油价反弹带来短期弹性。受到美国加大对伊朗与俄罗斯原油销售运输的管制影响，近期油价持续走强，布伦特油价从2024年12月初的71美金/桶，上涨到约80美元/桶。在油价反弹的作用下，近期国内成品油市场价快速上调。包括汽柴煤油在内的各种油品，普遍在短期内大幅上调了500元/吨以上，甚至已经超过了24年三季度油价相当时期的价格。再叠加炼化项目较大的原油库存受益，我们预计公司短期盈利有望迎来明显环比改善。
　　长期分红能力愈加凸显。公司高强度资本开支周期已基本进入尾声，在建的160万吨高性能树脂及新材料项目、500万吨PTA项目进入投产阶段；功能性薄膜、功能性塑料项目、及新材料产业园项目剩余的资本开支也较少。我们预计公司2025年的资本开支将进一步下降，这意味着公司将有更加充裕的资金用于分红、回购等股东回报行为。我们在前期深度报告《重新审视化工企业长期分红能力》中就重点分析了恒力石化，认为未来公司有望成为化工行业中较早一批表现出强大分红能力的制造型企业，并获得市场认可。
　　结合2024年产品价格情况，以及公司已披露的生产经营与各项费率情况，我们调整公司2024-2025年每股收益EPS分别为0.92、1.10元（原预测1.67、1.92元），并添加2026年预测为1.14元。按照可比公司2025年平均PE为18倍，对应目标价为19.81元，维持买入评级。
　　风险提示
　　油价大幅波动；行业景气度下行；新材料项目发展不及预期。

　　事件:
　　2024年10月24日，恒力石化发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营业收入1778.6亿元，同比+2.7%；实现归母净利润51.0亿元，同比-10.5%；扣非后归母净利润46.3亿元，同比-7.0%；经营活动现金流量净额为201.2亿元。
　　2024Q3公司实现营业收入652.3亿元，同比+2.4%，环比+20.5%；实现归母净利润为10.9亿元，同比-59.0%，环比-42.1%；扣非后归母净利润10.8亿元，同比-59.9%，环比-37.1%；经营活动现金流净额为75.8亿元。销售毛利率为7.78%，同比-5.78个pct，环比-4.83个pct。销售净利率为1.67%，同比-2.50个pct，环比-1.81个pct。
　　投资要点:
　　受宏观需求及原油价格波动影响，2024Q3盈利同比下滑
　　2024Q3，公司归母净利润为10.9亿元，同比减少15.6亿元，环比减少7.9亿元，实现毛利润为50.7亿元，同比减少35.6亿元，环比减少17.5亿元，我们认为主要受宏观需求走弱及原油价格震荡下行影响，公司主要产品价差同比下滑，2024Q3布伦特原油均价为78.6美元/桶，同比-8.4%，环比-7.6%，三季度油价呈现震荡下行，2024年9月30日布伦特原油价格为71.8美元/桶，与7月初相比，油价下跌14.8美元/桶。分板块来看，2024Q3炼化产品实现营收333亿元，同比+9%，其中销量同比+10%至585万吨，价格同比-1%至5700元/吨；PTA实现营收164亿元，同比-17%，其中销量同比-14%至335万吨，价格同比-4%至4908元/吨；新材料产品实现营收103亿元，同比+14%，其中销量同比+17%至126万吨，价格同比-3%至8211元/吨。此外，2024Q3，公司税金及附加同比减少9.6亿元，环比增加0.7亿元；管理费用同比减少2.5亿元，环比减少2.2亿元；公允价值变动净收益同比增加2.4亿元，环比增加1.0亿元，资产减值损失同比减少0.5亿元，环比减少4.2亿元。
　　据Wind，自2024年10月以来，布伦特原油价格在75美元/桶上下震荡，在30天原油库存假设基础上，截至2024年10月27日，2024Q4柴油-原油平均价差为973元/吨，较2024Q3扩大142元/吨。PX-原油平均价差2672元/吨，较2024Q3收窄132元/吨；纯苯-原油平均价差2839元/吨，较2024Q3收窄249元/吨；PTA-PX平均价差66元/吨，较2024Q3扩大110元/吨；乙二醇平均价差974元/吨，较2024Q3扩大539元/吨；POY平均价差为1105元/吨，较2024Q3收窄15元/吨。HDPE-原油平均价差1735元/吨，较2024Q3扩大667元/吨；PP平均价差2094元/吨，较2024Q3扩大715元/吨。
　　新材料产能逐步投放，成长性充足
　　据公司2024年半年报，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目预计2024年下半年实现全面投产，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，预计2025年上半年全部建成投产。随着新材料项目的逐步落地，公司将呈持续成长趋势。
　　完成2023年现金分红，注重股东回报
　　公司完成了2023年年度权益分派，每股派发现金红利0.55元（含税），共计派发现金38.71亿元（含税），股利支付率56.07%。截至2024年三季度末，公司在建工程451亿元，相较于2024年一季度末减少115亿元，据公司2024年中报，未来随着在建项目的陆续竣工投产，公司将统筹好业绩增长与股东回报的动态平衡，增强股东获得感。
