事件：10月24日，公司发布2025年三季报，2025Q1-3，实现营收8.44亿元/同比+35.29%，归母净利润1.56亿元/同比+41.80%，扣非归母净利润1.43亿元/同比+33.47%；其中，2025Q3，实现营收3.43亿元/同比+35.11%，归母净利润0.65亿元/同比+27.33%，扣非归母净利润0.64亿元/同比+29.20%。
　　Q3毛利率微升，费用端影响利润率表现。2025Q3，1）毛利率：同比+0.7pct至52.5%。2）主要费用率：销售/管理/财务费用率分别同比+1.6/-0.3/+1.0pct至10.3%/9.5%/3.0%，销售费用率提升系公司加强推广宣传，财务费用率提升系融资总额增加带来利息支出增加。综合以上，2025Q3，归母净利润同比+27.33%至0.65亿元，归母净利率同比-1.1pct至18.8%。
　　产品、业态、模式持续创新，保证长期发展潜力。1）产品创新：公司持续聚焦产品焕新与体验升级，陆续推出“万古丹霞”大型山水实景光影秀、“湘见·沱江”沉浸式艺术游船、“复古游齐云”互动演绎、“黄龙洞天一眼千年”沉浸式光影秀等夜游爆款产品，在安徽齐云山全面焕新“逍遥街”新业态，白天复古游齐云，夜晚逍遥仙缘会、白岳幻音节、逍遥齐云等沉浸式系列活动，以“古风沉浸”和“仙侠叙事”为核心，构建多维度、高互动的沉浸体验模式，进一步提升景区长期吸引力。2）业态创新：公司积极探索文旅+”的多种可能，成功运营祥源旅物·碧峰峡官方文创店提升客单及二消，百龙天梯亦和欧莱雅实现跨界合作，低空+文旅”赛道持续布局。3）模式创新：2025Q3，开启轻资产托管运营模式和F+EPC+O模式，两大模式并行为公司开辟第二增长曲线。
　　投资建议：由于消费环境变化及淡季表现相对较弱，公司全年财务表现或不及年初预期，但产品、业态、模式持续创新，预计资产收购和低空项目仍在稳步推进，长期发展潜力仍较大。当前控股股东完成对海昌海洋公园的正式控股，有望为上市公司景区资产引流并输出IP运营经验。预计公司2025-2027年实现营收12.1/15.8/19.1亿元，归母净利润2.3/4.0/5.0亿元，当前股价对应PE33.1x/19.0x/15.2x。
　　风险提示：客流、客单严重不及预期；自然灾害及恶劣天气风险；新项目收购及推进不及预期。

　　业绩延续高增，经营动能充沛
　　2025Q3公司毛利率同增1pct至52.47%，主要系公司聚焦提质增效，强化成本管控所致；销售费用率同增2pct至10.31%，主要系公司加强推广宣传促使销售费用投放大幅增加所致；管理费用率同减0.3pct至9.52%，净利率同减0.4pct至21.64%。前三季度经营性净现金流同增95%至3.29亿元，主要系本期销售同比增长叠加去年同期承债收购齐云山旅游支付其债务所致。公司持续推进资产结构优化和精细化运营，积极拓展游客参与互动与夜游沉浸式体验等多元业态，驱动业绩持续向好。
　　产品焕新体验升级，打造文旅3.0标杆项目
　　公司聚焦产品焕新与体验升级，陆续推出“万古丹霞”大型山水实景光影秀、“湘见沱江”沉浸式艺术游船、“复古游齐云”互动演绎、“黄龙洞天一眼千年”沉浸式光影秀等夜游爆款产品，以光影技术结合自然景观，有效延长游客停留时间，激活夜间经济。2025年国庆期间，公司营收同增20%至0.98亿元，累计服务人次同增18%至165.53万人次，为四季度稳健发展奠定坚实基础。未来，公司积极采用轻资产托管运营模式，并以“运营前置、政府主投、市场参投”的投资方式释放公司项目运营与产品创新综合能力，打造国内文旅3.0升级示范样板，构筑公司第二增长曲线。
　　盈利预测
　　公司景区运营基本盘扎实，创新突破旅行服务板块，纵深布局邮轮业务与低空经济两大增量赛道，未来有望形成公司业绩新增长极。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为0.22/0.38/0.46元（前值为0.33/0.39/0.46），当前股价对应PE分别为32/19/16倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险，旅游消费复苏不及预期，市场拓展不及预期，产品创新不及预期等。

　　投资要点
　　事件：2025年10月25日，祥源文旅发布2025年三季报，2025Q1-3公司实现营收8.44亿元，yoy+35%，归母净利润1.56亿元，yoy+42%，扣非归母净利润1.43亿元，yoy+33%。
　　Q3扣非归母同增29%：单Q3营收为3.43亿元，同比+35%；归母净利为0.65亿元，同比+27%；扣非归母净利润0.64亿元，同比+29%。新并表的莽山、丹霞山项目带来业绩增长。
　　销售和财务费用率拖累利润率表现：Q3公司毛利率为52.47%，同比+0.65pct；销售费用率10.31%，同比+1.60pct，管理费用率9.52%，同比-0.27pct，财务费用率3.04%，同比+1.03pct；归母净利率18.82%，同比-1.15pct。
　　新项目贡献利润增量：Q3暑期旺季部分景区天气等因素影响客流表现，新并表莽山、丹霞山贡献利润增量。国庆假期（1-7日）旗下景区累计服务人次165.53万人次，同比+18%，营收9839.77万元，同比+20%。公司内生+外延扩张逻辑不改，积极推进轻资产管理方式，新增项目或贡献利润增量；低空业务实现收入。
　　盈利预测与投资评级：祥源文旅是中国领先的文旅资产服务商，布局多个目的地稀缺景区资源，打造“文化IP+旅游+科技”新模式，未来内生增长和外延扩张助力释放业绩弹性。基于Q3天气影响部分项目客流表现，下调公司盈利预测，预计2025-2027年公司存量业务归母净利润为2.3/4.0/4.7亿元（前值为3.9/4.6/5.3亿元），对应PE为33/19/16倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、资源整合进度不及预期、新项目落地进度不及预期、自然灾害和极端天气影响经营等风险。