事项：
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营收1574.67亿元，同比-11.46%，实现归母净利润50.23亿元，同比-1.61%，实现扣非归母净利润41.85亿元，同比-9.54%。其中25Q3实现收入535.24亿元，同比/环比分别-17.98%/+14.13%；实现归母净利润19.72亿元，同比/环比分别+81.47%/+97.41%；实现扣非归母净利润18.89亿元，同比/环比分别+74.15%/+78.65%。
　　评论：
　　PX价差修复，Q3盈利改善。进入三季度，全球原油价格震荡运行，25Q3布油均价68.17美元/桶，同比/环比分别-13.40%/+2.18%。由于2025年PTA行业产能扩张，PX、PTA价差有所分化，环比分别+8.74%/-14.95%，涤纶长丝价差环比-1.88%，保持震荡运行。公司25Q3炼化产品/PTA/新材料实现销量分别为553.32/312.08/138.76万吨，同比分别-5.43%/-6.78%/+10.18%，环比分别+39.55%/-10.76%/-9.83%，炼化产品环比大幅增长主要系炼化装置于Q2检修，Q3逐步恢复产量；实现产品均价分别为4854.40/4221.21/7039.34元/吨，同比分别-14.83%/-14.00%/-14.27%，环比分别-1.63%/+3.31%/+1.31%，板块价格与油价波动基本保持一致。25Q3公司实现销售毛利率16.36%，同比/环比分别+8.58/+2.72pct；实现销售净利率3.69%，同比/环比分别+2.02/+1.56pct。
　　新材料持续投放，助推公司业绩增长及结构完善。截至25Q3，公司在建工程余额约337亿元，较24年底减少约47亿元。从半年报来看，年产160万吨高性能树脂及新材料项目、年产功能性聚酯薄膜、功能性塑料80万吨项目均已实现部分转固，未来72.7万吨/年功能性聚酯薄膜、19.4亿平/年锂电池隔膜产能也将逐步建设投产。随着在建项目的陆续投产，后续公司资本开支有望放缓，公司有望进一步做好业绩增长与股东回报的动态平衡，积极回报股东。
　　石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）出台，行业转型升级加速公司有望受益。9月26日，工信部等七部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》。《方案》要求，加强重大石化、现代煤化工项目规划布局引导，严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，重点支持石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目。我们看好在政策支持之下，炼化产能有望得到科学调控，石化化工行业转型升级有望加速，公司作为民营大炼化的优质企业有望充分受益。
　　投资建议：考虑到石化化工行业稳增长工作方案出台，国内化工行业反内卷持续推进，我们预计公司25-27年归母净利润分别至71.33、94.85、114.21亿元，当前市值对应PE分别为19x、15x、12x。参考公司历史估值中枢及当前的周期位置，给予公司2026年20倍PE，对应26年目标价27.00元，维持“强推”评级。
　　风险提示：原油价格大幅波动、下游需求恢复不及预期、在建产能建设进度不及预期等。

　　事件：公司近期发布2025年三季报，期内实现营业收入1575亿元，同比下降11.46%；实现归母净利润50.23亿元，同比下降1.61%；其中25Q3单季度实现归母净利润19.72亿元，同比增长81.47%。
　　25Q3业绩超预期，民营大炼化龙头韧性显现。据公司公告，2025年1-9月原油平均进价3680元/吨，较2024年同期的4279元/吨下降13.99%；前三季度煤炭平均进价555元/吨，较2024年同期的701元/吨下降20.82%；2025年1-9月炼化产品平均售价4995元/吨，较2024年同期的5510元/吨下降9.34%。2025Q3，公司实现归母净利润19.7亿元，同比增长81.47%，环比增长97.41%，盈利能力明显改善。公司主营业务囊括从“一滴油到万物”的炼化、芳烃、烯烃、基础化工、精细化工以及下游材料，“油、煤、化”产业链一体化的优势显现。
　　行业“反内卷”背景下，看好炼化板块景气修复。2025年5月国家发改委强调，要加快淘汰炼油等行业低效落后产能；2025年6月，五部委联合启动老旧装置摸底评估，聚焦在投产超20年的炼油、化肥等领域装置，精准直击供给端过剩这一痛点。叠加税改可能进一步压缩地炼空间，或推动落后产能加速退出。公司是民营大炼化龙头，拥有全产业链一体化的协同优势，持续打造“平台化+新材料”的价值成长，在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出，有望明显受益。
