充分受益。维持“买入”评级。
　　风险提示安全生产风险；环保政策变动风险；原材料价格波动风险；制冷剂产品升级换代风险；制冷剂价格大幅下跌风险；项目建设不及预期风险；宏观经济波动风险。

　　制冷剂控量稳价、维护预期，业绩短期承压但韧性凸显，维持“买入”评级
　　公司2026前三季度实现营收190.86亿元，同比-6.41%；实现归母净利润34.22亿元，同比+5.34%。其中Q3实现营收57.46亿元，同比-18.64%、环比-21.53%；实现归母净利润7.71亿元，同比-35.58%、环比-47.78%。前三季度，公司面临几大压力：（1）需求疲弱，销量降低，尤其Q3淡季市场承压，公司作为行业龙头积极维护行业预期，控量稳价，制冷剂销量同比、环比分别下滑1.6、2.5万吨，为Q3业绩同环比下滑主要原因，据我们测算，2.5万吨或影响利润6亿以上；（2）原材料硫磺、硫酸等价格大幅上涨，影响价差；（3）在需求较差背景下，提价节奏放缓。上半年销量下滑+成本抬升就同比减利近9亿元，三季度销量进一步下滑、成本依然高位，同比压力仍存。但积极因素亦非常显著：（1）2026需求小年叠加地缘黑天鹅冲击，制冷剂价格依然坚挺、逻辑依然稳固，行业再次证明了自己；（2）贯穿全年的全球去库，短期影响需求，中长期反而更加有利于行情的展开。考虑到行业现状，我们下调公司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为45.55、64.64、81.49（前值57.96、75.44、90.21）亿元，EPS分别为1.69、2.39、3.02（前值2.15、2.79、3.34）元，当前股价对应PE为17.3、12.2、9.7倍。我们依然坚定看好制冷剂景气向上趋势延续，短期承压不改长期价值，维持“买入”评级。
　　Q3制冷剂量减价稳，Q4长协保持上行，外贸行情有所回暖
　　公司前三季度制冷剂实现营收97.5亿元，同比+4.3%；销量21.6万吨，同比-6.3%；均价45,137元/吨，同比+11.3%。其中Q3单季度制冷剂板块实现营收26.5亿元，同比-18.8%，环比-33.0%；销量6万吨，同比-21.0%、环比-29.7%；均价44,140元/吨，同比+2.8%、环比-4.8%。公司Q3主动控量稳价，维护行业预期，因制冷剂核心品种减量，所以均价、利润率环比有所下滑。但至暗时刻已过，据卓创资讯，R32、R410a的Q4长协+500元/吨，逆势提价彰显行业信心。又据海关总署数据，9月R32、R134a、R410a出口环比分别+70%、23%、+26%，行情有所回暖。我们认为Q4或将延续回暖趋势，公司销量、业绩或将回归正常。
　　风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振等。

　　事项：
　　公司发布2026年三季报，26Q1-Q3实现营收190.86亿元,同减6.41%；归母净利润34.22亿元，同增5.34%；归母扣非净利润33.77亿元，同增5.55%。26Q3公司实现营收57.46亿元，同减18.64%；归母净利润7.71亿元，同减35.58%；归母扣非净利润7.49亿元，同减36.13%。
　　平安：
　　核心产品氟制冷剂价格仍处高位，含氟聚合物量价齐增，含氟精细化学品销量大幅增加、收入增幅显著。
　　1）氟化工原料量减价涨，收入维持增长：26Q1-Q3氟化工原料产量yoy-8.6%，外销量yoy-11.0%，售价yoy+16.0%；营收10.3亿元、yoy+3.3%。
　　2）制冷剂供需趋于平衡，价格有望维持高位：26Q1-Q3氟制冷剂产量同减10.7%，外销量同减6.3%；单位售价约4.51万元/吨、yoy+11.3%；该业务实现营收97.5亿元、yoy+4.3%。2026年，二代氟制冷剂生产配额进一步削减，三代制冷剂生产配额总体保持稳定，在供给侧约束和需求端韧性支撑下，制冷剂竞争格局改善，行业供需趋于平衡，价格中枢上行趋势向好。
　　3）含氟聚合物量价均实现增长：26Q1-Q3含氟聚合物产量同增10.9%，外销量同增9.6%，售价同增15.6%；该业务营收17.4亿元、同增26.6%。
