事件：山煤国际发布三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%；实现归母净利润10.46亿元，同比下降49.74%；扣非后净利润10.88亿元，同比下降50.23%；经营活动现金流量净额22.19亿元，同比下降38.21%；基本每股收益0.53元/股，同比下降49.52%。
　　2025年第三季度，公司单季度营业收入56.73亿元，环比上涨9.98%；单季度归母净利润3.91亿元，环比下降2.18%。
　　点评：
　　2025前三季度，煤炭产销量保持增长且吨煤销售成本实现同比下降。产销量方面：2025年前三季度，公司实现原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比增加5.31%。价格方面：2025年前三季度，公司实现销售均价509.31元/吨，同比下降24.72%。成本方面：2025年前三季度，公司实现吨煤销售成本253.83元/吨，同比下降13.3%。2025前三季度，公司实现煤炭生产业务收入100.95亿元，同比下降20.72%；煤炭生产业务成本50.31亿元，同比下降8.70%；毛利50.63亿元，同比下降29.89%。
　　三季度去库存成效显著，销量大幅回升。产销量方面：2025年第三季度，公司实现自产煤销量947.43万吨，环比增加59.77%。价格方面：2025年第三季度，公司实现自产煤售价为457.96元/吨，环比下降13.27%。成本方面：2025年第三季度，公司实现自产煤销售成本230.72元/吨，环比下降16.94%。综合来看，虽然煤价下行趋势延续，但公司销量环比显著提升且单季度成本明显下降，为公司业绩提供了有效支撑。当前公司仍有部分库存煤炭待售，我们预计煤炭价格企稳回升叠加库存煤炭持续销售，公司业绩有望稳中向好。
　　产能核增手续完善，成长战略延续。为进一步稳定公司煤炭产能，公司已购买210万吨煤炭产能置换指标用于核增产能置换。在资源接续方面，公司将资源扩张作为重要战略，持续关注山西省内探矿权出让机会，全力争取后备煤炭资源。
　　盈利预测及评级：公司拥有低成本的竞争优势、较优的资产质量和相对稳定的高分红高股息，我们看好公司未来估值修复空间。我们预计，2025-2027年归母净利润为17.01/19.38/20.57亿，EPS分别0.86/0.98/1.04元/股；我们看好公司的投资价值，维持公司“买入”评级。
　　风险因素：国内宏观经济增长不及预期；安全生产风险；产量出现波动的风险。

　　事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季报。25Q1-3，公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.2%；归母净利润10.46亿元，同比下降49.7%；扣非归母净利润10.88亿元，同比下降50.2%。
　　25Q3营收环比增长，盈利环比稳健。25Q3，公司实现营业收入56.73亿元，同环比-28.3%/+10.0%；归母净利润3.91亿元，同环比-50.5%/-2.2%；扣非归母净利润4.06亿元，同环比-49.7%/-1.7%。25Q3公司四费环比+0.83亿元，费率环比+0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别环比+1.1/-0.7/+0.1pct和持平。
　　25Q3自产煤销量环比大幅增长，成本压降致毛利率环比抬升。1）25Q3：原煤产量882.0万吨，同环比-3.3%/+1.0%；商品煤销量1215.3万吨，同环比-1.0%/+18.5%，其中自产煤销量947.4万吨，同环比+37.2%/+59.8%；吨煤售价449.5元/吨，同环比-29.0%/-7.8%，其中自产煤售价458.0元/吨，同环比-30.6%/-13.3%；自产煤吨煤成本230.7元/吨，同环比-14.0%/-16.9%；煤炭业务毛利率39.9%，同环比+3.7/+9.8pct，其中自产煤业务毛利率49.6%，同环比-9.7/+2.2pct。2）25Q1-3：公司实现原煤产量2664.1万吨，同比+8.7%；商品煤销量3003.6万吨，同比-9.3%，其中自产煤销量1982.0万吨，同比+5.3%；吨煤售价491.5元/吨，同比-24.4%，其中自产煤售价509.3元/吨，同比-24.7%；自产煤吨煤成本253.8元/吨，同比-13.3%；煤炭业务毛利率34.9%，同比+0.1pct，其中自产煤业务毛利率50.2%，同比-6.6pct。
