Kanion Pharma’s 1H26 revenue/attributable net profit/recurring net profit were RMB1.66bn/150mn/130mn, up 1.2/3.4/7.5% YoY. For 2Q26, they came in at RMB830mn/70mn/60mn, up 8.7/15.1/49.8% YoY. With quarterly revenue and attributable net profit recovering, we expect growth momentum to continue into 2H26 as the innovative TCM, biologics, and chemical drug pipelines advance commercialization. Maintain BUY.
Compliance transition headwinds are fading
1H26 industrial revenue was flat YoY at RMB1.63bn (down 5% YoY in 1Q26). Injectables (Reduning, Ginkgo Diterpene, etc.) grew 24% YoY to RMB630mn, helped by a low base and the passing of compliance transition headwinds. Oral formulations (Jinzhen, Shenwu Yishen, Guizhi Fuling, Yaobitong, Tianshu, etc.) fell 8% YoY to RMB900mn, on weak respiratory demand in 1H26. Topical formulations (Nanxing Zhitong Gao, Jingu Zhitong, etc.) fell 24% YoY to RMB100mn, due to DRG-related medical insurance cost controls. As respiratory demand recovers, Ginkgo Diterpene enters volume-based procurement (VBP), and the essential drug list expands, we expect pharmaceutical manufacturing revenue to return to positive YoY growth in 2026.
Essential drug list expansion to support earnings recovery
In July 2026, the essential drug list was updated, adding two proprietary Chinese medicines (including the exclusive Sanjie Zhentong) and five chemical drugs. We expect revenue from these Chinese medicines to ramp up sales as hospital access accelerates and essential drug assessments take effect. Sanjie Zhentong, an established oral product with revenue of RMB100mn+, could scale quickly.
Innovation-driven growth across TCM, chemical drugs, biologics
1) Proprietary Chinese medicines: four innovative TCM NDAs (Liuwei Dihuang Gantang tablets, Suxin Tongqiao granules, Shuangyu granules, Reduning granules), and five Category 1.1 innovative TCMs approved for clinical trials. 2) Chemical drugs: DC20 (Alzheimer’s disease) in Phase III; SIPI-2011 (ventricular arrhythmia), DC042 (benign prostatic hyperplasia), WXSH0493 (gout), and injectable AAPB (acute ischemic stroke) in Phase II. 3) Biologics: ZX1305E (neurotrophic keratitis) has completed the Phase II summary, with EOP2 data submitted; ZX1305 (optic nerve injury) has completed Phase IIa and is preparing for Phase IIb; ZX2021 (overweight/obesity) and ZX2010 (type 2 diabetes) are in Phase II with enrollment completed; KYS202004A (psoriasis) and KYS202002A (adult systemic lupus erythematosus) are in Phase I.
Maintain BUY
We maintain our earnings forecasts. We expect attributable net profit of RMB350/400/458mn in 2026/2027/2028E, up by 15/15/14% YoY. We apply a 2026E PE of 28x, a premium to the peer average of 14x on Wind consensus, reflecting the company's high growth potential from a richer pipeline despite near-term R&D pressure on profit, and its return to normal after the compliance transition. We maintain our target price of RMB17.31. Reiterate BUY.
Risks: stronger pressure on hospital prescription drug sales than we expect, and slower progress in R&D at Zhongxin Pharmaceutical than we expect.

