收购三佳集团硅化工子公司，补齐硅产业链
　　12月14日，公司发布“关于投资收购山西三佳新能源科技集团有限公司硅化工板块资产的公告”，本次收购价格不超过10.50亿元，标的公司现有产品涉及5万吨/年工业硅、8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱等产能，补齐公司工业硅短板，本次收购工业硅产能大约可以满足10万吨/年有机硅的生产；根据百川盈孚数据，工业硅行业目前成本17782元/吨，公司具备电力成本优势，我们预计达产后公司工业硅成本优于同行平均水平。
　　老规划项目有望推进，产能快速扩充
　　佳辉矿业项目原计划分两期建设，一期5万吨/年工业硅已于2011年投产，佳辉硅化工项目一期8万吨/年有机硅、5万吨/年离子膜烧碱已于2014年投产；由于资金链断裂，后续工程停工多年；根据原项目规划佳辉矿业仍有15万吨/年工业硅产能，佳辉硅化工仍有12万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、2.5万吨/年离子膜烧碱产能规划。我们预计随着公司资金的投入，未来内蒙古规划项目有望落地，届时公司将新增20万吨/年工业硅、20万吨/年有机硅、5000吨/年白炭黑、7.5万吨/年离子膜烧碱，公司工业硅及有机硅产能快速扩充。
　　“三链一群”产业规划进一步完善，协同优势有望显现
　　公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。当前公司纯碱盈利保持稳定，但短期内粘胶及氯碱业务盈利处于历史底部；我们认为本次收购工业硅5万吨/年，公司产业链将得到进一步延伸，并且可与有机硅产业形成协同效应，充分发挥产业链一体化优势。中长期来看，公司行业地位和竞争力有望进一步增强，实现业绩和估值增长。
　　盈利预测及估值
　　由于粘胶氯碱等产品盈利低于预期，下调公司2022-2024年EPS分别至0.59/0.84/1.24元，现价对应PE分别为11.93/8.34/5.63倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，新增工业硅、有机硅、莱赛尔纤维等产能打开新成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等；
　　收购产能投产进度不及预期等。

　　事件：公司发布2022年三季度报，报告期内公司实现营收181.14亿元，同比+4.92%，归母净利润9.50亿元，同比-37.57%，其中三季度单季度实现营收58.59亿元，同比-3.46%；归母净利润2.20亿元，同比-37.95%，公司业绩符合预期。
　　原材料价格高位叠加产销不足，公司三季度业绩环比下滑。公司2022年Q3单季度毛利率20.47%，环比减少2.07个百分点，净利率5.25%，环比减少4.15个百分点，主要烧碱、PVC、有机硅等产品价格下滑，原盐、溶解浆等原材料价格上涨所致；前三季度经营现金流净额24.98亿元，同比+144.30%，主要是公司纯碱、烧碱、粘胶售价上涨，销售回现比提升，销售商品收到的现金同比增加所致；前三季度在建工程3.90亿元，同比+19.29%。三季度由于环保管控、疫情反复等因素影响，公司产品产销量不足，大宗原材料原盐、原煤、浆粕、硅块等价格保持高位，公司三季度盈利环比下滑，整体业绩符合预期。根据百川数据，目前粘胶短纤主流价13200元/吨，行业开工下滑至63%左右，工厂库存24万吨，处于近两年库存中枢偏高位置，生产厂家处于亏损线附近。供给端看，未来两年新增产能较少，行业产能逐步出清，行业龙头集中度有望进一步提高，随着下游需求回暖，粘胶行业盈利有望逐渐修复。
　　成立子公司发展曹妃甸精细化工产业，“三链一群”布局有序推进。公司投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，即“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链、新能源新材料“双新”战略产业集群。建设30万吨烧碱及下游产品、30万吨新溶剂法绿色纤维素纤维、20万吨有机硅扩建、光伏发电、日海水淡化、绿电制氢、氢能利用等项目。2022年9月20日，公司公告拟投资10亿元成立唐山三友精细化工有限公司，重点发展曹妃甸精细化工产业链，发展海洋精细化工项目，推动园区海洋化工、石化等产业有效整合，逐步向新材料领域转型升级，打开公司中长期发展空间。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为12.65/14.62/19.20亿元，同比-24.3%/15.6%/31.3%，当前股价对应PE为9.6/8.3/6.3倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新项目投产进度不及预期、产品价格大幅波动、下游需求增速下滑。

　　产品产销不足及原料高位拖累业绩，未来成长空间较大，维持“买入”评级
