事件
　　公司发布26年中报，26上半年公司实现营收369.27亿元，同比-10.88%，实现归母净利润25.27亿元，同比-42.76%，扣非后归母净利润19.0亿元，同比-54.69%；其中26Q2公司营收198.61亿元，同比-11.25%，归母净利润10.59亿元，同比-59.32%，扣非后归母净利润6.01亿元，同比-76.28%。
　　点评
　　水泥行业量价齐跌，Q2需求持续承压：公司26上半年水泥熟料自产品销量为1.21亿吨，同比下降3.96%；自产品销售收入286.35亿元，同比下降16.49%，产品吨售价为236.65元/吨，同比下滑35.5元/吨。根据数字水泥网数据，全国水泥上半年产量为7.36亿吨，同比下滑8%，供需严重失衡叠加二季度煤价反弹，水泥价格均价334元/吨，同比跌幅约14%。
　　费用率有所提升，现金流稳健：上半年公司期间费用率为12.56%，同比增加1.87pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.34%/7.03%/0.56%/0.63%，同比变化+0.38/-0.15/-0.19/+1.83pct，财务费用增加主要由于人民币升值、汇率波动致使汇兑净损失同比增加，同时购置理财产品所致。现金流方面，上半年经营活动现金流量净额为45.16亿元，同比下滑45.5%。
　　期待行业整合与协同，长期看好海螺盈利弹性：目前水泥行业盈利水平基本见底，行业已处于普遍亏损状态。在行业盈利持续承压背景下，行业未来有望加强供给协同与整合，实现盈利稳步回升，海螺作为行业龙头，我们持续看好其成本端优势带来的盈利弹性。
　　盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为795亿、839亿，同比-3.73%、+5.62%，预计26-27年归母净利润分别为59.0亿、70.9亿，同比-27.2%、+20.1%；对应26-27年PE分别为16.1X、13.4X。
　　风险提示：
　　行业反内卷、限制超产政策不达预期，行业需求下滑超预期。

　　事件：公司发布2026年半年报，2026H1实现营收369.27亿元，yoy-10.88%；归母净利润25.27亿元，yoy-42.76%；扣非归母净利润19.02亿元，yoy-54.69%。2026Q2,实现营收198.61亿元，yoy-10.70%；归母净利润10.59亿元，yoy-58.60%；扣非归母净利润6.01亿元，yoy-76.28%。
　　水泥熟料销量降幅优于行业，海外营收快速增长。
　　2026H1，公司水泥熟料自产品销售收入251.99亿元（yoy-17.81%），销量1.21亿吨（yoy-3.96%），经测算，销售均价208元/吨（同比-35元/吨，yoy-14%），吨毛利45.7元/吨（同比-24元/吨），吨成本163元/吨（同比-11元/吨）。2026年以来，地产新开工延续前期下滑态势，基建投资增速月度环比走弱，水泥下游需求持续承压，1-6月，全国水泥产量yoy-8%，全国P.O42.5水泥散装均价yoy-15%，公司作为国内水泥龙头，水泥熟料销量降幅优于行业平均水平。期内，公司通过技术创新、强化物流管控、加大替代燃料使用、优化原燃材料的采购渠道等方式提升成本管控水平，公司水泥熟料自产品综合成本同比下降6.33%。2026H1，公司骨料及机制砂业务营收18.90亿元（yoy-10.50%）；商品混凝土15.46亿元（yoy+1.79%），海外业务营收29.79亿元（yoy+20.98%），公司海外营收快速增长。
　　国内业务拖累盈利表现，海外高毛利率且持续提升。
　　2026H1，公司销售毛利率19.13%（同比-6.07pct），其中，32.5级水泥毛利率31.45%（同比-2.94pct）、42.5水泥毛利率21.91%（同比-7.17pct）、熟料毛利率9.37%（同比-9.21pct）、骨料毛利率40.78%（同比-3.09pct）、海外毛利率47.44%（同比+2.20pct）。分季度看，Q1-Q2各季度公司销售毛利率分别为21.26%、17.30%，Q2全国P.O42.5水泥散装均价环比Q1下降4%。2026H1，公司期间费用率12.55%（同比+1.86pct）。受毛利率下降叠加费用率增加影响，2026H1公司扣非销售净利率为5.15%，同比-5.02pct。2026H1，公司经营性现金流净流入45.16亿元（yoy-45.50%），主要系销售商品、提供劳务收到的现金同比减少所致。
