Freda's 1H26 revenue reached RMB1,909mn (+6.7% YoY); the attributable net profit came in at RMB82mn (-24.3% YoY); the recurring net profit was RMB77mn (-26.8% YoY). In 2Q26, revenue was RMB1,009mn (+10.4% YoY), with revenue growth accelerating from 1Q26; the attributable net profit was RMB50mn (-12.8% YoY). In 1H26, the cosmetics segment saw rapid sales ramp-up of new brands and new categories, with notable sales growth. Meanwhile, marketing expenses increased due to new product market development and promotion efforts, weighing on profitability. For 2026, we expect: 1) the flagship spray product Rellet could maintain a solid base, while second growth curves such as the Hydro-Light Essence Mask deliver visible results. 2) Dr.Alva: The 10-HDA Professional Firming series and 287 series could continue to ramp up in 2H26. 3) KeyC: Anchored in the light medical aesthetics and recombinant collagen track, the transmembrane collagen single-dose ampoule could continue to contribute incremental growth. Maintain BUY.
GPM notably rose, while sales expenses temporarily picked up
1) Gross margin: In 1H26, Freda achieved a gross margin of 57.18% (+4.83pp YoY). Among this, the cosmetics segment's gross margin was 68.16% (+6.17pp YoY), with the comprehensive gross margin improving YoY due to continued product structure optimization, combined with production scale effects and refined cost control; the pharmaceutical segment's gross margin was 47.64% (-4.16pp YoY), affected by drug policy adjustments and the expansion of centralized procurement coverage; the raw materials and additives segment's gross margin was 39.93% (-1.00pp YoY); for 2Q26, the gross margin was 58.25% (+4.90pp YoY). 2) Expense ratios: The 1H26 selling expense ratio was 43.03% (+7.04pp YoY), owing to increased marketing expenses for new cosmetics product promotion, with 2Q26 at 42.94% (+6.46% YoY). The 1H26 administrative expense ratio was 4.34% (-0.49pp YoY), due to the completion of amortization of software and other intangible assets and reduced intermediary fees, with 2Q26 at 4.04% (-0.90pp YoY); the 1H26 R&D expense ratio was 4.46% (+0.03pp YoY), with 2Q26 at 4.78% (+0.69pp YoY), owing to increased expenditure as core pipeline products entered the clinical stage.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts at RMB255/355/433mn, with EPS of RMB0.25/0.35/0.43. We estimate the cosmetics/pharmaceutical/raw materials segments contributing attributable net profits of RMB208/21/25mn in 2026. In our SOTP valuation, based on 25/16/27x average 2026E PEs for comparable companies on iFinD consensus, we assign a premium to the cosmetics business given the momentum of its flagship products and the continued ramp-up of new brands such as KeyC with differentiated positioning; for the pharmaceutical segment, considering the YoY decline in its gross margin in 1H26 due to drug policy impacts, we shift from a premium to a fair valuation; for the raw materials segment, we assign a premium given the gross margin improvement of the core businesses amid high-end transformation and upgrading. We apply 35/16/28x 2026E PE to the cosmetics/pharmaceutical/raw materials segments, yielding fair valuations of RMB7.30/0.34/0.70bn and our total target valuation of RMB8.34bn. We thus maintain our target price of RMB8.20.
Risks: Slower SOE reform progress than we expect, deceleration in earnings growth, intensifying industry competition.

