China Animal Husbandry Industry (CAHIC) reported its 3Q24 results, achieving revenue of RMB1,699mn (+2.93% yoy, +25% qoq) and attributable net profit (NP) of RMB19mn (-85% yoy, +238% qoq). For 9M24, the company recorded revenue of RMB4,178mn (+0.47% yoy) and attributable NP of RMB81.8mn (-79% yoy). Sales volumes of animal health products may have increased yoy, though pricing pressure remains. Despite a slow restocking in the hog farming industry, we expect the company to achieve sustained profitability, with animal health business to see a gradual recovery. Maintain BUY.

　　事件概述：公司于10月29日发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营收41.8亿元，同比+0.5%；实现归母净利润0.8亿元，同比-79.4%。公司净利润同比下降的原因主要系产品价格下降及去年同期减持金达威获得投资收益。其中2024Q3实现营收17.0亿元，同比+2.9%，环比+25.5%；实现归母净利润0.2亿元，同比-85.2%，环比扭亏为盈。
　　上游原料产业持续承压，猪价回升带动下游动保业绩修复。上游：公司原料药业务持续承压，主要因为上游原料药行业产能充裕，叠加下游需求不振，兽药原料药价格低迷。根据中国兽药饲料交易中心数据，2024前三季度兽药原料药价格指数（VPi）均值为62.1，同比-12.8%；其中2024Q3VPi均值为63.3，同比-8.4%，环比+5.1%。下游：随着前期能繁母猪存栏下降缺口的逐步兑现，2024年6月起猪价逐步回升，2024Q3全国外三元生猪均价19.5元/公斤，同比+19.5%。下游养殖企业扭亏为盈，用药积极性逐步回暖，带动动保行业实现业绩修复。
　　费用管理逐步改善，产品价格下滑拖累业绩。2024Q3公司销售费用率7.5%，环比+0.2PCT；管理费用率5.1%，环比-0.9PCT；财务费用率0.5%，环比+0.2PCT，主要系2024Q3利息支出增加所致。2024Q3公司销售毛利率16.3%，环比+1.2PCT，同比-3.9PCT，主要受产品价格下降影响所致。
　　研发投入持续加码，积极布局宠物板块。2024年前三季度公司研发费用率为2.2%，同比+0.2PCT。公司宠物板块布局逐见成效，2024年9月公司自主研发的猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗（HBJ06株+CHZ05株+PSY01株）获得了由农业农村部核发的兽药产品批准文号批件。公司自主研制的猫三联疫苗采用国内主要流行毒株，对猫的疫病具有很好的免疫保护效果，同时采用全悬浮培养及浓缩纯化等先进生产工艺，产品安全有效，质量稳定可靠。公司此次获得批准文号将为公司宠物板块带来新的业绩增长点，对提升公司在宠物市场的竞争力产生积极影响。
　　投资建议：我们预计公司2024~2025年归母净利润分别为3.11、4.15、5.23亿元，EPS分别为0.30、0.41、0.51元，对应PE分别为22、17、13倍，考虑到公司作为养殖业上游的龙头企业，市场化改革提高成长性，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。

　　中牧股份发布三季报：Q3实现营收16.99亿元（yoy+2.93%，qoq+25%），归母净利1900万元（yoy-85%，qoq+238%）。2024年Q1-Q3实现营收41.78亿元（yoy+0.47%），归母净利8180万元（yoy-79%）。公司动保产品销量或同比增加，但售价或仍承压。生猪养殖行业补栏偏缓、盈利持续性可期，公司动保业务盈利有望持续修复。维持“买入”评级。
　　Q3盈利同比降幅收窄，动保产品销量或现修复
　　前三季度公司收入已实现企稳、但盈利仍同比下滑，或主要系动保产品售价仍承压、叠加投资收益减少导致。具体来说，前三季度公司整体毛利率同比下滑3.44pct至17%、我们分析或主要系动保产品价格下跌导致，但公司或通过加大销售力度、深化与大型养殖企业的合作关系而录得了动保产品销量增加，进而带动公司整体收入实现企稳；同时，前三季度公司投资收益同比减少了1.01亿元至0.41亿元，或主要系处置长期股权投资（金达威）等带来的投资收益减少导致。单季度来看，24Q3公司整体收入同比已由降转增、盈利同比降幅亦由Q2的111%收窄至85%，可能显示生猪养殖盈利在5月转正、并在6~9月保持在350~600元/头的较高盈利水平下，下游使用动保产品的积极性有所回暖，叠加公司持续努力拓展大客户，公司动保产品销售有一定修复。
　　养殖盈利持续性可期，公司动保业务盈利有望持续修复
　　截至目前国内生猪养殖行业已持续盈利约6个月，时长仍明显短于过往周期上行期。考虑到农业农村部监测数据显示生猪养殖由亏转盈、且盈利水平较为不错的情况下能繁母猪补栏依旧偏缓，反映出今年行业补栏之谨慎，指向未来猪肉供应压力增加之缓慢，或对应猪价下行斜率的平缓、高养殖盈利的持续性或值得期待。养殖高盈利持续有望带动动保产品需求量、盈利能力逐步回升，公司动保等业务盈利有望持续修复。
　　盈利预测与估值
　　考虑到截至目前，下游生猪养殖盈利状况虽明显好转、但疫苗产品量价以及化药产品价格的修复整体不及预期，我们下调公司疫苗产品的销量和售价、化药产品的售价，进而下调公司盈利预测。预计公司2024/25/26年归母净利润2.03/4.07/4.89亿元（前值3.98/5.47/7.00亿元），对应EPS分别为0.20/0.40/0.48元。参考2025年可比公司Wind一致预期17xPE，考虑公司在大客户端的竞争优势明显，我们对中牧2025年给予21xPE，目标价8.40元（前值7.80元），维持“买入”评级。
　　风险提示：生猪存栏恢复/市场化销售推进不及预期，市场竞争加剧等。

