投资要点：
　　事件：公司披露2025年三季度报告，2025Q3公司实现营业收入2.86亿元，同比增长3.17%，实现归母净利润0.14亿元，同比下滑79.8%，低于我们的预期。
　　风电业务运营稳健，利润下滑主因生物质机组减值。Q3公司实现资产减值0.63亿元（去年同期为0），剔除这一影响公司Q3实现净利润0.64亿元，同比基本持平。根据公司公告，本次减值为富锦热电（位于黑龙江的生物质机组）计提资产减值，或因生物质燃料价格高企导致热电机组盈利不佳导致。在风电运营方面，2025Q3公司福建省风电实现上网电量4.44亿千瓦时，同比小幅增长5%。
　　前三季度收回补贴增幅明显，经营现金流净额同比增长197%。根据公司公告，2025年前三季度公司收到可再生能源补贴款同比增加，使得公司经营现金流净额同比增长197%，达到15.62亿元（去年前三季度为5.27亿元），预计受此影响，公司转回以前年份部分信用减值，Q3公司信用减值收益0.28亿元（去年同期为0.01亿元）。
　　福建136号文下发，存量项目机制电量100%。根据福建省发改委发布的《福建省深化新能源上网电价市场化改革，促进新能源高质量发展实施方案》，文件明确：1）存量项目机制电量100%，机制电价执行燃煤基准价393.2元/兆瓦时；2）2025年1月27日前竞争性配置的海上风电项目按竞配价格执行；3）增量项目机制电价通过竞价按边际出清方式确定。据此政策分析，预计一方面存量运营新能源项目回报率保障在当前水平，消除过去市场对于存量项目回报率下滑的担忧；另一方面已经竞配海风项目机制电价为竞配电价，在当前造价水平较低的背景下，预计收益率水平可观。
　　集团承诺注入1.2GW海风指标和1.2GW抽蓄指标，注入资产盈利能力较强。2019集团承诺，“在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定投产、于一个完整会计年度内实现盈利、不存在合规性问题并符合上市条件后一年内启动资产注入流程”，这些电力公司拥有121万千瓦的海风指标（其中莆田平海湾三期项目31万千瓦已投产，霞浦B区海风项目29万千瓦已核准未投产，剩余未核准），和120万千瓦的抽水蓄能指标（已投产），其中莆田平海湾三期项目因为补贴问题迟迟没有启动注入，项目电价较高，参考二期项目，预计年均利润预估4-5亿元，永泰抽蓄项目已经于2024年底启动资产注入筹划，该项目核定回报率6.5%，预计这两个项目逐步注入将给公司带来较高的利润弹性。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.3、7.9、8.4亿元，同比增速分别为-3.7%、25.14%、7.45%，当前股价对应的PE分别为16、13、12倍，考虑到公司的成长性，继续维持买入评级。
　　风险提示。电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期

　　中闽能源发布三季报：Q3实现营收2.86亿元（yoy+3.2%，qoq+2.1%），归母净利1,355万元（yoy-80%，qoq-79%），归母净利低于华泰预测（0.84~1.03亿元）、主要是Q3计提资产减值0.63亿元、叠加发电量低于预期。2025年Q1-Q3实现营收10.80亿元（yoy-1.4%），归母净利3.28亿元（yoy-20%），扣非净利3.08亿元（yoy-20%）。公司待建项目储备充足，绿电交易与资产注入推进中，维持“买入”评级。
　　短期业绩受制于资产减值与区域发电分化
　　资产减值拖累单季盈利，Q3富锦热电计提资产减值准备6,344万元，占当季毛利的60%，直接导致单季归母净利同比大幅下滑。发电量结构性增长，Q3发电量5.16亿千瓦时（yoy+7.6%）；福建风电是核心支撑，发电量yoy+4.6%；但黑龙江风电yoy-23%、新疆光伏yoy-32%受区域资源影响出现下滑。补贴到限影响逐步显现，早期陆上风电补贴陆续到期，公司通过参与绿电交易获取环境溢价，部分抵消补贴退坡压力。
　　项目储备充足，资产注入有序推进
　　待建项目丰富，目前公司储备长乐B区海上风电场、诏安四都8万千瓦、福清新厝5万千瓦、中闽北岸40万千瓦渔光互补光伏电站等多个增量项目，后续投运将持续增厚业绩。资产注入进展，公司积极推进闽投抽水蓄能资产注入，已启动中介机构选聘；莆田平海湾海上风电场三期项目因尚未取得最终补贴核查结果，暂未满足注入条件。市场化交易能力提升，公司成立电力市场化交易小组，统筹政策研判与交易策略制定，强化发电预测和市场分析能力，应对新能源上网电价市场化改革。