　　福瑞达发布2026年半年度报告：
　　2026H1营业收入19.09亿元/同比+6.69%，主要受化妆品新品销售增长带动；归母净利润0.82亿元/同比-24.25%；扣非归母净利润0.77亿元/同比-26.77%，主要受新品培育推广及医药政策、集采影响。
　　毛利水平同比改善，销售费用投入增加
　　2026H1毛利率57.18%/同比+4.83pp；销售费用率43.03%/同比+7.04pp，主要系化妆品新品推广营销费用增加；管理费用率4.34%/同比-0.49pp；研发费用率4.46%/同比+0.03pp。
　　化妆品收入毛利双升，线上渠道增速亮眼
　　分产品看，化妆品收入12.86亿元/同比+17.57%，占比67.37%，毛利率68.16%/同比+6.17pp。医药收入1.59亿元/同比-23.43%，占比8.30%，毛利率47.64%/同比-4.16pp。原料及衍生产品、添加剂收入1.87亿元/同比+4.46%，占比9.77%，毛利率39.93%/同比-1.00pp。物业管理及其他收入2.63亿元/同比-10.31%，占比13.76%，毛利率19.01%/同比-2.79pp。
　　颐莲保持稳健增长，珂谧次抛产品势能强劲
　　颐莲2026H1实现收入6.44亿元/同比+16.30%。2.0喷雾销售额约1.77亿元/同比+13%，新品胶原蛋白喷雾/水光精华面膜销售额分别约0.47亿元/1.20亿元；自播渠道同比增长104%，线下渠道同比增长30%。
　　瑷尔博士2026H1实现收入4.22亿元/同比-6.54%，但Q2收入2.22亿元/同比+3.09%。品牌官宣于适为全球代言人，并组建王浆酸运营团队集中资源攻坚高端线；287系列/王浆酸系列累计销售额分别突破2,600/3,500万元，线下渠道收入同比增长29%。
　　珂谧2026H1实现收入1.69亿元/同比+621.57%。穿膜次抛贡献品牌约85%的销售额，穿膜次抛2.0升级上市后，抖音成交金额位列次抛精华品牌销售榜第5位；自播渠道由“销量导向”向“品牌+销量双导向”转型，品牌影响力持续提升。
　　盈利预期：展望未来，颐莲基本盘稳固、瑷尔博士高端线修复、珂谧延续高增长，叠加线上线下渠道拓展，有望推动收入和产品结构持续改善。考虑到行业竞争加剧且新品培育周期较长，我们预计2026-2028年收入39.37/43.48/48.19亿元（2026-2027年前值为46.7/50.6亿元），归母净利润2.00/2.37/2.84亿元（2026-2027年前值为3.22/3.65亿元），对应PE29/24/20X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、政策变动风险、新品表现不及预期、费用控制不及预期等

　　事件：福瑞达发布2026年半年度报告。2026H1公司实现营收19.09亿元，yoy+6.69%；归母净利润0.82亿元，yoy-24.25%；扣非归母净利润0.77亿元，yoy-26.77%。其中2026Q2实现营收10.09亿元，yoy+10.44%；归母净利润0.50亿元，yoy-12.87%；扣非归母净利润0.47亿元，yoy-18.99%。
　　瑷尔博士Q2收入同比转正，珂谧维持高增。26H1收入分产品看，化妆品12.86亿元，yoy+17.57%，其中颐莲6.44亿元，yoy+16.30%，瑷尔博士4.22亿元，yoy-6.54%（其中Q2收入2.22亿元，yoy+3.09%，同比转正），珂谧1.69亿元，yoy+621.57%；医药1.59亿元，yoy-23.43%，主因施沛特集采降价及感冒类、补益类药物受政策与需求影响下滑；原料及添加剂1.87亿元，yoy+4.46%，医药级高附加值生物活性物收入yoy+7.54%；物业管理及其他2.63亿元，yoy-10.31%。
　　26H1毛利率57.18%，归母净利率4.28%。毛利率提升主因化妆品板块抖音渠道增长、珂谧等高毛利新品快速起量，叠加产品结构优化与成本精细化管控，化妆品毛利率同增6.17pct至68.16%。费用端，26H1销售费用率43.03%，同增7.04pct，主要系本期化妆品新品推广营销类费用增加影响所致；管理费用率4.34%，同减0.49pct，主要系软件等无形资产摊销完毕及中介机构费等减少影响所致；研发费用率4.46%，同增0.03pct，主要系核心管线产品进入临床阶段支出增加影响所致。净利率端，26H1公司归母净利率4.28%，同减1.75pct，扣非归母净利率4.01%，同减1.83pct。
