事件：公司披露2025年年报和2026年一季度报告，2025年公司实现归母净利润29.57亿元，同比增长5.9%，2026年一季度公司实现归母净利润6.5亿元，同比下滑13.6%。
　　2025年火电利润高增，风电利润受所得税减免政策到期影响有所下滑。从主要子公司/参股公司的利润来看，1）煤电：鸿山热电净利润8.28亿元，同比增长34%，国能石狮净利润7.18亿元，同比增长115%，主因煤炭成本下降；2）气电：晋江气电净利润2.45亿元，同比增长125%；3）风电：福能新能源净利润9.66亿元，同比下滑13.2%，海峡发电净利润13.7亿元，同比下滑15.4%，福能海峡净利润6.2亿元，同比增长7.5%，风电利润下滑主因风电电价下降、部分机组所得税减免政策到期。
　　经营数据来看，2025年公司火电发电量174.9亿千瓦时，同比下滑3.23%，福建煤电电价0.4141元/千瓦时，同比下降约4分钱/千瓦时；2025年公司风电发电量59.95亿千瓦时，同比下滑0.3%，风电电价下降约2分钱/千瓦时。
　　2026Q1风电发电量下滑影响业绩。2026年一季度公司风电发电量16.43亿千瓦时，同比下滑14.1%，导致公司风电利润表现不佳，但公司火电发电量同比增长17.1%，在一定程度上抵消了电价下降带来的影响。
　　2025年全年分红率提升至40%，公司红利属性逐步显现。2025年公司年末分红0.353元/股，加上中期分红0.073元/股，合计股利0.43元/股，对应分红率40.1%，相较于2024年提升9个百分点，充分体现公司提高股东回报的想法。按照当前每股分红0.43元，公司股息率4%（2026年5月20日收盘价），红利属性逐步显现。
　　在手海风项目、热电联产项目即将开工，未来2-3年公司成长性较强。公司长乐外海J区项目（65.6万千瓦海上风电）启动招标，泉惠热电联产二期项目即将开工，叠加前期计划开工的泉惠一期项目，公司当前在建拟建总装机达到328万千瓦（66万千瓦海风+262万千瓦热电联产）。海风项目（长乐外海J区）风资源较好，等效利用小时数4551小时，热电联产项目配套石化工业园区供热，预计盈利水平较高。除此之外，2024年泉州公司（福能股份参股23%）三期2×660MW和石狮公司（福能股份参股49%）三期1×1000MW扩建项目获得核准，预计项目有望在2027-2028年陆续投产，为公司未来业绩增长奠定基础。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.8、27.5、32.8亿元，同比增速分别为-12.9%、6.9%、19.2%，当前股价对应的PE分别为12、11、9倍，按照40%的分红率计算，公司2026-2028年股息率分别为3.5%、3.7%、4.4%，维持“买入”评级。
　　风险提示。电量存在不确定性，电价存在不确定性，在建项目投产进度存在不确定性

Fujian Funeng has released its 2025 and 1Q26 reports.For 2025,revenue was RMB13,751mn(-5.6%YoY),attributable net profit was RMB2,957mn(+5.9%YoY),and recurring net profit was RMB2,939mn(+6.6%YoY).Attributable net profit was slightly below our forecast(RMB3,071mn)due to weaker wind conditions in Fujian in 4Q25 than we expected.1Q26 revenue was RMB2,936mn(-5.2%YoY),and attributable net profit was RMB650mn(-13.6%YoY),within our forecast range(RMB585-715mn).For 2025,the company has proposed aDPS of RMB0.426(including an interim dividend of RMB0.073),with apayout ratio of 40%(+9.2pp YoY).Its dividend yield stands at 4.1%(as of the 22 April market close).Funeng offers both defensive appeal through ahigh dividend yield and growth potential driven by rising thermal power profitability and offshore wind and pumped storage project pipelines.We deem its current valuation attractive.Maintain BUY.