　　投资要点
　　事件：2026年上半年，公司实现营业收入16.61亿元（+1.21%，同比，下同），归母净利润1.47亿元（+3.36%），扣非归母净利润1.29亿元（+7.46%）；单Q2季度，公司实现营收8.30亿元（+8.66%），归母净利润0.68亿元（+15.14%），扣非归母净利润0.57亿元（+49.80%）。
　　渠道拓展多维发力，院内外市场同步突破：公司积极推进营销体系改革，渠道建设成效显著。院外市场方面，新零售、OTC、BD代理及渠道商销四大板块整体增速良好，参乌益肾片在618期间首次登顶线上销量榜首；B2C渠道主要与阿里、京东等平台合作。院内市场方面，公司聚焦独家品种学术推广，心脑血管领域成立独立平台加速新品准入，同时系统推进学术推广合规体系建设。此外，2026年7月发布的《国家基本药物目录（2026年版）》中，公司共51个产品入选，其中金振口服液、杏贝止咳颗粒、腰痹通胶囊、桂枝茯苓胶囊等7个独家品种入选，独家中药品种数量位居行业前列，为后续市场放量奠定坚实基础。
　　在研管线加速推进，创新品种进入集中收获期。公司坚持“创新驱动”发展战略，中药、化药、生物药三线并进，研发管线储备丰富。中药方面，截至中报披露日，3.1类中药新药一贯煎颗粒已获批上市；4款中药新药处于NDA阶段；另有5款中药1.1类创新药获批临床。化药方面，用于阿尔茨海默病的DC20片已进入III期临床；SIPI2011片（室性心律失常）、DC042片（良性前列腺增生症）等处于II期临床研究阶段。生物药方面，ZX1305E滴眼液（神经营养性角膜炎）已完成II期临床总结；ZX1305注射液（视神经损伤）已完成IIa期，正在准备IIb期临床试验；ZX2021注射液（超重或肥胖）、ZX2010注射液（II型糖尿病）处于II期临床研究阶段，目前均已完成受试者入组。随着更多新药陆续上市，有望逐步为公司贡献增量业绩。
　　盈利质量稳步提升，毛利率显著提升。2026年上半年公司综合毛利率为72.91%，同比提升2.03个百分点。分产品看，注射类/口服类/外用类毛利率分别为74.82%/72.33%/81.59%，较上年同期分别提升3.15/2.51/1.54个百分点。期间费用方面，销售费用率34.43%（-0.37pct）、管理费用率9.97%（-0.19pct）。分产品收入结构上，注射类实现营收6.27亿元（+23.81%），口服类实现营收9.04亿元（-8.23%），外用类实现营收1.00亿元（-24.10%）。
　　盈利预测与投资评级：考虑到中药板块整体承压，我们将公司26-27年归母净利润由4.20/4.95亿元下调至3.31/3.72亿元，预计28年归母净利润为4.16亿元，当前市值对应PE为22/20/18X,同时考虑到公司在研管线加速推进，维持“买入”评级。
　　风险提示：渠道拓展不及预期风险，研发进度不及预期风险等。

　　公司1H26营收、归母净利、扣非净利16.6、1.5、1.3亿元（+1.2%、+3.4%、+7.5%yoy），其中2Q26营收、归母净利、扣非净利8.3、0.7、0.6亿元（+8.7%、+15.1%、+49.8%yoy）。我们认为随着季度公司收入、归母净利持续回暖，2H26有望维持增长势头，创新中药、生物药、化学药管线不断兑现，维持“买入”评级。
　　合规转型阵痛渐过，1H26收入同比持平，2H26有望持续恢复
　　1H26工业收入同比持平至16.3亿元（1Q26同比下滑5%），其中注射剂（热毒宁、银杏二萜等）收入同比增长24%至6.3亿元、主因同比低基数及渡过合规转型阵痛，口服制剂（金振、参乌益肾、桂枝茯苓、腰痹通、天舒等）收入同比下滑8%至9.0亿元、主因呼吸品类上半年疲软，外用剂（南星止痛膏、筋骨止痛等）收入同比下滑24%至1.0亿元、主因DRG等医保控费影响。随着呼吸品类回暖、银杏二萜进入集采、基药目录增补，我们预计2026年工业收入有望同比正增长。
　　基药增补有望助力业绩修复
　　2026年7月基药目录更新，公司新增2个中成药（其中散结镇痛为独家）、5个化学药。受益于入院提速、基药考核，我们认为中成药进入基药目录后收入有望放量，散结镇痛作为规模过亿的口服老品种，我们预计未来有望快速放量。
　　创新驱动，中药、化药、生物药齐头并进
　　1）中成药：4款创新中药NDA（六味地黄苷糖片、苏辛通窍颗粒、双鱼颗粒、热毒宁颗粒），5款1.1类创新中药获批临床。2）化学药：DC20（阿尔兹海莫）进入Ⅲ期临床；SIPI-2011（室性心律失常）、DC042（良性前列腺增生症）、WXSH0493（痛风）、注射用AAPB（急性缺血性脑卒中）等处于Ⅱ期临床；3）生物药：ZX1305E（神经营养性角膜炎）已完成Ⅱ期临床总结，EOP2资料已递交；ZX1305（治疗视神经损伤）已完成Ⅱa期，正在准备Ⅱb期临床；ZX2021（超重或肥胖）、ZX2010（Ⅱ型糖尿病）处于Ⅱ期临床，均已完成入组；KYS202004A（银屑病）、KYS202002A（成人系统性红斑狼疮）等处于I期临床。
　　维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测，预计公司2026-28年归母净利润3.5、4.0、4.6亿元（+15%、15%、14%yoy），给予26年PE28x（考虑到公司加大研发短期影响利润但丰富产品储备带来的高成长潜力、合规阵痛期后回归常态，较可比公司一致预期PE均值14x有所溢价），维持目标价17.31元，维持“买入”。
　　风险提示：医院处方药销售压力超预期，中新医药研发不及预期。

　　2026年上半年业绩略超预期，整体经营态势稳健向好。2026年上半年公司实现营收16.61亿元（同比+1.21%），归母净利润1.47亿元（同比+3.36%），扣非归母净利润1.29亿元（同比+7.46%）；单Q2实现营收8.30亿元（同比+8.66%），归母净利润0.68亿元（同比+15.14%），扣非归母净利润0.57亿元（同比+49.80%）。分产品看，2026年上半年注射类/口服类/外用类分别实现营收6.27/9.04/1.00亿元，同比+23.81%/-8.23%/-24.10%。截至2026年二季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为53.21天，同比下降3.45天。我们预计随着公司持续推进专业化营销体系建设，多业态并举拓展销售渠道，2026年业绩有望实现较好增长。