　　下调盈利预测与目标价
　　我们下调公司25-27年归母净利润12.3%/11.8%/10.4%至5.82/6.26/7.40亿元（三年复合增速为4.4%），对应EPS为0.31/0.33/0.39元。下调主要是考虑到风电增值税政策变化、下修其他收益。Wind一致预期下可比公司26年PE均值16x，考虑到海上风电盈利能力强、抽蓄注入有望带来业绩增量，给予公司26年19xPE，下调目标价至6.27元（前值6.30元，对应25年18xPE、可比均值15xPE）。
　　风险提示：新项目建设滞后；补贴核查结果低于预期；新项目获取不及预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年半年度业绩，2025H1公司实现营收7.94亿元，同比下滑2.95%，实现归母净利润3.14亿元，同比下滑8.07%，对应Q2实现归母净利润0.63亿元，同比下滑51.11%，低于我们的预期。
　　Q2福建省来风较差，公司盈利表现不佳。在收入端，2025H1公司实现上网电量13.66亿千瓦时，同比下滑0.71%，其中Q2实现上网电量4.9亿千瓦时，同比下滑18.2%，主因福建地区Q2来风较差，而公司电价较为稳定，受此影响，25H1公司收入同比下滑2.95%。在费用端，2025H1公司财务费用同比下降0.1亿元，其他收益同比增加0.3亿元（主因增值税即征即退增加），与此同时，公司当期所得税费用同比增加0.4亿元，我们预计主因部分海风机组三免三减半政策优惠逐步到期所致。
　　各省136号文承接方案发布在即，预计福建省政策友好，保障存量风电项目回报率。今年年初国家发改委发布《关于深化新能源上网电价市场化改革，促进新能源高质量发展的通知》，区分存量项目和增量项目，建立新能源可持续发展价格结算机制，明确“存量项目政策衔接”，考虑到当前福建省市场化比例较低，预计其相应细则对于存量项目也将比较友好，若存量项目大比例进入机制电量，且机制电量电价按照燃煤标杆价执行，预计公司存量项目回报率将得到保障。
　　集团承诺注入1.2GW海风指标和1.2GW抽蓄指标，注入资产盈利能力较强。2019集团承诺，“在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定投产、于一个完整会计年度内实现盈利、不存在合规性问题并符合上市条件后一年内启动资产注入流程”，这些电力公司拥有121万千瓦的海风指标（其中莆田平海湾三期项目31万千瓦已投产，霞浦B区海风项目29万千瓦已核准未投产，剩余未核准），和120万千瓦的抽水蓄能指标（已投产），其中莆田平海湾三期项目因为补贴问题迟迟没有启动注入，项目电价较高，参考二期项目，预计年均利润预估4-5亿元，永泰抽蓄项目已经于2024年底启动资产注入筹划，该项目核定回报率6.5%，预计这两个项目逐步注入将给公司带来较高的利润弹性。
　　盈利预测与估值：不考虑资产注入，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为7.4、8.4、9.1亿元，同比增长率分别为13.7%、13.6%、7.9%，当前股价对应的2025-2027年的PE分别为14、12、11倍，继续维持公司“买入”评级。
　　风险提示。电价波动风险，电量波动风险，新增项目投产进度不及预期

　　公司公告2025年半年报：1）业绩表现：2025年上半年实现归母净利3.14亿元，同比下降8.07%；2025Q2实现归母净利为0.63亿元，同比下降51.11%。2）营业收入：2025年上半年实现营收7.94亿元，同比下降2.95%；2025Q2实现营收2.80亿元，同比下降20.58%。3）毛利率：2025年上半年毛利率为57.51%，同比-1.15pct；2025Q2毛利率为37.98%，同比-14.78pct。