　　25Q3贸易煤销量环比下降，毛利率环比抬升。1）25Q3：贸易煤销量267.9万吨，同环比-50.2%/-38.1%；吨煤毛利10.0元/吨，同环比-49.1%/+85.4%；贸易煤毛利率2.4%，同环比-0.9/+1.1pct。2）25Q1-3：贸易煤销量1021.7万吨，同比-28.5%；吨煤毛利8.8元/吨，同比-53.5%；贸易煤毛利率1.9%，同比-1.1pct。
　　投资建议：考虑煤价进入上行通道，中枢有望持续抬升，我们预计2025-2027年公司归母净利润为13.32/23.19/26.04亿元，折合EPS分别为0.67/1.17/1.31元/股，对应2025年10月30日收盘价的PE分别为16/9/8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：煤炭价格大幅下降；产量恢复不及预期。

　　Q3利润总额环比大增，去库致销量大增，维持“买入”评级
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比-30.20%；实现归母净利润10.46亿元，同比-49.74%；实现扣非后归母净利润10.88亿元，同比-50.23%。单季度看，Q3公司实现营业收入56.73亿元，环比9.98%；实现归母净利润3.91亿元，环比-2.18%；实现扣非后归母净利润4.06亿元，环比-1.69%。Q3归母净利润环比小幅下滑，主要受所得税费用及少数股东损益增加影响，而公司利润总额环比大幅增长72.7%至12.02亿元。考虑到公司Q3销量大幅提升，去库存进展顺利，我们维持2025-2027年公司盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润为15.4/17.9/20.1亿元，同比-32.3%/+16.3%/+12.4%；EPS分别为0.77/0.90/1.01元；对应当前股价PE为14.3/12.3/10.9倍。公司经营基本面稳健，且承诺维持高水平分红，投资价值凸显，维持“买入”评级。
　　Q3自产煤销量大增，销售结构变化致均价成本双降
　　Q3销量环比大增，去库存效果显著：2025年前三季度公司原煤产量2664.14万吨，同比+8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比+5.31%。单季度看，2025Q3原煤产量882.02万吨，环比+0.98%；自产煤销量947.43万吨，环比+59.77%。销量大增主要系公司抓住迎峰度夏旺季需求，并积极创新营销模式，成功实现降库存目标。公司库存已由二季度末的约383万吨降至三季度末的170-180万吨，并计划于年底恢复至年初约32万吨的水平。销售结构变化致均价承压：2025Q3公司自产煤吨煤售价为458元/吨，环比-13.27%。售价下降主要因销售结构变化，为弥补前期销量及去库存，Q3动力煤销量占比大幅提升。Q3自产煤销量中，动力煤为723万吨，冶金煤为224万吨。吨煤成本受益于结构优化，毛利率环比改善：2025Q3公司自产煤吨煤成本为230.7元/吨，环比-16.94%。成本下降同样主要受低成本动力煤销量占比提升影响。得益于成本降幅大于价格降幅，Q3自产煤毛利率为49.62%，环比提升2.23个百分点。贸易煤业务受政策影响收缩：2025Q3公司贸易煤销量267.86万吨，环比-38.07%。销量下降主因是5、6月份接到政府部门窗口指导要求严控进口煤。
　　强化项目环保建设，分红比例有望维持高水平
　　强化项目建设环保升级：河曲露天等5座煤矿通过了国家一级安全生产标准化矿井初验；顺利完成所属矿井长春兴煤业矸石生态回填等环保项目，同时积极开展绿色矿山创建，2025H1共有经坊煤业等5座煤矿完成现场验收，公司生态环保主要指标持续向好。高分红长期投资价值凸显：2024年公司每股派发现金红利0.69元/股（含税），分红比例为60.3%，同比+30.05pct，分红比例望维持高水平，按2025年10月31日收盘价计算，当前公司股息率为6.25%。
　　风险提示：经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险；煤炭产销量不及预期。

　　事件描述