　　调整未来三年股东分红回报规划，高股息率凸显投资价值。公司调整未来三年股东分红回报规划（2025-2027年度），2026-2027年公司每年现金分红金额与股份回购金额（若有）合计不低于公司该年度归母净利润的50%，且每股派发现金红利不低于人民币0.90元（含税）；若公司当年实现的每股收益低于人民币0.90元，将从公司以前年度的未分配利润（合并口径）中分配补足。公司发布2026年中期分红方案，已实施的A股股份回购金额＋拟派发现金红利总额合计为7.24亿元（含税），占2026H1归母净利润的比例为28.64%。根据未来三年股东分红回报规划（2025-2027年度）（修订稿），在相关规划顺利落地的前提下，假设2026年固定现金分红0.9元/股，对应当前股价股息率约5%。
　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨。

　　事件：8月26日，公司公告2026年中报。2026年上半年公司收入369.3亿元，yoy-10.9%，归母净利润25.3亿元，yoy-42.8%，扣非归母净利润19.0亿元，yoy-54.7%，单Q2收入198.6亿元，yoy-11.3%，归母净利润10.6亿元，yoy-59.3%，扣非归母净利润6.0亿元，yoy-76.3%。上半年非经常性损益6.2亿元，主要包括政府补助（1.8亿元）、金融资产相关收益（1.6亿元），以及联营/合营公司持有的金融资产公允价值变动收益（3.6亿元）等。
　　需求疲软叠加价格下行，Q2水泥盈利承压。2026年上半年水泥需求偏弱、市场竞争加剧，公司水泥熟料（自产，下同）销量1.2亿吨，yoy-4.0%，收入252.0亿元，yoy-17.8%，毛利率22.0%，yoy-6.7pct，吨价约208元，yoy-35元/-14%，吨成本约163元，yoy-11元/-6%，吨毛利46元，yoy-24元/-34%，公司盈利能力下滑但仍具有韧性，一方面系成本优势突出，另一方面系海外项目量价齐升，上半年海外收入29.8亿元，yoy+21.0%，毛利率47.4%，yoy+2.2pct。
　　"水泥+"产业链延伸，骨料、商混稳步扩张。公司拓展骨料、商混瓷砖胶、干混砂浆等业务，上半年投产4个骨料项目，以新建、租赁、委托加工落地26个商混项目，投产4个干混砂浆、瓷砖胶项目，截至6月底，公司骨料产能1.86亿吨、商混运营产能8435万方。上半年骨料/混凝土/其他业务（含贸易，不含自产水泥熟料）收入分别18.9/15.5/82.9亿元，分别yoy-10.5%/+1.8%/+18.4%，毛利率分别为40.8%/8.4%/7.6%，分别yoy-3.1/-3.0/+0.3pct。
　　费用率有所抬升，资产负债表质量稳健。上半年公司期间费用率12.6%，yoy+1.9pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.3%/7.0%/0.6%/0.6%，分别同比变动+0.4/-0.2/+1.8/-0.2pct，期间费用率提升一方面系收入下滑导致摊销作用减弱，另一方面系人民币升值、汇率波动导致汇兑净损失同比增加，以及部分货币资金用于购置理财产品使得利息收入减少所致。现金流方面，上半年经营活动现金流量净额45.2亿元，yoy-45.5%，主要系销售商品收到的现金同比减少所致。截至6月底，公司现金类资产合计约820.2亿元，带息债务262.9亿元，净现金约557.3亿元。分红方面，公司半年度拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.13元（含税），合计派发现金红利6.8亿元（含税）。
　　投资建议：水泥行业仍在磨底，行业供需矛盾依旧存在，关注行业盈利承压下供给端的出清，同时关注超产治理/碳交易等政策落地情况，或有望提升水泥行业盈利中枢。我们调整公司预测，预计2026-2028年收入分别yoy-4%/+4%/+4%至790/821/856亿元，归母净利润分别yoy-24%/+16%/+15%至62/72/83亿元，当前股价对应PE分别为15x/13x/11x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险，需求持续下滑风险，市场竞争加剧风险。

