基于火电与新能源板块估值提升，上调福能股份目标价至13.90元。福建省10/11月风资源表现强劲，我们预计4Q24公司新能源盈利同比增长20%以上。10月福建/贵州火电电量同比分化，10月至今煤价延续下行趋势，我们预计4Q24公司火电盈利保持环比稳定。公司转债发行正等待后续审核程序，参与福建省海上风电竞配具备竞争优势。维持“买入”评级。
　　新能源：10/11月风资源表现强劲，预计4Q24盈利同比增长20%以上
　　来风状况是影响公司新能源发电的核心因素，2024年10/11月福建省平均风功率密度同比分别偏大30%以上/偏大20%~30%，同时参考其他绿电公司月度经营数据，我们预计公司10-11月风电发电量有望同比增长20%~30%；考虑到4Q23福建省风资源偏弱、福建省内风电电价平稳，我们预计公司4Q24风电发电量与盈利有望实现同比增长20%以上。
　　火电：福建/贵州火电电量同比分化，煤价延续下行助力4Q24盈利稳定
　　2024年10月福建/贵州全省火电平均利用小时数yoy+11%/-15%；10月至今环渤海动力煤Q5500K的综合平均价格指数/现货价yoy-2.8%/-12.6%、qoq-1.3%/-0.2%；考虑到福建、贵州的火电电量一增一减，煤价同比下行、环比小幅下降，我们预计4Q24煤电净利环比基本稳定；建议关注福建与贵州省25年长协电价结果、对公司25年火电盈利影响显著。
　　转债发行等待审核程序，2025/2030年在手装机目标15/20GW
　　公司拟发行可转债募资39亿元用于泉惠热电（东桥热电一期）和木兰抽蓄项目投资建设，已于12月初回复审核问询函、正等待后续审核程序；泉惠热电/木兰抽蓄分别有望于26年/30年投运。公司储备抽蓄2.6GW（花山抽蓄已核准、东田抽蓄待核准）、海上风电0.65GW（长乐J区已核准）、东桥二期1.3GW已核准、晋江气电二期已获风险评估批复。福建2024年海上风电竞配已截止申报、等待后续结果，公司作为省属能源企业具备竞争优势。公司目标在25/30年末在手发电装机（控股运营和建设）分别达到15/20GW。
　　小幅调整盈利预测，基于板块估值提升上调目标价
　　下调/上调气电收入/毛利率、下调投资收益，我们预测公司24-26年归母净利润为29.16/30.75/32.96亿元（较前值调整+0.8%/+0.1%/-1.9%），yoy+11.2%/5.4%/7.2%，EPS为1.05/1.11/1.19元。给予25年火电与其他业务12xPE（利润占47%），与火电可比均值一致；新能源13xPE（利润占53%），与新能源可比均值一致；对应目标价13.90元（前值13.34元，基于火电11xPE、新能源12xPE）。
　　风险提示：风资源情况不及预期；电价/煤价不及预期。

　　投资要点：
　　事件：公司披露2024年三季度报告，2024Q3公司实现营业收入38.2亿元，同比下滑4.13%，实现归母净利润5.85亿元，同比下滑16.6%，略低于我们的预期。
　　电量下滑抵消了燃煤成本下降带来的利好，投资收益下滑是利润下降的主要来源。2024年前三季度公司实现发电量176.2亿千瓦时，同比增长0.37%，其中风电发电量同比增长0.09%，火电发电量同比增长0.4%；Q3公司实现发电量64.64亿千瓦时，同比下降3.51%，其中风电发电量同比下滑1.34%，热电联产机组发电量同比增长0.08%，气电发电量同比增长9.66%，燃煤机组发电量同比下滑20.2%，预估主因机组检修导致。与此同时，Q3公司营业成本同比下降1.8亿元，预计主因煤炭长协比例提升，燃煤成本下降，受此影响，公司Q3毛利率略有提升。除此之外，Q3公司投资净收益同比减少1亿元，预计主因参股火电公司盈利下降。
　　新增核准海风66万千瓦，参股海风陆续投产，预计逐步贡献利润。公司旗下参股公司海峡发电（持股35%）在手90万千瓦的海风指标，其中50万千瓦已投产，预计有望在今年贡献部分利润，另有40万千瓦风电项目已经核准，这些项目均为平价项目，当前海风造价水平较低，投产后收益率水平预计较高。另外，公司今年新增核准66万千瓦海风项目（长乐外海J区）项目，该项目等效满负荷小时数4564小时，容量系数0.521，风资源水平较好，按照2年施工期预期在2026年底投产，预计投产后项目收益率水平较为可观。
