Q3收入、利润有所承压
　　公司24年前三季度实现营收2140.13亿，同比-4.05%，归母、扣非净利润为13.51、7.89亿，同比+4.30%、+0.21%，非经常性损益为5.62亿，同比增加0.54亿；Q3单季度实现营收680.36亿，同比-13.52%，归母、扣非净利润为5.25、0.87亿，同比-2.75%、-45.71%。Q3扣非业绩承压主要系项目施工节奏不及预期，导致收入承压同时费用率未能摊薄，归母净利润表现较好主要系Q3公允价值变动净收益4.65亿，回补利润。
　　订单小幅承压，看好公司新兴业务发展前景
　　24年前三季度新签订单2778.03亿，同比-9.18%，分业务来看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发分别新签订单2313.85、141.66、219.96、52.94亿元，同比-5.43%、-8.11%、+2.69%、-54.33%。公司聚焦主责主业，围绕核心业务，聚焦重大区域、重点领域、重要客户项目，累计新签合同2778亿元，其中上海市场2053亿元，占74%；发展城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元（占新签合同总额的25%），持续培育种子工程、未来产业。
　　毛利率有所改善，公允价值变动净收益增厚利润
　　毛利率方面，24Q1-3公司综合毛利率同比+0.02pct至8.19%，Q3单季度毛利率为9.41%，同比+1.12pct。24年前三季度期间费用率为6.89%，同比+0.08pct。销售、管理、研发、财务费用率同比变动-0.02pct、+0.16pct、+0.05pct、-0.11pct。资产及信用减值损失合计为5.69亿元，同比减少4.90亿元，公允价值变动净收益同比增加3亿，综合影响下净利率同比上升0.08pct至0.69%，Q3单季净利率为0.85%，同比+0.19pct。24年前三季度公司CFO净额为-214.94亿，同比多流出158.96亿，收付现比分别为109.19%、117.87%，同比变动+6.55pct、+11.65pct，24Q3经营性现金流净额为11亿元，同比少流入64亿元。
　　看好公司中长期增长潜力，维持“买入”评级
　　随着“化债”政策落地及房地产市场止跌回稳政策效益释放，公司现金流有望进一步改善。四季度财政刺激预期上升，公司在手订单充足，看好公司业绩中长期增长潜力。考虑到前三季度公司业绩整体有所承压，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为17、18.8、21亿（前值17.2、19.3、22亿），维持“买入”评级。
　　风险提示：基建投资弱于预期；订单执行不及预期；项目施工不及预期；海外市场风险。

　　事件：公司发布2024年三季度报告。
　　归母净利润稳健提升，毛利率小幅改善。2024Q1-3，公司实现营收2140.13亿元，同减4.05%；实现归母净利润13.51亿元，同增4.30%；实现扣非净利润7.89亿元，同增0.21%。公司实现经营活动现金净流量-214.94亿元，同比多流出158.96亿元。Q1-3公司毛利率为8.19%，同比提升0.02pct，其中，建筑施工、设计咨询、建材工业和房产开发业务毛利率分别为6.76%、26.07%、12.85%和7.50%，较上年有稳有进；净利率为0.69%，同比提高0.09pct。
　　聚焦主责主业，强化属地优势。2024Q1-3，集团围绕核心业务，聚焦重大区域、重点领域、重要客户项目，新签合同2,778.03亿元，同减9.18%。其中，建筑施工新签合同2,313.85亿元，同减5.43%；设计咨询新签合同141.66亿元，同减8.11%；建材工业新签合同219.96亿元，同增2.69%；房产开发新签合同52.94亿元，同减54.33%；城市建设投资新签合同0.1亿元，同减81.68%。前三季度公司强化属地优势，在上海市场新签合同2,053亿元，占新签合同总额的74%，较去年同期提升2.03pct；集团承担上海市重大工程111项，占全市比例为58%。
　　有序推进工程建设，大力发展新兴产业。集团有序推进工程建设，国家儿童医学中心（上海）、上药生物医药产业基地一期、上海久事国际马术中心、世博文化公园“花艺园”、江阴泰富临港医院、眉山环天府新区快速通道、乌鲁木齐东进场高架道路等一批重大工程实现了竣工交付。浦东机场“南下工程”、东方枢纽上海东站、高铁上海松江站、北外滩91号地块项目等超级项目实现建设节点目标，力保年度稳增长目标。集团大力发展城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元，占新签合同总额的25%，持续培育种子工程、未来产业。