　　投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为71/89/105亿元，对应当前股价PE分别为18x、14x、12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

　　主要观点：
　　事件描述
　　10月27日晚，恒力石化发布2025年三季报，前三季度实现营收1574.67亿元，同比-11.46%，实现归母净利润50.23亿元，同比-1.61%；实现扣非净利润41.85亿元，同比-9.54%。Q3单季度实现营收535.24亿元，同比/环比-17.99%/+14.13%；实现归母净利润19.72亿元，同比/环比+81.47%/+97.41%；扣非归母净利润18.89亿元，同比/环比+74.15%/+78.65%。
　　Q3盈利改善，炼化产销量环比大幅上升
　　盈利能力指标方面，25Q3毛利率16.36%，同比/环比+8.58pct/+2.72pct；净利率3.69%，同比/环比+2.02pct/+1.55pct。ROE为3.09%，毛利率净利率同比环比改善。
　　费用方面，25Q3销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.13%/1.10%/1.89%，同比-0.09pct/+0.44pct/+0.03pct，三费控制优秀。研发费用率0.76%，同比+0.07pct，公司研发投入增长。
　　量方面，25Q3PTA/炼化产品/新材料销量同比-6.78%/-5.43%/+10.18%，环比-10.76%/+39.55%/-9.83%。炼化产品销量环比大幅上升主要由于Q2公司对部分炼化装置进行了计划性检修，Q3该因素消除。
　　产品价格方面，根据公司经营数据测算，25Q3单季度炼化产品/PTA/新材料产品均价环比-1.63%/+3.31%/+1.31%，呈现窄幅波动。原材料价格方面，三季度，原油小幅企稳反弹。25Q3，WTI原油均价为64.97美元/桶，环比上涨2.03%，炼化企业有一定原料库存收益。2025年前三季度煤炭/丁二醇/原油/PX四大主要原料同比-20.82%/-12.16%/-13.99%/-16.58%。
　　借助平台化成本优势，新材料项目全面开花
　　基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。
　　高端涤纶和功能性薄膜方面，公司产品在品质以及稳定性上优于同行，是目前国内唯一一家能够量产规格5DFDY产品的公司，MLCC离型基膜国内产量占比超过65%，更是国内唯一、全球第二家能够在线生产12微米涂硅离型叠片式锂电池保护膜的企业。此外，报告期内，恒力（南通）产业园在功能性纤维领域取得重大突破，成功自主研发新一代光蓄热纤维“酷暖丝”。经第三方权威机构检测认证，该纤维功能性已完全达到国内先进水平。公司在功能性薄膜和民用涤纶长丝领域，拥有绝对的技术优势和工艺积累，形成了短期内难以的行业竞争护城河。
　　维持高分红积极回馈股东，打造价值“成长+回报”型上市企业
　　从2024年下半年开始，公司基本结束本轮投资建设与资本开支的高峰期，后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。2025年上半年公司每股派发现金红利（含税）0.08元，合计派现5.63亿元，进一步增强市场信心。按照公司的经营目标，后续分红潜力较大。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为87.15亿元、96.04亿元、111.41亿元，对应当前股价PE分别为13.79X/12.51X/10.78X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原油和煤炭价格大幅波动；
　　项目建设不及预期；
　　不可抗力；
　　宏观经济下行。

　　事件:
　　2025年10月27日，恒力石化发布2025年三季报：2025年前三季度公司实现营业收入1573.8亿元，同比-11.5%；实现归母净利润50.2亿元，同比-1.6%；扣非后归母净利润41.9亿元，同比-9.5%；经营活动现金流量净额为201.3亿元。销售毛利率13.5%，同比+3.1个pct，销售净利率3.2%，同比+0.3个pct。
　　其中，2025Q3公司实现营业收入535.0亿元，同比-18.0%，环比+14.2%；实现归母净利润为19.7亿元，同比+81.5%，环比+97.4%；扣非后归母净利润18.9亿元，同比+74.2%，环比+78.6%。销售毛利率16.4%，同比+8.6个pct，环比+2.7个pct；净利率为3.7%，同比+2.0个pct，环比+1.6个pct。
