三季度业绩环比提升主要由于产销量提升。
　　产销：Q3产、销量环比提升，推动业绩修复。2024年前三季度，公司实现原煤产量2450万吨，同比-18.7%；销量3311万吨，同比-16.0%，其中自产煤销量1882万吨，同比-30.2%，贸易煤销量1429万吨，同比+14.7%。分季度看，三季度公司实现原煤产量912万吨，环比+16.0%，同比+1.8%；商品煤销量1228万吨，环比+6.4%，同比-1.5%，其中自产煤销量690万吨，环比+6.9%，同比-8.6%，贸易煤销量538万吨，环比+5.8%，同比+10.0%。Q3产、销量有所恢复，提升业绩，且销量与产量差距较大，可能有部分库存。
　　价格：Q3价格、成本下降。2024年前三季度，公司煤炭平均售价为650元/吨，同比-9.9%，其中自产煤均价677元/吨，同比-4.1%，贸易煤均价615元/吨，同比-18.7%。煤炭单位营业成本424元/吨，同比+0.9%，其中自产煤单位成本293元/吨，同比+4.4%。单位毛利296元/吨，同比-22.5%，其中自产煤单位毛利384元/吨，同比-9.6%。
　　分季度来看，三季度公司煤炭平均售价为633元/吨，环比-3.3%，同比-2.2%，其中自产煤均价660元/吨，环比-6.5%，同比+3.1%，贸易煤均价598元/吨，环比+1.4%，同比-9.2%。煤炭单位营业成本404元/吨，环比-5.1%，同比-3.7%，其中自产煤单位成本268元/吨，环比-12.2%，同比-5.8%，贸易煤单位成本578元/吨，环比+0.1%，同比-7.9%。煤炭单位毛利229元/吨，环比-0.1%，同比+0.3%，其利20元/吨，环比+62%，同比-36%。三季度煤价、成本均有下跌，单位毛利同、环比基本持平。四季度煤价略有反弹，考虑可能存在的库存销售，公司Q4业绩有望向好。
　　盈利预测与估值：考虑公司煤炭产销量和煤炭市场价格变化，调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为308.7/328.5/339.1亿元，归母净利润分别为30.1/35.2/37.8亿元，同比-29%/+17%/+7%；EPS分别为1.52/1.78/1.91元，对应当前股价PE为8.85/7.55/7.03倍。公司煤炭开采成本低，资产质量持续改善，未来分红提升空间大，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。

　　事件：2024年10月25日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入219.65亿元，同比下降23.99%；归母净利润20.82亿元，同比下降47.72%；扣非归母净利润21.86亿元，同比下降46.13%。
　　24Q3盈利环比增长11.82%，资源税率上调影响业绩同比释放。2024年三季度，公司实现营业收入79.08亿元，同比下降3.84%，环比增长2.68%；归母净利润7.91亿元，同比下降12.20%，环比增长11.82%；扣非归母净利润8.06亿元，同比下降14.68%，环比增长3.82%。24Q3公司税金及附加同比增加0.92亿元，我们预计其中主要是山西资源税率上调影响；24Q3四费环比减少0.2亿元，其中销售/管理/研发/财务费用分别环比-0.39/+0.63/+0.11/-0.55亿元。
　　自产煤产销环比提升，成本压降致毛利率环比提升。1）产销量：24Q3，公司实现原煤产量912.18万吨，同环比+1.81%/+15.96%；商品煤销量1227.91万吨，同环比-1.46%/+6.44%，其中自产煤销量690.33万吨，同环比-8.85%/+6.93%。2）售价和成本：23Q3公司吨煤售价632.9元/吨，同环比-2.25%/-3.33%，其中自产煤售价660.3元/吨，同环比+3.08%/-6.46%；自产煤吨煤成本268.3元/吨，同环比-5.93%/-12.23%。3）毛利率：23Q3煤炭业务毛利率为36.18%，同环比+0.96/+1.16pct；其中自产煤业务毛利率59.36%，同环比+3.89/+2.67pct。