　　投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.13、18.21、20.18亿元，分别同增9.97%/6.30%/10.81%，对应P/E分别为14.11/13.27/11.98x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险；海外业务发展不及预期的风险。

　　上半年经营稳健，利润同比增加
　　公司24H1实现营收1459.77亿，同比+1.11%，归母、扣非净利润为8.26、7.03亿，同比+9.32%、+11.86%，非经常性损益为1.23亿，同比减少0.04亿，其中Q2单季度实现营收712.40亿，同比-8.86%，归母、扣非净利润为5.36、5.53亿，同比+7.26%、+12.09%。利润增长主要系资产及信用减值损失减少以及其他收益增加。考虑到海外以及新业务订单增长较快，我们略微上调盈利预测，预计24-26年实现归母净利润为17.2、19.3、22亿（前值为17、18.5、20.3亿），对应PE为10.1、9、7.9倍，调整为“买入”评级。
　　施工业务稳步提升，毛利率短暂承压
　　24H1建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城市建设投资分别实现营收1318.52、15.96、69.97、13.53、6.53亿，分别同比+3.16%、-8.85%、-7.96%、-62.04%、-5.64%，建筑施工带动收入增长，毛利率分别为6.38%、13.41%、12.83%、9.98%、88.21%，同比-0.16、-8.52、-4.11、+8.10、-5.87pct。
　　黄金销售业务实现收入3.72亿，同比-12.16%，黄金销量2.38万盎司，同比-24.88%，毛利率38.33%，同比-7.03pct。24H1综合毛利率为7.6%，同比-0.47pct，Q2单季毛利率为9.15%，同比-0.48pct。
　　新签订单小幅增长，海外新签增速亮眼
　　24H1新签订单2066亿，同比+0.59%，分业务来看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发分别新签订单1733.84、111.03、148.37、41.10亿元，同比+4.44%、+23.75%、+0.44%、-34.47%。长三角区域的业务比重达到84%，上海市场、外埠市场、海外市场新签订单1569、470、28亿元，同比+9.95%、-22.57%、+40%，海外市场新签订单增长亮眼。新兴业务蓬勃发展，上半年六大新兴业务新签合同额530亿元，同比+15.6%，占上半年新签订单的26%，其中水利水务、工业化建造新签合同同比变动+78%、+25%，水利板块景气度较高。
　　控费效果整体较好，现金流有待改善
　　24H1期间费用率为6.33%，同比-0.42pct。销售、管理、研发、财务费用率同比变动-0.06pct、+0.03pct、-0.30pct、-0.10pct。资产及信用减值损失合计为2.35亿元，同比减少2.96亿元，公允价值变动损失同比增加2.20亿，其他收益同比增加1.04亿，主要系政府补助增加，综合影响下净利率同比上升0.04pct至0.61%，Q2单季净利率为0.79%，同比+0.06pct。24H1公司CFO净额为-226.20亿，同比多流出94.62亿，收付现比分别为118.27%、132.36%，同比变动+15.31pct、+20.21pct。
　　风险提示：基建投资弱于预期；订单执行不及预期；项目施工不及预期；海外市场风险。

　　事件：公司发布2024年半年度报告。
　　业绩稳健提升。2024H1，公司实现营收1459.77亿元，同增1.11%；其中，建筑施工收入1318.52亿元，同增3.16%；建材工业收入69.97亿元，同降7.96%；设计咨询收入15.96亿元，同降8.85%；房产开发收入13.53亿元，同降62.04%；城市建设投资收入6.53亿元，同降5.64%。公司实现归母净利润8.26亿元，同增9.32%；实现扣非净利润7.03亿元，同增11.86%。公司实现经营活动现金净流量-226.2亿元，同比多流出94.63亿元。
　　期间费用率有所改善。2024H1公司毛利率为7.62%，同比下降0.48pct；净利率为0.61%，同比提高0.04pct。期间费用率为6.33%，同比降低0.42pct。销售费用率为0.18%，同比下降0.06pct。管理费用率为2.69%，同比提高0.03pct。财务费用率为0.7%，同比降低0.1pct。研发费用率为2.75%，同比降低0.3pct。公司资产负债率为85.76%，同比提高0.2pct。
