事件:海澜之家于2024年10月30日发布2024Q3业绩公告：2024年前三季度公司实现营业收入152.59亿元，同比下降1.99%，归母净利润19.08亿元，同比下降22.19%，扣非归母净利润17.49亿元，同比下降21.34%。
　　基本每股收益0.41元，同比下降28.07%。
　　投资要点:Q3线下经营承压，斯博兹并表带动其他品牌收入同比高增：2024前三季度公司实现营业收入152.59亿元，同比下降1.99%，归母净利润19.08亿元，同比下降22.19%；2024Q3公司实现营业收入38.89亿元，同比下降11.01%，归母净利润2.71亿元，同比下降64.88%，有较大幅度的下降。2024年前三季度，1）分品牌，海澜之家/海澜团购定制/其他品牌（含斯搏兹）收入分别为113.00/14.62/17.59亿元，同比-4.95%/-13.55%/+19.59%，其他品牌的收入有大幅上升。2）分渠道，线上/线下销售渠道收入分别为31.98/113.22亿元，同比+44.67%/-11.82%，占主营业务收入22.03%/77.97%，线上渠道占比较上年同期提升7.34pct；直营店/加盟店及其他收入分别为33.28/97.31亿元，同比+4.28%/-4.3%，直营店发展良好，维持增长。
　　2024年前三季度盈利能力略有下降，现金流同比有较大幅度下降：
　　2024年前三季度公司整体毛利率为44.59%，较上年同期下降0.18pct，净利率为12.87%，较上年同期下降2.68pct。2024年前三季度，1）分品牌，海澜之家/海澜团购定制/其他品牌毛利率45.33%/47.21%/53.27%，较上年同期变动+0.87pct/-0.84pct/-1.25pct，海澜之家毛利率稳步提升。2）分渠道，直营店/加盟店及其他毛利率61.96%/41.08%，较上年同期变动-0.41pct/+0.79pct，加盟店毛利率有小幅提升；线上/线下销售渠道毛利率48.37%/45.95%，较上年同期变动-1.9pct/+0.87pct，线下渠道毛利率小幅提升。3）费用率方面，2024年前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为21.97%/4.8%/1.21%，较去年同期+3.2pct/-0.09pct/+0.29pct，整体费控效果较为稳定。4）现金流方面，2024年前三季度公司经营活动产生的现金流净额为0.27亿元，同比下降98.9%，现金流有较大幅度下降。
　　主品牌直营店积极扩张，积极拓展多种销售渠道：截至2024Q3，公司实体门店数量7129家，前三季度净增加252家。前三季度，海澜之家主品牌直营店净新增127家至1379家，加盟店净减少231家至4493家。其他品牌直营店净增加59家至490家，加盟店净增加297家至767家。
　　盈利预测和投资评级：考虑当下消费环境的不确定性，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现收入213.9/233.6/253.7亿元人民币，同比-1%/+9%/+9%；归母净利润23.4/27.7/30.9亿元人民币，同比-21%/+18%/+12%；对应2024年11月1日收盘价，PE分别为11.5/9.7/8.7x。2024年，受整体消费环境影响，短期经营承压，长期看好公司作为优质且符合大众需求的龙头品牌持续巩固核心竞争力并提升利润率，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境风险；行业竞争风险；消费者偏好风险；新业务增长不及预期风险；新品牌渠道扩张不及预期风险。

　　公司发布24Q3季报，前三季度实现收入152.6亿，同比下降1.99%，实现归母净利润19.1亿，同比下降22.2%，其中24Q3收入和归母净利润分别同比下降11.01%和64.9%，低于市场预期。
　　分品牌来看，24Q3海澜之家和团购收入分别同比下降26.6%和37.1%，主品牌下降推测主要受到线下客流减少拖累，此外加盟渠道的调整预计也有一定影响。其他品牌收入同比大幅增长109.7%，主要系2024年4月末斯搏兹品牌管理（上海）有限公司新纳入公司合并报表范围（公司持股51%），同期基数较低所致。
　　分渠道来看，24Q3线上和线下收入同比增长39.7%和-25.9%；分门店类型来看，24Q3直营店、加盟店及其他收入分别下降2.4%和14.2%。