　　贸易煤销量环比增长，吨毛利环比提升。24Q3，公司贸易煤销量537.58万吨，同环比+9.99%/+5.82%；吨煤售价597.8元/吨，同环比-9.18%/+1.36%；吨煤成本578.1元/吨，同环比-7.87%/+0.09%；吨煤毛利19.70元/吨，同环比-35.96%/+61.72%；贸易煤毛利率3.30%，同环比-1.38/+1.23pct。
　　2024年分红比例不低于60%。2021-22年，公司股利支付率保持在60%以上，2022年度达到63.89%。公司制定《2024年-2026年股东回报规划》，明确规划期内各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。
　　投资建议：公司煤炭产销环比恢复，我们预计2024-2026年公司归母净利润为30.05/34.45/35.67亿元，折合EPS分别为1.52/1.74/1.80元/股，对应2024年10月25日收盘价的PE分别为9/8/7倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：煤炭价格大幅下降；产量恢复不及预期。

　　Q3量增致业绩环比改善，高分红凸显配置价值，维持“买入”评级
　　公司发布2024年三季报，2024前三季度公司实现营业收入219.6亿元，同比-24%；实现归母净利润20.8亿元，同比-47.9%；实现扣非后归母净利润21.9亿元，同比-46.1%。单Q3来看，公司实现营业收入79.1亿元，环比+2.7%；实现归母净利润7.9亿元，环比+11.8%，实现扣非后归母净利润8.1亿元，环比+3.8%。三季度以来公司煤炭产量稳定释放，我们维持2024-2026年公司盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润为30.8/33.8/36.8亿元，同比-27.8%/+9.8%/+8.8%；EPS分别为1.55/1.70/1.85元；对应当前股价PE为8.5/7.7/7.1倍。考虑到公司产能释放进展顺利，叠加2024-2026年高分红承诺，公司长期投资价值凸显。维持“买入”评级。
　　Q3煤炭产销量环比提升，吨煤售价&吨煤成本齐跌致吨煤毛利相对稳定
　　（1）Q3煤炭产销量环比提升：2024年前三季度公司原煤产量2450万吨，同比-18.7%，其中2024Q3原煤产量912万吨，环比+16%。2024年前三季度公司商品煤销量3311万吨，同比-16%，其中自产煤销量1882万吨，同比-30.2%，贸易煤销量1429万吨，同比+14.7%；单季度来看，2024Q3公司商品煤销量1228万吨，环比+6.4%，其中自产煤销量690万吨，环比+6.9%，贸易煤销量538万吨，环比+5.8%。（2）Q3自产煤售价环比下降：2024年前三季度公司吨煤售价为650元/吨，同比-9.9%，其中自产煤吨煤价格为677元/吨，同比-4.1%，贸易煤吨煤价格为615元/吨，同比-18.7%；单季度来看，2024Q3公司吨煤售价为633元/吨，环比-3.3%，其中自产煤吨煤价格为660元/吨，环比-6.5%，贸易煤吨煤价格为598元/吨，环比+1.4%。（3）Q3自产煤毛利略有下滑：虽然公司煤炭售价环比下降，但同时公司吨煤成本亦有所下滑，最终致Q3自产煤吨煤毛利略有下移，2024年前三季度公司吨煤毛利为226元/吨，同比-24.8%，其中自产煤吨煤毛利为384元/吨，同比-9.5%，贸易煤吨煤毛利为18.9元/吨，同比-46.2%；单季度来看，2024Q3公司吨煤毛利为229元/吨，环比-0.1%，其中自产煤吨煤毛利为392元/吨，环比-2%，贸易煤吨煤毛利为19.7元/吨，环比+61.7%。
　　煤炭产能有序释放，高分红长期投资价值凸显