　　4）含氟精细化学品外销量大幅增加，该业务收入显著增厚：26Q1-Q3含氟精细化学品产量同增32.7%，外销量同增36.3%，产品售价同增8.4%，实现营收4.1亿元、同比高增47.7%。
　　因地缘冲突对出口业务的阶段性扰动，公司石化材料和基础化工品产销量同比有所下降。26Q1-Q3公司食品包装材料、石化材料、基础化工产品及其它销量分别同比增加14.1%、减少33.0%、减少16.7%，售价分别同比上涨8.3%、上涨10.8%、上涨2.2%，收入分别同比增加23.5%、减少25.7%、减少14.9%，三块业务收入合计约48.0亿元，同比减少17.0%。
　　投资建议：公司层面：巨化股份是国内“氟化工+特色氯碱化工”龙头企业，二代和三代制冷剂各主流品种配额量均位居全国领先地位，国家生态环境部以配额制约束制冷剂供应总量，利于公司市占率的提升，同时在行业上行周期中，制冷剂价格高涨带动公司利润持续增厚。行业层面：供给端，头部企业继续控量保价，主流制冷剂产品开工率在5-6成左右；需求端，美英相继放缓HFCs削减进程、中东及印度配额基线年末效应，仍为出口需求提供一定支撑。综上，我们预计2026-2028年公司有望实现归母净利润51.91亿元、60.24亿元、70.27亿元（原值为53.05亿元、60.74亿元、70.35亿元），对应2026年10月23日收盘价PE分别为15.2倍、13.1倍、11.2倍。制冷剂供需格局向好，产品价格有望维持高位，公司作为国内氟产品领先供应商，有望在制冷剂产业优化和价格高位中持续受益，因此维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

　　事件：
　　公司发布26年中报，公司实现收入133.4亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润26.5亿元，同比增长29.2%；实现扣非净利润26.3亿元，同比增长29.7%。2026年上半年，公司毛利率为34.0%，同比增加5.3个百分点，净利率为22.3%，同比增加5.3个百分点。经营活动现金净流量为23.3亿元，同比减少12.6%。
　　26Q2，公司实现收入73.2亿元，同比下降2.8%，环比增长21.7%。实现归母净利润14.8亿元，同比增长18.5%，环比增长25.9%。实现扣非净利润14.6亿元，同比增长18.3%，环比增长25.8%。2026年第二季度，公司毛利率为33.7%，同比增加4.8个百分点，环比减少0.7个百分点，净利率为22.9%，同比增加4.6个百分点，环比增加1.3个百分点。经营活动现金净流量为13.9亿元，同比下降36.2%，环比增长47.6%。
　　公司毛利主要来源为制冷剂、化工品板块
　　26年上半年，公司制冷剂板块收入为67.5亿元，同比增长10.0%，占比50.6%；毛利为37.3亿元，同比增长20.8%，占比为82.2%（毛利率55.3%）。基础化工产品及其它板块收入为14.3亿元，同比下降1.3%，占比10.7%；毛利为2.5亿元，同比下降36.3%，占比为5.5%（毛利率17.4%）。石化材料板块收入为16.5亿元，同比下降18.2%，占比12.4%；毛利为0.3亿元，同比增长256.3%，占比为0.6%（毛利率1.6%）。其余板块收入与毛利占比均为个位数，除氟化工原料外（收入同比下滑，毛利同比增长），其余板块收入/毛利均实现同比增长。
　　内外需阶段性平淡不改行业景气上行趋势
　　2026年上半年，消费下行和消费降级等因素导致家电行业整体承压，家用空调行业国内需求受到国补退坡、地产低迷、终端库存高企压制，全球地缘冲突、各国能效政策调整等因素导致海外需求走弱。根据国家统计局数据，2026年上半年空调产量为1.15亿台，同比-5.7%。受地缘政治冲突影响，制冷剂出口交付受到一定影响。虽然内外需表现相对弱势，但2026年部分主流制冷剂价格价差较年初上行。目前（26/9/18）R32价格、价差分别为6.5万元/吨、4.8万元/吨，较年初变动有限。R125价格、价差分别为5.6万元/吨、3.8万元/吨，较年初涨幅为15%/13%。R134价格、价差分别为6.8万元/吨、4.8万元/吨，较年初涨幅为9%/4%；R410a价格为5.85万元/吨，较年初上涨8%。