　　公司发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比减少30.20%；实现归母净利10.46亿元，同比减少49.74%。三季度单季公司实现营业收入56.73亿元，同比减少28.27%，环比增长9.98%；实现归母净利3.91亿元，同比减少50.53%，环比减少2.18%。
　　事件点评
　　三季度煤炭产销环比改善，四季度业绩仍有修复空间。2025年三季度，公司实现原煤产量882.02万吨，同比减少3.31%；商品煤总销量1215.29万吨，同比下降1.03%。尽管产销量同比变化不大，但公司三季度煤炭产销比出现显著修复。其中2025年二季度公司自产煤产销比实现1.47，三季度为0.93，环比改善明显。考虑四季度煤价持续上涨及长协倒挂解除，后续公司业绩仍有较强修复动力。
　　高分红承诺，红利价值可期。公司承诺2024-2026年拟分配股息不少于当年实现的可供分配利润的60%，随着未来业绩企稳改善，公司红利价值仍可期。
　　资源接续意愿仍存。出于资源接续需求，公司坚持资源扩张战略，密切关注山西省内探矿权出让机会，以保障长期稳定的煤炭供应能力。同时，近期公司控股子公司参与竞拍以3.02亿元取得210万吨/年的煤炭产能置换指标。
　　投资建议
　　预计公司2025-2027年归母净利分别为15.12/16.95/19.62亿元，2025-2027年动态PE分别为14.8\13.2\11.4倍，考虑公司未来业绩存在环比改善预期及红利价值，维持“增持-A”投资评级。
　　风险提示
　　1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭产销比修复不及预期；3）煤炭价格超预期下行风险；4）安全生产风险等。

　　核心要点：
　　1-9月公司营收和净利同比双降，Q3单季度营收环比提高
　　2025年前三季度，公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%，实现归属于母公司所有者的净利润10.46亿元，同比下降49.74%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润10.88亿元，同比下降50.23%，经营活动现金流净额22.19亿元，同比下降38.22%，EPS（基本）0.53元/股，同比下降49.52%。
　　2025年第三季度，公司实现单季度营业收入56.73亿元，环比增加9.98%，实现归属于母公司所有者的净利润3.91亿元，环比下降2.18%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润4.06亿元，环比下降1.69%，经营活动现金流净额26.89亿元，环比增加302.54%。
　　Q3自产煤产销增加、售价降低，贸易煤量价齐降
　　煤炭生产业务：2025年前三季度原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%，销量1981.99万吨，同比增加5.31%，营业收入100.95亿元，同比减少20.72%，销售均价509.31元/吨，吨煤成本253.83元/吨。
　　2025年第三季度，单季度原煤产量882.02万吨，环比增加0.94%，销量947.43万吨，环比增加59.77%，营业收入43.39亿元，环比增加38.57%，售价457.96元/吨，环比下降13.27%，吨煤230.72，环比下降16.94%，实现毛利率49.62，环比增加2.23个百分点。
　　整体看，产销方面，公司产量稳步推进，受“反内卷”的影响较小，当前已完成全年目标产量的76%，三季度在高温天的影响下，公司销量实现大幅提升，成功实现去库目标。售价方面，虽然三季度港口Q5500的动力煤上涨近90元/吨，由于公司存在消化之前的库存，导致三季度售价环比下降。盈利方面，今年来煤价整体呈下降趋势，相较于2024年，前三季度公司营收下降；从第三季度看，公司紧抓“迎峰度夏”窗口，销量大幅提升，营收环比好转，另外公司创新营销模式，进一步压降成本，使公司毛利率仍保持在高位，环比小幅上涨。
　　煤炭贸易业务：2025年上半年，贸易量11021.65万吨，同比下降28.50%，营业收入46.67亿元，同比减少46.93%，销售均价456.82元/吨。
　　2025年第三季度，贸易煤销量267.86万吨，环比下降38.07%，营业收入11.24亿元，环比下降39.88%，售价419.79元/吨，环比下降2.92%，吨煤营业成本409.74元/吨，环比下降4.04%，毛利率2.39%，环比增加1.14个百分点。