　　经营数据：受黑龙江、新疆哈密限电及风况影响，电量有所下降。1）电量层面：2025年上半年总发电量14.05亿千瓦时，同比下降0.89%，上网电量13.66亿千瓦时，同比下降0.71%。分发电类型看，福建风电/黑龙江风电/黑龙江生物质/新疆哈密光伏项目发电量分别为12.84/0.88/0.24/0.10亿千瓦时，同比+2.60%/-28.91%/-14.99%/-34.95%；福建风电/黑龙江风电/黑龙江生物质/新疆哈密光伏项目上网电量分别为12.50/0.85/0.21/0.09亿千瓦时，同比+2.70%/-28.92%/-11.54%/-35.74%。2）利用小时数：2025年上半年公司福建省陆上风电场的利用小时为1356小时，海上风电场利用小时为2037小时，高于国内平均水平（全国风电利用小时为1087小时）。3）装机层面：截至2025年6月30日，公司控股并网装机容量95.73万千瓦，其中陆上风电、海上风电、光伏、生物质项目权益装机容量分别为61.13/29.6/2/3万千瓦。
　　关注后续海风项目分配的落地节奏与公司资产注入的兑现情况。1）海风项目分配：2025年为“十四五”的收官之年，有希望看到福建新的海风分配落地，若公司能获取一定资源将对公司未来的成长性形成较强支撑。2）资产注入进展：公司此前发布公告称，待海电三期项目的可再生能源发电补贴自查核查结果确认后三个月内，将与控股股东协商启动海电三期项目资产注入程序，若海电三期能完成注入将对公司业绩带来较大弹性。
　　海风为“十五五”重要发展方向，关注后续政策端催化。1）政策层面：2025年3月，《政府工作报告》首次将“深海科技”列为战略性新兴产业重点领域；7月，中央财经委员会指出要推动海洋经济高质量发展，后续政策端或存超预期可能。2）海风成长空间大。未来新能源增量中或迎来风电与光伏的结构性调整，且海风目前有较快增长趋势，截至2024年存量海风装机仅41GW，占装机的比重仅为1.2%。在新一轮海洋经济的发展浪潮之下，空间展望或将进一步乐观。
　　投资建议：公司具有较强的区位优势，依托于较好的风资源条件和母公司背景的加持，公司后续增长空间广阔。1）盈利预测：结合公司当前运营情况，我们调整2025~2027年盈利预测至7.0、7.4、8.3亿元（前值为7.4、8.6、10.7亿元），对应25~27年EPS分别为0.37、0.39、0.43元，对应PE为14、14、12倍。2）估值：对公司采用可比公司估值法，25年可比公司的平均PE为17x，由于公司远期成长潜力更大给予25年20xPE，对应139亿目标市值，对应目标价7.3元，目标价较现价39%空间，维持“强推”评级。
　　风险提示：项目核准不及预期，资产注入不及预期，自然资源风险，电价及其他风险。

　　投资要点
　　事件：公司公告2025年半年报。
　　福建省外电量下滑影响业绩释放。2025H1公司实现营业收入7.94亿元，同减2.95%；归母净利润3.14亿元，同减8.07%；扣非归母净利润3.02亿元，同减7.05%。2025年上半年，公司福建省区域风电项目发电量较上年同期略有上升，但由于新疆哈密与黑龙江区域限电率上升，导致公司整体发电量与上网电量较上年同期略有下降。此外，25H1净利润减少主要为所得税费用同比增加所致，所得税费用0.97亿，同增64.31%，主要为报告期部分下属公司全额征收企业所得税所致。
　　2025H1福建风电上网电量同增2.7%。2025H1公司合计上网电量13.7亿千瓦时，同比-0.7%，其中福建风电12.5亿千瓦时，同比+2.7%，黑龙江风电0.9亿千瓦时，同比-28.9%，黑龙江生物质0.2亿千瓦时，同比-11.5%，新疆光伏0.1亿千瓦时，同比-35.7%。其中，25Q2公司上网电量4.90亿千瓦时，同比-18%；其中，福建风电4.32亿千瓦时，同比-19%，黑龙江风电0.41亿千瓦时，同比-20%，黑龙江生物质0.13亿千瓦时，同比+63%，新疆光伏357万千瓦时，同比-55%。
　　福建核心项目净利稳定，省外项目净利下降。2025H1公司福建陆风净利润1.83亿元，同比+11.7%；其中，福清风电/连江风电/平潭风电/平潭新能源净利润分别为0.80/0.19/0.56/0.28亿元，同比分别变动+3.5%/+56.2%/+39.7%/-18.6%。公司福建海风净利润2.22亿元，同比-3.5%；黑龙江陆风净利润-87万元，同比-131.2%；黑龙江生物质净利润-0.15亿元，同比+12.7%；新疆光伏净利润-256万元。
　　投资长乐B区海上风电场，风电业务将显著扩张。2025年8月26日，公司董事会临时会议表决通过《关于投资建设长乐B区（调整）海上风电场项目的议案》。项目建设总装机容量114MW，建设内容包括海上风电机组、陆上集控站、35千伏场内海缆敷设、控制保护和辅助工程等，总投资估算值为11.77亿元，预计年上网电量约456.542GWh，预计年等效满负荷小时数4004.8h，测算资本金内部收益率为5.03%。项目建成后能够提高公司海上风电装机规模，为公司形成新的利润增长点。