　　新签合同稳中有升，新兴业务增速快。2024H1，集团新签合同2,066亿元，同比增长0.59%。其中，建筑施工新签合同1,734亿元，同比增长4.4%；设计咨询新签合同111亿元，同比增长23.8%；建材工业新签合同148亿元，同比增长0.4%。公司业务地域结构进一步优化，长三角区域的业务比重达到84%，在上海市场新签合同1,569亿元，中标了康桥二期集成电路生产线厂房、北外滩91街坊等大型项目。外埠市场新签合同470亿元，中标了凤栖湾智造产业基地、北京协和医学院天津校区项目等项目。海外市场新签合同28亿元，中标了柬埔寨、加拿大等国家项目。公司积极发展城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、建筑服务业、新基建等六大新兴业务，培育种子工程、未来产业。上半年，公司六大新兴业务新签合同530亿元，同比增长15.6%，占本期新签合同的26%。
　　投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.02、20.75、24.80亿元，分别同增15.7%/15.11%/19.55%，对应P/E分别为11.93/10.37/8.67x，维持“推荐”评级。

Shanghai Construction’s revenue/attributable net profit/recurring attributable NP were RMB214.0/1.35/0.79bn for 9M24 (-4.05/+4.30/+0.21% yoy) and RMB68.0bn/ 525mn/86.50mn for 3Q24 (-13.52/-2.75/-45.7% yoy). The 3Q24 attributable NP beat our prior estimate of RMB440mn, mainly due to notable yoy rises in gains from fair-value changes. In our view, Shanghai has robust investment capability, set to benefit from urban renewals and industrial development, and the company, a main force in Shanghai’s urban construction, should maintain sound operations and see improvements with implementation of pro-growth and property support policies. OVERWEIGHT.

　　投资要点
　　上海建工发布2024年三季报：公司2024年前三季度实现营业收入2140.13亿元，同比减少4.05%；实现归母净利润13.51亿元，同比增长4.30%；实现扣非后归母净利润7.89亿元，同比增长0.21%。其中，Q3实现营业收入680.36亿元，同比减少13.52%；实现归母净利润5.25亿元，同比减少2.75%；实现扣非后归母净利润0.87亿元，同比减少45.71%。
　　新签订单上海占比达74%，新兴业务占比25%。2024年前三季度公司新签订单2778.03亿元，同比下降9.18%，其中，建筑施工、设计咨询、建材工业、房地产开发、城市建设投资新签订单分别为2313.85/141.66/219.96/52.94/0.10亿元，同比分别变动-5.43%/-8.11%/+2.69%/-54.33%/-81.68%。上海市场新签订单2053亿元，占比74%，同比提升2.03pct，上海区域经济条件好，订单推进有保障。公司城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务，新签新兴业务合同额702亿元（占新签合同总额的25%），持续培育种子工程、未来产业。
　　收入小幅下滑，公允价值净收益支撑利润。公司2024年前三季度实现营业收入2140.13亿元，同比减少4.05%。分季度来看，公司2024年Q1、Q2、Q3分别实现营业收入747.37/712.40/680.36亿元，同比分别变化+12.89%/-8.86%/-13.52%。公司2024年前三季度实现归母净利润13.51亿元，同比增长4.30%。分季度来看，公司2024年Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润2.90/5.36/5.25亿元，同比分别变化+13.35%/+7.26%/-2.75%。收入下降，净利润上升，主要是24Q3公司持有的部分金融资产公允价值变动实现4.65亿元净收益。