　　24Q3公司存货周转天数为346天，同比增加71天，推测主要受提前备货、斯搏兹业务并表、以及三季度主品牌销售不畅等因素影响，24Q3经营活动现金流净额为-19.7亿，去年同期为-3.24亿。
　　盈利能力方面，24Q3毛利率同比下降1.1pct至42.8%，费用率方面，24Q3销售、管理和研发费用率分别同比增长5.8pct、0.3pct和1pct，24Q3财务费用为-0.47亿，去年同期为0.19亿，推测主要系可转债转股后利息支出下降所致。
　　受消费环境影响，公司短期业绩面临压力，期待后续政策提振之下大众消费的复苏。另一方面，公司的电商业务、斯搏兹品牌管理业务（FCC运动业务+京东奥莱）以及海外业务均有不错的增长势头。特别是京东奥莱业务以线上+线下并举的方式同时拓展（9月开出第一家线下飞马水城店），作为一个完全新增的亮点，未来具备较大的期待空间。
　　根据三季报，我们调整盈利预测，预计2024-2026年每股收益分别为0.48、0.56和0.65元（原0.59、0.67和0.74元），参考可比公司，给予2024年13倍PE估值，对应目标价6.24元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等

　　事件概述
　　24Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为38.89/2.71/2.40亿元、同比下降11.01%/64.88%/57.15%，Q3既又斯博兹的并表正向贡献、又有去年处置男生女生一次性贡献投资收益的负向影响。非经主要为非流动资产处置收益0.07亿元（23年同期为1.60亿元、为处置男生女生品牌）、政府补贴0.16亿元（23年同期为0.04亿元）、金融资产公允价值变动0.18亿元（23年同期为-0.18亿元）。
　　2024年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为152.59/19.08/17.49/0.27亿元，同比减少1.99%/22.19%/21.34%/98.90%。
　　分析判断:
　　线上和斯博兹构成增量贡献，主品牌承压。（1）分品牌来看，24Q3公司主品牌/圣凯诺/其他品牌营收分别为23.82/3.76/8.52亿元，同比增长-26.6%/-37.1%/109.7%，其他品牌增长主要由于斯搏兹并表。24Q3单季净开店172家（直营96/加盟76家）。截至24Q3末公司门店共6957家（直营/加盟及联营：1773/5184家），直营/加盟分别同比增长13%/0.5%，其中主品牌系列共5872家（直营/加盟及联营：1379/4493家），Q3单季净关36家（直营65/加盟-101），主品牌店数/店效同比增长-2.9%/-24.4%。（2）分渠道来看，24Q3公司线上/线下业务营收分别为9.86/26.25亿元，同比增长39.7%/-25.9%；其中，24Q3直营/加盟及其他收入分别为8.51/23.85亿元，同比增长-2.4%/-14.2%；Q3单季直营/加盟店效分别为45.5/45.3万元/季，同比减少13.9%/14.6%。
　　净利率下降幅度高于毛利率主要由于期间费用率提升、投资收益占比下降、资产+信用减值损失提升。（1）2024Q3毛利率为42.8%、同比下降1.1PCT，归母净利率为7.0%，同比下降10.7PCT。拆分来看：1）分品牌看，主品牌/海澜团购定制系列/其他品牌毛利率分别为42.4%/57.6%/47.6%、同比增加0.2/6.6/-7.3PCT；2）分渠道看，线上/线下毛利率分别为46.2%/44.8%、同比增加-12.5/3.6PCT；直营/加盟毛利率分别为59.9%/38.0%、同比增加-2.1/0.8PCT。（2）2024Q3归母净利率为7.0%、同比下降10.7PCT。从费用率看，2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为24.8%/6.6%/1.9%/-1.2%、同比增加5.8/0.3/1.0/-1.6PCT；其他收益占比同比增加0.3PCT；投资收益占比减少3.7PCT；公允价值变动损益占比增加0.9PCT；资产减值损失占比增加1.0PCT；信用减值损失占比增加0.2PCT；营业外收入/收入占比减少0.2PCT；营业外支出/收入占比减少0.3PCT；所得税/收入减少1.0PCT。