　　核心单品基本盘稳固，产品梯队协同效应显现。颐莲再次官宣张凌赫为品牌代言人，提升品牌曝光，其中喷雾稳固基本盘，2.0喷雾26H1销售额1.77亿元，yoy+13%，产品梯队协同效应显现，水光精华面膜销售额1.2亿元，第二增长曲线成效显著；瑷尔博士核心成分"王浆酸"进一步夯实产品核心竞争力与品牌专业形象，王浆酸系列累计3500万元；珂谧锚定轻医美与重组胶原蛋白赛道，强化穿膜透皮抗衰核心标签，建立“专业、可信、权威”的高端品牌形象，珂谧穿膜次抛贡献品牌约85%销售额。
　　投资建议：考虑到公司化妆品、医药与原料业务多元发展，瑷尔博士等品牌渠道调整成效持续释放，预计2026-2028年公司营收分别为39.01/42.88/48.09亿元，分别同增6.8%/9.9%/12.2%，归母净利润分别为1.76/2.06/2.48亿元，同比-6.5%/17.2%/20.4%，当前市值对应2026-2028年PE分别为33X/28X/24X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：政策变动风险，产品研发不及预期，行业竞争加剧。

　　投资要点
　　公司公布2026年上半年业绩。26H1公司实现营收19.1亿元，同比+7%，营收重回增长态势；归母净利润与扣非净利润分别为0.8亿元/0.8亿元，同比分别为-24%/-27%。单拆26Q2，公司实现营收10.1亿元，同比+10%；归母净利与扣非净利分别为0.5亿元/0.5亿元，同比分别为-13%/-19%，Q2较Q1同比降幅（-37%/-36%）大幅收窄。
　　化妆品板块表现亮眼，收入毛利率双升，新品牌及新品持续放量。化妆品板块实现收入12.9亿元，同比+18%；毛利率68.2%，同比+6pct。分具体品牌看，颐莲收入6.4亿元，同比+16%，其中2.0喷雾销售额约1.77亿元，同比+13%；瑷尔博士收入4.2亿元，同比-7%；珂谧收入1.7亿元，同比大幅+622%。公司产品结构持续优化升级，核心大单品基本盘稳固，新品培育加速放量，产品梯队协同效应逐步显现。新品方面，颐莲胶原蛋白喷雾、水光精华面膜，瑷尔博士王浆酸系列及珂谧穿膜次抛等新品快速放量，推动化妆品板块收入及毛利率提升。（营收/毛利率/同比均为26H1数据）
　　医药板块仍有一定压力，添加剂板块稳健增长。①医药板块实现收入1.6亿元，同比-23%；毛利率47.6%，同比-4pct，主要受施沛特纳入集采、感冒类药物价格下行及补益类药物需求下滑影响。②原料及添加剂板块实现收入1.9亿元，同比+4%；毛利率39.9%，同比-1pct，其中医药级高附加值生物活性物收入同比+8%，核心产品业务毛利率提升7.1pct，板块盈利质量持续改善。（营收/毛利率/同比均为26H1数据）
　　毛利率提升，销售费用率上行。26H1毛利率57.2%，同比+5pct，主要受化妆品板块毛利率提升带动；销售费用率43%，同比+7pct，主要系化妆品新品推广营销费用增加；管理及研发费用率分别为4.3%/4.5%，同比-0.5pct/基本持平。26H1归母净利率为4.3%，同比-2pct；扣非归母净利率为4%，同比-2pct，盈利能力短期承压。
　　盈利预测与投资评级：公司聚焦大健康产业，以化妆品、医药、原料三大板块为核心驱动，目前正通过组织架构调整与战略聚焦优化内部经营效率，长期发展基础依然稳固。考虑到公司品牌仍处于升级调整阶段，我们将公司2026-2028年归母净利润预测由207/243/288百万元下调至181/227/273百万元，对应同比分别为-3.5%/+25.3%/+20.4%。以最新收盘价计算，公司2026-2028年对应PE分别为32.4倍/25.9倍/21.5倍。公司新品储备充足，颐莲调整见效，瑷尔博士重塑有望恢复正增赛道，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧；化妆品新品推广不及预期等。

　　2026H1公司营收同比增长6.7%，归母净利润同比下滑24.3%
　　公司发布半年报：2026H1实现营收19.09亿元（同比+6.7%，下同）、归母净利润0.82亿元（-24.3%）；2026Q2实现营收10.09亿元（+10.4%）、归母净利润0.50亿元（-12.9%）。考虑市场竞争激烈，我们下调盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为1.97/2.62/3.33亿元（原值2.51/3.02/3.51亿元），对应EPS为0.19/0.26/0.33元，当前股价对应PE为30.1/22.6/17.8倍。我们认为，公司持续聚焦大健康主业，化妆品业务增长提质，估值合理，维持“买入”评级。