China Animal Husbandry Industry (CAHIC) faced notable profit pressure in 2Q24. However, with the continuation of high profitability in farming, we expect the company's earnings to pick up going forward. Considering that the recovery in animal care product demand in 1H24 was weaker than we expected, we cut our earnings forecasts and estimate 2024/2025/2026 attributable net profit (NP) at RMB398/547/700mn, corresponding to EPS of RMB0.39/0.54/0.69. Given CAHIC's competitive edges in acquiring large clients, we value the stock at 20x 2024E PE, vs its peers' average of 16x on Wind consensus. Our target price is RMB7.80. Maintain BUY.

　　事件：
　　公司发布2024年中报，实现营业收入24.79亿元，同比下降1.15%，归母净利润6280万元，同比下降76.65%。产品价格下降，主营利润率降低，公司业绩承压。同时去年同期公司减持金达威推高投资收益，使公司本期基数较高、同比下降较大。
　　点评：
　　疫苗&兽药收入增、利润减，贸易&饲料收入降。1）疫苗：上半年实现收入4.88亿元，同比增长1.72%；毛利率41.57%，较23年下降4.54个百分点。公司政采产品依旧保持领先位势，市场化产品在集团客户的销售收入持续增长。2）化药：上半年实现收入6.35亿元，同比增长8.34%；毛利率为18.32%，较23年全年下降3.14个百分点。化药业务受市场需求下降及大宗商品价格波动影响，导致产品价格持续下降。3）饲料：上半年实现收入4.34亿元，同比下降8.23%，毛利率21.88%,较23年全年下降1.66个百分点。随着下游养殖业行情的好转，预计饲料业务亦将有所改善。4）贸易：上半年实现收入9.12亿元，同比下降4.83%，毛利率为2.26%。
　　费用率有所上升。1）上半年公司三费率合计13.13%，同比提高0.99个百分点，其中销售费用率提高0.76个百分点至6.94%；2）持续加大研发投入：上半年公司研发投入占销售收入的33.19%，较去年上半年提高了4.15个百分点。从人畜共患病、宠物等赛道布局新品，继续加快重大动物疫病及主要流行疫病疫苗的开发，推进重大单品的量产和利用度，保证主要产品科技含量不断提升。
　　盈利预测及投资评级
　　公司为“药、料、苗”集成服务供应商，随着下半年下游养殖业的好转，公司业绩有所修复；但因市场竞争激烈、产品降价超预期，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.29元、0.39元和0.51元，多品类共进，静待周期好转，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期风险，政策波动风险

　　业绩总结：公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营收41.78亿元，同比+0.47%，实现归母净利润0.82亿元，同比-79.39%。其中，2024Q3实现营收16.99亿元，同比+2.93%；实现归母净利润0.19亿元，同比-85.16%；实现扣非后归母净利润0.20亿元，同比-82.38%。
　　点评：收入微增，净利润大幅下降。公司第三季度营收同比上升2.93%，在业务拓展和市场销售方面具有一定稳定性。净利润同比下降85.16%，可能由于行业竞争加剧、成本上升等因素。但单三季度净利润环比扭亏为盈，呈改善趋势。动物保健品和营养品市场竞争激烈，产品价格受到较大压力，毛利率为17.23%，同比减少3.43pp；原材料价格的波动、研发投入的增加及运用成本的上升压缩公司利润空间。销售、管理、财务费用总计5.47亿元，占营收比13.1%，同比增加1.32pp。
　　研发持续投入，具有成长潜力。2024年前三季度公司研发费用0.93亿元，同比+10.04%；前三季度营业收入为41.78亿元，研发费率为2.23%。公司增加研发投入，短期会导致公司成本上升，但有利于长期发展，对现有产品进行改进升级，提高产品品质，技术竞争力，获得客户认可，增加销售量，对业绩产生积极影响。9月13日，公司自主研发的猫三联疫苗（喵倍利）获批，丰富了公司宠物业务的产品布局。在非洲猪瘟疫苗研发方面，公司与多单位合作，在病毒结构解析、蛋白结构设计等方面取得突破性进展，为未来发展奠定基础。
　　业绩改善有望。作为行业领军的央企，中牧股份在动保领域有着深厚的积淀。2024年第三季度，公司业绩有所改善。单三季度净利润环比扭亏为盈。行业整体环境在逐步优化。随着养殖规模的稳定增长和养殖企业对动物健康的高度重视，动保产品的需求持续增加，公司疫苗、兽药等产品在市场上的需求将增加。公司布局宠物市场，提供宠物药品、疫苗等，致力于打造宠物产品供应端的全产业布局。宠物保健产品或成为行业新的增长点，市场潜力大。公司在宠物领域有望迎来发展机遇，在未来提高盈利能力。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2024~2026年公司EPS为0.14、0.37、0.52元，对应动态PE50、19、13倍，给予“持有”评级。
　　风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。