　　整体看，6月前后受政府部门对进口煤严控进口的指导影响，公司贸易煤销量大幅减少，营收也出现大幅下降，但公司精细化管理，成本管控较为突出，毛利率实现环比小幅增加。
　　现金流大幅提升，子公司成功竞得煤炭产能指标
　　2025Q3，公司经营活动现金流净额为26.89亿元，远超二季度的6.68亿元，一方面与公司实施全员营销、拓展终端客户群，带动煤炭产销量提升，营收环比增加有关；另一方面与公司构建现代公司治理体系，激发“人努力”，管控成本，并催收之前的应收账款相关。公司三季度货币资金仍有59.80亿元，资产负债率进一步下降到49.71%，为稳定分红提供保障。
　　2025年8月31公司公告，控股子公司长春兴煤业与韩家洼煤业通过竞拍方式，以3.02亿元总价收购间接控股股东山西焦煤集团下属5座煤矿合计210万吨/年煤炭产能置换指标。这将进一步稳定公司煤炭产能，提高企业核心竞争力，实现矿井集约高效和经济效益最大化。
　　投资建议
　　2025年11月以来，南方天气转凉，制冷用电负荷降低，电厂煤炭日耗震荡下降，但北方温度转冷，进入供暖季，取暖用煤增加，电煤需求整体偏强；供给端因“反内卷”，安监检查和环保政策趋紧，供给受限，在供需收紧的格局下，煤价预计仍有震荡向上运行的可能。
　　考虑公司2025年原煤目标产量3500万吨，我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为14.98/16.80/18.61亿元，对应EPS分别为0.76/0.85/0.94元/股，对应2025年11月4日收盘价的PE分别为12.79/11.41/10.30倍，因公司分红比例高并有持续可能，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

　　公司发布2025年三季度报业绩公告。2025前三季度营业收入153.32亿元，同比减少30.20%；归母净利润10.46亿元，同比减少49.74%。2025Q3营业收入56.73亿元，同比减少28.27%，环比+9.98%；归属母净利润3.91亿元，同比减少50.53%，环比-2.18%。
　　Q3贸易煤规模收缩，销量结构调整煤价下滑
　　产销方面，25Q3公司原煤产量882万吨，同比-30.8万吨，环比+8.5万吨；商品煤销量1215万吨，同比-12.6万吨，环比+189.8万吨，其中自产煤销量947万吨（同比+257.1万吨，环比+354.4万吨）、贸易煤销量为268万吨（同比-269.7万吨，环比-164.7万吨）。
　　利价方面，25Q3自产煤售价458元/吨，同比-30.6%，环比-13.3%；自产煤成本231元/吨，同比-14.0%，环比-16.9%；自产煤吨煤毛利为227元/吨，同比-42.0%，环比-9.2%；贸易煤吨煤毛利10元/吨，同比-49.1%，环比+85.4%。
　　从山焦集团购买210万吨指标，用于长春兴与韩家洼核增
　　2025年10月31日发布公告，宣布下属子公司长春兴煤业、韩家洼煤业通过参与竞拍的方式购买间接股东山西焦煤集团有限责任公司5座煤矿的产能指标合计210万吨/年，用于核增产能置换，购买价格合计3.02亿元。
　　投资建议。考虑公司三季报业绩符合预期，我们维持原盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.66亿元、24.12亿元、25.92亿元，对应PE分别为10.6X，9.1X，8.4X。
　　风险提示：煤炭价格大幅下跌，公司产量不及预期，煤炭需求不及预期。

　　财务摘要：2025年前三季度，公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%；归属于上市公司股东的净利润10.46亿元，同比下降49.74%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10.88亿元，同比下降50.23%。其中Q3实现营业收入56.73亿元，同比下降28.27%，环比上涨9.98%；归属于上市公司股东的净利润3.91亿元，同比下降50.53%，环比下降2.18%，与二季度相比相对平稳；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.06亿元，同比下降49.65%，环比下降1.69%。