　　毛利率恢复性提升，净利率基本持平。2026年上半年公司综合毛利率为72.91%，较上年同期+2.03pct；分产品看，注射类/口服类/外用类毛利率分别为74.82%/72.33%/81.59%，较上年同期+3.15/+2.51/+1.54pct。销售/管理/研发费用率分别为34.43%/9.97%/17.94%，较上年同期-0.37/-0.19/+2.92pct；归母扣非净利率为7.76%，较上年同期+0.45pct。
　　在研管线加速推进，创新品种储备不断丰富。截至2026年二季度末，3.1类中药新药一贯煎颗粒获批上市；4款中药新药NDA，其中用于更年期综合征（肾阴虚证）的六味地黄苷糖片、用于变应性鼻炎的苏辛通窍颗粒、用于流行性感冒（风热犯卫证）的双鱼颗粒为1.1类创新药，用于流行性感冒（风热证）的热毒宁颗粒为2.1类新药。化药创新药方面，用于阿尔茨海默病的DC20片进入Ⅲ期临床；用于室性心律失常的SIPI2011片、用于良性前列腺增生症的DC042片、用于痛风的WXSH0493片、用于急性缺血性脑卒中的注射用AAPB等创新药品种处于Ⅱ期临床研究阶段。生物药创新药方面，ZX1305E滴眼液（治疗神经营养性角膜炎）已完成Ⅱ期临床总结，EOP2资料已递交；ZX1305注射液（治疗视神经损伤）已完成Ⅱa期，正在准备Ⅱb期临床试验；ZX2021注射液（治疗超重或肥胖）、ZX2010注射液（治疗Ⅱ型糖尿病）处于Ⅱ期临床研究阶段，目前临床II期均已完成受试者入组，计划在现有剂量的基础上进行更高剂量的有效性、安全性探索。
　　维持“买入”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润3.44/4.02/4.63亿元，同比+13.3%/+16.9%/+15.0%，EPS为0.61/0.71/0.82元，对应PE21.3x/18.2x/15.8x。考虑到公司具有较强的研发实力和营销改革赋予的渠道活力，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、创新药研发与销售不及预期、中药材价格波动风险、院外销售不及预期。

Kanion Pharma’s 2025 revenue,attributable net profit,and recurring net profit were RMB3.29bn,RMB300mn,and RMB220mn,down 16%,22%,and 40%YoY,respectively.Attributable net profit was below our previous forecast(2025E:RMB400mn),due to asales decline in the respiratory product category.In 4Q25,the figures were RMB950mn,RMB100mn,and RMB60mn,up 20%,28%,and down 27%YoY.Revenue turned positive YoY after six consecutive quarters of decline.Kanion plans to repurchase RMB100-200mn of shares via centralized bidding to reduce its registered capital,showing confidence in its prospects and fundamentals.We believe that with the YoY recovery in revenue and attributable net profit in 4Q25,Kanion is poised for agradual recovery and growth trajectory in 2026,supported by delivery of its innovative traditional Chinese medicine(TCM),biologics,and chemical drug pipelines.Maintain BUY.
Core products under pressure,poised to recover in 2026
Pharmaceutical manufacturing revenue in 2025 fell 16%YoY to RMB3.26bn,primarily due to pressure on respiratory category revenue from lower incidence rates.Within this,injectable revenue declined 14%YoY to RMB1.15bn(sales volume of Reduning and Ginkgo Diterpene dropped 16%and 16%YoY,respectively).Oral formulation revenue fell 18%YoY to RMB1.87bn(sales volume of Jinzhen dropped 46%YoY,while Shenwu Yishen grew 22%YoY;we estimate stable revenue for Guizhi Fuling,Yaobitong,and Tianshu).Topical formulation revenue decreased 1%YoY to RMB240mn(primarily from Nanxing Zhitong Plaster and Jinggu Zhitong Gel).For 2026,we expect revenue to recover,supported by arebound in the respiratory category,Ginkgo Diterpene’s inclusion in the national procurement program,and the expansion of the essential drug list.
