公司发布2026年半年报
　　26Q2公司营收80亿，同增14%，归母净利-1.8亿；26H1公司营收143亿，同增3%，归母净利-6.8亿。其中26Q2归母净利较26Q1减亏3.13亿，环比减亏幅度62.95%，经营态势持续修复。
　　2026年上半年造纸行业细分领域极致分化，其中包装纸板块表现突出。箱板纸、瓦楞纸自4月中下旬出现明显的反季节性上涨行情，涨势延续至6月末。据卓创资讯统计，26Q2全国箱板纸市场均价3651元/吨，环增2.24%，同增3.73%，实现量价齐升。本轮包装纸涨价是原材料供给收缩、外部进口减量、行业新增产能放缓、内外需求共振等多重核心因素共同驱动。
　　展望2026年下半年，造纸行业将延续结构性分化与盈利修复趋势。需求方面，随着中秋、国庆、双十一等传统消费旺季陆续到来，下游包装企业集中备货，叠加外贸出口需求韧性延续，进口纸冲击持续弱化，箱板纸、瓦楞纸需求具备持续向上空间。
　　成本方面，海外浆厂主动减产，预计下半年木浆价格整体平稳运行。产业结构方面，头部纸企持续优化产品与产能布局，不断提升高端纸产能占比，行业低效产能持续出清，龙头企业的成本与盈利优势将持续凸显，行业盈利还有改善空间。
　　造纸板块，26H1产量362.61万吨，同增1.67%，销量374.11万吨，同增7.68%，产销率103.17%。进入26Q2面对废纸等原材料价格的波动上行，公司持续深化产品结构优化，适时调整产品定价策略，造纸业务毛利率环比持续提升。
　　6月公司已实现单月扭亏为盈，反映阶段性经营修复取得实质性进展，为下半年经营态势持续向好奠定基础；包装板块，26H1产量9.8亿平方米，同增0.40%，销量10.64亿平方米，同增3.36%，产销率108.50%。
　　公司坚定推进“从规模扩张向价值创造”的战略转型，围绕客户产品性质、市场受众及品牌形象等核心要素，提供提升客户产品价值的差异化包装服务，追求更高质量的企业回报。
　　与此同时，公司联合内外部资源，持续推进包装工厂的自动化、智能化水平提升，无人叉车等智能物流系统在部分基地试运行取得阶段性成效，包装业务整体运营效率持续优化；回收板块，公司持续强化前端回收网络布局，保障核心原料的稳定供应，在废纸价格波动中对平抑原料成本发挥了积极作用。
　　公司多措并举推进降本减负。在财务费用方面，随着公司主动压降有息负债规模、优化债务结构，上半年财务费用同降8.65%。在现金流管理方面，公司加大应收账款回收力度、合理控制库存水平，上半年经营活动产生的现金流量净额16.44亿，同增18.88%，造血能力稳步回升。
　　随着行业传统旺季的到来及公司经营策略的有序推进，公司经营状况有望进一步好转。在产品端，公司将继续优化产品结构、提升高附加值产品占比；在成本端，公司将持续开展优质原材料的开拓工作；在管理端，精细化运营与费用压降将继续释放效益。
　　调整盈利预测，维持“增持”评级
　　基于26H1业绩表现，考虑成本及行业竞争等因素，我们调整盈利预测，预计2026-28年归母净利润分别为-7.7/0.2/3.4亿元（26-27年前值1.4/6.6亿元）。
　　风险提示：纸价波动；市场竞争加剧；汇率波动；原材料价格变化；产品结构及产品定价调整不及预期；毛利率修复不及预期；产品出海进展不及预期等

　　事项：
　　公司公布2025年报及2026年一季报。2025年，公司实现营收287.8亿元，同比-1.54%；归母净利润-11.4亿元，亏损扩大；扣非归母净利润-13.2亿元，亏损扩大。26Q1，公司实现营收62.1亿元，同比-8.15%；归母净利润-5.0亿元，由盈转亏；扣非归母净利润-5.3亿元，亏损扩大。
　　评论：
　　产销规模扩张，价格承压。1）造纸：原纸板块量增价减，2025年公司实现营收195.7亿元，同比-0.1%。销量748.6万吨，同比+2.3%，产量754.5万吨，同比+4.2%。公司宿州基地年产90万吨包装纸项目已建设完成并投产，总产能突破千万吨，位列中国第二。公司规划未来造纸业务将向“高端包装纸浆纸一体化”转型。2）包装：2025年营收67.3亿元，同比-2.5%，销量21.0亿平方米，同比-1.8%。公司战略转向为客户提供高附加值的包装服务，不再以营收快速扩张为主要目标。3）贸易：2025年实现营收18.2亿元，同比-9.4%。
　　费用率基本平稳，26Q1经营性现金流改善。1）2025年，公司实现毛利率6.1%，同比-1.2pct，系主动调整账期以保障流动性安全所致。费用端，公司精细化管理成效显现，销售/管理/财务费用率分别为1.2%/4.2%/3.2%，同比分别变动-0.1/-0.3/-0.4pct。综合来看，公司归母净利率为-3.9%，同比-2.4pct。2）26Q1，公司实现毛利率2.5%，同比-7.4pct，主要系2025年下半年以来原材料成本上涨，产品价格传导不畅。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率1.3%/4.3%/3.3%，同比+0.1/+0.1/-0.3pct。综合来看，公司26Q1实现归母净利率-8.0%，同比-8.5pct；实现经营活动净现金流4.5亿元，同比增长69.5%。
　　重大风险解除，债务结构持续优化。一方面，公司主动剥离非主业资产，报告期内完成嘉兴英凰股权投资合伙企业份额的转让，收到全部价款5.46亿元，增强了资金实力。另一方面，公司在2025年顺利完成“鹰19转债”的到期兑付和摘牌，报告期转股10.39亿股，解除了前期刚性兑付的系统性风险。截至25年末，公司一年内到期的非流动负债规模大幅下降63.00%，债务结构得到优化。截至26Q1，公司资产负债率70.9%，较25年末略有上升。
　　投资建议：公司作为国内箱板纸龙头，产业链一体化优势显著。当前公司正处战略转型关键期，从规模扩张转向高质量发展。考虑到行业需求逐步回暖，我们预计公司26-28年实现归母净利润1.24/3.95/6.35亿元，对应26-28年PE为70/22/14X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，需求恢复不及预期等