　　盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况、整体宏观需求情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为2557、2677、2749亿元，归母净利润分别为70.15、90.48、106.23亿元，对应PE分别14、11、9倍，考虑公司多项目驱动未来成长，维持“买入”评级。
　　风险提示政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；原油价格大幅波动。

　　事件：2024年10月24日，恒力石化发布2024年三季报，公司2024年前三季度营业收入为1777.64亿元，同比上涨2.69%；归母净利润51.05亿元，同比下跌10.45%；扣非净利润46.27亿元，同比下跌7.04%。对应3Q24公司实现营业收入652.25亿元，同比增长2.42%，环比增长20.46%；归母净利润10.87亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%。
　　点评：2024年前三季度公司营收保持稳定，毛利率有所下滑。2024年前三季度公司总体销售毛利率为10.36%，较上年同期下跌1.63pcts。2024年前三季度财务费用同比下降1.39%；销售费用同比上升42.76%；管理费用同比下降4.48%；研发费用同比上涨29.64%。2024前三季度公司净利率为2.88%，较上年同期下降0.41pcts。我们认为公司2024年前三季度增收不增利的主要原因是国际油价震荡下行、炼化产品需求走弱，叠加原油采购成本略有上涨，拖累公司利润下行。
　　公司2024年前三季度经营活动产生的现金流同比减少。2024年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为201.17亿元，同比减少16.03%。投资活动产生的现金流量净额为-161.10亿元，同比上升49.65%。筹资活动产生的现金流量净额为35.89亿元，同比减少45.30%。期末现金及现金等价物余额为223.91亿元，同比上升18.20%。应收账款7.32亿元，同比下降65.46%，应收账款周转率显著上升，从2023年同期138.99次变为279.92次。存货周转率上升，从2023年同期4.42次变为5.48次。
　　公司PTA和新材料板块产销两旺，营业收入同比显著增长。根据公司2024年三季报披露，公司2024前三季度PTA板块营业收入551.65亿、同比上升14.11%；新材料板块营业收入314.03亿、同比上升30.38%。在产品价格方面，根据公司经营数据公告，2024年前三季度PTA平均售价为5159.03元/吨，同比上升1.49%；新材料产品平均售价为8138.92元/吨，同比下降3.60%。截至1H24，公司已建成并投产1660万吨/年PTA产能，是行业内技术工艺最先进、成本优势最明显的PTA生产供应商；子公司康辉新材现有年产66万吨PBT工程塑料产能、基于自主技术国内单套最大的年产3.3万吨PBAT产能、年产38.6万吨BOPET产能。在产销量方面，根据公司经营数据公告，2024前三季度公司PTA、新材料产品的产量分别为1244.49万吨、453.94万吨，同比分别增长41.27%、49.23%；销量分别为1069.29万吨、385.84万吨，同比分别增长12.43%、35.25%。我们认为，2024前三季度公司PTA产品量价齐升，新材料产品以量补价，未来随着公司产能进一步释放，产品产销将进一步提升，公司业绩有望持续释放。
　　3Q24国际油价震荡下行，炼化产品需求走弱。2024年三季度国际油价震荡下行，OPEC+计划在2024Q4增产，供应端支撑减弱。需求端，原油进入传统需求淡季，同时欧洲经济持续萎靡，中国原油需求量未有明显改善，全球需求疲软。库存端，近期EIA原油库存超预期增加，市场担忧原油产量增加后的供应过剩。根据公司经营数据公告，2024年前三季度公司原油采购价格同比上升3.02%，煤炭、丁二醇及PX平均进价同比分别下降13.40%、21.91%、2.36%，公司原材料成本显著下降。炼化产品价格整体有所下跌，主要系供需偏弱及成本端支撑塌陷影响。公司炼化产品平均售价同比下跌1.69%，跌幅同比放缓。我们认为，公司充分受益于主要原料采购价格下降，炼化产品价差有望企稳，对公司盈利能力起到有效支撑。
　　新材料新增产能陆续投产，助力公司长期成长。根据公司2024半年报，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目，预计2024年下半年实现全面投产，该精细化工项目侧重于碳二产业链下游延伸以及煤化工相关产能完善，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。此外，苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产。我们认为，公司新材料产能逐步释放有望提振盈利水平，同时伴随公司资本开支减少，现金流或将进一步改善，提升公司成长性。