　　存货增至近年高位。公司2024Q3存货为123.34亿元、同比增加53.5%、环比增加29.1%；存货周转天数为346天、同比增加71天。应收/应付账款分别为12.18/98.85亿元、同比增长-10.6%/37.8%，应收/应付账款周转天数为20/298天、同比增加-2/58天。
　　投资建议
　　我们分析，线上、海外、斯搏兹是长期增长点，根据我们测算，未来3-5年线上有望做到和线下流水相当的体量，未来斯博兹仍将开店、线上持续扩品类、线下小品牌有望扭亏。基于斯搏兹并表，调整盈利预测，上调24-26年收入预测211.77/222.35/237.65亿元至218.23/237.04/248.68亿元；下调24-26年归母净利预测28.69/30.43/32.51亿元至22.87/25.40/28.90亿元；对应下调24-26年EPS预测0.60/0.63/0.68元至0.48/0.53/0.60元。2024年11月1日收盘价5.61元对应PE分别为12/11/9X，股息率7.63%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　线上增速放缓风险；加盟商关店风险；存货跌价风险；系统性风险。

　　事件：
　　24年前三季度收入、归母净利润同比-2%、-22%，Q3业绩进一步走弱
　　海澜之家发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营业收入152.6亿元，同比下滑2.0%，归母净利润19.1亿元，同比下滑22.2%，扣非净利润17.5亿元，同比下滑21.3%，EPS为0.41元。其中，Q3单季度公司实现营业收入38.9亿元，归母净利润2.7亿元。
　　分季度来看，24Q1~Q3公司单季度营业收入分别同比+8.7%/-5.9%/-11.0%，归母净利润分别同比+10.4%/-14.4%/-64.9%，Q3零售不佳背景下收入和利润表现较Q2进一步走弱。
　　点评：
　　Q3海澜之家系列、团购收入下滑承压，其他品牌和线上销售增幅较高
　　1）收入分品牌来看，24年前三季度海澜之家系列、海澜团购定制、其他品牌收入占比分别为74.1%/9.6%/11.5%，收入分别同比-5.0%/-13.5%/+19.6%，其他品牌中包含斯搏兹自24年4月末开始并表的收入贡献；Q3单季度来看，海澜之家系列、海澜团购定制系列、其他品牌收入分别同比-26.6%/-37.1%/+109.7%。
　　2）分渠道来看，直营店、加盟店及其他24年前三季度收入分别占比21.8%/63.8%（其他为团购定制），收入分别同比+4.3%/-4.3%；分线上线下来看，线上、线下销售24年前三季度收入占比分别为21.0%/74.2%，收入分别同比+44.7%/-11.8%，线上销售Q3单季度增长39.7%，24年以来各季度保持了较高增速、占比持续提升。
　　3）门店数量方面，24年9月末公司总门店数为7129家、较年初净增252家（+3.7%）；其中海澜之家系列、其他品牌门店数分别为5872家（-1.7%）/1257家（+39.5%），其他品牌门店增幅较大主要为斯搏兹并表影响。
　　毛利率基本持平、费用率上升，存货增加、周转放缓
　　毛利率：24年前三季度毛利率同比下降0.2PCT至44.6%。分品牌来看，海澜之家系列、海澜团购定制系列、其他品牌毛利率分别为45.33%/47.21%/53.27%，分别同比+0.87/-0.84/-1.25PCT；分季度来看，24Q1~Q3公司单季度毛利率分别同比+2.1/-2.2/-1.1PCT至46.7%/43.4%/42.8%。
　　费用率：24年前三季度期间费用率同比提升2.2PCT至27.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为22.0%/4.8%/1.2%/-0.9%，分别同比+3.2/-0.1/+0.3/-1.2PCT，其中销售费用率提升主要为收入下降背景下，公司直营店和线上业务占比提升、费用增加所致。分季度来看，24Q1~Q3单季度期间费用率分别同比+1.3/+1.4/+5.4PCT。
