公司2025年归母净利润同比+13.45%，超过我们此前预期（0%）。根据Wind，2025年公司实现营业总收入831.98亿元，同比-13.79%；实现归母净利润15.26亿，同比+13.45%，超过我们此前预期，主要系公司毛利率快速提升。2025年公司毛利率、归母净利率分别为14.80%、1.83%，同比分别+2.41pct、+0.44pct；期间费用率合计为7.93%，同比+0.88pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04pct/+0.61pct/+0.13pct/+0.10pct。2025年资产及信用减值损失24.23亿，占比营收绝对值上升0.46pct至2.91%。分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收145亿/156亿/148亿/382亿元，同比分别+7.42%/-21.48%/-27.61%/-10.27%，分别实现归母净利润3.11亿/2.42亿/2.56亿/7.17亿元，同比+0.31%/-20.16%/-26.71%/+87.30%。2025年公司拟每股派送现金红利0.27元（含税），分红比率30.38%，较24年-4.08pct，对应股息率5.8%（按2026年3月27日收盘价）。2026年公司计划实现营业总收入约900亿元，同比增长8.18%，利润总额33.85亿元，同比增长10.05%。
　　工程主业收入承压，盈利能力改善明显。根据公司公告，2025年分板块看，1）基建投资与工程业务实现营业收入673.16亿元，同比-11.83%，毛利率13.51%，同比大幅+3.13pct；2）房地产业务实现营业收入54.88亿元，同比-15.82%，毛利率9.30%，同比+1.90pct。分地区看，安徽省内实现营业收入661.87亿元，同比-16.87%，毛利率13.35%，同比+2.27pct，安徽省外实现营业收入145.18亿元，同比+5.14%，毛利率9.83%，同比+3.83pct，国外实现营业收入1.47亿元，同比-47.88%，毛利率-28.93%，同比-29.93pct。公司工程业务收入承压，盈利能力改善明显。
　　2025年经营性现金流净额12.88亿元，同比多流入0.74亿元。根据Wind，公司2025年经营性现金净流入12.88亿元，同比24年多流入0.74亿元。2025年收现比102.5%，同比+10.31pct，应收票据及应收账款同比减少13.72亿元；合同资产同比增加65.55亿元；合同负债同比增加18.34亿。付现比105.39%，同比+13.88pct，预付账款同比增加8.71亿，应付票据及应付账款同比增加28.69亿。2025年末公司资产负债率86.49%，较去年同期-0.02pct。
　　投资分析意见：上调26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，维持“买入”评级。公司抢抓内部管理和工程质量，项目盈利能力提高，上调26-27年盈利预测，预计26-28年公司归母净利润分别为16.8亿/18.4亿/19.9亿（26-27年原值14.7亿/15.5亿），同比增长10.1%/9.7%/8.0%，对应PE分别为5X/4X/4X，25年分红方案对应当前股息率5.8%，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，公司诉讼结果不及预期。

　　收入、业绩均有承压
　　2025年前三季度，公司实现营业收入450.26亿元，同比减少16.56%；实现归母净利润8.09亿元，同比减少15.94%；实现扣非归母净利润7.42亿元，同比减少13.74%。2025Q3单季，公司实现营业收入148.41亿元，同比减少27.61%；实现归母净利润2.56亿元，同比减少26.71%；扣非后归母净利润为2.38亿元，同比减少18.04%。三季度公司现金流明显改善，受营业收入增速放缓的影响，利润有所承压。考虑到前三季度公司业绩，我们略微下调公司盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为12.5、14.12、15.7亿（前值为14.2、15.0、15.7亿元），往后来看，我们认为安徽省投资仍有望维持较高景气度，且公司业务板块整合或有望打造第二增长曲线，维持“买入”评级。
　　新签订单稳步增长，基建、市政新签订单快速放量
　　从新签订单来看，25年第三季度公司新签合同金额371.2亿，同比+15.09%，前三季度累计新签订单1122.06亿，同比+6.48%。分业务来看，基建工程、建筑工程、分别新签订单778.13、315.2亿，同比+4.39%、+7.86%，细分来看，公路桥梁、市政工程、水利工程、港航工程分别新签订单594.44、139.08、26.71、17.9亿，同比+36.56%、-31.86%、-72.21%、+81.91%，三季度来看，公路桥梁新签订单仍保持32%的增长，市政工程新签订单开始发力，单季度实现同比126%的增长。进入四季度以后，我们仍看好公司项目推进情况。
　　25Q1-3盈利能力小幅提升，现金流明显改善
　　25Q1-3公司毛利率为13.1%，同比+0.89pct，Q3单季度毛利率为11.12%，同比-0.25pct。前三季度期间费用率为9%，同比+0.54pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.1、+0.71、-0.31、+0.04pct，管理费用略有提升。25Q1-3资产及信用减值损失同比减少1.34亿，投资净收益同比减少1.08亿，综合影响下公司前三季度净利率为2.55%，同比+0.13pct，Q3单季度净利率为2.24%，同比+0.07pct。现金流实现大幅改善，前三季度公司经营性现金净流出19.67亿，同比少流出32.88亿，收付现比分别为95.38%、98.46%，分别同比变动+0.59pct、-3.91pct，看好公司全年现金流改善。
　　风险提示：省内投资增速不及预期，地产景气度超预期下行，新业务拓展进度不及预期，宏观经济风险和政策风险。