公司发布2025年年度报告。公司2025全年营业收入29.96亿元，同比-3.86%；归母净利润3.93亿元，同比-23.56%；基本每股收益0.26元，同比-21.21%。其中，电网板块营业收入为19.89亿元，同比+0.14%；配网节能板块营业收入为10.05亿元，同比-10.86%。利润分配方面，公司每10股拟派发现金0.68元，叠加中期分红全年合计分红1.58亿元，分红比例达40.24%。
　　模式与技术创新推动原售电和配网业务转型。一方面，公司加快商业模式与技术双轮创新，积极推动新型配电网技术的探索与落地应用，不断拓展业务边界、丰富业务内涵，进而探索构建“电网友好型”新型配电网节能业务体系；另一方面，公司以科学规划引领电网高质量发展，持续优化电力营商环境，多措并举推动售电业务实现增供扩销。
　　新兴业务培育提速，多元布局打造第二增长曲线。公司积极布局新兴业务赛道，重点发力配微网与新型储能业务，主动服务新型电力系统与新型能源体系建设，助力能源消费侧革命；同时大力推进用户侧综合能源服务，通过多维业务协同，实现从传统单一配电网节能向““供电＋能效＋碳效服务”的全面升级，培育业务第二增长曲线，保障公司长期稳定的盈利能力与成长性。
　　公司作为国网综能旗下唯一上市平台，未来转型获单优势大。公司股权结构高度清晰，国资主导地位稳固，核心高管均具国网系统任职经验，全面赋能公司战略转型。公司是国网旗下唯一配网节能上市平台，未来对于国网区域内数据中心配微网、绿电直连、储能、零碳园区等配套设施相关业务可能将具有较强的获单优势。
　　公司资本性开支大幅增长，电网、配网投资持续加码。公司2025年资本性开支全年合计2.65亿，同比+308%。其中，陕西电网改造/其他配网节能/电网基建及技改项目资本开支同比分别+1248%/+161%/+214%。26年计划完成固定资产投资3.61亿，投资进一步加速。
　　投资建议：公司作为国网旗下唯一配网节能上市平台，下阶段转型目标明确，新兴业务培育提速，多元布局打造第二增长曲线。预计公司2026-2028年营业收入分别为35.57/39.35/43.13亿元，同比分别+18.7%/+10.6%/+9.6%；归母净利分别为5.95/7.01/7.88亿元，对应2026-2028年EPS分别为0.39/0.46/0.51元/股，PE分别为31.7/26.9/24.0倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资进度不及预期；新兴业务拓展进度或盈利兑现不及预期；电价政策波动风险。

　　国网综能旗下电网节能平台，主营电网运营和配电网节能两大业务。公司成立于1999年，由重庆川东电力集团发起，后通过股权无偿划转成为国家电网旗下电网节能平台。公司深耕电力行业多年，已成长为国网综能旗下重点配网节能平台，主营电网运营和配电网节能两大业务。2024年度，公司完成售电量34.64亿千瓦时，实现营业收入31.17亿元，其中电网运营/配电网节能收入占比分别为64%/36%，毛利占比分别为26%/74%，毛利率分别为8.16%/41.9%。
　　资产负债率逐年下降，重视股东分红。公司资产结构健康稳健，资产负债率由2018年末的69.01%持续优化至2024年末的18.36%，2025年三季度末进一步降至14.63%，财务风险较低；账面货币资金逐年增长，2025年三季度末增至29.26亿元，占总资产比重超45%，充裕现金既保障资本开支与产业扩张顺利推进，也支撑分红能力持续提升，2024年现金分红总额1.61亿元、股利支付率升至31.36%，同比提升1.07个百分点，股东回报意愿突出。
　　国网综能作为国家电网全资子公司，承担国家电网综合能源服务战略性新兴产业发展主体责任。国网综合能源服务集团有限公司成立于2013年1月，是国家电网公司全资子公司，2025年末，集团管理31家全资和控股子公司，资产总额近400亿元，具备综合能源服务规划设计、系统集成、投资建设、运行维护、评估评价的全产业链能力。2025年以来，集团围绕能效服务、节能降碳、电碳融合、新型储能等重点领域快速发展，推动资产运营、能源交易、新兴服务业务落实落地。
　　电网运营：主要供电重庆涪陵区，电量有望持续增长。涪陵电力拥有完善的供电网络，电网运营主要集中于重庆市涪陵区行政区域，电力来源主要是通过联网线路从国网重庆市电力公司等单位趸购电量。2024年公司售电量34.64亿千瓦时，同比增长7.3%，售电价0.6437元/千瓦时（2023年为0.6489元/千瓦时）。涪陵区为重庆主要工业基地，“十五五”期间区域工业有望较快增长，预计带动电力需求稳步提升，为公司电网业务盈利提供支撑。