　　其他财务指标：1）存货24年9月末较24年初增加32.1%至123.3亿元，同比增加53.5%；存货周转天数为346天，同比增加71天。存货增幅较大，一方面来自于斯博兹公司自24年4月开始并表、增加存货影响，另一方面来自于公司为秋冬产品备货增加以及二三季度零售不佳所致的库存增加。2）应收账款24年9月末较24年初增加21.2%至12.2亿元，同比减少10.6%；应收账款周转天数为20天，同比减少2天。3）经营净现金流前三季度为2689万元，同比减少98.9%。
　　短期业绩承压，期待零售好转和多业务发力
　　短期国内零售环境仍待好转，四季度作为传统销售旺季、期待零售端起色。展望明年，促消费政策逐步落地有望提振消费信心，公司作为大众定位且线下门店分布广泛的龙头品牌预计将受益；另外，从新增长点方面，线上渠道正高速增长、品类扩充中，斯搏兹、出海等业务潜力较大，期待多元化业务布局为公司注入新增长动力。
　　考虑到短期零售仍有不确定性，我们下调公司24~26年盈利预测，对应24~26年EPS分别为0.48/0.59/0.67元（较前次盈利预测分别下调20%/13%/10%），24/25年PE为12/10倍，估值较低，且公司22~23年股息率分别为7.1%/9.3%持续较高，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内需求疲软；天气异常；斯搏兹等门店拓展不及预期；库存积压；费用控制不当等。

　　Q3弱零售下负经营杠杆显著，并表及备货推高库存，维持“买入”评级
　　2024Q3收入38.89亿元（-11%），归母净利润2.71亿元（-64.9%），主要系线下收入承压且直营门店占比提升导致负经营杠杆，扣非归母净利润2.4亿元（-54.2%），与扣非增速差距在于2023Q3剥离男生女生录得1.6亿元投资收益。考虑线下零售环境疲弱，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为22.4/25.3/30.0亿元（原为27.8/29.4/32.2亿元），当前股价对应PE为12.2/10.8/9.1/倍，主品牌静待零售环境改善，增量业务构建多曲线成长，维持“买入”评级。
　　主品牌：线上剔除并表及重分类影响后稳健，线下环比同比净闭而直营净开
　　（1）线上：Q3收入9.86e（+39%），剔除斯搏兹并表以及非男装品类重分类后预计实际收入基本持平，毛利率46.22%（-6pct）主要系斯搏兹并表。（2）团购：Q3收入3.76e（-37%），毛利率57%，预计Q3接单量回暖将带动Q4环比改善。（3）线下：弱零售环境下线下门店收入承压，截至Q3线下店5872家，同比-104家/环比-36家，其中直营/加盟1379/4493家，单Q3直营/加盟环比净+65/-101家，直营净开趋势延续，主品牌直营占比较2023年的20.1%提至23.5%，直营占比提升致门店刚性费用增多。（4）海外：2024Q1-Q3收入2.3亿元（+20%），海外门店较年初62家净开16家达78家。
　　其他品牌：斯搏兹并表导致收入高增，看好京东奥莱、FCC双线发力
　　其他品牌Q3收入8.5亿元（+109.7%）主要系斯搏兹Q2开始并表，Q1-Q3斯搏兹收入预计9-10亿元、净利率15%-16%，斯搏兹开店带动其他品牌门店同比/环比净开356/208家。（1）预计FCC项目截至10月底开店近400家，快速扩店。（2）京东奥莱方面，9月江阴飞马水城京东奥莱开业，预计Q3推进顺利。
　　毛利率小幅下降、销售费用率提升，并表及主品牌备货推高存货水平
　　（1）盈利能力：2024Q3毛利率为42.8%（-1.1pct），净利率12.3%（-11.0pct），期间费用率32.1%（+5.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别+5.8/+0.3/+0.96/-1.6pct，销售费用率提升较多主要系直营门店带来经营负杠杆以及线上投放费用增多，投资净收益占收入比-3.7pct以及所得税率提升4.7pct致归母净利率7.0%（-10.7pct），扣非归母净利率6.2%（-6.7pct）。（2）营运端：截至2024Q3末经营性现金流净额为0.27亿元（-98.9%），主要系斯搏兹并表增加采购。截至2024Q3末存货为123.34亿元（+53.47%），主要系主品牌为应对春节提前而备货、Q3销售下滑存货积压以及斯搏兹并表所致，存货周转天数346天（+71天）。
　　风险提示：新客户及新品类拓展、盈利能力提升不及预期。