　　投资要点:
　　原油价格平稳、乙烯项目检修结束，2025Q3盈利明显改善
　　2025Q3，公司归母净利润为19.7亿元，同比增加8.9亿元，环比增加9.7亿元，实现毛利润为87.5亿元，同比增加36.8亿元，环比增加23.6亿元，公司盈利能力同比、环比均明显改善。一方面，2025Q3原油价格整体走势平稳，带动产品毛利率稳步改善，2025Q3布伦特原油均价为68.11美元/桶，同比-13%，环比+2.0%，三季度油价振幅减小，2025年9月30日布伦特原油价格为67.02美元/桶，与7月初相比，油价略下滑0.09美元/桶。另一方面，150万吨乙烯装置检修已于6月中旬完成，Q3正常运行，炼化产品销量环比回升。分板块来看，2025Q3炼化产品实现营收269亿元，同比-19%，环比+37%，销量553万吨，同比-5%，环比+40%；PTA实现营收132亿元，同比-20%，环比-8%，销量为312万吨，同比-7%，环比-11%；新材料产品实现营收98亿元，同比-6%，环比-9%，销量为139万吨，同比+10%，环比-10%。此外，2025Q3，公司税金及附加同比增加25.3亿元，环比增加18.8亿元；资产减值损失同比增加0.1亿元，环比减少8.2亿元。
　　“反内卷”有望助力炼化行业底部反弹
　　据公司2025年半年报，公司具备2000万吨原油和500万吨原煤加工能力，主要年产520万吨PX、180万吨纤维级乙二醇、180万吨纯苯、85万吨聚丙烯、72万吨苯乙烯、40万吨高密度聚乙烯、85万吨醋酸、14万吨丁二烯、72万吨甲醇等国内紧缺、高附加值的高端化工产品及少量的柴油、航空煤油等。随着“反内卷”相关政策的陆续出台，生产成本较高、装置老旧的小型炼厂将逐步被淘汰，炼化行业集中度及大型新建炼厂竞争力将大幅提升；据卓创资讯，PTA行业座谈会即将召开，市场对于“反内卷”预期增强。公司在工艺技术、产业协同、成本控制等方面优势突出，具有较强的市场竞争力，有望率先受益。
　　持续现金分红，注重股东回报
　　公司基于充裕的现金流量与良好的盈利状况，进行2025年半年度利润分配，已于2025年9月24日每股派发现金红利0.08元（含税），合计派现5.63亿元（含税），持续进行现金分红，进一步增强市场信心。公司以高质量发展为引领，通过科学规划、持续优化利润分配机制，将企业的成长成果与股东共享，彰显了公司对股东权益的高度重视和对长期价值的坚定承诺。
　　盈利预测和投资评级：预计公司2025-2027年营业收入分别为2114、2216、2344亿元，归母净利润分别为75、95、112亿元，对应PE分别17、13、11倍，考虑公司多项目驱动未来成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；原油价格大幅波动。

　　事件：2025年10月27日晚，恒力石化发布2025年三季度报告。2025年前三季度公司实现营业总收入1574.67亿元，同比下降11.46%；实现归母净利润50.23亿元，同比下降1.61%；实现扣非后归母净利润41.85亿元，同比下降9.54%；实现基本每股收益0.71元，同比下降2.74%。
　　其中，第三季度公司实现营业总收入535.24亿元，同比下降17.99%，环比增长14.13%；实现归母净利润19.72亿元，同比增长81.47%，环比增长97.41%；实现扣非后归母净利润18.89亿元，同比增长74.15%，环比增长78.65%；实现基本每股收益0.28元，同比增长81.48%，环比增长100%。
　　点评：
　　炼化产品产销改善+成本费用优化，公司三季度业绩明显改善。油价端，进入2025年，在宏观存有一定压力而产业支撑相对不足的大背景下，上半年原油市场运行疲弱、价格重心不断下移；第三季度受国际贸易争端降级、地缘局势频繁扰动以及美国石油去库周期影响，国际油价整体企稳运行。2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15%，其中第三季度平均油价为68美元/桶，环比上涨2%。产销方面，根据我们测算，公司三季度炼化产品平均产销率为89%，环比增长24pct，三季度炼化产品产销明显改善。成本费用方面，第三季度公司期间费用率为3.88%，环比下降0.48pct，营业成本率为83.59%，环比下降2.71pct。毛利率方面，公司第三季度毛利率16%，同比增长8pct，环比增长2pct。