　　配电网节能：类债模式为用户提供节能效益，未来新增项目有望逐步落地。公司配电网节能业务主要采用合同能源管理（简称EMC）模式，为用户提供节能诊断、改造等服务，并以节能效益分享等方式回收投资和获得合理利润，截至2024年底已覆盖全国20个省、市、自治区。
　　背靠国网体系，在新型电力系统建设浪潮中具备广阔业务空间。公司积极布局新型储能业务，该行业正处于高速发展阶段，公司凭借集团平台资源优势，在新兴业务领域具备扎实发展基础。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.2、6.1、6.9亿元，同比增速分别为0.17%、18.54%、13.13%，当前股价对应的PE分别为37、31、28倍。我们选取南网能源、三峡水利、南网储能作为可比公司，2026年可比公司最新平均PE为36倍。考虑到涪陵电力未来成长性较高，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：供电量存在不确定性；供电电价存在波动；新增项目进展存在不确定性。

　　国网控股背书，双主业布局持续优化。涪陵电力深耕电力行业多年，是国网旗下唯一配网节能上市平台。公司前身源自涪陵国资委川东电力集团，依托多轮国资整合，于2020年深化再融资、收购国家电网下属多省配电网节能资产，逐步建成区域电网运营与配网节能业务并举、全国化拓展的经营格局。公司股权结构高度清晰，国资主导地位稳固，核心高管均具国网系统任职经验，全面赋能公司战略转型。业务涵盖区域电网运营与配网节能两大领域，主业增长韧性突出，高毛利配电网业务增厚利润。
　　区域负荷扩张叠加电改红利，电网业务量价双升。作为重庆涪陵区的核心供电主体，涪陵电力紧抓区域工业经济向好与电改红利，电网运营板块保持高质量扩张。2024年，涪陵全区用电量同比增长4.67%，工业用电量同比增长2.96%。公司外购电量及售电量不断走高，2024年售电量达34.64亿千瓦时，同比提升7.71%；电价改革背景下，2024年单位售电均价升至0.644元/千瓦时，购销价差稳步提升至0.227元/千瓦时，电网板块营业收入同比增长6.34%至19.86亿元，毛利持续向好。
　　高毛利配网节能业务，项目切换后弹性可期。配网节能作为公司利润核心引擎，长期受益于政策驱动与行业降损需求。2024年，虽项目切换进入低谷，营收下降至11.27亿元，同比降28.26%，但毛利率逆势提升至41.9%，盈利质量持续优化。公司已成功落地新疆、山西等地改造项目，安徽16地市合同能源管理大单落地，储备项目持续充裕，未来业绩增量确定性强。EMC模式下现金流充沛，2024年经营性现金流净额达15.9亿元，为后续扩张提供坚强保障。
　　“主、配、微”协同塑造新型电网，打开新成长曲线。2024年以来，电网高质量发展相关意见、《关于促进电网高质量发展的指导意见》以及虚拟电厂、智能微网扶持政策密集出台；今年国家电网宣布“十五五”期间将完成超4万亿元投资，推动电网智能化、绿色化升级。除双主业布局外，公司积极探索储能、智慧配网、绿电直连等新业态，全力打造主配微协同的新型电网，迈向成长新周期。
　　负债健康现金充裕，为后续资本开支与现金分红奠定基础。公司资产负债率持续下降，从2018年的69%降至2024年的18.36%。控费能力优异，费用率近年来持续优化。账上货币资金总量逐年提升，截至2025半年报总额达27.27亿元，保障资本开支和产业扩张，各类资本支出项目顺利推进，助力公司未来高质量成长。分红意愿突出，2024年分红总额1.61亿元，分红比例升至31.36%。
　　投资建议。预计公司2025-2027年实现营业收入31.95/36.33/40.31亿元，同比实现2.5%/13.7%/11.0%增长；归母净利润实现4.75/5.93/7.12亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.31/0.39/0.46元/股，对应PE分别为38.2/30.6/25.5倍。当前估值未反映公司近三年业务弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：用电增速不及预期，项目获取与执行节奏不及预期，行业竞争与管理模式风险。

　　推荐逻辑：1、公司是国网旗下唯一节能业务平台，我们测算每年国网节能项目投资额空间或可超过20亿元，公司节能业务目前年投资额下降至5亿元以内，同时参考南网能源的节能业务收入体量。公司节能业务未来有很大上升空间。2、公司重要高管人员来自国网综能集团各部门。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司储能业务有望快速起量。3、相比南网相关上市公司，国网上市平台公司估值有提升空间。