　　2024Q1~Q3：收入同比-2%/归母净利润同比-22%。2024Q1~Q3公司收入为152.6亿元，同比-2%；业绩为19.1亿元，同比-22%；扣非业绩为17.5亿元，同比-21%。盈利质量方面：2024Q1~Q3公司毛利率同比-0.2pct至44.6%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.2/-0.1/-1.2pct至22.0%/4.8%/-0.9%；综合以上，净利率同比-2.7pct至12.9%。
　　单三季度：收入同比-11%/归母净利润同比-65%。2024Q3公司收入为38.9亿元，同比-11%；
　　业绩为2.7亿元，同比-65%；
　　扣非业绩为2.4亿元，同比-57%。盈利质量方面：
　　2024Q3公司毛利率同比-1.1pct至42.8%；销售/管理/财务费用率同比分别+5.8/+0.3/-1.6pct至24.8%/6.6%/-1.2%；综合以上，净利率同比-9.1pct至8.4%。
　　分品牌：主品牌表现低于预期，斯搏兹业务快速增长。
　　1）主品牌：2024Q1~Q3收入同比-5%至113.0亿元（其中H1同比+3%/Q3同比-27%，环比走弱，我们判断主要系线下客流扰动店效表现），毛利率同比+0.9pct至45.3%。HLA主品牌坚持持续打造科技功能、时尚IP、品质环保等系列产品，聚焦核心品类，提升产品品质，优越的性价比受到消费市场欢迎。
　　2）团购定制系列：2024Q1~Q3收入同比-14%至14.6亿元（其中H1同比-1%/Q3同比-37%），毛利率同比-0.8pct至47.2%。我们估计季度之间增速波动主要系发货及确认收入节奏影响，2024全年团购业务收入估计表现稳健。
　　3）其他品牌：
　　2024Q1~Q3收入同比+20%至17.6亿元（其中H1同比-15%/Q3同比+110%，Q3高速增长主要系斯搏兹并表影响），毛利率同比-1.3pct至53.3%。目前上海海澜合计持有斯搏兹51%的股权，我们根据业务表现判断2024年以来斯搏兹品牌管理业务线下、电商均进展顺利，后续有望继续带动其他品牌板块收入快速增长。
　　分渠道：线下表现承压，电商同比快速增长，渠道结构优化带动直营优于加盟。
　　1）分渠道：电商快速增长，线下走势较弱。①线下：2024Q1~Q3收入同比-12%至113.2亿元（其中H1同比-6%/Q3同比-26%）。②线上：2024Q1~Q3收入同比+45%至32.0亿元（其中H1同比+47%/Q3同比+40%，我们判断增速较快主要系斯搏兹并表所致）。
　　2）分销售模式：直营表现优于加盟，主要系公司主动优化渠道结构。①直营：2024Q1~Q3收入同比+4%至33.3亿元（其中H1同比+7%/Q3同比-2%）。②加盟及其他：2024Q1~Q3收入同比-4%至97.3亿元（其中H1同比-1%/Q3同比-14%）。店数层面，2024Q3末主品牌直营/加盟店数较年初分别+127/-231家至1379/4493家，我们根据开店情况判断公司以直营门店重点拓展购物中心，调整优化渠道结构质量，2024全年估计渠道趋势持续。
　　新业务并表带来库存增加，现金流管理后续存在改善空间。1）库存营运方面，2024Q1~Q3公司存货周转天数+71.4天至346.1天，期末存货同比+53.5%至123.3亿元，我们根据业务变化判断存货增加主要系斯搏兹业务并表所致，主业估计库存保持可控状态。2）现金流：
　　2024Q1~Q3经营性现金流量净额0.3亿元，后续存在改善空间。
　　期待主品牌线下修复，其他业务为中长期业绩贡献增量。全年来看：主品牌线下运营估计短期受到消费环境波动影响，同时电商健康增长+海外业务崭露头角+斯搏兹业务迅速拓展+团购业务稳健发展，综合来看，我们估计2024年公司收入有望同比持平左右，利润估计短期承压、中长期有望稳健增长。
　　投资建议。
　　考虑近况我们调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为23.08/28.13/31.02亿元，对应2024年PE为12.5倍，分红具备吸引力，维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　下游消费需求波动；主品牌革新效果及终端表现不及预期；新品牌发展不及预期。