　　事件：公司2026年上半年实现营收369.3亿元，同比-10.6%；归母净利润25.3亿元，同比-42.2%；扣非归母净利润19.0亿元，同比-54.7%。其中Q2单季实现营收198.6亿元，同比-10.7%；归母净利润10.6亿元，同比-58.6%；扣非归母净利润6.0亿元，同比-76.3%。公司拟派发中期股息每股0.13元（含税），占当期归母净利润的26.91%。
　　水泥量价齐降致业绩承压，龙头市占率进一步提升。据数字水泥网，26H1全国水泥产量7.4亿吨，同比-8%，降幅同比扩大3.7pct，产量为近十七年以来同期最低水平。价格层面，26H1全国水泥市场均价为334元/吨，较同比下调52元/吨，同比-14%，其中Q2本为传统旺季，但下游需求恢复不及预期，价格继续呈现下行趋势。行业需求承压、价格下行的背景下，公司经营压力增大，26H1实现水泥熟料自产品销量1.21亿吨，同比-3.96%，但降幅优于行业水平，市占率进一步提升；产品单吨价格/成本/毛利分别同比-35/-11/-24元至208/163/46元，成本降幅对冲部分压力，但价格降幅较大导致盈利受损。
　　水泥一体化业务连带承压，出口、海外业务保持高增。26H1公司骨料/商混业务分别实现收入18.9/15.5亿元，同比-10.5%/+1.8%，毛利率分别为40.8%/8.4%，同比-3.1/-3.0pct；公司出口/海外业务分别实现收入7.6/29.8亿元，同比+77.4%/+21.0%，毛利率分别为15.0%/47.4%，同比-1.7/+2.2pct，海外业务收入高增、盈利能力有所提升。
　　毛利率下行导致净利率下滑，分红规划进一步优化。26H1公司毛利率/期间费用率/净利率分别同比-6.1/+1.9/-4.0pct至19.1%/12.6%/6.7%；投资收益+公允价值变动收益为9.3亿元，同比+222.4%，占收入比例同比+1.8pct至2.5%；资产+信用减值损失0.1亿元，同比-95.2%，占收入比例同比-0.7pct至0.04%。Q2单季来看，公司毛利率为17.3%，同/环比分别-9.9/-4.0pct；期间费用率为13.3%，同/环比分别+3.1/+1.7pct；净利率为5.1%，同/环比分别-6.6/-3.3pct。分红方面，公司调整26-27年分红规划：每年现金分红金额与股份回购金额合计不低于当年归母净利润50%，且每股派发现金红利不低于0.9元（含税），若当年EPS低于0.9元，将从以前年度未分配利润中分配补足。
　　投资建议：公司作为水泥行业龙头，成本优势、规模优势领先，在需求下行期市场份额稳步提升，未来有望受益于“反内卷”政策促进供给端改善。我们预计公司26-28年归母净利润60.1/86.2/109.9亿元，对应EPS1.14/1.63/2.08元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨、需求不及预期、市场竞争加剧风险。

　　事件
　　公司发布26年一季报，26Q1公司实现营收170.66亿元，同比下降10.45%，实现归母净利润14.68亿元，同比下降18.98%，扣非后归母净利润13.01亿元，同比下降21.83%。
　　点评
　　水泥行业Q1量价齐跌，龙头需求承压：26年一季度,水泥行业呈现出“需求疲软，量价齐跌，行业普亏”的特征，根据数字水泥网数据，26Q1全国累计水泥产量3.01亿吨，同比下降7.1%，全国水泥市场平均成交价格为343元/吨，较去年同期显著回落54元/吨，跌幅达14%；行业需求下行是公司Q1收入利润下滑的核心原因。
　　Q1费用率小幅增长：26Q1年公司期间费用率为11.64%，同比增加0.42pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.42%/6.84%/0.47%/-0.09%，同比变化+0.47/-0.43/-0.45/+0.83pct。现金流方面，26Q1年经营活动现金流量净额为3.26亿元，同比减少1.77亿元。
　　限制超产有望加强协同，看好龙头盈利弹性：水泥行业盈利水平仍处于周期底部水平，需求端，由于基建及房建需求走弱，长周期预计仍将维持需求稳中略降趋势。供给端，行业持续加强反内卷，25年7月水泥协会发布响应反内卷政策文件，在政策限制超产背景下，行业有望继续加强供给协同，实现盈利稳步回升，海螺作为行业龙头，我们持续看好其成本端优势带来的盈利弹性。