　　国网控股上市企业，旗下唯一节能业务平台。公司是一家从事输、配、售电业务一体化经营的电力企业，供电区域主要集中于重庆市涪陵区行政区域；重庆川东电力集团为公司控股股东，持股占比41.65%，国网综能持有重庆川东电力100%股权，公司最终实际控制人为国务院国资委和国家电网，是国网旗下唯一配网节能平台。
　　节能业务市场空间广阔，新业务模式有望带动收入增长。公司通过2016年及2020年两次资产收购后，目前是国网管理范围内主要实施节能业务的经营主体，公司业务已覆盖全国20个省、市、自治区。公司的配网节能改造业务主要采用合同能源管理模式（EMC）。
　　2025年5月，公司公告了拟与安徽综能合作，通过联合投资、分工协作、优势互补方式，共同开展安徽项目。根据双方约定，公司作为安徽项目牵头方，负责统筹项目全过程工作，投资、收益占比将超过50%。我们认为，这将有力调动相关省公司的积极性，该模式有望在国网其他省公司进行推广，从而带来业务增量。
　　国网综合能源业务协同发展，有望开拓新兴业务。公司重要高管人员来自国网综能集团各部门，为公司推动业务结构优化和长期高质量发展提供重要支撑。新型储能业务是国网综能集团下又一个重要业务板块。从国网角度看，相比其传统电网业务，以类似节能业务的市场化的经营机制去推动新型储能业务的发展是其最优选择。公司将积极探索储能业务与主营业务的协同效应和有机结合，以期实现更大的商业价值。
　　盈利预测与投资建议。公司为国网公司综合能源业务唯一上市公司，随着电网投资增长及各地方节能业务的发展，公司未来有望收入快速增长；另外节能业务以外，在新型储能，虚拟电厂等新兴领域展现出强劲的增长潜力，有望借助综能平台，获取更多业务订单。预计公司25-27年归母净利润分别为5.4亿元/6.1亿元/6.5亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.42元。给予公司2026年35倍PE，对应目标价14.00元，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅波动风险，行业竞争加剧风险，用电增速不及预期风险。

　　涪陵电力拥有“区域供电+全国节能”的双主业格局。公司负责重庆市涪陵区电网运营，同时以EMC模式在全国20省区开展配电网节能业务，为国家电网旗下唯一从事节能环保业务的上市平台。当前因部分节能项目到期退出，公司业绩处于阶段性低谷（2025Q1-3归母净利润同比-29.58%）。但公司资产结构健康，至2025Q3末公司资产负债率仅14.63%、有息负债率0.35%，账面货币资金29.26亿元，占总资产比重超45%。充裕现金支撑分红能力持续提升，2024年公司分红比例31.36%（同比+1.07pct），且2024-2025年已启动中期分红。
　　电网业务：基础稳固，受益涪陵工业发展实现稳健增长。公司于重庆涪陵拥有完整的输配电网，经营格局稳固。2022年输配电价改革后，公司度电盈利趋于稳定，故电网板块盈利规模与售电规模呈正相关。2024年，公司售电量34.64亿度，同比+7.26%，测算度电毛利润0.144元/度，同比基本持平。涪陵区为重庆主要工业基地，规划“十五五”期间区域工业较快增长，预计带动电力需求稳步提升，为公司电网业务盈利提供支撑。
　　节能业务：部分项目到期板块盈利有所收缩，增量空间有望逐步释放。公司以合同能源管理模式（EMC）为用户提供节能改造服务，即建设期承担一次性投入，并在项目经营期（多为5-8年）内按合同约定比例分享效益，具有一定类债券属性。受前期项目陆续到期影响，板块短期盈利承压，如2024年板块营收11.27亿元，同比-28.24%。增量方面，2024年山西等项目建成投运，可为公司贡献稳定利润增量；2025年“安徽模式”新签项目落地，项目以联合投资方式开展（规划总投资4.88亿元、收益7.90亿元，公司投资及收益占比超50%），模式创新有望为后续打开项目拓展空间。
　　背靠国网体系，新型电力系统建设背景下，公司业务拓展空间广阔。近年来公司管理层持续引入具有集团储能、新能源从业背景的专业人才，契合公司探索新型储能等方向的战略规划。从行业看，新型储能作为电力系统关键调节资源，正处发展快车道，公司在电网体系内具有“小资产、大现金”特征，依托集团资源与平台优势，公司在相关新兴领域具备较好发展基础。
　　盈利预测：首次覆盖给予“增持”评级。预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.22、6.02、6.83亿元，分别同比+1.4、+15.4%、+13.6%，对应3月19日收盘价的PE估值分别为40.6x、35.2x、31.0x。
　　风险提示：项目进度不及预期，电量增长不及预期，市场竞争加剧，宏观经济波动。