　　2024H1收入同比+2%/归母净利润同比-3%。1）公司发布中报：2024H1公司收入为113.7亿元，同比+2%；归母净利润为16.4亿元，同比-3%；扣非归母净利润为15.1亿元，同比-9%；非经常性收益1.28亿元（其中斯搏兹并表带来的非流动性资产处置收益1.13亿元）。2）盈利质量方面：2024H1毛利率同比+0.1pct至45.2%；销售/管理/财务费用率同比分别+2.3/-0.1/-1.0pct至21.0%/4.2%/-0.7%；净利率同比-0.4pct至14.4%。3）据公司公告，拟向全体股东每10股派发现金红利2.30元（含税），占2024H1归母净利润的67.5%。
　　2024Q2收入同比-6%/归母净利润同比-14%。1）单二季度来看，2024Q2公司收入为51.9亿元，同比-6%；业绩为7.5亿元，同比-14%；扣非业绩为6.3亿元，同比-28%。2）盈利质量方面：2024Q2毛利率同比-2.2pct至43.4%；销售/管理/财务费用率同比分别+2.3/+0.1/-1.1pct至23.4%/2.9%/-0.4%；净利率同比-1.2pct至14.5%。
　　分品牌：主品牌整体平稳，团购出货节奏波动，斯搏兹并表有望助力中长期增长。
　　1）主品牌：2024H1海澜之家品牌收入同比+3%至89.2亿元（（其中Q1同比+6%/Q2同比-1%），毛利率同比+0.86pct至46.12%。主品牌坚持持续打造科技功能、时尚IP、品质环保等系列产品，聚焦核心品类，提升产品品质，优越的性价比受到消费市场欢迎。
　　2）团购定制系列：2024H1业务收入同比-1%至10.9亿元（其中Q1同比+54%/Q2同比-27%），毛利率同比-1.16pct至43.6%。我们估计季度之间增速波动主要系发货及确认收入节奏影响，2024全年团购业务收入估计表现稳健。
　　3）其他品牌：2024H1业务收入同比-15%至9.1亿元（其中Q1同比-25%/Q2同比-6%），毛利率同比+2.91pct至58.65%。我们结合收入情况判断：Q1其他品牌收入同比下降主要系此前男生女生出表，Q2收入降幅明显收窄主要系期内斯搏兹业务并表（2024H1期间上海海澜以8800万元收购斯搏兹11%的股权，收购后上海海澜合计持有斯搏兹51%的股权）。我们判断2024年以来斯搏兹品牌管理业务拓展顺利，后续有望带动其他品牌整体稳健增长。
　　分渠道：线下短期波动，门店结构优化持续，电商同比快速增长。
　　1）分渠道：①线下：客流及天气波动扰动店效表现，2024H1公司线下收入-6%至87.0亿元（其中Q1同比+3%/Q2同比-18%）。②线上：2024H1收入同比+47%至22.1亿元（其中Q1同比+34%/Q2同比+56%，我们估计Q2快速增长主要系斯搏兹并表、男装电商货品年轻化等因素综合影响），毛利率同比+0.25pct至49.3%。
　　2）分销售模式：①直营：2024H1直营收入同比+7%至24.8亿元（其中Q1同比+14%/Q2同比-1%），毛利率同比-0.15pct至62.68%。②加盟：2024H1加盟收入同比-1%至73.5亿元（其中Q1同比持平/Q2同比-2%），毛利率同比+0.82pct至42.08%。店数层面，2024H1末主品牌直营/加盟店数较年初分别+62家/-130家至1314/4594家，公司以直营门店重点拓展购物中心，提升渠道结构质量，2024全年估计渠道趋势持续。
　　库存估计保持健康，现金流优渥。1）2024H1末存货同比+22.1%至95.5亿元，我们根据业务变化判断存货增加主要系斯搏兹业务并表所致，男装主业估计库存保持健康状态。2）2024H1经营性现金流量净额20亿元（约为同期归母净利润的1.2倍），现金流管理良好。
　　2024全年业绩有望表现稳健。全年来看：主品牌线下运营估计短期受到消费环境波动影响，同时电商健康增长+海外业务崭露头角+斯搏兹业务迅速拓展+团购业务稳健发展，综合来看，我们估计2024年公司收入有望同比保持稳健。
　　盈利预测和投资建议。考虑近况我们调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为27.24/29.45/32.45亿元，对应2024年PE为11倍，分红具备吸引力，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游消费需求波动；主品牌革新效果及终端表现不及预期；新品牌发展不及预期。