Thermal:capacity tariff rose;1Q power generation recovered
The company’s 2025 thermal power generation was 17.49bn kWh(-3.2%YoY),comprising 13.83bn kWh from coal-fired power(-2.2%YoY)and 3.67bn kWh from gas-fired power(-6.8%YoY).With declining coal prices and relatively stable gas-fired power tariffs,we estimate 2025 thermal power and other business profit grew 19.0%YoY.For 1Q26,thermal power generation was 3.99bn kWh(+17.1%YoY),comprising 2.42bn kWh from coal-fired power(+23.9%YoY)and 1.19bn kWh from combined heat and power(+8.1%YoY).The increase in thermal power capacity tariffs and power generation growth should offset the impact of lower energy tariffs,in our view.We forecast thermal power and other business profit to grow 9.0%YoY in 2026.
Slightly lowering earnings forecasts and target price
We forecast 2026/2027/2028 attributable net profit at RMB3,141/3,443/4,116mn(as 2026/2027 adjusted by-5.1/-7.4%from prior estimates,representing athree-year CAGR of 12%),with EPS of RMB1.13/1.24/1.48.Our downward revision mainly considers the delayed progress of the Changle Offshore Wind Zone Jproject and lower-than-we-expected 2026 tariffs.We assign a13.6x 2026E PE to the thermal power&other business(accounting for 50%of profit),consistent with the average for thermal power peers on Wind consensus;and a13.4x PE to the new energy business(50%of profit),applying adiscount considering the significant approval-related impact on new offshore wind projects in Fujian Province,versus a14.9x PE average for new energy peers.Our target price is RMB15.26(previous:RMB15.47,based on 13x 2026E PE thermal power and other business and 13x PE for new energy).
Risks:Wind resources falling short of our expectations,electricity/coal prices falling short of our expectations,offshore wind project approval progress falling short of our expectations.

　　公司公告2025年报及2026年一季报：1）业绩表现：2025年实现归母净利29.57亿元，同比+5.87%；25Q4实现归母净利为9.68亿元，同比-5.08%；26Q1实现归母净利为6.50亿元，同比-13.57%。2）营业收入：2025年实现营收137.51亿元，同比-5.58%；25Q4实现营收37.15亿元，同比-8.89%；26Q1实现营收29.36亿元，同比-5.20%。