　　盈利预测与估值：预计公司2026-2028年归母净利润分别为59.55、68.93、77.81亿元，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：制冷剂需求不及预期、供给端非法产能释放、替代品进展超预期风险、产品价格波动风险、新项目建设不达预期风险、业绩预测风险。

　　【事项说明】
　　公司发布2026年半年报，26H1实现营收133.40亿元,同增0.07%；归母净利润26.50亿元，同增29.23%；归母扣非净利润26.27亿元，同增29.68%。26H1销售毛利率为34.03%、yoy+5.31pct。2026年半年度分红预案：每股派发现金红利0.22元（含税），现金分红占归母净利润的22.4%。
　　【平安观点】
　　核心产品氟制冷剂价格高位续涨、利润持续增厚，氟化工原料毛利润增幅显著，含氟聚合物量价齐升。
　　1）氟化工原料量减价涨，毛利润增幅显著：26H1氟化工原料产量yoy-6.6%，外销量yoy-22.0%，售价yoy+13.0%；营收6.0亿元、yoy-11.8%，毛利润1.04亿元、yoy+188.7%，毛利率为17.3%、同比大幅提升13.1pct。
　　2）制冷剂价格延续涨势，利润实现高增：26H1氟制冷剂产量同增3.7%，外销量同增0.9%；单位售价约4.55万元/吨、yoy+15.6%；该业务实现营收71.0亿元、yoy+16.7%；毛利润为37.3亿元、yoy+20.8%，毛利率同比提升4.9pct、达55.3%。2026年，二代氟制冷剂生产配额进一步削减，三代制冷剂生产配额总体保持稳定，在供给侧约束和需求端韧性支撑下，制冷剂竞争格局持续改善，价格高位续涨，后市高景气有望延续。
　　3）含氟聚合物量价齐升：26H1含氟聚合物产量同增10.7%，外销量同增16.1%，售价同增14.0%；该业务营收11.6亿元、同增32.3%。
　　4）含氟精细化学品外销量大幅增加，价格同比小涨，该业务收入显著增加：26H1含氟精细化学品产量同增34.3%，外销量同增41.6%，产品售价同增7.9%，实现营收2.8亿元、同比高增52.8%。
　　食品包装材料量价齐增，石化材料量减价涨，基础化工品及其他量减价小降。26H1公司食品包装材料、石化材料、基础化工产品及其它销量分别同比增加9.0%、减少27.3%、减少11.7%，售价分别同比上涨9.1%、上涨12.1%、下降0.7%，收入分别同比增加18.8%、减少18.5%、减少12.3%，三块业务收入合计约33.9亿元，同比下降12.7%。
　　投资建议：公司层面：巨化股份是国内“氟化工+特色氯碱化工”龙头企业，二代和三代制冷剂各主流品种配额量均位居全国领先地位，国家生态环境部以配额制约束制冷剂供应总量，利于公司市占率的提升，同时在行业上行周期中，制冷剂价格高涨带动公司利润持续增厚。行业层面：供给端，制冷剂产量受配额刚性约束，工厂优先保供长协客户，行业开工负荷维持在6-7成，市场供给偏紧。需求端，今年多地暑热强度高，冷链高景气，刺激空调、冰箱等制冷设备售后需求，整体需求支撑偏强。综上，我们预计2026-2028年公司有望实现归母净利润53.05亿元、60.74亿元、70.35亿元（原值为53.07亿元、60.77亿元、70.39亿元），对应2026年8月25日收盘价PE分别为19.3倍、16.9倍、14.6倍。制冷剂供需格局向好，产品价格有高位探涨趋势，公司作为国内氟产品领先供应商，将在行业上行周期中实现较为强劲的业绩增长和盈利能力的进一步提升，因此维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