　　福建海风空间广阔，集团资产加速注入。截至2025/6/30，公司控股装机容量为95.73万千瓦，风电90.73万千瓦（陆风61.13万千瓦，海风29.6万千瓦），规模同比持平。2025年上半年，公司推进福建省内在建海上风电项目、光伏项目和集中统一送出工程项目前期工作，同时稳步推进老旧风场设备改造工作。公司控股股东福建省级国有资本投资公司承诺在闽投海电（莆田平海湾海上风电场三期项目）、宁德闽投（宁德霞浦海上风电场（A、C）区项目）、霞浦闽东（宁德霞浦海上风电场（B区）项目）等海电资产符合一定条件后与上市公司协商，启动资产注入程序。
　　盈利预测与投资评级：考虑2025年抽蓄资产注入，我们维持2025-2027年预测归母净利润9.2/10.0/10.4亿元，2025-2027年PE为11.2/10.3/9.9倍（2025/8/27），维持“买入”评级。
　　风险提示：项目建设不及预期，电改推进下电价波动，项目竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年三季度财报。2025年1-9月，公司实现营业收入10.8亿元，同比下降1.4%；实现归母净利润3.28亿元，同比下降19.82%；基本EPS为0.17元/股，同比下降22.73%；加权平均ROE为4.78%，同比减少1.58个pct。2025Q3，公司实现营业收入2.86亿元，同比增长3.17%；实现归母净利润0.136亿元，同比下降79.78%。
　　富锦热电减值拖累净利，可再生能源补贴提升经营现金流。截至三季报，公司在黑龙江省布局的富锦热电计提资产减值准备6344万元，占公司近一个会计年度经审计净利润的9.74%，导致Q3单季度及累计净利润大幅下降。2025年前三季度，公司经营活动现金流15.62亿元，同比增长196.5%，主要因第三季度收到的可再生能源补贴款同比增加。
　　前三季度发电量累计微增，福建风电仍为核心支柱。2025年1-9月，公司累计发电量19.22亿千瓦时，同比增长1.25%；分电源看，福建风电发电量为17.41亿千瓦时（yoy+3.11%），黑龙江风电1.22亿千瓦时（yoy-23.05%），黑龙江生物质发电0.43亿千瓦时（yoy+52.98%），新疆光伏发电量为0.15亿千瓦时（yoy-32.42%）。
　　推进闽投抽蓄注入，渔光互补、海上风电多项待建。储备项目方面，根据9月投资者关系活动记录，公司正推进闽投抽蓄资产注入工作；平海湾三期项目尚未取得补贴核查结果，暂不符合启动注入条件；待建增量项目有长乐B区（调整）海上风电场项目、诏安四都8万千瓦渔光互补光伏电站项目、福清新厝5万千瓦渔光互补项目、中闽北岸40万千瓦渔光互补光伏电站项目及长乐外海集中统一送出工程项目。
　　投资建议：公司持续受益于优质风电资源稀缺性、项目开发及注入带来的长期确定性增量。我们预计公司2025-2027年实现营业收入18.11、18.47、18.74亿元，实现归母净利润6.54、6.79、7.10亿元，同比增长0.4%、3.9%、4.6%；对应EPS为0.34、0.36、0.37元/股，对应PE为17.1X、16.5X、15.8X。
　　风险提示：来风不及预期，新项目进度推迟风险，市场电价下降风险，项目注入不确定性风险。

　　事件：2025年上半年，公司实现营业收入7.94亿元，同比下降2.95%；实现归母净利润3.14亿元，同比下降8.07%；基本EPS为0.17元，同比下降5.56%；加权平均ROE为4.56%，同比减少0.76个pct。
　　发电量区域性分化明显，限电与补贴退坡拖累业绩。2025年上半年，公司营业收入同比下降2.95%，主要系发电量、上网电量同比下降及个别项目电价补贴到限所致；净利润同比下滑主要因所得税费用增长导致。2025H1，公司完成发电量14.05亿千瓦时，同比减少0.89%，完成上网电量13.66亿千瓦时，同比减少0.71%。分区域看，福建省内风电发电量12.84亿千瓦时，同比增长2.6%，陆上/海上风电场的平均利用小时为1356/2037小时，高于全国平均水平（国内并网风电平均利用小时数1087小时）；黑龙江省风电发电量0.88亿千瓦时，同比下降28.91%，新疆哈密光伏发电量0.096亿千瓦时，同比下降34.95%。由于新疆哈密与黑龙江区域限电率上升，导致公司整体发电量与上网电量较上年同期略有下降。