　　盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为856亿、900亿元，同比+3.69%、+5.19%，预计26-27年归母净利润分别为85.9亿、99.6亿，同比+5.9%、+15.9%，对应26-27年PE分别为13.0X、11.2X。
　　风险提示：
　　行业反内卷、限制超产政策不达预期，行业需求下滑超预期。

　　事件：公司发布2026年中报，实现收入369.27亿元，同比-10.88%，归母净利润25.27亿元，同比-42.76%；其中单二季度实现收入198.61亿元，同比-11.25%，归母净利润10.59亿元，同比-59.32%。公司拟向全体股东每股派发现金红利人民币0.13元（含税），对应中期分红率26.91%。
　　需求低迷导致全线业务盈利能力继续下探。26H1分板块来看：1）水泥及熟料：公司水泥业务收入同比-16.90%，毛利率同比-6.61pct；量价拆分来看，水泥熟料自产品销量为1.21亿吨，同比-3.96%（全国水泥产量7.36亿吨，同比-8%）；根据我们测算，水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为208、163、46元，同比分别-35、-11、-24元。2）骨料：公司骨料及机制砂收入同比-10.50%，毛利率同比-3.09pct，预计主要由于骨料行业供需格局走弱价格下行导致。3）商品混凝土：公司商品混凝土收入同比+1.79%，毛利率同比-2.98pct。预计营收增长主要由于公司加快了中心城市的商混产业布局。
　　收入减少致使费用率增加明显。26H1公司期间费用率12.55%，同比+1.82pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.34%、7.03%、0.56%、0.63%，分别同比+0.39、-0.15、-0.25、+1.83pct。其中26Q2期间费用率13.33%，同比+3.02pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.26%、7.19%、0.63%、1.25%，分别同比+0.30、+0.10、-0.07、+2.69pct，预计费用率有所增加主要由于收入减少所致。
　　盈利预测与评级：考虑需求持续低迷，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为57.21、66.23、75.55亿元，8月28日股价对应的PE分别为17、15、13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，非水泥业务进展不及预期，原材料价格波动。

　　【事项说明】
　　公司公布2026年中报，实现营收369.3亿元，同比下滑10.88%，归母净利润25.3亿元，同比下滑42.76%。公司拟每股派发现金红利0.13元人民币（含税），不实施公积金转增股本。【平安观点】
　　水泥行业量价承压，公司销量降幅优于行业。上半年全国水泥产量7.36亿吨，同比下降8%；行业竞争进一步加剧，水泥价格总体呈现震荡下行趋势；同时，煤炭等主要能源价格同比上涨，行业盈利水平同比下降。受此影响，公司收入同比下滑，毛利率由上年同期的25.2%降至19.1%，叠加财务费用同比增加，导致归母净利润下滑较多。期内公司水泥熟料自产品销量为1.21亿吨，同比下降3.96%；自产品销售收入286亿元，同比下降16.49%；自产品综合毛利率同比下降6.40个百分点。
　　混凝土收入同比微增，水泥、骨料收入与毛利率下滑。上半年自产品42.5级水泥、32.5级水泥、熟料、骨料及机制砂、商品混凝土的收入增速分别为-16.68%、-18.27%、-26.05%、-10.50%、1.79%。毛利率方面，自产品42.5级水泥毛利率、32.5级水泥毛利率、熟料毛利率同比分别下降7.17个百分点、2.94个百分点、9.21个百分点；骨料及机制砂综合毛利率同比下降3.09个百分点；商品混凝土综合毛利率同比下降2.98个百分点。
　　推进皖维高新水泥资产收购，继续延伸产业链发展。主业发展方面，国内持续推动主业产能整合，推进皖维高新水泥资产收购；海外抢抓发展机遇，重点项目建设取得积极进展。产业链延伸方面，按期投运4个骨料项目，通过新建、租赁、委托加工等方式落地26个商品混凝土项目，新投产4个干混砂浆、瓷砖胶项目，进一步完善了产业链布局。截至期末公司拥有熟料产能2.34亿吨，水泥产能3.85亿吨，骨料产能1.86亿吨，运营商品混凝土产能8,435万立方米，在运行风光储发电装机容量约1,431兆瓦。