　　毛利率平稳，期间费用率上升，减值计提有所减少。公司2024年前三季度实现综合毛利率8.19%，同比上升0.02pct；实现净利率0.69%，同比上升0.08pct。公司2024年前三季度期间费用147.49亿元，占收入端比重为6.89%，同比上升0.08pct，其中，销售费用率为0.20%，同比下降0.02pct；管理费用率为2.69%，同比上升0.16pct；研发费用率为3.30%，同比上升0.05pct；财务费用率为0.70%，同比下降0.11pct，管理和财务费用率提升，我们判断主要是项目推进放缓，而管理人员工资及财务利息费用支出相对刚性。公司2024年前三季度资产+信用减值损失为5.69亿元，占收入端比重为0.27%，同比下降0.21pct，其中，资产减值损失1.26亿元，同比减少0.48亿元；信用减值损失4.42亿元，同比减少4.42亿元。
　　应收账款下降，化债利好下公司现金流有望进一步改善。公司2024年前三季度经营性现金流净额为-214.94亿元，同比多流出158.96亿元。分季度来看，公司Q1、Q2、Q3经营性现金流净额分别为-253.16/26.96/11.26亿元，同比分别变动-23.68/-70.94/-64.33亿元。从收、付现比来看，公司2024年前三季度收、付现比分别为109.2%、123.9%，同比分别变动+6.5pct、+11.8pct。公司加快推进工程款回收，截至24年三季度末，应收账款下降14.84亿元，随着“化债”政策落地及房地产市场止跌回稳政策效益释放，现金流有望进一步改善。
　　盈利预测与评级：我们调整对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为16.39/17.18/18.01亿元，EPS分别为0.18元/0.19元/0.20元，11月1日收盘价对应的PE分别为13.6倍、13.0倍、12.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、基建投资力度不及预期、应收账款坏账风险

　　公司发布三季报：9M24实现营收2140亿元，同比-4.05%，实现归母净利/扣非归母净利13.51/7.89亿元，同比+4.30%/+0.21%。24Q3实现营收680亿元，同比-13.52%，归母净利/扣非归母净利5.25亿元/8650万元，同比-2.75%/-45.7%，归母净利超过我们的预期（4.4亿元），主要系公允价值变动收益同比增加较多所致。我们认为上海投资能力稳健，城市更新、产业发展抓手充分，公司作为上海城市建设主力军，有望维持稳健经营，同时随着政策转向稳增长、托地产，有利于公司迎来进一步改善，维持“增持”评级。
　　24Q3毛利率同比改善，公允价值变动收益同比增加较多抬升归母净利率
　　9M24综合毛利率为8.19%，同比+0.02pct，其中24Q3毛利率为9.41%，同比+1.12pct，环比+0.26pct。9M24公司期间费用率为6.89%，同比+0.08pct，24Q3为8.10%，同比+1.18pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/+0.42/+0.84/-0.13pct，财务费用同比-1.74亿元，主要是长期借款同比-86亿元。9M24公允价值变动收益同比+3.0亿元，Q3单季实现收益4.65亿元，同比+5.20亿元，占营收比例同比+0.75pct。综合影响下，9M24归母净利率/扣非归母净利率0.63%/0.37%，同比+0.05/+0.02pct，24Q3分别为0.77%/0.13%，同比+0.09/-0.08pct，环比+0.02/-0.65pct。
　　24Q3经营性现金流净额保持流入，有息负债率环比降低
　　9M24经营性净现金流-215亿元，同比多流出159亿元，收/付现比109%/118%，同比+6.6/+11.7pct。24Q3净额为11亿元，同比少流入64亿元，单季度收/付现比89.7%/86.2%，同比-12.4/-9.1pct。公司加快推进工程回款，24Q3末应收账款较23年末下降15亿元。24Q3末有息负债率/资产负债率24.2%/85.8%，同比+0.13/+0.36pct，较24H1末-0.57/+0.02pct。
　　上海市场新签订单占比提升
　　9M24新签合同额2778亿元，同比-9.2%，其中上海市场占比74%，同比提升+2.03pct。分业务看，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询/城市建设新签同比-5.4%/+2.7%/-54.3%/-8.1%/-81.7%。城市更新、智慧运维、生态环保、水利水务、新基建等新兴业务新签702亿元，占比25%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司24-26年归母净利预测为17/19/21亿元。可比公司25年Wind一致预期均值9xPE，考虑到公司逐渐消化地产包袱轻装上阵，相对可比中长期有望实现稳健增长，给予公司24年14xPE，调整目标价至3.00元（前值2.53元），维持“增持”评级。