　　自产煤业务：2025年前三季度，公司实现原煤产量2664.14万吨，同比增长8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比增长5.31%；销售均价509.31元/吨，吨煤成本253.83元；其中Q3实现原煤产量882.02万吨，环比增加0.98%，自产煤销量947.43万吨，环比增加59.77%，自产煤产销均有所改善。
　　贸易煤业务：2025年前三季度，公司实现贸易煤销量1021.65万吨，同比下降28.5%；其中Q3贸易煤销量267.86万吨，环比下降38.07%。
　　投资建议：预计2025年-2027年归母净利润分别为15亿元、16.53亿元、17.99亿元，同比分别-33.89%、+10.21%、+8.86%，EPS分别为0.76元、0.83元、0.91元。公司聚焦主业、长期分红可期，考虑DDM模型预计目标价12.08元，维持评级为“增持”。
　　风险提示：经济增长不及预期，产能投放超预期，进口超预期，突发煤矿事故，公司分红比例不及预期，产能投放进度不及预期等。

　　事件:
　　2025年10月30日，山煤国际发布2025年三季报：2025年前三季度，公司实现营业收入153.32亿元，同比-30.20%；归母净利润10.46亿元，同比-49.74%；扣非后归母净利润10.88亿元，同比-50.23%；基本每股收益0.53元/股，同比-49.52%；加权平均ROE6.35%，同比-6.54pct。
　　分季度看，2025年第三季度，公司实现营业收入56.73亿元，环比+9.98%；归母净利润3.91亿元，环比-2.18%；扣非后归母净利润4.06亿元，环比-1.69%。
　　投资要点:
　　煤炭产销：2025年前三季度原煤产量与自产煤销量同比齐升，贸易煤销量同比下滑。2025年前三季度，公司实现原煤产量2664.14万吨，同比+8.73%；商品煤销量3003.64万吨，同比-9.28%，其中自产煤销量1,981.99万吨，同比+5.31%，贸易煤销量1021.65万吨，同比-28.50%。
　　2025年三季度自产煤销量环比提升明显。2025年三季度，公司原煤产量882.02万吨，环比+0.98%；销量1215.29万吨，环比+18.50%，其中自产煤销量947.43万吨，环比+59.77%，贸易煤销量267.86万吨，环比-38.07%。
　　煤炭价格：2025年前三季度自产煤均价同比降幅大于成本同比降幅、吨煤毛利同比下滑：2025年前三季度，公司煤炭平均售价为491.46元/吨，同比-24.41%，其中自产煤均价509.31元/吨，同比-24.72%，贸易煤均价456.82元/吨，同比-25.77%。煤炭单位营业成本319.89元/吨，同比-24.53%，其中自产煤单位成本253.83元/吨，同比-13.30%，贸易煤单位成本448.02元/吨，同比-24.89%。
　　煤炭单位毛利171.57元/吨，同比-24.18%，其中自产煤单位毛利255.48元/吨，同比-33.42%，贸易煤单位毛利8.80元/吨，同比-53.47%。
　　2025年三季度自产煤均价与单位成本均环比下降，毛利率环比提升：2025年三季度，公司煤炭平均售价449.55元/吨，环比-7.82%，其中自产煤均价457.96元/吨，环比-13.27%，贸易煤均价419.79元/吨，环比-2.92%。煤炭单位营业成本270.18元/吨，环比-20.70%，其中自产煤单位成本230.72元/吨，环比-16.94%，贸易煤单位成本409.74元/吨，环比-4.04%。煤炭单位毛利179.37元/吨，环比+22.03%，其中自产煤单位毛利227.24元/吨，环比-9.19%，自产煤毛利率49.62%，环比+2.23pct，贸易煤单位毛利10.05元/吨，环比+85.42%，贸易煤毛利率2.39%，环比+1.14pct。
　　盈利预测与估值：预计公司2025-2027年营业收入分别为240/257/264亿元，归母净利润分别为15/19/21亿元，同比-35%/+31%/+9%；EPS分别为0.74/0.97/1.06元，对应当前股价PE为14.59/11.16/10.22倍。公司煤炭开采成本低，2025年产量有提升空间，盈利能力强，分红可观，维持“增持”评级。
　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。