　　泉惠热电二期项目得到核准，在建火电装机达262万千瓦。今年5月公司泉惠热电项目2*66万千瓦已经得到核准，近期泉惠热电二期2*65万千瓦得到核准，加总后公司在手核准火电装机超2.6GW。泉惠项目均为热电联产项目，配套石化工业区热负荷需求，参考当前鸿山热电的盈利表现，预计泉惠项目盈利水平较高。
　　福建省海风审批有望加速，预估电价机制更为合理保障项目回报率。“十四五”期间福建省规划新增开发省管海域海上风电规模约1030万千瓦，力争推动深远海风电开工480万千瓦。“十四五”前期福建省仅新增审批约6GW的海上风电项目，预计今明两年福建省海风审批有望加速，公司作为省属电力龙头在获取项目中具有显著优势，预计将迎来新一轮增长。从收益率的角度来说，过去福建省海风项目竞价为主，中标电价一度降至0.2元/千瓦时附近，导致海风项目盈利能力较低，预计未来福建省审批方式将更加合理，在造价下降、风资源全国第一的背景下，福建省未来新增项目收益率有望大幅提高。当前海上风机（含塔筒）中标价格降至3680元/kW，较2021年最高价几乎腰斩，若能平价上网，海风项目运营利润较高。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为29.88、31.45、34.7亿元，同比增长率分别为13.9%、5.3%、10.3%，当前股价对应的PE分别为8、8、7倍，当前估值水平仍然较低，继续维持“买入”评级。
　　风险提示。海风项目核准不及预期，煤电电价下降风险

　　事件：10月29日，公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度实现营业收入104.85亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润17.73亿元，同比增长8.38%；实现扣非净利润17.44亿元，同比增长10.6%。2024Q3公司实现营业收入38.20亿元，同比下降4.13%，环比下降10.16%；实现归母净利润5.85亿元，同比下降16.60%，环比下降11.93%；实现扣非净利润5.77亿元，同比下降10.83%，环比下降10.31%。
　　Q3发电量略微下滑，整体供热稳步增长。2024Q3发电量64.64亿千瓦时，同比下降3.51%，供热量253.44万吨，同比增长3.09%。前三季度累计发电量176.23亿千瓦时，同比增长0.37%，供热量739.91万吨，同比增长9.05%。24Q3风电发电量10.17亿千瓦时，同比下降1.34%，海上和陆上风电三季度略有下降，但累计有增长；光伏发电0.13亿千瓦时，同比增长11.02%，累计0.42亿千瓦时，同比增长19.27%；火电发电量4.34亿千瓦时，同比下降3.93%。
　　煤电电量下滑，气电盈利改善，热电联产项目储备丰富。24Q3燃煤发电量为14.73亿千瓦时，同比下降20.19%；气电发电量达到16.82亿千瓦时，同比增长9.66%，并积极争取晋江气电二期燃气发电项目；热电联产保持平稳增长，23年核准的东桥（泉惠）热电一期2×66万千瓦热电联产项目，动态投资超69亿元，建成后预计年发电量62.04亿千瓦时，年供热量2813.55万吉焦；24年核准的东桥（泉惠）热电二期2×65万千瓦热电联产项目估算总投资55.9亿元，该项目将建设2×650MW超超临界燃煤发电供热机组，项目资本金占项目总投资的比例为30%。
　　海风+抽蓄在手项目丰富，持续贡献新装机。由于Q3来风本身偏弱，风电发电量下滑，其中海风发电量因7-8月风力减弱导致，但9月风电增速提升缓冲发电量。海风项目方面，长乐外海J区海上风电项目于今年核准，总投资达65.88亿元，项目计划装机容量65.6万千瓦，项目资本金占项目总投资的比例为30%。抽水蓄能项目方面，公司投资的花山抽水蓄能项目的装机容量为140万千瓦（4×35万千瓦），预计累计施工期为69个月；木兰抽蓄项目装机容量140万千瓦（4×35万千瓦），为日调节纯抽水蓄能电站，于今年年初获核准批复，拟开工建设；已获得东田抽水蓄能项目的开发前期工作许可，其装机规模为120万千瓦。