　　经营数据：1）电量层面：2025年，公司上网电量224.25亿千瓦时，同比-2.37%。分类型看，火电/风电/光伏发电项目的上网电量分别为164.77/58.60/0.88亿千瓦时，同比-3.32%/-0.20%/+58.57%。2）利用小时数：公司风电项目位于风资源较优的地区。2025年，公司风电/天然气/热电联产/燃煤纯凝电厂项目的利用小时数分别为3314/2351/5784/4598小时，同比变化分别为-10/-211/-148/-146小时。3）装机层面：截至2025年末，公司控股运营总装机规模约为615.20万千瓦，分类型看，风电/天然气/热电联产/燃煤纯凝发电/光伏发电的装机规模分别为180.90/156.00/134.11/132.00/12.19万千瓦，其中清洁能源发电装机占比为56.74%。4）市场化交易：2025年公司市场化交易总电量为169.83亿千瓦时，占比公司总上网电量的75.73%。5）售电业务：2025年，公司积极开展市场化售电业务，全年签约用户450家，完成售电量95.28亿千瓦时。
　　风电出力减弱，26Q1业绩短期承压。26Q1公司实现归母净利6.50亿元，同比-13.57%，业绩短期承压，主要系福建区域一季度风况不佳，导致风电发电量有所下降，进而导致业绩下降。此外，26年一季度煤价同比仍有下降，26Q1秦皇岛Q5500平仓价约为715元/吨，同比-1%，或对公司火电业务的燃料成本形成一定支撑。
　　海风成长潜力可期，“十五五”期间景气或持续上行。“十五五规划纲要”指出，在渤海、黄海、东海、南海海域建设海上风电基地，规范有序推进深远海风电开发，海上风电累计并网装机规模达到1亿千瓦以上。截至2025年，海风装机占风电总装机的比例为7.4%，占全国风电及光伏装机的比例为2.6%，占全国总装机的比例仅为1.2%，占比仍较低，或意味着正站在新一轮成长周期的起点。公司聚焦风电开发与运营，有望在行业高景气时期核心受益。
　　投资建议：1）盈利预测：结合当前运营情况，我们预计公司2026~2028年分别实现归母净利润28.7、32.4、35.2亿，同比分别-2.9%、+12.7%、+8.7%，对应PE分别为9.8、8.7、8.0倍。2）估值：对公司采用可比公司估值法，给予公司26年PE为14x，对应一年期目标市值为402亿，对应目标价14.5元，目标价较现价约43%空间，维持“强推”评级。
　　风险提示：海风及陆风来风不及预期，电价下行风险，替代电量推进不及预期。

　　事件：公司发布2025年年度和2026年一季度报告，2025年公司实现营业收入137.51亿元，同比-5.58%；实现归母净利润29.57亿元，同比+5.87%。2026年Q1，公司实现营业收入29.36亿元，同比-5.20%；实现归母净利润6.50亿元，同比-13.57%。符合预期。
　　煤炭价格下降和气电利润改善带来利润增加。2025年公司火电发电量174.93亿千瓦时，同比下滑3.23%，其中燃煤发电（含热电联产）138.25亿千瓦时，同比下降2.24%；燃气发电36.68亿千瓦时，同比下降6.79%。尽管电量端有所下降，但气电机组结算电价调整带来利润增加，2025年鸿山热电、晋江气电实现净利润8.28亿、2.45亿，分别同比增长33.04%和125.17%，25年4月晋江气电上网电价调整为0.6450元/千瓦时，利润大幅增长带动公司业绩增加。煤电方面尽管电量下降，但煤价同比下行带来的成本改善带动盈利增加。
　　一季度风况不佳拖累业绩。2025年，公司风电发电量59.95亿千瓦时，同比微降0.30%，利用小时数3314小时，同比降低0.30%基本持平。2026年Q1一方面去年一季度福建省风况较好基数偏高，另一方面东南沿海来风资源一般，2026年Q1风电发电量16.43亿千瓦时，同比下降14.14%。其中海上风电完成9.83亿千瓦时，陆上风电完成6.60亿千瓦时，同比分别下降12.84%和16.00%，风力资源不佳导致一季度发电量承压。
　　在建项目丰富，打开公司成长空间。目前公司优质资产多元，目前在建木兰、华安抽水蓄能项目，东桥热电一期1.32GW，东桥热电泉惠二期1.3GW，带动十五五期间公司火电装机规模稳定成长。海风方面，公司宣布投资建设656MW长乐外海J区海风项目。根据公司公告，该项目年等效利用小时数达4551小时。考虑到福建海风消纳良好，电价较为稳定，新海风项目投产后有望带动公司风电板块利润稳定成长。