　　化妆品增长提质，医药原料承压，毛利率显著提升
　　2026H1分业务来看，化妆品：营收12.86亿元（+17.6%）、毛利率68.16%（+6.2pct），化妆品业务毛利率提升明显主要受高毛利新品及新品牌放量、产品结构优化，以及规模效应和成本管控改善驱动，颐莲、瑷尔博士、珂谧营收分别为6.44亿元（+16.3%）/4.22亿元（-6.5%）/1.69亿元（+621.6%），颐莲基本盘稳固，珂谧快速放量。医药：营收1.59亿元（-23.4%）、毛利率47.6%（-4.2pct），主要受医药行业政策变动影响。原料：营收1.87亿元（+4.5%）、毛利率39.9%（-1.0pct），主要系公司战略调整。盈利能力：2026H1公司综合毛利率为57.2%（+4.8pct），盈利能力改善显著；销售/管理/研发费用率分别为43.0%/4.3%/4.5%，同比分别+7.0pct/-0.5pct/持平，销售费用增加系新品推广投入增加。
　　产品结构持续优化，多维渠道强化品牌心智
　　化妆品：颐莲续约代言人张凌赫，强化国民品牌心智；瑷尔博士依托核心成分差异化优势，王浆酸系列累计销售额突破3500万元；珂谧穿膜次抛核心单品基本盘稳固，产品升级带动成交增长。渠道端，线上强化直播转化与品牌升级，集中资源布局王浆酸高端线；线下拓展即时零售、医美等多元渠道。渠道端：颈痛颗粒表现稳健，丹皮酚软膏凭借差异化定位实现销售增长；公司深化药食同源布局，加快品牌化转型与渠道协同。原料：公司完成表皮葡萄球菌发酵产物滤液、赖氨酸透明质酸盐等新原料备案，多项核心原料通过海外备案，持续拓展国际市场。
　　风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。

　　事件：公司2026年8月25日发布2026年半年度报告。1H2026收入19.09亿元（同比+6.7%，下同），归母/扣非归母净利润0.82/0.77亿元（-24.3%/-26.8%）；2Q2026收入10.09亿元（+10.4%），归母/扣非归母净利润0.50/0.47亿元（-12.9%/-19.0%）。
　　化妆品新品放量带动收入和毛利率改善，营销投入增加压制利润。分业务看，1H2026化妆品/医药/原料及添加剂/物业管理及其他收入12.86/1.59/1.87/2.63亿元，同比+17.6%/-23.4%/+4.5%/-10.3%，毛利率68.2%/47.6%/39.9%/19.0%，同比+6.2/-4.2/-1.0/-2.8pct，化妆品高毛利新品放量和成本管控推动结构改善，医药受集采降价影响承压。1H2026毛利率57.2%（+4.8pct），销售/管理/研发费用率43.0%/4.3%/4.5%，同比+7.0/-0.5/+0.0pct；新品推广使销售费用增长27.6%，净利率降至5.3%（-2.2pct）。
　　颐莲新品与珂谧快速放量，瑷尔博士二季度重回增长。1H2026颐莲/瑷尔博士/珂谧收入6.44/4.22/1.69亿元，同比+16.3%/-6.5%/+621.6%；瑷尔博士2Q2026收入2.22亿元（+3.1%）。上半年颐莲2.0喷雾/水光精华面膜销售额1.77/1.20亿元，胶原喷雾0.47亿元；瑷尔博士287/王浆酸系列销售额超0.26/0.35亿元，珂谧穿膜次抛贡献品牌约85%销售额。渠道端，颐莲自播/线下增长104%/30%，瑷尔博士线下增长29%。下半年重点推动水光面膜、王浆酸及胶原次抛2.0放量，拓展即时零售、线下及私域渠道。
　　投资建议：公司颐莲基本盘稳健，珂谧高增、瑷尔博士二季度转正推动化妆品修复，但利润释放仍待营销费效改善。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.67/1.97/2.21亿元，对应PE35.2/29.8/26.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；营销费用控制不及预期。

　　公司发布26H1业绩报告，业绩符合预期。26H1营收19.09亿元，同增6.69%；归母净利0.82亿元，同降24.25%；扣非归母净利润0.77亿元，同降26.77%。26Q2营收10.09亿元，同增10.44%，归母净利润0.50亿元，同降12.87%；扣非归母净利润0.47亿元，同降18.99%。Q2收入环比改善，利润同比下滑主要系化妆品新品牌新品类加大市场推广投放，叠加医药板块受集采、挂网降价影响盈利承压。