　　根据公司三季度报告，2022年Q3公司实现营收58.59亿元，同比-3.46%；实现归母净利2.20亿元，同比-37.95%。2022年Q3，受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、大宗原材料大幅涨价、环保管控升级等多重影响，公司主导产品产销量不足，原料高位，拖累公司业绩环比下滑。我们下调2022-2024年盈利预测，预计公司归母净利润分别为11.38（-2.65）、16.01（-1.90）、19.49（-2.10）亿元，对应EPS分别为0.55（-0.13）、0.78（-0.09）、0.94（-0.11）元，当前股价对应2022-2024年PE分别为10.3、7.3、6.0倍。未来公司将投资约570亿元发展“三链一群”产业计划，成长空间进一步打开，维持公司“买入”评级。
　　2022年Q3两碱景气高企支撑公司利润，其他主导产品产销不足
　　根据公司公告，2022年Q3，公司纯碱含税售价为2,859元/吨，环比仅-1.67%，同比+24.67%；烧碱含税售价为3,484元/吨，环比仅-14.47%，同比+53.98%。两碱产品价格、利润处于历史高位，较好支撑公司利润。2022年Q3，粘胶短纤销量仅为14.30万吨，环比下降17.15%；公司浆粕、原煤含税采购价分别为7,307、899元/吨，环比分别+6.30%、+0.43%。2022年Q3，因环保管控、疫情反复等因素影响，公司主导产品产销不足，同时大宗原煤、浆粕等原材料环比上涨或维持高位，致公司业绩环比大幅下滑。
　　公司拟投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，看好其长期成长
　　根据公司公告，公司未来计划总投资规模约570亿元，构建“三链一群”产业布局。“两碱一化”方面，重点推进30万吨烧碱、30万吨/年新溶剂法绿色纤维素项目。有机硅方面，重点谋划上游硅石基地、单体产能扩建、发展下游硅橡胶等新材料产业。精细化工方面，以离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品项目。
　　“双新”方面，重点发展光伏、海水淡化等项目。通过构建“三链一群”产业布局，公司成长空间进一步打开。
　　风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

　　报告导读
　　公司发布2022年三季报，实现营收181.14亿元，同比增长4.92%；实现归属净利润9.50亿元，同比下降37.57%；实现扣非归属净利润9.32亿元，同比下降37.67%。Q3单季度实现营收58.59亿元，同比下降3.46%，环比下降8.21%；Q3单季度实现归属净利润2.20亿元，同比下降37.95%，环比下降54.97%；Q3单季度实现扣非归属净利润2.02亿元，同比下降43.42%，环比下降58.27%；业绩符合预期，维持“买入”评级。
　　投资要点
　　粘胶亏损加大，拖累公司Q3盈利
　　公司营收小幅增长主要由于产品涨价，前三季度纯碱/粘胶短纤均价分别为2443/13078元/吨，同比上涨47.74%/5.53%，销量分别为247.69/48.29万吨，同比下降-4.54%/-7.17%。原料价格同比大幅上涨，原盐/煤/浆粕采购均价分别上涨70.85%/37.92%/11.22%，价差收窄导致公司毛利率下滑，前三季度毛利率20.04%同比减少3.53PCT，净利率6.65%减少2.83PCT。其中Q3纯碱/粘胶短纤销量84.54/14.3万吨，环比变化5.33%/-17.15%，粘胶短纤销量环比下降明显预计主要由于需求低迷亏损加大，公司主动减产。纯碱、粘胶、氯碱和有机硅价差均较Q2不同程度收窄，导致Q3毛利率20.47%，同比减少0.68PCT，环比减少2.07PCT，净利率5.25%，同比下降1.49PCT，环比下降4.16PCT。公司期间费用保持平稳，费用率小幅降低。应收账款周转率和存货周转率略有降低。公司前三季度经营性现金流净额24.98亿元，同比增长144.42%，负债率48.62%，同比降低0.96PCT。
　　Q4下游需求进入淡季，预计产品销量环比持平。根据百川盈孚数据，烧碱价格高位，纯碱行业开工率87%供给偏紧，价格有望保持平稳。粘胶短纤价格盈利降至历史低位，下行空间有限。粘胶行业开工率降至62%低位，减产去库存。
　　随着后续保交付等稳增长措施落地，下游需求有望逐渐复苏。
　　投资设立全资子公司，推动“三链一群”产业规划
　　2022年9月20日公司发布公告，投资设立全资子公司以推动“三链一群”产业发展计划。公司Q3在建工程3.90亿元，同比提高19.27%，环比提高46.61%；
　　公司依托自身优势，计划投资570亿元构建“三链一群”产业布局。其中规划55万吨烧碱及下游深加工，30万吨莱赛尔纤维，40万吨有机硅，4GW光伏发电、15万吨/天海水淡化等项目。我们认为，随着上述规划项目投产，公司产业链将得到进一步延伸，行业地位和竞争力将进一步增强，并将打开公司未来成长空间。