　　风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。

Shanghai Construction logged revenue/attributable net profit (NP)/recurring attributable NP of RMB146,000/826/703mn (+1.11/+9.32/+11.86% yoy) in 1H24, and RMB71,200/536/553mn (-8.86/+7.26/+12.09% yoy) in 2Q24. We maintain our attributable NP forecasts at RMB1.7/1.9/2.1bn for 2024/2025/2026. As the company is poised for a new start after shaking off its property burden, and given its sound asset quality and cash flow position, and ambitious order target for 2024, we value the stock at 13x 2024E PE, above its peers’ average of 7x on Wind consensus. Our target price is RMB2.53 (previous: RMB2.72). Maintain OVERWEIGHT.

　　24H1营收/扣非归母同比+1.1%/+9.3%，维持“增持”评级
　　公司24H1实现营收1460亿元，同比+1.11%，归母净利/扣非归母净利8.26/7.03亿元，同比+9.32%/+11.86%。其中24Q2实现营收712亿元，同比-8.86%，归母净利/扣非归母净利5.36/5.53亿元，同比+7.26%/+12.09%，归母净利符合我们的预期。我们维持公司24-26年归母净利预测为17/19/21亿元。可比公司24年Wind一致预期均值7xPE，考虑公司逐渐消化地产包袱轻装上阵，资产质量及现金流表现较好，24年订单目标彰显信心，中长期有望实现稳健增长，给予公司24年13xPE，调整目标价至2.53元（前值2.72元），维持“增持”评级。
　　24H1建筑施工主业稳健增长，24Q2综合毛利率环比改善
　　24H1公司综合毛利率为7.62%，同比-0.47pct，其中24Q2为9.15%，同比-0.48pct，环比+2.98pct。分业务看，24H1建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询实现营收1319/70/14/16亿元，同比+3.2%/-8.0%/-62.0%/-8.9%，占比分别为90.6%/4.8%/0.9%/1.1%，同比+1.81/-0.47/-1.55/-0.12pct，毛利率分别为6.4%/12.8%/10.0%/13.4%，同比-0.2/-4.1/+8.1/-8.5pct。
　　24H1期间费用管控良好，归母净利率同比提升
　　24H1期间费用率6.33%，同比-0.42pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.18%/2.69%/2.75%/0.70%，同比-0.06/+0.03/-0.30/-0.10pct。减值支出合计2.35亿元，同比减少2.96亿元，占营业收入比例同比-0.21pct至0.16%。综合影响下，公司24H1归母净利率为0.57%，同比+0.04pct，24Q2归母净利率0.75%，同比+0.11pct，环比+0.36pct。截至24H1末公司资产负债率/有息负债率分别为85.76%/24.83%，同比+0.20/+0.38pct。24H1经营性现金流净额-226.2亿元，同比多流出94.6亿元，收/付现比118%/132%，同比+15.3/+20.2pct。
　　24H1新签订单同比基本持平，新兴业务同比+15.6%
　　24H1公司新签合同额2066亿元，同比+0.59%，其中建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询分别新签合同额1734/148/41/111亿元，同比+4.4%/+0.4%/-34.5%/+23.8%，业务结构持续调整，六大新兴业务新签530亿元，同比+15.6%，占比26%，其中，城市更新/水利水务/工业化建造/新基建分别新签78/58/306/63亿元，同比+4%/+78%/+25%/+0.6%。分地区看，长三角区域占比达84%，其中上海市场新签1569亿元，同比+10.0%，海外市场新签28亿元，同比+40.0%。
　　风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。