　　公司资本开支逐步收尾，存量竞争时代下炼化龙头强者恒强。从行业层面看，根据发改委政策，2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，当前炼化扩能接近尾声，总量逼近政策“红线”。2025年5月国家发改委再次强调，要加快淘汰炼油等行业低效落后产能，此外近期中央密集释放“反内卷”信号，叠加税改进一步压缩地炼生存空间，或推动落后炼能加速退出。从炼能供给格局演变角度看，根据我们在2025年炼化中期策略报测算结论，在中性情景下，预计2025-2026年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长。公司旗下恒力炼化是国内稀缺的民营炼化一体化产能，恒力炼化在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出，在当前炼能增量有限、减量出清的竞争格局优化背景下，公司有望持续受益。从资本开支角度看，2025年以来公司资本开支逐步收尾，2025年前三季度公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为63亿元，同比下降63%，我们预计全年公司资本开支或不超过百亿元，公司资本开支放缓或将进一步改善公司自由现金流，其长期投资价值有望凸显。
　　盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为70.67、88.59和99.24亿元，同比增速分别为0.3%、25.4%、12.0%，EPS（摊薄）分别为1.00、1.26和1.41元/股，按照2025年10月27日收盘价对应的PE分别为17.00、13.56和12.11倍。考虑到公司受益于自身成本管控优势和行业整合有望加速，公司未来仍具有较高业绩弹性，维持对公司的“买入”评级。
　　风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。

　　恒力石化于10月27日发布半年报，前三季度实现营收1574亿元，yoy-11.5%，实现归母净利50.2亿元（扣非后41.9亿元），yoy-1.6%（扣非后yoy-9.5%）；其中Q3营收535亿元，yoy-18.0%/qoq+14.1%，归母净利19.7亿元，yoy+81.5%/qoq+97.4%。公司Q3归母净利润高于我们的前瞻预期（15亿元），主要系库存损失收窄致炼化价差改善，以及前期乙烯装置检修影响消退。考虑公司成本及产品线重于芳烃的差异化优势，以及“反内卷”政策有望助力供给格局优化，但短期油价下行或产生库存跌价损失，维持“增持”评级。
　　原油库存损失收窄叠加成本压力缓解，Q3综合毛利率同环比提升
　　前三季度公司炼化产品/PTA/新材料产品实现营收746/455/298亿元，同比-6%/-18%/-5%，销量1493/1072/426万吨，同比+4%/+0.3%/+10%，销售均价4995/4241/6983元/吨，同比-9%/-18%/-14%；其中Q3炼化产品/PTA/新材料产品实现营收269/132/98亿元，同比-19%/-20%/-6%，销量553/312/139万吨，同比-5%/-7%/+10%，销售均价4854/4221/7039元/吨，同比-15%/-14%/-14%。原材料方面，前三季度煤炭/原油/PX采购均价555/3680/6029元/吨，同比-21%/-14%/-17%，成本压力缓解叠加高油价库存损失减少下，前三季度综合毛利率同比+3.1pct至13.5%，其中Q3单季毛利率同环比+8.6/+2.7pct至16.4%。
　　行业资本开支增速至拐点，炼化及聚酯景气有望回暖
　　据Wind，10月24日WTI/Brent期货价格收于61.5/65.9美元/桶，四季度以来下跌1.4%/1.6%。10月24日，国内成品油/HDPE/PP价差1285/1181/653元/吨，较Q3末变动+10/+237/+249元/吨；聚酯产业链方面，PX/PTA/涤纶POY报价6620/4400/6425元/吨，PX-石脑油/PTA-PX/涤纶POY价差-368/117/1180元/吨，Q3传统化工旺季整体不及预期，Q4以来产品价差底部有所修复。未来伴随行业资本开支增速至拐点，叠加“反内卷”政策助力供给格局优化，炼化及聚酯产业链景气有望回暖。
　　新材料产能逐步投放，未来增量可期
　　据公司半年报，年产160万吨高性能树脂及新材料项目、年产功能性聚酯薄膜、功能性塑料80万吨项目已投入试生产，年产60万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及30亿平方米锂电池隔膜项目、新材料产业园二期项目已部分试生产，加速切入“国产替代”与“刚性消费”的化工新材料市场。
　　盈利预测与估值
　　考虑Q4油价下行或产生库存叠加损失，我们维持公司25-27年归母净利润为71.7/85.7/94.5亿元，对应EPS为1.02/1.22/1.34元，参考可比公司25年Wind一致预期平均24xPE，给予公司25年24xPE，对应目标价24.48元（前值22.44元，对应25年22xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：国际油价波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。