　　盈利预测及估值
　　纺织服装需求低迷粘胶短纤盈利低于预期，下调公司2022-2024年EPS分别至0.59/0.99/1.31元（原预测分别为0.93/1.12/1.26元），现价对应PE分别为10.17/6.04/4.55倍。公司是纯碱、粘胶双龙头，成本优势明显，产能扩张打开未来成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原料及产品价格大幅波动；安全生产及环保政策风险；新项目投产不及预期等。

　　疫情反复及大宗原料上涨致公司业绩承压，未来投资额较大，维持买入评级
　　根据公司业绩报告，2022年H1公司实现营收122.55亿元，同比+9.46%；实现归母净利7.30亿元，同比-37.46%。Q2单季度，公司实现营收63.83亿元，同比+14.78%；实现归母净利4.90亿元，同比-14.58%，环比+103.70%。2022年H1，受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、大宗原材料大幅涨价、环保管控升级等多重影响，公司主导产品产销量同比减少，公司业绩承压运行。我们下调2022-2024年盈利预测，预计公司归母净利润分别为14.03（-10.49）、17.91（-7.49）、21.59（-6.20）亿元，对应EPS分别为0.68（-0.51）、0.87（-0.36）、1.05（-0.30）元，当前股价对应2022-2024年PE分别为10.4、8.2、6.8倍。未来公司将投资约570亿元发展“三链一群”产业计划，成长空间进一步打开，维持公司“买入”评级。
　　2022年Q2，两碱产品价差扩大，支撑公司业绩环比增长
　　根据公司公告，2022年Q2，公司纯碱含税售价为2,907元/吨，同比+58.60%，环比+15.50%；烧碱含税售价为4,074元/吨，同比+170.93%，环比+20.54%。同期原盐、原煤价格分别为265.94、792.46元/吨，环比仅分别上涨1.80%、5.84%。2022年以来，下游浮法玻璃产能维持高位，光伏玻璃产能持续增长，纯碱需求持续增长。供给端，2022年H1纯碱行业无明显新增产能，供需紧张下纯碱价格呈上涨趋势，公司作为纯碱龙头明显受益，支撑公司归母净利环比增长。
　　公司拟投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，打开未来成长空间
　　根据公司公告，公司未来计划总投资规模约570亿元，构建“三链一群”产业布局。“两碱一化”方面，重点推进30万吨烧碱、30万吨/年新溶剂法绿色纤维素项目。有机硅方面，重点谋划上游硅石基地、单体产能扩建、发展下游硅橡胶等新材料产业。精细化工方面，以离子膜烧碱为核心带动，配套氯下游高端新材料、功能性树脂等精细化工产品项目。“双新”方面，重点发展光伏、海水淡化等项目。通过构建“三链一群”产业布局，公司成长空间进一步打开。
　　风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

　　投资要点：
　　公司公告：公司发布2022年业绩预告，预计2022年公司实现归母净利润9.70亿元左右，同比减少约42%，扣非归母净利润约9.43亿元左右，同比减少约42%；其中2022Q4实现归母净利润约1968万元，扣非归母净利润约1126万元。
　　主营产品粘胶短纤、PVC及有机硅景气持续低位徘徊，拖累22Q4业绩大幅下滑。2022年公司业绩大幅下滑的主要原因是受疫情冲击、需求收缩、原材料价格高企等因素影响造成产销市场波动，公司主导产品纯碱、烧碱售价虽同比上涨，但PVC及有机硅产品价格同比下跌，同时主要原燃材料原盐、原煤、浆粕等采购价格同比涨幅明显。据百川盈孚数据，2022Q4重质纯碱、粘胶短纤、固体烧碱、PVC、有机硅环体平均售价分别为2744、13070、4806、5905、17571元/吨，同比分别-18.59%、-0.98%、+12.72%、-39.79%、-53.60%，环比分别-4.18%、-9.55%、+4.46%、-8.44%、-11.78%，除了烧碱价格景气维持高位以外，公司主营其他产品价格均出现不同程度的下降，拖累四季度整体业绩。
　　拟投资收购三佳集团硅化工板块资产，“三链一群”产业布局稳步推进。公司计划总投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，努力将公司打造成为河北省沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企业，主要包括完善“两碱一化”循环经济产业链、做强有机硅新材料产业链、发展曹妃甸精细化工产业链、构建新能源、新材料“双新”战略产业集群。公司拟以向三佳集团管理人支付不超过10.5亿元现金对价方式，通过重整计划及重整投资协议的约定，取得三佳集团硅化工板块两个标的公司（即佳辉硅硅业、佳辉硅化工）股权及资产。有机硅产业为公司四大主业之一，工业硅为有机硅生产的主要原料，标的企业拥有5万吨工业硅产能和8万吨有机硅单体产能，产业链配套完整，收购完成后，可与三友硅业协同发展，有利于完善公司有机硅产业链，实现有机硅产业上下游一体化发展，壮大有机硅新材料产业，符合公司“向海洋转身、向绿色转型、向高质量转变”、构建“三链一群”产业布局的长远发展战略。