　　盈利能力：26H1毛利率57.18%，同增4.83pct，毛利率提升主要来自化妆品板块产品结构优化，高毛利新品占比提升。归母净利率4.28%，同降1.75pct。销售费用率43.03%，同增7.04pct，销售费用上行，主要系珂谧等新锐品牌培育、代言人营销、线上直播推广投入增加。管理费用率4.34%，同降0.49pct。研发费用率4.46%，与去年同期基本持平，研发投入聚焦透明质酸、重组胶原蛋白、王浆酸等核心原料攻关。
　　业务端分化明显，化妆品板块高增，原料稳健、医药板块承压。化妆品板块26H1营收12.86亿元，同增17.57%，毛利率68.16%，同增6.17pct；颐莲营收6.44亿元，同增16.30%，喷雾大单品基本盘稳固，水光精华面膜成为第二大单品；瑷尔博士营收4.22亿元，同降6.54%，Q2收入已经转正，王浆酸、287系列新品逐步放量；珂谧营收1.69亿元，同增621.57%，重组胶原蛋白次抛大单品爆发，成为核心第二增长曲线。原料及添加剂板块营收1.87亿元，同增4.46%，医药级高附加值原料销售提升，出口短期承压。医药板块营收1.59亿元，同降23.43%，受集采与价格政策影响整体下滑。
　　渠道结构持续优化，线上保持主力，线下渠道加速拓展。26H1化妆品线上收入11.07亿元，占化妆品收入86.07%；线下渠道收入1.79亿元，占比13.93%。线上深耕抖音、天猫等平台，优化自播体系；线下发力连锁药店、医美机构、美妆集合店渠道，颐莲、瑷尔博士线下渠道同比均实现30%左右增长。
　　公司持续推进“妆-药-原料”协同生态战略，依托合成生物学底层技术打通原料到终端产品链条。颐莲基本盘稳固，珂谧新锐品牌高速增长，瑷尔博士新品驱动逐步修复；原料板块持续布局高端医药级原料，医药板块聚焦院外OTC及药食同源赛道，期待后续板块盈利修复。长期公司夯实原料+品牌+医药三轮驱动发展格局，依托研发与新原料备案优势，持续推进产品高端化与国际化布局，积蓄充足成长势能。我们维持26-28年归母净利润分别为2.4/2.9/3.5亿元，对应PE为24/20/17倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：功效护肤行业竞争加剧风险，品牌调整不及预期风险，销售费用率上行等风险。

　　投资要点：
　　公司公告：2025年公司实现营收36.51亿元，同比-8.33%；归母净利润1.88亿元，同比-22.90%；扣非归母净利润1.73亿元，同比-19.30%；毛利率52.76%，同比+0.08pct；归母净利率5.14%，同比-0.97pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为+37.44%/+4.91%/+4.43%/-1.07%，同比+0.72pct/+0.32pct/+0.24pct/-0.34pct。其中2025Q4公司实现营收10.54亿元，同比-10.67%；归母净利润0.46亿元，同比-36.42%，2026Q1公司实现营收9.00亿元，同比+2.78%；归母净利润0.32亿元，同比-37.10%；2025全年业绩承压主要系化妆品品牌处于迭代调整期、线上流量竞争加剧，叠加营销与研发投入较多以及医药板块集采等持续影响，利润端承压。
　　三大板块表现分化，化妆品调整、医药下滑、原料表现最佳。1）化妆品板块：营收22.46亿元，同比-9.27%，毛利率62.55%，同比-0.02pct；其中，颐莲品牌实现收入10.43亿元，同比增长8.26%,稳步增长，喷雾大单品稳固基本盘；瑷尔博士品牌实现收入9.47亿元，同比减少27.17%，主要源于品牌处于调整优化阶段，目前取得阶段性成果；珂谧品牌实现收入1.55亿元，同比增长258%，成为新增长极；2）医药板块：营收4.12亿元，同比-19.53%，毛利率51.38%，同比-0.94pct，集采政策影响仍存；未来在皮肤、妇科、代谢等方面均有布局，管线储备充足；3）原料添加剂板块：营收3.79亿元，同比+10.67%，毛利率40.62%，同比+4.70pct；以透明质酸为核心，加速医药级与高附加值产品升级。
　　投资建议：短期调整不改长期逻辑，静待化妆品板块回暖。颐莲、瑷尔博士双核心，随新品上市与渠道优化，品牌势能有望逐步修复。珂谧当前体量较小，增长势能强，持续贡献新增量，我们预计2026-2028年实现归母净利润2.33/2.73/3.13亿元，同比+24.1%/+17.1%/+14.6%，EPS分别为0.23/0.27/0.31元，对应5月15日收盘价PE为28.0/23.9/20.9x，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；新品表现不及预期；渠道调整进度不及预期；医药集采政策影响超预期等。