　　投资建议：煤电机组检修，叠加海风来风偏弱导致短期业绩承压，但长期看公司在手能源项目充足，装机确定性高，我们对公司的盈利预测，预计24/25/26年归母净利润28.72/31.92/32.59元，EPS分别为1.08/1.20/1.22元，对应10月29日收盘价PE分别为9/8/8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料成本上行；电价波动风险；电量消纳不足。

　　福能股份发布三季报：3Q24实现营收38.20亿元（yoy-4.1%，qoq+6.8%），归母净利5.85亿元（yoy-16.6%，qoq-11.7%）。1-3Q24实现营收104.85亿元（yoy+1.2%），归母净利17.73亿元（yoy+8.4%），扣非净利17.44亿元（yoy+10.6%）。公司三季度归母净利低于我们预期（6.31~6.97亿元）。风资源/检修因素导致3Q24新能源/火电发电量yoy-1.3%/-3.9%，预计4Q24新能源盈利同比增长、火电盈利环比稳定。维持“买入”评级。
　　新能源：风资源导致3Q24发电量yoy-1.3%，预计4Q24盈利同比增长
　　截至2024年9月末控股运营总装机规模6.05GW，其中风电1.81GW、装机规模和结构较年初无变化；参考在建项目进度，料24年公司装机规模也将保持稳定。来风状况是影响公司新能源发电的核心因素，三季度整体风资源偏弱，3Q24公司风电发电量yoy-1.3%、较2Q24的+20%明显放缓，其中海上-1.4%、陆上-1.2%。考虑到去年暖冬导致的风资源低基数效应，我们预计新能源子公司4Q发电量与盈利有望同比增长。
　　火电：检修因素致3Q24发电量yoy-3.9%，预计4Q24盈利环比稳定
　　3Q24公司火电发电量yoy-3.9%，其中热电联产保持平稳（+0.1%），燃煤发电受检修因素影响承压（-20%），气电受益于调峰需求实现增长（+9.7%）。今年以来火电子公司鸿山热电、福能贵电净利润同比增长，得益于煤价同比下降和其他收益同比增加；我们预计4Q24煤电净利环比基本稳定；建议关注福建与贵州省25年长协电价结果、对公司25年火电盈利影响显著。3Q24晋江气电扭亏为盈，主要得益于替代电量收益同比增加。
　　拟发行转债投资热电与抽蓄项目，2025/2030年在手装机目标15/20GW
　　公司拟发行可转债募资39亿元用于泉惠热电（东桥热电一期）即和木兰抽蓄项目投资建设；除此以外，公司还储备抽蓄2.6GW（花山抽蓄+东田抽蓄）、海上风电0.65GW（长乐J区）；公司正积极争取东桥二期和晋江气电二期项目，参与海上风电项目配置，推进陆上风电以大代小改造。公司目标在2025/2030年末在手发电装机（控股运营和建设）分别达到15/20GW。
　　下调盈利预测，基于25年目标估值调整目标价
　　下调风电毛利率与投资收益，我们预测公司24-26年归母净利润为28.95/30.72/33.61亿元（前值30.04/31.98/34.83亿元），同比增速为10.3%/6.1%/9.4%，EPS为1.09/1.15/1.26元。给予25年火电与其他业务11xPE（利润占40%），与火电可比均值一致；新能源12xPE（利润占60%），与新能源可比均值一致；对应目标价13.34元（前值12.76元）。
　　风险提示：风资源情况不及预期；电价/煤价不及预期。

　　事件：公司发布2024年三季报，1-9月年公司实现营收104.85亿元，同比增长1.22%，实现归母净利润17.73亿元，同比增长8.38%。其中三季度公司实现归母净利润5.85亿元，同比下降16.60%，下滑原因主要系Q3公司火电电量同比下降，公司业绩略低于我们此前的预期。
　　火电发电量增速回落。9M24公司火电发电量为139.19亿千瓦时，同比增长0.40%；3Q24火电量为54.34亿千瓦时，其中，气电、热电联产、燃煤发电量分别为16.82、22.79、14.73亿千瓦时，同比变化分别为9.66%、0.08%、-20.19%。成本端，3Q24秦皇岛5500大卡动力煤现货均价为848元/吨，同比3Q23下降18元/吨。在燃煤成本改善幅度相对有限，燃煤发电量同比大幅下降的背景下，火电板块或拖累公司整体业绩增速。