　　未来两年每股派发现金不低于0.9元。公司发布未来三年股东分红回报规划（2025-2027年度）（修订稿），提出2025年度公司每年现金分红金额与股份回购金额合计不低于公司该年度实现的经审计合并报表（按中国会计准则）中归属于上市公司股东的净利润的50%。2026年度-2027年度公司每年现金分红金额与股份回购金额（若有）合计不低于归属于上市公司股东的净利润的50%，且每股派发现金红利不低于人民币0.90元（含税）。
　　投资建议：考虑水泥行业量价下行压力超过此前预期，下调公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为61亿元、80亿元、91亿元；原预测为90亿元、99亿元、109亿元，当前股价对应PE分别为15.6倍、11.8倍、10.4倍。我们认为，随着中央强调行业反内卷、叠加九十月传统施工旺季来临，后续水泥价格有望止跌回升，中长期看行业落后产能有望加速出清；而公司作为水泥行业头部企业，在成本、区域布局等方面优势领先，并且愈发重视股东回报，估值、股息率具备吸引力，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）需求修复或错峰生产不及预期，行业供需矛盾或加大：若后续地产销售、施工修复力度弱，或基建实物需求落地不及预期，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致水泥量价承压。2）原材料、燃料价格上涨，利润率进一步承压风险：若后续煤炭、电力价格上涨，将导致公司利润率进一步承压。3）骨料、新能源等业务发展不及预期：公司积极拓展骨料等产业链业务，但相关业务模式与水泥熟料存在差异，存在相关业务发展不及预期的风险。

　　事件：2026年8月26日，海螺水泥发布2026年中报，1H2026公司营收369.27亿元同降10.88%；归母净利润25.27亿元同降42.76%，扣非后归母净利润19.02亿元同降54.69%，经营活动现金流净额45.16亿元同降45.83%。2Q2026公司营收198.61亿元同降11.25%；归母净利润10.59亿元同降59.32%，扣非后归母净利润6.01亿元同降76.28%，经营活动现金流净额41.90亿元同降46.51%。
　　需求不足供给难控，Q2营业业绩承压下降：二季度需求延续弱势，2Q2026全国水泥产量4.4亿吨，同降9.45%；价格方面，需求不足且错峰生产执行不力，2Q2026全国水泥均价326.24元/吨，同降13.42%。2Q2026公司扣非后归母净利润同减76%环减54%。据我们测算，1H2026年公司水泥熟料吨收入为238元/吨，同降36元/吨；吨成本186元/吨，同降10元/吨，吨毛利52元/吨，同降26元/吨，受行业供需失衡影响利润下滑明显。吨期间费34元/吨，同增1元/吨；利润端，1H2026年水泥熟料吨净利18元/吨，同降14元/吨。
　　国内稳市场，海外提利润。在国内，公司持续稳经营、强管理，加强终端市场建设，深化“水泥+”产业协同；从行业端，上半年行业普遍深陷亏损，下半年为了扭转这一局面，部分地区企业可能会强化行业自律，强化错峰生产执行力度，下半年供需或有所改善，为公司国内业务稳定提供支撑。在海外，公司强化海外运营管理，优化全球资源配置，进一步提升海外业务经营质效和盈利贡献；海外项目得益于需求增长以及有力的市场统筹，1H2026销售收入同增21%，毛利率同升2.20pct；此外，公司寻求海外出口机会，出口收入同增77%。
　　投资建议：我们预计2026-2028年公司分别实现归母净利润59.25/67.95/77.22亿元，同比-27%/+15%/+14%，对应PE为16/14/12倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：区域协同不及预期；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。

　　事件：2026年4月29日，海螺水泥发布2026一季报，1Q2026公司营收170.66亿元同降10.42%；归母净利润14.68亿元同降18.92%，扣非后归母净利润13.01亿元，同降21.77%，经营活动现金流净额3.26亿元同降35.20%。