　　25年股息率3.58%，重视股东回报。2025年公司每股派发现金红利人民币0.353元（含税），占可供分配归母净利润的40.05%。以2026年4月29日的收盘价计算，公司股息率达到3.58%，股息率处于较高水平。
　　盈利预测与评级：考虑到一季度来风不佳，我们下调公司2026-2027年的预测，预计公司2026-2027年实现归母净利润28.02和31.06亿元（原值为32.34、35.43亿元），新增2028年的预测为39.13亿元，公司当前股价对应PE为10、9、7倍，考虑到公司资产区位优势明显、长期增长空间广阔，维持“买入”评级。
　　风险提示：在建工程进度不及预期，来风情况弱于预期，电价下降风险、煤价回升风险

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收137.51亿元，同比下降5.58%；归母净利润29.57亿元，同比增长5.87%。2026Q1公司实现营收29.36亿元，同比下降5.2%；归母净利润6.5亿元，同比下降13.57%。公司年度拟分红11.84亿元（含税），分红比例达40%。
　　点评：
　　25年：火电盈利能力有所提升，归母净利润同比+6%，火电方面：收入端，2025年公司省内燃煤/燃气/贵州火电发电量分别同比-1.57%/-6.79%/-3.08%，上网电价分别同比-39/+17/-17元/兆瓦时。成本端，2025年秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价同比下降18%。替代电量方面，2025年晋江气电执行基数合同转让交易22.84亿千瓦时，外购电含税单价391.1元/兆瓦时，上网含税单价645元/兆瓦时。综合影响下，2025年公司火电实现毛利12.16亿元，同比提高23%；毛利率16.72%，同比提高4pct。风电方面：2025年公司风电发电量同比-0.3%，其中陆风-2.03%、海风+0.91%。公司风电实现毛利23.15亿元，同比下降4.79%；毛利率为62.68%，同比下降1.43pct。投资收益方面，25年公司完成投资收益13.18亿元，同比提高8.57%。综合来看，公司实现归母净利润29.57亿元，同比增长5.87%。
　　启动长乐外海656MW海风项目EPC招标，计划28年并网发电
　　4月10日，福建省公共资源交易电子公共服务平台发布《长乐外海J区海上风电场项目EPC总承包工程招标公告》。据招标公告，项目拟安装单机容量16MW及以上的风电机组，总装机容量656MW。该项目计划2027年4月开工，2028年6月前完成首批风机并网发电，2028年9月前完成全部风机并网发电。
　　26Q1：业绩有所承压，或系风资源波动影响
　　2026Q1公司完成火电发电量39.88亿千瓦时，同比增长17.10%；完成风电发电量16.43亿千瓦时，同比下降14.14%，或系风资源较差，26M1-2福建风电利用小时下降112小时。成本端，Q1市场煤价同比仍有所下降。此外，公司实现投资收益3.18亿元，同比增长3.24%。综合来看，公司实现归母净利润6.5亿元，同比下降13.57%。
　　投资建议：考虑到26Q1电量、项目进展情况，下调2026-2027年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为29、32、35亿元（2026-2027年前值为32、37亿元），对应PE9、8、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济大幅下行、煤炭价格大幅上升、电价下调、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈、补贴回款周期延长等

　　公司概况：福建综合能源运营商，多能并举业绩可期。公司定位为福能集团电力资产整合运营平台，历史上通过多轮资本运作迅速扩张业务范围，截至2025年末，公司控股在运装机容量总计615.20万千瓦，其中火电422.11万千瓦、风电180.90万千瓦；公司亦参股宁德核电、国能神福（火电）、海峡发电（海上风电）等优质资产。公司现金流充裕，规划提升分红比例强化市值管理，2025年度现金分红比例提升至40.05%（2024年度为30.85%）。截至2026Q1，集团与其一致行动人合计持有公司股份56.27%，其中2025年内两度增持公司股份，彰显对公司发展的信心。