　　（1）产能核增手续加快办理：长春兴煤业完成600万吨/年生产要素公告，凌志达煤业完成240万吨/年生产要素公告，韩家洼煤业完成150吨/年生产要素公告，河曲露天煤业正在稳步推进1600万吨/年产能核增工作，未来公司煤炭产能有望进一步释放。（2）高分红长期投资价值凸显：据公司发布的《2024年-2026年股东回报规划》，若公司该年度实现的可分配利润为正值、审计报告标准无保留意见、重大投资计划或现金支出达到或超过公司最近一期经审计总资产的30％，且超过5000万元人民币时，公司计划2024年-2026年各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%，以2024年盈利预测及2024年10月25日收盘价计算，当前公司股息率达6.9%，公司长期投资价值凸显。
　　风险提示：经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险；煤炭产销量不及预期。

　　事件：2024年10月25日，山煤国际发布三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入219.65亿元，同比下降23.99%，实现归母净利润20.82亿元，同比下降47.72%；扣非后净利润21.86亿元，同比下降46.13%。经营活动现金流量净额35.92亿元，同比下降28.26%；基本每股收益1.05元/股，同比下降47.76%。资产负债率为53.24%，同比上涨5pct。
　　2024年第三季度，公司单季度营业收入79.08亿元，同比下降3.84%，环比上涨2.68%；单季度归母净利润7.91亿元，同比下降14.40%，环比上涨11.82%；单季度扣非后净利润8.06亿元，同比下降14.68%，环比上涨3.82%。
　　点评：
　　2024前三季度煤炭产销量下滑，煤炭业务收入同比下降。2024前三季度公司实现煤炭生产业务收入127.33亿元，同比下降33.03%，原煤产量2450.30万吨，同比减少18.72%；自产煤销量1,882.08万吨，同比下降30.18%；销售均价676.52元/吨，吨煤成本292.78元。2024前三季度，公司实现煤炭贸易业务收入87.94亿元，同比下降6.71%，贸易量1,428.92万吨，同比增长14.72%，销售均价615.41元/吨。
　　Q3自产煤销量环比增长摊薄成本，价格逆势上涨，毛利率环比抬升。2024年第三季度，在山西地区的安监形势等生产相关因素的影响减弱后，公司自产煤销量有所恢复，实现环比增长，为912.18万吨，同环比+1.8%/+16.0%；随销售结构调整，公司自产煤售价660.30元/吨，同环比+3.08%/-6.46%，实现上涨；自产煤吨煤成本268.33元/吨，同环比-5.83%/-1223%；自产煤吨煤毛利391.97元/吨，同环比+1022%/-2.05%；自产煤毛利率59.36%，同环比+3.8/+2.7pct。我们预计2024四季度，公司产量有望实现进一步恢复。
　　Q2贸易煤销量环比增长，吨毛利恢复较明显。2024年第三季度，公司贸易煤销量537.58万吨，同环比+10.0%/+5.8%；贸易煤售价597.80元/吨，同环比-9.18%/+1.36%；贸易煤吨煤成本578.06元/吨，同环比-7.87%/+0.09%；贸易煤吨煤毛利19.74元/吨，同环比-35.96%/+61.72%；贸易煤毛利率3.30%，同环比-1.4/+1.2pct。受益于贸易煤吨煤售价的环比提升，公司贸易煤吨煤毛利恢复较明显。
　　盈利预测及评级：回顾前三季度煤炭市场，我们认为动力煤价格调整是淡旺季切换的正常现象，当前终端电厂库存仍然维持较高日耗水平，库存持续去化，叠加化工用煤持续增长。我们认为四季度煤炭需求对于长协价格仍有较强支撑，较难出现市场价格单边下行的情形。我们预计2024-2026年归母净利润为28.43亿、31.84亿、32.83亿，EPS分别1.43/1.61/1.66元/股；我们看好公司的投资价值，维持公司“买入”评级。
　　风险因素：国内宏观经济增长失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2024年三季度业绩报告。公司前三季度公司实现营业收入219.65亿元，同比-23.99%；归母净利润20.82亿元，同比-47.91%；扣非归母净利润21.86亿元，同比-46.13%。分季度来看，公司Q3实现营业收入79.08亿元，同比-3.8%，环比+2.7%；归母净利润7.91亿元，同比-13.6%，环比+11.8%；扣非归母净利润8.06亿元，同比-14.7%，环比+3.8%。