　　投资要点：
　　公司公布2025年半年报。2025H1公司实现营收1038.87亿元，同比-7.69%；归母净利润30.50亿元，同比-24.08%；扣非归母净利润22.96亿元，同比-35.16%。2025Q2营收468.63亿元，同比-13.45%；归母净利润9.99亿元，同比-46.81%。费用率方面，上半年费用率4.43%，较去年同期的4.65%减少0.22pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为0.16%、1.85%、2.41%，较去年同期分别+0.01pcts、+0.08pcts、-0.32pcts。盈利能力方面，上半年毛利率11.96%，同比+0.10pcts，Q2毛利率13.64%，同比+1.03pcts。
　　2025年上半年，在地缘政治冲突、主流炼油厂集中检修、OPEC+增产等因素共同影响下，国际油价重心明显下移，给行业带来挑战。产业链下游在美国加征关税等地缘政治干预下需求传导不畅，服装鞋帽针纺织品类商品零售额实现7425.9亿元、同比增长3.1%，增速稳中趋缓，消费需求的释放仍需时日。上半年，公司实现炼化产品销售477.10亿元，同比增长3.72%，实现销售量939.6万吨，同比增长9.89%；实现PTA销售收入323.11亿元，同比下降16.58%，实现销售量760.4万吨，同比增长3.52%；实现新材料销售收入199.91亿元，同比下滑5.09%，实现销售量287.4万吨，同比增长10.59%。
　　上半年，公司研发投入8.29亿元，持续加大新材料方面的投入。江苏恒力化纤股份有限公司、江苏恒科新材料有限公司、江苏德力化纤有限公司入选2025年“江苏省先进级智能工厂”名单。公司产品在品质以及稳定性优势明显，实现了规格5DFDY产品的稳定量产，MLCC离型基膜国内产量占比超过65%，更是国内唯一、全球第二家能够在线生产12微米涂硅离型叠片式锂电池保护膜的企业。
　　盈利预测。预计公司2025-2027年实现营业收入分别为2458.12、2579.80、2685.21亿元，实现归母净利润分别为80.33、90.53、98.89亿元，EPS分别为1.14、1.29、1.40元，行业周期处于历史底部，给予公司2025年15-18倍PE，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；原油价格波动超预期。

　　事件：恒力石化发布2025年半年报，报告期内公司实现营业收入1038.87亿元，同比下滑7.69%（（有利息收入1032万元、手续费及佣金收入4589万元，营业总收入1039.44亿元）；实现归属上市公司股东的净利润30.5亿元，同比下滑24.08%，实现扣非归母净利润22.96亿元，同比下滑35.16%。
　　其中2025Q2单季度实现营业收入468.63亿元，同比下滑13.45%，环比下滑17.82%；实现归母净利润9.99亿元，同比下滑46.81%，环比下滑51.28%；实现扣非归母净利润10.57亿元，同比下滑38.64%，环比下滑14.67%。
　　油价回调或带来一定库存损失，同时公司乙烯装置进行计划检修，单季盈利环比有所承压。原料方面，根据我们统计，2025Q2内Brent原油价格有所回落，平均录得66.92美元/桶，环比下跌8.12美元/桶。价方面，季度内行业总体仍处底部区间：根据我们统计，2025年Q2汽油批发价（不含税）-原油均价差为67.4美元/吨，环比收窄9.3美元/吨，同比收窄17.9美元/吨；柴油批发价（不含税）-原油价差为76.7美元/吨，环比收窄6.3美元/吨。同比收窄17.2美元/吨；乙烯-石脑油均价差为223美元/吨，环比扩大5美元/吨，同比扩大40美元/吨；PX-石脑油均价差231美元/吨，环比扩大26美元/吨，同比收窄117美元/吨。量方面，公司在二季度对乙烯装置进行了计划检修，乙烯装置单季度负荷率下行，影响了烯烃产品的产量和单位成本水平：据公司公告，Q2内公司实现炼化产品、PTA、新材料产品销量397万吨、350万吨、154万吨，同比分别变化+10%、-5%、+8%，环比分别变化-27%、-15%、+15%。
　　国内（反内卷”有望同海外产能退出形成共振，行业修复进程加速可期。国内来看，前期7月18日，工业和信息化部总工程师谢少锋在国新办新闻发布会上表示，石化等十大重点行业稳增长工作方案即将出台，工信部将推动重点行业着力调结构、优供给、淘汰落后产能；7月24日，国家发改委、市场监管总局研究起草的《中华人民共和国价格法修正草案（征求意见稿）》向社会公开征求意见；7月25日，国家发展改革委员会官网修订印发《固定资产投资项目节能审查和碳排放评价办法》。海外方面，据韩联社报道，韩国经济副总理具润哲8月20日呼吁石化业界主动开展业务重组，并承诺政府将全力配合。当天韩国10家主要石化企业签署了有关业务重组的协议，10家企业需在年底之前提交关于去产能目标370万吨的具体重组计划。除韩国外，欧洲等地亦有多套乙烯装置存在退出/计划退出预期，有望助力行业供需修复。公司作为石化行业领军企业之一，有望充分受益于供给端结构不断优化。