　　三季度陆海风持续承压，税收减免到期带动所得税费用高增。3Q24公司风电发电量为10.17亿千瓦时，同比下降1.34%。其中，海风、陆风发电量分别为5.98、4.19亿千瓦时，分别同比下降1.41%、1.24%。随着公司部分风场“三免三减半”政策陆续到期，9M24公司所得税费用达3.09亿元，同比增加1.81亿元，对公司业绩产生较大影响。公司海风项目在手资源丰富，今年年初以来公司共获批长乐外海I区北，马祖岛外海，宁德深水A区，长乐外海J区4个海风项目，总建设容量达2070兆瓦。2024年福建省内海风项目分配将于四季度启动，考虑到省内海风竞配格局改善，海风电价有望提升，有望保障新分配项目的收益能力。
　　项目储备多元，充沛资金保障项目建设能力。根据规划，至2025年末公司控股运营、建设发电装机达1,500万千瓦。目前公司优质资产多元，目前在建木兰抽蓄，花山抽蓄，东田抽蓄共4.0GW，东桥热电一期1.32GW，同时泉惠石化热电联产二期1.3GW也已获核准。资金方面，截至9M24公司在手资金达52亿元，并拟通过发行新可转债募集不超过39亿元，为泉惠2x660MW超超临界热电联产项目和木兰抽蓄项目开发提供资金保障。降息周期下，资金成本下降可进一步降低公司财务压力。9M24公司财务费用为3.84亿元，同比下降15.2%。
　　盈利预测与评级：我们维持公司2024-2026年的归母净利润预测至30.39、33.01、37.71亿元。公司当前股价对应PE分别为8、8和7倍，低于行业平均水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源开发进度不及预期，来风情况弱于预期，电价下降风险、煤价回升风险

　　公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比增长8.38%，公司盈利能力持续修复，在建工程及储备项目丰富。维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2024年前三季度业绩同比增长8.38%：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入104.85亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润17.73亿元；同比增长8.38%，实现扣非净利润17.44亿元，同比增长10.60%。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润5.85亿元，同比减少16.60%，环比减少11.66%。
　　公司三季度发电量同比略降：2024年第三季度，公司各运行电厂按合并报表口径完成发电量64.64亿千瓦时，同比下降3.51%；主要是风电与燃煤发电量有所下滑，其中，风电发电量完成10.17亿千瓦时，同比下降1.34%；燃煤发电量完成14.73亿千瓦时，同比下降20.19%，我们认为这主要是受到环保排放改造的短期影响。
　　盈利能力有所改善：2024年前三季度，公司综合毛利率同比提升3.25个百分点至21.99%，综合净利率同比提升1.81个百分点至20.33%。2024年前三季度公司期间费用率同比下降0.45个百分点至6.94%，其中，公司的销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.05/-0.01/+0.22/-0.71个百分点至0.21%/2.03%/1.03%/3.66%。
　　在建工程总额较年初大幅提升，公司储备项目丰富：截至2024年第三季度末，公司在建工程总额达到22.28亿元，相比2023年末提升44.34%。此外，2024年9月2日，公司公告泉惠石化工业区热电联产二期工程项目获得核准。我们认为，充裕的在建工程与储备项目为公司后续业绩增长带来较大空间。
　　估值
　　在当前股本下，结合公司三季报及经营信息中，公司相对平稳的运行情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至1.08/1.14/1.21元（原2024-2026年预测为1.09/1.16/1.23元），对应市盈率8.9/8.4/7.9倍；维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济波动风险；电价波动风险；政策变动风险；电站装机不及预期；成本波动风险。