　　价格&成本：Q3价格环比回落，成本同环比整体改善。1）价格方面，前三季度，公司煤炭综合售价650元/吨，同比-9.89%；其中自产煤售价677元/吨，同比-4.08%；贸易煤售价615元/吨，同比-18.68%。分季度看，24Q3公司煤价综合售价633元/吨，同比-2.25%，环比-3.33%；其中自产煤售价660元/吨，同比+3.08%，环比-6.46%；贸易煤售价598元/吨，同比-9.18%，环比+1.36%。2）成本方面，前三季度，公司煤炭综合成本424元/吨，同比+0.97%，其中自产煤成本293元/吨，同比+3.85%；贸易煤成本596元/吨，同比-17.14%。分季度看，Q3公司吨煤成本404元/吨，同比-3.66%，环比-5.05%，其中自产煤成本为268元/吨，同比-7.62%，环比-12.24%；贸易煤成本578元/吨，同比-7.87%，环比+0.09%。
　　产销：Q3产销环比恢复显著。24年前三季度，公司实现煤炭产量/销量2450/3311万吨，同比+18.72%/-15.99%；其中自产煤/贸易煤销量1882/1429万吨，同比-30.18%/14.72%。分季度来看，受益于山西8月煤炭产量同比增速转正，24Q3公司产销环比提升，实现产量/销量912/1228万吨，同比+1.81%/-1.46%，环比+15.96%/+6.44%，其中自产煤销量690万吨，同比-8.85%，环比+6.93%。
　　分红承诺发布，投资价值凸显。公司于2023年发布《2024-2026年股东回报规划》，对2024-2026年分红做出进一步明确，规划期内公司每年将以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的60%。按24前三季度年化利润，对应股息率（10/25收盘价）为6.3%，高股息凸显配置价值。
　　盈利预测：根据公司24年三季度业绩报告，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为312/321/330亿元，归母净利润分别为26/29/30亿元，PE分别为10.36/9.23/8.78倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；宏观经济复苏不及预期。

　　2024年10月25日，公司发布2024年三季度业绩公告。24Q1-3公司实现营业收入219.65亿元，同比-23.99%；归母净利润20.82亿元，同比-47.91%。24Q3单季度公司实现营业收入79.08亿元，同比-3.84%；归母净利润7.91亿元，同比-13.56%，环比+11.82%。
　　煤炭产销逐步恢复&吨煤成本环比下降&长春兴未决诉讼计提影响消除，24Q3业绩环比改善。
　　（1）煤炭产销逐步恢复：公司受国家安全督导检查等影响拖累逐步消除，24Q3产销量实现稳步恢复。24Q3公司实现原煤产量912万吨，环比+16.0%；商品煤销量1228万吨，环比+6.4%。
　　（2）自产煤吨煤成本环比下降，吨煤毛利维持稳定：24Q3公司自产煤吨煤成本268元/吨，环比-12.2%，主要系产销量恢复叠加成本控制良好。24Q3自产煤吨煤售价660元/吨，环比-6.5%；自产煤毛利392元/吨，环比-2.0%。
　　（3）24Q3业绩环比改善：24Q2，长春兴未决诉讼计提影响净利润约1.5亿左右，24Q3该部分影响消除，叠加公司煤炭产销恢复、成本控制良好，三季度公司业绩环比改善。24Q3实现归母净利润7.91亿元，环比+11.82%。
　　煤种多元化。公司下属煤矿位于大同、忻州、临汾、长治、晋城等煤炭主产区，煤种多以贫煤为主，具有低硫、低灰分、高发热量等特点，属于优质的配焦用煤和动力用煤，主要销售给大型炼钢企业和大型发电厂。截至2023年底，公司所属矿井资源总量21.2亿吨，可采储量7.6亿吨。
