事件：山东高速发布2024年中期报告。2024年上半年，公司实现归母净利润16.32亿元，同比下降7.2%；实现扣非归母净利润15.51亿元，同比下降9.8%。
　　点评：
　　24H1盈利具备一定韧性。
　　1）收入端，24H1营收121.37亿元，同比增长6.2%，营收增长主要是不贡献毛利的对路桥项目的建造服务收入增加所致。其中，控股路产（含齐鲁高速）通行费收入46.56亿元，同比下降10.3%（济菏高速通行费收入因路段改扩建影响同比下降33.8%至2.37亿元）。通行费收入同比下降，我们分析主要是主控路段受到不同程度的分流及改扩建影响，以及恶劣天气等影响。
　　2）利润端，24H1归母净利润16.32亿元，同比下降7.2%。分拆结构看，除既有路产及资本运营业务（24H1投资收益7.01亿元）外，轨交集团净利润1.95亿元（股比51%，测算贡献归母净利润1.00亿元），齐鲁高速净利润2.52亿元（股比38.93%，测算贡献归母净利润0.98亿元），山高信息集团净利润0.65亿元（股比65%，测算贡献归母净利润0.42亿元）。
　　核心路产改扩建逐步接近尾声，或量价齐升赋能成长。
　　京台高速方面，德齐段改扩建已于21年7月中旬完工通车；济泰段改扩建已于22年10月通车；齐济段改扩建截止24年6月末路基工程累计完成68.5%；路面工程累计完成26.1%；桥涵工程累计完成69.2%。济菏高速方面，改扩建工程截止24年6月末路基工程累计完成94.8%；路面工程累计完成89.4%；桥涵工程累计完成90.0%；交安工程累计完成76.2%，根据交通部预计24年底前完工。公司核心路产改扩建逐步接近尾声，完工后车流量提升、费率增长叠加收费期限延长，有望带来利润中枢上移。
　　现金分红回报可观，带来绝对收益配置价值。
　　公司23年度现金分红20.33亿元（历史新高），分红比例61.7%。根据公司《未来五年（2020-2024年）股东回报规划》，承诺“在符合现金分红条件的情况下，未来五年（2020-2024年），公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公司所有者净利润的百分之六十”，公司2020-2023年每股分红分别为0.38元、0.38元、0.40元、0.42元，保持分红绝对值的稳中有进，未来还将持续做好投资者回报工作，保持分红的稳定性和连续性。
　　盈利预测与投资评级：
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为33.22亿元、35.98亿元、38.89亿元，对应PE分别为13.2倍、12.2倍、11.3倍。公司作为全国高速公路龙头之一，山东省内外的优质路产贡献稳定现金流，其中核心路产改扩建接近尾声有望催化利润中枢攀升，我们看好公司长远发展和优质股东分红回报，维持“买入”评级。
　　风险因素：改扩建进程不及预期；公路行业新政策推进不及预期；投资风险超预期。

　　事件：
　　2023年，公司实现营业收入265.46亿元，同比增长18.62%，实现归母净利润32.97亿元，同比增长8.47%，实现扣非归母净利润29.31亿元，同比增长18.17%。其中，2023年四季度公司实现营业收入86.06亿元，实现归母净利润6.30亿元。2023年公司每股派发现金股利0.42元，分红率为61.66%。
　　2023年公司实现路费收入105.57亿元，同比增长10.6%
　　受益于车流量复苏，2023年公司实现通行费105.57亿元，同比增长10.57%。其中主力路产济青高速实现收入36.03亿元，同比增长7.40%；京台高速受益于济泰段2022年建成通车，实现收入21.65亿元，同比增长43.05%。济菏高速由于受半幅封闭施工影响，2023年收入同比下滑47.04%。目前公司在建项目主要为京台高速齐济段改扩建与济菏高速改扩建，2023年完成投资23.12亿元和52.60亿元，预计分别于2026年和2024年底建成通车。
　　新收购山东高速信息集团贡献净利润约2亿元
　　2023年公司完成信息集团65%股权收购，2023年信息集团实现收入43.60亿元，同比增长8.72%，实现净利润3.13亿元，贡献公司利润约2亿元。2023年轨交集团完成铁路运量1.05亿吨，同比增长17.6%，实现营业收入45.50亿元，同比增长2.82%，实现净利润4.47亿元。2023年齐鲁高速实现收入56.09亿元，实现净利润5.34亿元。
　　2023年公司每股分红0.42元，分红率为61.7%
　　根据公司《未来五年（2020—2024年）股东回报规划》，2020-2024年每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归母净利润的60%。2023年公司每10股派发现金股利4.2元，较22年提升0.2元，分红率约为61.66%。保守假设2024年公司分红率为60%，以4月18日收盘价9.02元为基准，测算2024年公司股息率约为5.0%，依然具备显著的股息率优势。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司2023年收购山东高速信息集团，预计公司2024-2026年营业收入分别为284.24/301.52/319.96亿元，同比增速分别为7.08%/6.08%/6.12%；归母净利润分别为36.19/40.06/43.79亿元，同比增速分别为9.77%/10.68%/9.31%；EPS分别为0.75/0.83/0.90元。公司核心路桥资产均为山东省高速公路网的中枢干线，路网完善，参考可比公司估值，给予公司2024年14XPE，对应目标价10.5元，维持“买入”评级。
　　风险提示：车流量增速不及预期；收费政策变化。