　　风电：依托福建区位优势量价稳定性高。公司当前在运海上风电、陆上风电分别89.60、91.30万千瓦，均位于福建省内。依托省内风资源与消纳优势，2025年公司风电机组利用小时数为3314小时（测算陆风约2657小时、海风约3984小时），分别高出福建省与全国平均水平231、1335小时。公司控股风电资产均于2021年前完成投产，根据福建省136号文，项目100%纳入机制电价并按原政策获取补贴，电价水平高位稳定。2025年绿电子公司福能海峡、福能新能源分别贡献归母净利润4.22、9.66亿元，ROE分别为13.50%、11.44%。此外，公司亦参股海峡发电，与三峡能源联合进行海风开发，2025年其贡献投资收益4.80亿元，边际上，参股海峡发电莆田平海湾40万千瓦海风已于2025年下半年投产，控股长乐外海J区项目（65.6万千瓦）有望于年内开工。
　　火电：主体位于福建省内，气电及热电联产机组盈利稳定性较高。1）燃气机组：于福建省内运营156万千瓦机组，电价及气价市场化程度较低，政府通过指导制定机组替代电量量价保障其稳定盈利。2025年子公司晋江气电贡献归母净利润1.84亿元，ROE为15.38%。2）热电联产机组：于福建省内运营134万千瓦机组，机组依托稳定热负荷保障电量出力并且具备较低供电煤耗，2025年利用小时数5784小时、供电煤耗261.09克/度，业内领先；热价与煤价成本实现联动，盈利能力稳定。2025年子公司鸿山热电贡献归母净利润8.28亿元（含国能石狮投资收益）。此外，2025年参股石狮热电与泉州热电贡献投资收益1.33亿元。3）煤电纯凝机组：于贵州运营132万千瓦煤电机组，以贵州代理购电价格计，预计2026年综合电价保持稳定。边际上，公司于福建省内在建热电联产机组262万千瓦，我们预计将于2027-2028年期间投产。
　　盈利预测：首次覆盖，给予“增持”评级。公司在建及储备项目充足并有望于2027年起陆续投产，同时规划提升分红比例强化市值管理。我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为27.62、29.87、33.39亿元，同比-6.6%、+8.1%、+11.8%，对应2026/5/14收盘价PE估值分别为10.6x、9.8x、8.7x。
　　风险提示：机组建设进度不及预期，电价政策变动，煤价波动，政策变动，宏观经济波动

　　事件：公司发布2025年年度和2026年一季度报告，2025年公司实现营业收入137.51亿元，同比-5.58%；实现归母净利润29.57亿元，同比+5.87%；2026年Q1，公司实现营业收入29.36亿元，同比-5.20%；实现归母净利润6.50亿元，同比-13.57%。
　　火电：2025年成本改善与气电放量助推盈利，Q1电量实现攀升。2025年公司火电发电量174.94亿千瓦时，同比下滑3.23%，其中燃煤发电（含热电联产）138.26亿千瓦时、燃气发电36.68亿千瓦时。气电端，晋江气电上网电价自2025年1月1日起由0.6262元/千瓦时上调至0.6450元/千瓦时，叠加基数合同转让替代电量22.84亿千瓦时，全年净利润达2.45亿元，同比大幅增长。煤电端，尽管2025年整体上网电价应该有所下降，导致收入承压，但是由于煤价低位导致燃料成本下滑，带动火电盈利能力有所好转。叠加公司全年对联营企业投资收益13.18亿元，与上述因素一起支撑业绩上涨。2026年Q1，公司火电实现发电量39.88亿千瓦时，同比+17.10%，我们推测主要系由于一季度来风偏弱，新能源电量下滑进而为火电出力提供空间所致。
　　新能源：2025年盈利承压，2026年Q1风况偏弱拖累业绩。2025年公司风电发电量59.95亿千瓦时，同比微降0.29%，利用小时数同比基本持平。受上网电价同比下行及风况偏弱影响，福能新能源全年净利润9.66亿元，同比下降13.20%。2026年Q1，东南沿海来风资源同比明显减弱，公司风电发电量同比下降14.14%至16.43亿千瓦时，导致新能源发电总量承压。
　　项目储备梯次清晰，长乐外海J区项目已启动招标。截至2025年底，公司已核准项目涵盖泉惠热电联产、木兰抽蓄、长乐外海J区海风、南安抽蓄等；在建工程包括东桥热电、木兰抽蓄、华安抽蓄及南安抽蓄等。其中，长乐外海J区656MW海上风电项目已于今年4月启动EPC招标。我们认为当前公司储备项目丰富，火电、海风、抽蓄多线协同，长期成长可期。
　　盈利预测与估值：我们预计2026-2028年公司的归母净利润分别为29.84/33.56/36.20亿元，同比分别变化+0.92%/+12.44%/+7.86%，2026年4月24日股价对应PE分别为9.18/8.17/7.57倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：用电量下滑风险；上网电价下调风险；煤价大幅提升风险。