　　公司发布2026年一季报，业绩符合预期。26Q1营收9.00亿元，同比+2.78%；归母净利润0.32亿元，同比-37.10%；扣非归母净利润0.30亿元，同比-36.30%。短期利润有所承压，主要系新品孵化、品牌投放及渠道结构优化带来销售费用阶段性抬升。
　　盈利能力：1）26Q1毛利率：55.97%（同比+4.67pct）；2）归母净利率：3.54%（同比-2.20pct）；3）销售费用率：43.14%（同比+7.65pct），主要系新品培育、品牌推广与渠道调整导致销售费用阶段性增加；4）管理费用率：4.67%（同比-0.05pct）；5）研发费用率：4.09%（同比-0.68pct）。
　　化妆品主业承压，品牌结构分化。化妆品板块重塑增长26Q1营收6.00亿元，销量3051万件，均价19.68元，环比+5.98%，毛利率67.27%，大单品驱动结构升级。按品牌拆分：1）颐莲：26Q1收入2.89亿元，同比+15.26%，喷雾2.0产品持续领跑，核心大单品放量表现稳健；2）瑷尔博士：26Q1收入2.00亿元，同比-15.34%，品牌仍处于渠道调整阶段，短期业绩有所承压；3）珂谧：26Q1收入0.82亿元，同比+861.27%，胶原次抛品类强势爆发，快速成长为板块全新增长极。
　　医药与原料板块基本盘稳固，产业价值持续释放。医药板块26Q1营收0.82亿元，毛利率49.88%，渠道整合稳步推进，药食同源新品有序落地。原料及添加剂板块营收0.86亿元，毛利率41.22%，注射级HA注册工作持续推进，医药级透明质酸加速拓展欧洲、韩国等海外市场，国际化与高端化进程提速，持续打开中长期盈利空间。
　　多业务协同发力，2026Q1已显现修复态势。当前品牌调整稳步推进，瑷尔博士逐步筑底企稳、珂谧高速放量成长、颐莲稳健增长叠加原料与医药业务基本盘稳固，多板块合力助推经营回暖；长期公司夯实原料+品牌+医药三轮驱动发展格局，依托研发与新原料备案优势，持续推进产品高端化与国际化布局，积蓄充足成长势能。我们维持26-28年归母净利润分别为2.4/2.9/3.5亿元，对应PE为28/23/19倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：功效护肤行业竞争加剧风险，品牌调整不及预期风险，销售费用率上行等风险。

　　化妆品与医药业务短期调整，费用率略有提升。2025年公司实现营业收入36.51亿元（同比-8.3%，下同），归母净利润1.88亿元（-22.9%），扣非归母净利润1.73亿元（-19.3%）。单4Q2025营业收入为10.54亿元，归母净利润0.46亿元，扣非归母净利润0.43亿元。分产品看，2025年化妆品/医药/原料及添加剂/物业管理及其他收入分别为22.46/4.12/3.79/5.71亿元，同比分别-9.3%/-19.5%/+10.7%/-6.9%。盈利方面，2025年毛利率为52.76%（+0.08pct）。费用方面，2025年销售/管理/研发费用率分别为37.4%/4.9%/4.4%，同比分别+0.7pct/+0.3pct/+0.2pct。
　　化妆品板块阶段性调整，原料业务企稳回升。化妆品板块收入22.46亿元（-9.3%），下滑主要受行业增速放缓及瑷尔博士品牌核心单品拉动作用减弱影响，毛利率62.55%基本持平；其中颐莲品牌实现收入10.43亿元（+8.3%），喷雾品线同比增长19%，2.0系列增速达54%；瑷尔博士品牌实现收入9.47亿元（-27.2%），季度销售态势环比提升，近期官宣代言人于适，并发布首个皮肤源益生菌新原料填补行业空白；珂谧品牌实现收入1.55亿元（+258%），胶原次抛销售额超1亿元。医药板块收入4.12亿元（-19.5%），毛利率51.4%（-0.9pct），主要受集采政策影响。原料及添加剂板块实现收入3.79亿元（+10.7%），毛利率40.6%（+4.7pct）。
　　投资建议：公司颐莲品牌稳健、珂谧品牌高增，合成生物技术平台与医药级原料布局构筑长期竞争力。公司战略聚焦、效率提高，伴随瑷尔博士品牌调整见效、穿膜胶原与王浆酸等新品放量，业绩有望逐步企稳回升。我们预计2026-2028年归母净利润分别为2.28/2.81/3.51亿元，对应PE为30.2/24.5/19.6，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；产品拓展不及预期风险；消费意愿下行风险。