　　长乐B区海风项目启动，集团资产注入预期明确。截至2025年6月末，公司控股并网装机容量95.73万千瓦。根据公告，公司计划投资11.77亿元建设长乐B区（调整）海上风电场项目，项目建设总装机容量114MW，预计年上网电量约456.542GWh、年等效满负荷小时数4004.8h，项目全周期测算资本金IRR为5.03%。此外，投资集团承诺在闽投海电（莆田平海湾海上风电场三期项目）、宁德闽投（宁德霞浦海上风电场（A、C）区项目）、霞浦闽东（宁德霞浦海上风电场（B区）项目）等海电资产符合一定条件后与上市公司协商，启动资产注入程序。
　　投资建议：公司持续受益于优质风电资源稀缺性、项目开发及注入带来的长期确定性增量，预计2025-2027年公司实现营业收入17.69、18.08、19.85亿元，同比增长1.6%、2.2%、9.8%；实现归母净利润6.94、7.23、8.04亿元，同比增长6.6%、4.1%、11.2%；对应EPS为0.36、0.38、0.42元，对应PE倍数为14.4X、13.9X、12.5X，维持“增持”评级。
　　风险提示：来风不及预期，新项目进度推迟风险，市场电价下降风险，项目注入不确定性风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布了2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入7.94亿元，同比下降2.95%；归属于上市公司股东的净利润3.14亿元，同比下降8.07%。分季度看，2Q2025单季度营业收入2.80亿元，同比下降20.58%；归属于母公司股东的净利润0.63亿元，同比下降51.11%。
　　25H1福建省内风电同比上升，公司部分项目电价补贴到限：2025年上半年，公司福建省区域风电项目发电量较上年同期略有上升，但由于新疆哈密与黑龙江区域限电率上升，导致公司整体发电量与上网电量较上年同期略有下降。因发电量、上网电量较上年同期减少及个别项目电价补贴到限，报告期公司实现营业收入79,410.57万元，比上年同期减少2.95%。2025年上半年，公司补贴到限的福清嘉儒风电场一期项目、福清泽岐风电场项目、平潭青峰风电场一期项目继续参与绿电交易，交易电量15,872.6万千瓦时。2025年上半年，公司在福建省所属陆上风电场的平均发电设备利用小时为1356小时，所属海上风电场的平均发电设备利用小时为2037小时，高于国内平均水平（2025年上半年全国并网风电利用小时为1087小时）。截至2025年6月30日，公司控股并网装机容量95.73万千瓦，其中，风电项目装机容量90.73万千瓦（陆上风电装机容量61.13万千瓦、海上风电装机容量29.6万千瓦），光伏发电项目装机容量2万千瓦，生物质发电项目装机容量3万千瓦。2025H1，公司累计发电量14.05亿千瓦时（同比-0.89%），上网电量13.66亿千瓦时（同比-0.71%）。其中福建省风电发电量和上网电量分别增长2.60%和2.70%；黑龙江省风电和生物质发电则显著下滑，风电发电量减少28.91%，生物质发电下降14.99%；新疆哈密光伏发电量同比下降34.95%。2025年第二季度，公司完成发电量5.07亿时，同比下降18.08%；上网电量4.90亿千瓦时，同比下降18.30%。
　　推进建设海风项目，积极改造老旧风场：2025年上半年，公司压茬推进福建省内在建海上风电项目、光伏项目和集中统一送出工程项目前期工作，同时稳步推进老旧风场设备改造工作，对符合条件的项目启动相关前期可行性论证工作。2025年8月26日，公司召开第九届董事会第二十一次临时会议，以记名投票表决方式审议通过了《关于投资建设长乐B区（调整）海上风电场项目的议案》。本项目总投资估算11.77亿元。根据可行性研究报告测算，本项目预计年上网电量约456.542GWh，预计年等效满负荷小时数4004.8h，项目全周期测算资本金内部收益率为5.03%，在此基础上，各项财务指标状况良好，具有一定的盈利能力和偿债能力，该项目在财务上可行。
　　盈利预测与投资建议：我们维持之前的盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.02、7.20和7.43亿元，对应PE分别为14.3/13.9/13.5倍。维持“持有”评级。
　　风险提示：水库流域来水偏枯；需求下降导致电力销售受阻；装机建设进度不及预期。