　　估值与投资建议。考虑到煤价中枢下移，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别29.45/32.76/34.64亿元，当前股价对应PE9.0/8.1/7.7倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；煤炭价格不及预期；安监强度超预期。

　　2024年8月30日，公司发布2024年半年度业绩公告。24H1公司实现营业收入140.57亿元，同比-32.01%；归母净利润12.91亿元，同比-58.11%，基本每股收益0.65元。24Q2单季度公司实现营业收入77.01亿元，同比-23.20%；归母净利润7.07亿元，同比-48.55%，环比+21.30%。报告期间，长春兴未决诉讼计提了1.5亿的预期负债并列入营业外支出，按控股比例51%计，预估影响归母净利约0.77亿左右。
　　煤炭产销逐步恢复&吨煤售价环比改善，24Q2业绩实现逆势增长。
　　（1）煤炭产销逐步恢复：二季度以来，公司受国家安全督导检查等影响拖累逐步消除，产销量实现稳步恢复。24Q2公司实现原煤产量787万吨，环比+4.7%；商品煤销量1154万吨，环比+24.1%。
　　（2）自产煤吨煤售价环比提升，吨煤毛利环比改善：24Q2公司自产煤吨煤售价706元/吨，环比+6.6%。24Q2自产煤吨煤成本306元/吨，环比-0.9%；自产煤毛利400元/吨，环比+13.1%。
　　（3）24Q2业绩实现逆势增长：受公司煤炭产销恢复叠加售价提升影响，二季度公司业绩逆势增长。24Q2煤炭业务实现毛利26.45亿元，环比+29.98%。24Q2实现归母净利润7.07亿元，环比+21.30%。
　　煤种多元化。公司下属煤矿位于大同、忻州、临汾、长治、晋城等煤炭主产区，煤种多以贫煤为主，具有低硫、低灰分、高发热量等特点，属于优质的配焦用煤和动力用煤，主要销售给大型炼钢企业和大型发电厂。截至2023年底，公司所属矿井资源总量21.2亿吨，可采储量7.6亿吨。
　　估值与投资建议。考虑到煤价中枢下移，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别30.62/32.76/34.64亿元，当前股价对应PE7.7/7.2/6.8倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；天然气价格不及预期；安监强度超预期。

　　事件描述
　　公司发布2024年半年度报告：报告期内公司实现营业收入140.57亿元，同比-32.01%；归母净利润12.91亿元，同比-58.11%；扣非后归母净利润13.80亿元，同比-55.68%；经营活动产生的现金流量净额23.81亿元，同比-16.99%；基本每股收益为0.65元，同比-58.06%；加权平均ROE为8.01%，同比减少11.63个百分点。
　　事件点评
　　上半年自产煤量、价同降，贸易煤量增价减。2024年上半年公司实现自产煤产量1538.12万吨，同比-27.4%；销量2083.09万吨，同比-22.71%，其中自产煤1191.75（-38.51%），贸易煤891.34（+17.77%）。上半年自产煤吨煤售价685.92元/吨，同比-6.11%；吨煤毛利378.98元/吨，同比-16.1%；毛利率55.25%，同比降低6.58个百分点。贸易煤平均吨煤售价626.02元/吨，同比-23.69%；吨煤毛利18.42元/吨，同比-51.49%；毛利率2.94%，同比降低1.69pct。自产煤产销量下降主要因山西煤炭安监及黄河流域生态治理对河曲露天矿产量释放影响等。