　　公司发布2026年半年报，业绩符合预期。26H1公司实现营业收入133.40亿元（yoy+0.1%），归母净利润为26.50亿元（yoy+29.2%），扣非后归母净利润为26.27亿元（yoy+29.7%），毛利率34.03%（yoy+5.31pct），净利率22.32%（yoy+5.25pct），业绩符合预期。其中26Q2公司实现营业收入为73.22亿元（yoy-2.8%，QoQ+21.7%），归母净利润为14.77亿元（yoy+18.9%，QoQ+25.9%），扣非后归母净利润为14.64亿元（yoy+18.3%，QoQ+25.8%），毛利率33.74%（yoy+4.78pct，QoQ-0.65pct），净利率22.90%（yoy+4.61pct，QoQ+1.28pct）。2026H1公司业绩同比增长的主要原因为：氟制冷剂价格和盈利继续上涨，高端含氟聚合物产品逐步放量，原料上涨带动含氟聚合物、包装材料、石化材料等价格上行。同时，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.22元（含税），合计派发现金分红5.94亿元，占26H1归母净利润的22.41%。
　　三代制冷剂产品价格和盈利继续上行，制冷剂整体销量同比增长，长周期景气逻辑继续。26H1公司制冷剂外销量15.60万吨（yoy+0.9%），销售均价45521元/吨（yoy+15.6%），毛利润37.29亿元（YoY+20.8%），毛利率55.29%（YoY+4.93pct），其中26Q2公司制冷剂外销量8.54万吨（yoy+0.7%，QoQ+21.0%），销售均价46347元/吨（yoy+13.3%，QoQ+4.1%）。2025年子公司衢化氟化学实现净利润20.97亿元（YoY+27.9%），淄博飞源化工净利润6.38亿元（YoY+42.0%）。受地缘冲突影响，预计26H1出口量受到影响，公司制冷剂销量的增长预计来源于内销的增长、R22及四代制冷剂销量的增长。根据海关数据，26H1的R32、R134a、R125（≥40%）、R125/R143出口分别量为12599吨（YoY-51%），46570吨（YoY-6%），21804吨（YoY-22%），3011吨（YoY-61%）。在国际公约大框架下，制冷剂长期逻辑仍存，政策的制定锚定供需而非价格，行业格局向好趋势不变，继续看好制冷剂内外贸价格共振上行。根据卓创资讯，截止8月25日，浙江主流大厂R32/R125/R134a报价分别为6.55/6.00/6.50万元/吨，较26Q1均价分别提升3144/5267/7700元/吨，较26Q2均价分别提升22/33/2286元/吨。
　　高端产品放量叠加成本推动致含氟聚合物板块量、价同比增长，含氟精细化学品随原料端传导实现均价同环比增长，公司未来重点布局高端含氟聚合物及含氟精细化学品。26H1公司含氟精细化学品外销量0.42万吨（yoy+41.6%），销售均价68036元/吨（yoy+7.9%），毛利润0.25亿元（YoY+96.6%），毛利率8.88%（YoY+1.98pct）；其中26Q2公司外销量0.20万吨（yoy+6.8%，QoQ-9.0%），销售均价71170元/吨（yoy+16.3%，QoQ+9.2%）。26H1公司含氟聚合物材料外销量2.66万吨（yoy+16.1%），销售均价43725元/吨（yoy+14.0%），毛利润0.60亿元（YoY+54.6%），毛利率5.14%（YoY+0.74pct）；其中26Q2公司外销量1.31万吨（yoy+10.0%，QoQ-2.5%），销售均价46961元/吨（yoy+22.1%，QoQ+15.8%）。公司1万吨高纯PFA装置已于5月建成投产，并已工业化批量应用于下游企业，经半导体客户测试验证达到半导体级要求，可适配半导体湿法工艺、化学品储运、高端设备关键部件需求，打破海外垄断。在高端化产品逐步放量及原料成本共同推动下，公司含氟聚合物量销量与均价均实现同比两位数增长。此外，本埠全氟磺酸树脂等项目和甘肃巨化高性能氟氯新材料一体化项目等项目的建设，将助推公司氟化工业务整体向高端化升级进阶。公司的5000吨/年巨芯冷却液项目一期1000吨/年运行状况良好，全氟聚醚JHT系列产品，可以为半导体生产、大数据中心、新能源汽车、储能、机器人、AI等战略新兴产业提供良好的热管理、高精度清洗、恶劣环境润滑解决方案。JX浸没式冷却液，为单相浸没式数据中心冷却液，替代数据中心作为计算、存储、信息交互场所传统的散热方式，或充分受益液冷浪潮。