　　投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为2635.82/2780.54/2886.29亿元，实现归母净利润分别为70.89/100.43/117.00亿元，对应EPS分别为1.01/1.43/1.66元，当前股价对应的PE倍数分别为14.1X、10.0X、8.5X。我们基于以下几个方面：1）公司多项主营产品产销量有望持续增长，叠加原材料成本下行、炼化产品价格跌幅缩窄，利好公司业绩；2）新材料产能进一步释放，助力公司长期成长。我们看好公司炼化板块改善及新产能释放，维持“买入”评级。
　　风险提示：原油价格波动风险；炼化产品产能过剩风险；新增产能不达预期；安全环保风险等。

　　投资要点
　　2024年前三季度营收同比微增，盈利同比下滑：2024年前三季度公司实现营业总收入1778.57亿元，同比增长2.71%；实现归母净利润51.05亿元，同比下降10.45%；第三季度，公司实现归属于上市公司股东的净利润为10.87亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%，低于市场预期。
　　原油波动影响产品价差及企业库存：2024年第三季度随着石油需求季节性回落，全球宏观经济形势转弱，原油价格波动下行，布伦特原油期货均价为78.82美元/桶，环比下降6.21美元/桶（降幅达7.30%），同比下降7.1美元/桶（降幅达8.26%）。前高后低的原油价格影响炼化企业库存账面价值。分板块来看，2024年前三季度炼化产品实现营收793.46亿元，同比-15%，销量同比-13%至1440.11万吨，价格同比-1.69%至5509.68元/吨；PTA实现营收551.65亿元，同比+14%，销量同比+12%至1069.29万吨，价格同比+1.49%至5159.03元/吨；新材料产品实现营收314.03亿元，同比+30%，销量同比+35%至385.84万吨，价格同比-3.6%至8138.92元/吨。
　　“优链、延链、补链”打造第二增长极：1）公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品，预计2024年下半年实现全面投产；2）尽管拆分康辉新材上市终止，但不影响旗下项目投产推进，康辉新材有望成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业，其中，苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产。
　　现金流回报良好：恒力大炼化具有先发优势，装置产能运行稳定，带来现金流回报良好，2019年以来货币资金150亿元以上，2024前三季度达276.92亿元。公司自2016年重组上市以来，恒力石化共计支付现金分红总额223.71亿元，占2016-2023年度合计归母净利润的41.08%。
　　积极推进海外强强合作：今年9月11日，恒力集团与沙特阿美签署战略合作协议，旨在重申双方对于之前签署的谅解备忘录所涉及的拟议股权交易及商业合作的坚定承诺。根据谅解备忘录，沙特阿美拟向恒力集团收购其持有的恒力石化的10%股权。恒力集团亦将支持和促使“恒力石化”（及或其控制的关联方）与沙特阿美（及或其控制的关联方）在原油供应、原料供应、产品承购、技术许可等方面进行战略合作。
　　盈利预测与投资评级：根据最新三季报及审慎原则，我们调整2024年-2026年公司EPS分别为1.01元、1.50元、1.80元（原值为1.19元、1.57元和1.90元）。对应PE（以2024年10月29日收盘价计算）分别为13.88倍、9.31倍和7.80倍。公司在周期低谷展现营业韧性，且分红率较高，我们看好公司长期现金流稳定分红持续增强的龙头属性，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格剧烈波动；下游需求不及预期；项目建设不及预期等。

　　事件：公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度，公司实现营业收入1779亿元，同比+2.7%；实现归母净利润51亿元，同比-10.5%。其中Q3单季度公司实现营业收入653亿元，同比+2.4%，环比+20.4%；实现归母净利润10.9亿元，同比-59%，环比-42%。
　　点评：
　　油价下跌，芳烃景气下行，Q3业绩承压下滑：2024年Q3，布伦特原油均价79美元/桶，同比-8%，环比-7%；石脑油裂解价差-66美元/吨，同比+41美元/吨，环比+4美元/吨；炼油价差800元/吨，同比+126元/吨，环比+109元/吨；PX价差660元/吨，同比-801元/吨，环比+228元/吨；PTA价差383元/吨，同比+123元/吨，环比-1元/吨；涤丝FDY价差2535元/吨，同比+497元/吨，环比+538元/吨。24年Q3，油价下跌致公司库存损失增加，此外PX价差同比下滑显著，景气承压，致公司24Q3业绩承压下滑。