　　维持增持”的投资评级。
　　恒力石化是我国石油化工行业的领军企业之一，公司当前已成功打通原油-芳烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯新材料”全产业链：上游方面，公司拥有2000万吨/年炼化一体化项目，配套520万吨/年PX产能及150万吨/年乙烯产能；中游方面，公司为PTA行业的龙头企业，现阶段拥有PTA产能1660万吨/年；下游方面，公司产品种类丰富，应用领域广泛。当前公司本轮资本开支高峰已过，后续相关新增产能放量有望带来产销规模进一步扩增，回报股东能力有望进一步增强。我们调整公司2025~2027年EPS预测分别为1.04元、1.32元、1.51元，维持增持”的投资评级。
　　风险提示：油价及煤价大幅波动风险；新项目投产及建设进度不及预期风险；下游需求不及预期风险。

　　恒力石化于8月22日发布半年报，25H1实现营收1039亿元，yoy-7.7%，实现归母净利30.5亿元（扣非后23.0亿元），yoy-24.1%（扣非后yoy-35.2%）；其中Q2营收469亿元，yoy-13.5%/qoq-17.8%，归母净利10.0亿元，yoy-46.8%/qoq-51.3%。公司中期拟每股派发现金红利0.08元（含税），占归母净利润的18.5%。公司Q2归母净利润略低于我们的前瞻预期（11亿元），主要系炼化需求复苏缓慢，考虑公司成本及产品线重于芳烃的差异化优势，以及“反内卷”政策有望助力供给格局优化，但短期油价下行或产生库存跌价损失，维持“增持”评级。
　　石化需求延续弱复苏态势，国际油价下行致库存损失扩大
　　25H1公司炼化产品/PTA/新材料产品分别实现营收477/323/200亿元，同比变动+4%/-17%/-5%，销量分别为940/760/287万吨，同比变动+10%/+4%/+11%，销售均价分别5078/4249/6955元/吨，同比变动-6%/-19%/-14%，公司上半年煤炭/原油/PX采购均价为567/4022/6030元/吨，同比变动-20%/-7%/-19%。H1综合毛利率同比+0.1pct至12.0%，非经常性损益同比增2.8亿元至7.5亿元，系政府补助及金融资产公允价值变动收益增加，资产减值损失同比扩大4.1亿元至7.8亿元，系存货跌价损失大幅增加。子公司层面恒力炼化/恒力石化（大连）/恒力化工/恒力化纤分别实现净利润16.5/4.7/4.7/0.9亿元，同比变动+8.5/+2.1/-7.3/-5.7亿元。
　　行业资本开支增速至拐点，静待炼化及聚酯景气回暖
　　据Wind，8月22日WTI/Brent期货价格收于63.7/67.7美元/桶，三季度以来-2.2%/+0.2%。7月初以来国内成品油/HDPE/PP平均价差1313/1019/840元/吨，较H1均值变动-86/-43/+126元/吨。聚酯产业链方面，8月21日PX/PTA/涤纶POY报价7000/4670/6750元/吨，PX-石脑油/PTA-PX/涤纶POY价差-430/99/1215元/吨，受“金九银十”消费旺季将至影响，Q3以来涤纶长丝价差有所扩大。未来伴随行业资本开支增速至拐点，叠加“反内卷”政策助力供给格局优化，炼化及聚酯产业链景气有望回暖。
　　新材料产能逐步投放，打造成长第二增长极
　　据公司半年报，年产160万吨高性能树脂及新材料项目、年产功能性聚酯薄膜、功能性塑料80万吨项目已投入试生产，年产60万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及30亿平方米锂电池隔膜项目、新材料产业园二期项目已部分试生产，加速切入“国产替代”与“刚性消费”的化工新材料市场。
　　盈利预测与估值
　　考虑炼化及聚酯产业链景气修复缓慢，我们下调公司25-27年归母净利润至72/86/95亿元（前值85/108/119亿元，下调幅度为16%/20%/21%），对应EPS为1.02/1.22/1.34元，参考可比公司25年Wind一致预期平均22xPE，给予公司25年22xPE，对应目标价22.44元（前值17.55元，对应25年14.5xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：国际油价波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。