Cost control,stable operations and healthy cash flow
1)In 4Q25,the sales,administrative,and R&D expense ratios were 32.7%,8.6%,and 26.9%(-0.9pp,-1.2pp,+12.0pp YoY),respectively.Kanion is increasing R&D investment while continuing to control sales and admin expenses.2)In 2025,days sales outstanding was 54.2 days(-4.2 days YoY),and days inventory outstanding was 190 days(+4 days YoY),indicating stable operational efficiency.3)In 4Q25,cash received from sales of goods was RMB1.11bn(+RMB120mn QoQ),and net cash flow from operating activities was RMB260mn(higher than attributable net profit),reflecting healthy cash flow.
Maintain BUY
Considering pressure on the pharmaceutical end-market,we adjust our 2026/2027 earnings forecast and introduce our 2028 forecast.We look for attributable net profit of RMB350/400/458mn for 2026/2027/2028(2026/2027 forecast is 24%/25%lower than our previous).We assign a2026E PE of 28x(reflecting apremium to the peer average PE of 14x on Wind consensus,bearing in mind the short-term profit impact from increased R&D,high growth potential from Kanion Pharma’s product pipeline,and areturn to normalcy post-compliance impact).Our target price is RMB17.31(previous:RMB21.24,based on 26x 2026E PE and RMB400mn attributable net profit).Maintain BUY.
Risks:Company operational adjustments exceeding our expectations,Zhongxin Pharma’s R&D falling short of our expectations.

　　公司发布2026年半年报，2026年上半年实现营业收入16.61亿元（同比+1.21%）；归母净利润1.47亿元（同比+3.36%）；扣非归母净利润1.29亿元（同比+7.46%）。盈利能力方面，2026年上半年公司毛利率为72.91%（同比+2.03pct）；净利率为9.20%（同比+0.14pct），盈利能力有所提升。
　　平安观点：
　　注射类产品表现较为亮眼。分业务板块来看，公司2026年上半年注射类、口服类、外用类产品分别实现收入6.27亿元、9.04亿元、1.00亿元，分别同比+23.81%、-8.23%、-24.10%；毛利率分别为74.82%、72.33%、81.59%，分别同比+3.14pct、+2.51pct、+1.54pct。
　　研发持续推进，创新品种储备不断丰富。公司在《国家基本药物目录（2026年版）》共有7个独家品种纳入，分别为金振口服液、杏贝止咳颗粒、银翘解毒软胶囊、腰痹通胶囊、复方南星止痛膏、桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊，显示出公司研发成果向临床价值的转化。公司坚持创新引领发展，深化“一体两翼”研发格局，在中药、化药、生物药三大领域实现研发成果落地。截至2026年半年报，3.1类中药新药一贯煎颗粒获批上市，4款中药新药NDA，5款中药1.1类创新药获批临床，随着更多新药陆续上市，将进一步提升公司在中成药市场的竞争力。化药创新药方面，用于阿尔茨海默病的DC20片进入Ⅲ期临床；用于室性心律失常的SIPI-2011片、用于良性前列腺增生症的DC042片、用于痛风的WXSH0493片、用于急性缺血性脑卒中的注射用AAPB等创新药品种处于Ⅱ期临床研究阶段。生物药创新药方面，ZX1305E滴眼液（治疗神经营养性角膜炎）已完成Ⅱ期临床总结，EOP2资料已递交；ZX1305注射液（治疗视神经损伤）已完成Ⅱa期，正在准备Ⅱb期临床试验；ZX2021注射液（治疗超重或肥胖）、ZX2010注射液（治疗Ⅱ型糖尿病）处于Ⅱ期临床研究阶段，目前临床II期均已完成受试者入组，计划在现有剂量的基础上进行更高剂量的有效性、安全性探索；KYS202004A注射液（治疗银屑病）、KYS202002A注射液（治疗成人系统性红斑狼疮）等创新药品种处于I期临床研究阶段，为创新成果产出奠定基础。
　　维持“推荐”评级：考虑到公司仍处在恢复周期，我们调整此前盈利预测，预计2026年、2027年分别实现营业收入34.49亿元、36.78亿元（此前预测值分别为39.01亿元、42.66亿元）；预计2026年、2027年分别实现归母净利润3.86亿元、4.26亿元（此前预测值分别为4.53亿元、5.11亿元）。新增2028年盈利预测，预计实现营业收入39.25亿元、归母净利润4.76亿元。公司9月2日股价对应2026年PE为18.4倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）研发风险：公司在研品种较多，存在研发进度不及预期风险；2）销售不及预期风险：公司销售改革若进度较慢，可能存在销售不及预期风险；3）集采风险：公司产品存在集采可能性，可能造成公司盈利能力下滑；4）基药目录品种放量存在不及预期风险。