　　大交通业务贡献突出，23年业绩增长稳健
　　1）收入端，23年营收265.46亿元，同比增长18.6%。其中，控股路产（含齐鲁高速）通行费收入102.47亿元，同比增长10.2%（济菏高速通行费收入因路段改扩建影响同比下降47.0%至11.23亿元）。
　　2）利润端，23年归母净利润32.97亿元，同比增长8.5%。分拆结构看，除既有路产及资本运营业务（23年投资收益13.71亿元）外，轨交集团净利润4.47亿元（股比51%，测算贡献归母净利润2.28亿元），齐鲁高速净利润5.34亿元（股比38.925%，测算贡献归母净利润2.08亿元），山高信息集团净利润3.13亿元（股比65%，测算贡献归母净利润2.04亿元）。
　　核心路产改扩建逐步接近尾声，或量价齐升赋能成长
　　京台高速方面，德齐段改扩建已于21年7月中旬完工通车；济泰段改扩建已于22年10月通车；齐济段改扩建截止23年末路基工程累计完成44%；路面工程累计完成10%；桥涵工程累计完成45.8%。济菏高速方面，改扩建工程截止23年末路基工程累计完成78.15%；路面工程累计完成45.4%；桥涵工程累计完成70.94%；交安工程累计完成50.97%，根据交通部预计24年底前完工。公司核心路产改扩建逐步接近尾声，完工后车流量提升、费率增长叠加收费期限延长，有望带来利润中枢上移。
　　聚焦大交通主业，经营风险大幅收窄
　　公司从2016年起战略收缩房地产业务，通过委托管理去化存量房产、在手项目转让、股权处置等多种方式持续剥离地产板块。2022年，公司挂牌转让烟台合盛100%股权实现处置投资收益5.38亿元，完成对全部地产股权投资的剥离。此外，公司于24年3月公告收到仲裁裁决书，贸仲裁决人才安居集团支付此前恒大集团股权转让款本金人民币20亿元并支付股权转让款利息、逾期付款违约金、本案仲裁费及申请人因本案发生的其他相关费用，仲裁事项落地带来经营风险大幅收窄。
　　现金分红回报可观，带来绝对收益配置价值
　　公司利润分配预案公告23年度拟现金分红20.33亿元（历史新高），分红比例61.7%。根据公司《未来五年（2020-2024年）股东回报规划》，承诺“在符合现金分红条件的情况下，未来五年（2020-2024年），公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公司所有者净利润的百分之六十。”，公司2020-2023年每股分红分别为0.38元、0.38元、0.40元、0.42元，保持分红绝对值的稳中有进，未来还将持续做好投资者回报工作，保持分红的稳定性和连续性。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别36.36亿元、41.03亿元、43.43亿元，对应PE分别12倍、11倍、10倍。公司作为全国高速公路龙头之一，山东省内外的优质路产贡献稳定现金流，其中核心路产改扩建接近尾声有望催化利润中枢攀升，此外经营风险大幅收窄带来相对稳健的投资收益。我们看好公司长远发展和优质股东分红回报，维持“买入”评级。
　　风险因素：改扩建进程不及预期；政策推进不及预期；投资风险超预期。

　　2024年4月18日，山东高速发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入265.46亿元，同比增长18.62%；实现归母净利润32.97亿元，同比增长8.47%。其中，Q4公司实现营收86.06亿元；实现归母净利润6.3亿元。
　　运营路产车流量恢复，营收同比增长。2023年公司营业收入同比增长18.62%，主要系PPP项目建造期服务收入增加及通行费收入增加所致。（1）公路业务：公司运营路产车流量恢复，2023年实现通行费收入102.47亿元，同比增加10.15%。其中，公司核心路产京台高速济泰段改扩建工程于2022年10月提前通车，京台高速通行费收入同比增长43.09%。（2）铁路业务：子公司山东高速轨道交通集团营业收入同比增长16.10%，净利润同比增长37.73%，主要因2023年货运量达到1.05亿吨，同比增长17.6%。
　　毛利率同比下降，费用率同比改善。2023年公司实现毛利率30.4%，同比下降4.3pct。费用率方面，2023年公司期间费用率为13.28%，同比下降1.56pct。其中销售费用率为0.33%，同比增加0.05pct；管理费用率为3.96%，同比下降0.36pct；研发费用率为1.82%，同比下降0.03pct；财务费用率为7.16%，同比下降1.22pct。2023年公司实现投资收益13.71亿元，同比下降21.25%。尽管期间费用率下降，但由于公司毛利率下降，2023年公司归母净利率为12.42%，同比下降1.16pct。
　　改扩建项目进度超计划，分红绝对值提升。公司京台高速齐济改扩建项目2023年完成投资23.12亿元，超全年任务32%。济荷高速改扩建项目完成年度投资52.6亿，确保高质量高标准完成年度计划投资。根据公司分红承诺，2020-2024年公司每年分红不低于归母净利润的60%。2023年公司拟分红20.33亿元，现金分红比例达到61.66%。回顾公司过往每股股利，自2019年起提升至0.38元后保持稳定或上升。2023年，公司分红绝对值为每股0.42元，较2021-2022年的每股0.4元提升5%。
　　考虑到公司持续推进高速公路建设，修正公司2023-2025年净利预测为38.9亿元、44.1亿元，新增2026年预测48.8亿元，维持“买入”评级。
　　经济修复不及预期风险，改扩建工程建设进度不及预期风险，高速公路收费政策变化风险，投资收益大幅缩减风险。