　　受地缘冲突影响，原料价格上涨带动氟化工原料、石化材料、包装材料价格上行。公司已退出环己酮、己内酰胺生产，对石化材料营业收入产生一定影响但边际效益改善。受地缘冲突对出口端的阶段性扰动及部分化工品市场供强需弱格局延续，公司氟化工原料、基础化工及其他产品的产销量同比下跌。26H1公司石化材料实现销量20.64万吨（yoy-27.3%），销售均价8005元/吨（yoy+12.1%），毛利润0.26亿元（YoY+256.3%），毛利率1.56%（YoY+1.20pct）；基础化工产品实现销量85.18万吨（yoy-11.7%），销售均价1546元/吨（yoy-0.7%），毛利润2.49亿元（YoY-36.3%），毛利率17.43%（YoY-9.58pct）；氟化工原料实现销量14.63万吨（yoy-22.0%），销售均价4102元/吨（yoy+13.0%），毛利润1.04亿元（YoY+188.7%），毛利率17.27%（YoY+13.08pct）；食品包装材料实现销量3.49万吨（yoy+9.0%），销售均价12010元/吨（yoy+9.1%），毛利润1.61亿元（YoY+47.3%），毛利率38.40%（YoY+7.42pct）。
　　投资分析意见：三代制冷剂行业格局优异、景气持续上行，重点布局高端含氟聚合物及含氟精细化学品，且大力布局四代制冷剂产能，奠定长期的业绩成长性。我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为58.23、75.68、90.82亿元，当前市值对应PE为18、14、11倍，维持增持评级。
　　风险提示：.下游空调、汽车产量大幅下滑；.制冷剂价格下跌；.原料价格大涨；.新项目进展不及预期。

　　事件
　　公司发布25年年报，2025年公司实现收入270亿元，同比+10%；实现归母净利润38亿元，同比+94%（预增公告中归母净利润数据为35.4-39.4亿元，中值为37.4亿元）。25年公司毛利率/净利率分别为28%/16%，同比增加10.7/7.1个百分点；25年公司毛利为76亿元，同比+78%。
　　公司毛利主要来源为制冷剂、化工品板块
　　1）公司毛利的主要来源为制冷剂板块（毛利占比86%）、基础化工品板块（毛利占比9%）。25年制冷剂板块毛利为65.4亿元，同比+139%；基础化工品板块毛利为6.9亿元，同比-11%。2）公司非氟制冷剂业务产品延续“供强需弱”供需格局，市场竞争激烈，25年公司石化材料/含氟聚合物材料板块毛利为负值，分别为-1.2亿元/-0.4亿元，24年上述板块毛利分别为2.9亿元/0.4亿元，但非氟制冷剂业务产品价格已经历近几年的深度下跌，市场风险释放较为充分。
　　制冷剂板块持续受益于行业景气上行
　　公司核心产品第三代氟制冷剂在生产配额的约束下，过剩产能去化，下游需求良好，且经过2024年配额制运行，历史“囤货”去化，行业供需格局、竞争格局、市场格局、竞争秩序和行业生态持续改善，产品价格延续从“内卷式”竞争的底位回升趋势，持续恢复性上涨。制冷剂景气上行在公司报表中得到充分反应，25年制冷剂收入129亿元，同比+37%，收入占公司总收入的48%。2025年，公司制冷剂单价为3.95万元/吨，较24年上行1.27万元/吨；公司制冷剂单吨毛利为1.91万元/吨，同比增加1.13万元/吨。
　　26年持续推进资本开支计划，25年分红比例40%。
　　1）25年公司经营现金流净额为63亿元（24年为27.65亿元），资本开支为56亿元（24年为19亿元）。26年公司计划固定资产投资费用为93亿元，26年公司拟融资90亿元（短期15+长期75亿元）以满足经营、项目建设及对外投资需求。2025年，公司重点在建项目甘肃巨化新材料有限公司高性能氟氯新材料一体化提升项目环评获批，在建2万吨H-R1234yf、拟建1.5万吨T-R1234yf装置，截至25年该项目工程进度为23%。2）25年公司现金分红15.1亿元（含税），股利支付率40%（24年股利支付率为32%）。
　　盈利预测：考虑到制冷剂价格持续上升，其他板块后续或有盈利修复空间，预计公司2026-2028年归母净利润分别为59.1、68.5、77.3亿元（26-27年前值为54.3、65.9亿元），维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：制冷剂需求不及预期、产品价格波动风险、新项目建设不达预期风险、业绩预测风险。