　　Q2煤炭自产煤量、价回升，下半年产销环比将有所恢复。2024Q2公司自产煤产量786.66万吨，同比-25.5%，环比+4.68%；销量645.6万吨，同比-33.27%，环比+18.21%；吨煤售价705.89元/吨，同比+6.65%，环比+6.58%；毛利率+56.69%，同比-4.57pct，环比+3.25pct。自产煤售价提升主要是炼焦煤占比提高及动力煤煤质提升。上半年公司所属煤矿产能核增落地，长春兴（+150万吨/年）、凌志达（+90万吨/年）和韩家洼（+60万吨/年）合计核增产能300万吨，预计下半年贡献煤炭产销增量；另外，2024年7月份以来山西省煤炭产能利用率恢复，7月实现煤炭产量7.0亿吨，环比+19.14%，公司产能利用率或将随之提升。同时，公司鑫顺、庄子河煤矿后期仍存产量释放空间，或将部分弥补河曲露天矿产量损失，且公司积极参与新资源竞标，未来产能成长空间可期。
　　投资建议
　　预计公司2024-2026年EPS分别为1.68\1.79\1.94元，对应公司8月30日收盘价11.56元，2024-2026年动态PE分别为6.9\6.5\6.0倍，行业平均动态估值10.22倍，公司估值相对偏低。后期，我们预计煤价中枢维持一定高位，公司煤炭业务毛利率仍较高。且公司承诺2024-2026年拟分配股息不少于当年实现的可供分配利润的60%，随着产量恢复利润增加，分红比例提高将带来股息率提升空间，我们继续看好公司中长期投资价值，继续给予“增持-A”投资评级。
　　风险提示
　　1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭产量释放不及预期风险；3）煤炭价格超预期下行风险；4）安全生产风险等。

　　事件：山煤国际发布2024年半年报。2024上半年，公司实现营收140.57亿元，同比-32.01%；归母净利润12.91亿元，同比-58.11%；加权平均净资产收益率8.01%，同比-11.63pct。2024Q2单季度，公司实现营收77.0亿元，同比-23.2%，环比+21.2%；归母净利润7.1亿元，同比-48.5%，环比+21.3%。对此，我们点评如下：
　　产销下滑、成本增长为半年业绩下滑主因。2024年上半年，公司煤炭实现营收137.5亿元，同比-32.5%；营业成本90.74亿元，同比-20.2%；完成原煤产量1538.1万吨，同比-27.4%；销售煤炭2083.1万吨，同比-22.7%；吨煤平均售价660元，同比-12.6%；吨煤成本436元，同比+3.3%。区分煤炭来源看：
　　自产煤：销售1191.75万吨，同比-38.4%；吨煤售价686元，同比+3.6%；吨煤成本307元，同比+19.2%；吨煤毛利率55.25%，同比-5.86pct。
　　贸易煤：销售891万吨，同比+17.8%；吨煤售价1264元/吨，同比-27.0%；吨煤成本1225元，同比-25.5%，吨煤毛利率2.94%，同比-1.7pct。
　　主要控股公司半年度业绩下滑明显。2024上半年，主要控股公司中，①河曲旧县露天煤业：公司持股比例51%；实现净利润6.06亿元，同比-65.3%；②长春兴煤业：公司持股比例51%；净利润0.65亿元，同比-92.19%。③霍尔辛赫煤业：公司持股比例70%；净利润3.94亿元，同比-51.25%。
　　Q2产销、毛利率环比改善。2024Q2单季度，公司自产煤实现营收45.57亿元，同比-28.8%，环比+26%；生产原煤787万吨，同比-25.5%，环比+4.7%；销售煤炭1154万吨，同比-20.7%，环比+24.1%。自产煤：销售646万吨，同比-33.3%，环比+18.2%；吨煤售价706元，同比+6.7%，环比+6.6%；吨煤成本306元，同比+19.2%，环比-0.85%；吨煤毛利率56.7%，同比-4.6pct，环比+3.25pct。
　　投资建议：公司产销有望持续恢复，规模效应下公司煤炭成本有望改善。据此，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润28.87/29.85/31.22亿元，分别同比变化-32.2%/+3.4%/+4.6%，对应EPS分别为1.46/1.51/1.58元，对应8月30日收盘价PE分别为7.9/7.7/7.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、煤价大幅下滑、煤炭产销量大幅下滑、环保及安监政策变化等