　　持续实施高分红政策，重视股东投资回报：自上市以来，公司始终保持较高比例的现金分红，在兼顾可持续发展的前提下，利润分配一直保持连续性和稳定性。截至24年H1，公司已完成2023年度利润分派：每股派发现金红利0.55元（含税），共计派发现金38.71亿元（含税），股利支付率比例为56.07%。完成本次分红后，公司自2016年重组上市后累计分红223.71亿元，占累计归母净利润的41.08%，大幅超过公司从资本市场所募集的配套资金。稳定分红政策助推股东回报提升，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。
　　新增产能逐渐投产，持续打造高附加值新材料产业链：截至2024年H1，1）公司位于大连长兴岛产业园的160万吨/年高性能树脂及新材料项目，设备已经完成安装，部分装置试生产，预计2024年下半年实现全面投产；2）苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产；3）惠州500万吨/年PTA项目已完全投产。随着在建项目稳步推进，将进一步夯实公司化工新材料业务板块的协同深度与产业厚度，有效扩大公司聚酯新材料业务板块的产能和规模，推动公司未来高端产能的布局。同时下游产业链的完善布局也将带来可观的业绩增量并降低业绩波动性，未来依旧具备较高成长性。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到芳烃景气下行，公司盈利能力下滑，我们下调公司2024-2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为72.15（下调20%）/92.28（下调9%）/105.38（下调9%）亿元，对应EPS分别为1.03/1.31/1.50元，公司新产能逐步投产，依然具备较高成长性，持续实施高分红政策打造价值“成长+回报”型上市企业，维持对公司的“买入”评级。
　　风险提示：新增产能投放进度不及预期，全球经济复苏不及预期，国际原油价格波动，环保政策风险。

　　投资要点：
　　公司公布2024年三季报，前三季度营收1777.64亿元，同比+2.69%；营业成本1593.48亿元，同比+1.94%；归母净利润51.05亿元，同比-10.45%；扣非归母净利润46.27亿元，同比-7.04%。费用率方面，前三季度费用率4.21%，较去年同期的4.18%增加0.03pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为0.18%、1.62%、2.41%，较去年同期分别+0.05pcts、+0.08pcts、-0.10pcts。盈利能力方面，前三季度毛利率10.36%，同比-1.63pcts；净利率2.88%，同比-0.42pcts。单三季度来看，公司营收652.25亿元，同比+2.42%、环比+20.46%；营业成本601.51亿元，同比+9.27%、环比+27.11%；归母净利润10.87亿元，同比-59.01%、环比-42.14%；扣非归母净利润10.85亿元，同比-59.86%、环比-37.05%。
　　三季度原油价格震荡下行，给石化产业带来了一定压力。需求端部分产品存在旺季不旺的情形，行业景气度静待回暖。前三季度，公司产品销售承压，炼化产品\PTA\新材料的销量分别为1440\1069\385万吨，分别同比-13.41%/12.42%/35.25%。产品价格整体持平，前三季度炼化产品\PTA\新材料的售价分别为5509\5159\8138元/吨，同比分别为-1.69%\1.49%\-3.60%。三季度原料端的压力对利润产生一定程度负面影响，预计随着高成本原料的消耗，四季度产品利润有望回升。
　　公司160万吨/年性能树脂及新材料项目预计2024年年底前实现投产，项目聚焦树脂的差别化品质提升，全面提升PC、POM等树脂材料产品在阻燃、增强、耐磨等方面产品性能。同时，汾湖基地12条功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地12条功能性薄膜项目和锂电隔膜项目预计2025年上半年建成投产，该项目的投产将成为公司后续重要利润增长点。
　　盈利预测。我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入分别为2545、2695、2854亿元，实现归母净利润分别为81.86、101.56、119.17亿元，EPS分别为1.16、1.44、1.69元，BPS分别为9.29、10.24、11.36元，给予公司2024年2.0-2.2倍PB，对应股价区间为18.58-20.43元，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；项目进度不及预期。