　　需求疲软量价承压，Q1营收业绩双下滑：一季度需求延续弱势，1Q2026全国水泥产量3.01亿吨，同降8.36%；价格方面，需求不足且错峰生产执行不力，库存持续高位，1Q2026全国水泥均价347.6元/吨，同降14%。1Q2026公司扣非后归母净利润同减21.77%。费用率方面，期间费用率为11.64%，同比+0.42%；其中销售/管理/研发费用率分别为4.42%/6.84%/0.47%，同比+0.47/-0.43/-0.45pct。
　　现金流支撑持续分红，股息率支撑投资价值。2026Q1经营活动现金流净额达3.26亿元，账面上货币资金加可交易性金融资产超600亿元，支撑公司持续分红。而在分红政策上，公司发布《未来三年股东分红回报规划（2025—2027）》，明确每年现金分红与回购合计不低于年度归母净利润50%；2025年全年公司分红率55.29%，持续提升股东回报力度；高分红落地推动股息率稳居高位，当前静态股息率约4%，在利率下行周期中具备强吸引力；若未来维持高分红比例，股息率有望进一步提升，为投资者提供稳健现金流回报与较高安全边际，投资价值凸显。
　　投资建议：我们预计2026-2028年公司分别实现归母净利润81.57/84.61/86.47亿元，同增0.5%/3.7%/2.2%，最新收盘价对应PE为14x/13x/13x，维持“增持”评级。
　　风险提示：区域协同破裂；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。

　　事件：公司发布2025年年报，实现收入825.32亿元，同比-9.33%，归母净利润81.13亿元，同比增长5.42%；其中单四季度实现收入212.34亿元，同比-7.19%，归母净利润18.09亿元，同比-27.59%。公司2025年度末期利润分配预案为每股派发现金红利0.61元人民币（含税），考虑中期分红，2025年公司现金分红比例55.29%。
　　成本下行导致业绩有所修复，高基数和减值导致四季度利润降幅扩大。全年看，受全国固定资产投资增速由正转负，地产新开工持续低迷影响，公司主业面临量价压力，收入同比承压，但受益于成本同比下行，归母净利润仍然实现逆势增长。25Q4公司净利润降幅明显高于收入降幅，主要系24Q4水泥盈利相对高基数和资产减值损失导致。25Q4公司综合毛利率23.77%，环比稳定，同比-4.38pct；资产减值损失占收入比例2.46%，同比+1.11pct。
　　水泥、熟料及商混板块贡献业绩正增长，骨料业务下行压力进一步加大。分板块来看：1）水泥及熟料：2025年公司水泥业务收入同比-7.88%，毛利率同比+3.30pct；熟料业务收入同比-1.83%，毛利率同比+11.39pct。量价拆分来看，水泥及熟料自产品销量为2.65亿吨，同比-1.13%（全国水泥产量16.93亿吨，同比-6.9%）；根据我们测算，水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为230、166、64元，同比分别-16，-21，+5元。2）骨料：2025年公司骨料及机制砂收入同比-10.40%，毛利率同比-6.78pct，预计主要由于骨料行业供需格局走弱价格下行导致。3）商品混凝土：2025年公司商品混凝土收入同比增长20.01%，毛利率同比+2.38pct，预计主要由于公司加快了中心城市的商混产业布局，盈利能力增长。
　　收入减少致使费用率有所增加。全年公司期间费用率11.43%，同比+1.06pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.24%、7.27%、1.03%、-1.11%，分别同比+0.49、+0.74、-0.35、+0.18pct。其中25Q4期间费用率13.67%，同比+1.95pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.76%、7.56%、1.74%、-0.39%，分别同比+0.03、+0.32、+0.03、+1.57百分点，预计费用率有所增加主要由于收入减少所致。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为83.59、110.89、139.52亿元，3月31日股价对应的PE分别为15、11、9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，非水泥业务进展不及预期，原材料价格波动