　　投资分析意见：考虑到22Q4主营产品PVC、粘胶短纤及有机硅价格景气持续走弱，下调公司2022年归母净利润至9.75亿元（前值为12.1亿元），维持2023-2024年归母净利润分别为14.88、18.29亿元，当前市值对应PE分别为14、9、7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；产品价格下行风险；在建项目投产不及预期。

　　公司公告：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营业收入122.55亿元（YoY+9.46%），归母净利润7.30亿元（YoY-37.46%），扣非归母净利润7.29亿元（YoY-35.86%）；其中2022Q2实现营业收入63.83亿元（YoY+14.78%，QoQ+8.71%），归母净利润4.90亿元（YoY-14.58%，QoQ+103.70%），扣非归母净利润4.90亿元（YoY-12.41%，QoQ+104.90%）。
　　主营产品产销维稳+价格上行，Q2业绩环比稳步提升。2022Q2受新冠肺炎疫情多点散发物流受阻、环保管控升级等影响，公司主营产品产销量同比环比小幅下降，纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、有机硅环体分别实现销量80.26、17.26、11.94、9.22、1.25万吨，同比分别-6.82%、+23.73%、-7.66%、-18.77%、+4.17%，环比分别-3.17%、+3.17%、-4.63%、+7.96%、+35.87%。主营产品价格持续上行，纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、有机硅环体平均售价分别为2573、13240、3605、7884、22323元/吨，同比分别+58.60%、0.18%、170.93%、-4.89%、-5.31%，环比分别+15.50%、+8.06%、+20.54%、-1.30%、-11.76%。主要原材料价格维持高位，环比小幅波动，原盐、原煤、石灰石、浆粕、电石、硅块和甲醇采购均价分别为266、792、75、6083、4091、19653、2519元/吨，环比分别+1.80%、+5.84%、+7.07%、+8.47%、-2.30%、-2.48%、+8.29%。利润率环比回升，盈利能力明显修复，2022Q2销售毛利率22.54%，环比提升5.63pct；销售净利率9.40%，环比提升4.33pct。
　　下游光伏高景气叠加地产链修复预期增强，纯碱景气有望维持高位。需求端方面，2022年下半年在稳增长政策的推动下，地产链需求有望得到修复，当前浮法玻璃日熔量约17.28万吨，较年初基本持平；光伏玻璃需求旺盛，当前日熔量约6.33万吨（同比+52%），随着光伏玻璃新产线陆续投产，将持续拉动纯碱需求，光伏玻璃将贡献纯碱主要需求增量。供给端方面，行业处于检修高峰季，据卓创资讯数据，当前行业处于检修及低产的产能约2000万吨（占比约2/3），且计划检修的产能还有500万吨，叠加库存低位，预计行业供给端将持续偏紧，纯碱景气有望维持高位。
　　“三链一群”产业布局加快推进，看好公司中长期成长性。公司计划总投资约570亿元构建“三链一群”产业布局，努力将公司打造成为河北省沿海经济带盐化工、化工新材料领域的领军企业，主要包括完善“两碱一化”循环经济产业链、做强有机硅新材料产业链、发展曹妃甸精细化工产业链、构建新能源、新材料“双新”战略产业集群。
　　公司积极落实向海洋转身、向绿色转型、向高质量转变的“三转”战略，“三链一群”产业布局加快推进，已完成6万吨莱赛尔项目备案，编制完成安评、环评报告。发展硅基新材料产业链，全力推进20万吨有机硅单体项目建设，完成主要设备订货，桩基施工，目前已进入土建施工阶段，截至2022年6月底，工程累计投入1533万元，工程进度约2%。布局精细化工产业链，开展项目可研编制等前期工作，加快推进烧碱产能指标落实。“三链一群”产业项目的逐步推进，将打开公司中长期成长空间。
　　投资分析意见：考虑到粘胶短纤景气偏弱，下调公司2022-2024年归母净利润分别至17.7、20.6、23.1亿元（前值为20.3、22.6、25.1亿元），当前市值对应PE分别为8、7、6倍，可比公司远兴能源和新安股份2022年平均PE为9倍（Wind一致预期），维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；产品价格下行风险；在建项目投产不及预期。