公司2025年前三季营收增速1.41%，行业承压下龙头企业表现较稳健：
　　2025年前三季度，公司实现营业收入293.67亿元，同比增长1.41%；利润总额达71.74亿元，同比增长6.58%；归母净利润52.74亿元，同比增长5.70%；扣非归母净利润49.22亿元，同比增长5.03%。2025年第三季度单季，公司营业收入88.76亿元，同比微降0.17%；归母净利润13.70亿元，同比增长1.62%；扣非归母净利润12.90亿元，同比增长2.41%。
　　毛利率提升至43.7%，净利率增至18.4%：
　　持续受益原材料价格下降及公司生产效率提升，公司营业成本同比下降1.89%，带动毛利率提升1.1个百分点至43.7%。期间费用率呈现结构性变化：销售费用率下降0.07pct至11.6%，管理费用率上升0.24pct至3.3%，加大新品研发，研发费用率上升0.07pct至0.27%。净利率同比提升0.4个百分点至18.4%，主要得益于成本端改善及投资收益增加。
　　青岛啤酒前三季度销量稳步增长，中高端产品表现亮眼：
　　啤酒行业整体销量仍在小幅收缩的情况下，公司2025年前三季度通过优化产品结构和创新营销模式，实现产品总销量689.4万千升/+1.6%。其中主品牌青岛啤酒销量达399万千升/+4.1%，中高端产品销量293.5万千升/+5.6%，产品升级持续推进。公司坚持全渠道布局，巩固主流渠道优势的同时加速拓展新兴渠道，线上业务持续提升。在国内外市场方面，公司通过多场景营销强化消费者互动，通过精细化运营和渠道创新，推动了销售规模的稳步扩张。
　　公司品牌价值大行业地位高，提高分红持续提升企业吸引力：
　　青岛啤酒厂2024年获评全球食品饮料行业首家“可持续灯塔工厂”。青岛啤酒入选"中国品牌500强"权威榜单，品牌价值呈现显著跃升，行业领先地位得到进一步夯实。公司同期斩获"全国质量标杆企业"殊荣，充分彰显其在质量管理体系构建与技术创新实践方面的卓越成效。青岛啤酒近期与多家国际龙头企业达成战略合作协议，重点推进绿色包装解决方案及可持续发展项目，凸显其在ESG领域的战略布局与责任担当。
　　以2024年度分红计算，公司分红率高达69.07%，较2023年同比增长10%。A股股息率约为3.2%，H股股息率（税前）约为4.7%，具备较强红利属性。
　　受标的公司影响停止收购即墨黄酒：
　　青岛啤酒原计划通过收购山东即墨黄酒实现多元化布局、形成淡旺季互补的策略。青岛啤酒发布最新公告显示，《股权转让协议》约定的交割先决条件未能满足，本次股权收购交易终止，公司无须就《股权转让协议》终止承担任何违约责任。
　　盈利预测及投资建议：
　　啤酒行业销量下行的压力下，龙头企业借助规模优势可更好抵御市场风险，借助渠道优势铺设新品。我们预计公司25/26/27年实现营收分别为328/336/344亿元，同比增速2.0%/2.3%/2.4%，净利润分别为46/48/49亿元，对应EPS分别为3.40/3.48/3.60元。当前股价对应PE分别为19.4/19.0/18.4倍，公司当前PE19.5倍，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：消费增速放缓，啤酒行业产量持续收缩，餐饮端恢复较慢，国公司2025年前三季营收增速1.41%，行业承压下龙头企业表现较稳健：
　　2025年前三季度，公司实现营业收入293.67亿元，同比增长1.41%；利润总额达71.74亿元，同比增长6.58%；归母净利润52.74亿元，同比增长5.70%；扣非归母净利润49.22亿元，同比增长5.03%。2025年第三季度单季，公司营业收入88.76亿元，同比微降0.17%；归母净利润13.70亿元，同比增长1.62%；扣非归母净利润12.90亿元，同比增长2.41%。
　　毛利率提升至43.7%，净利率增至18.4%：
　　持续受益原材料价格下降及公司生产效率提升，公司营业成本同比下降1.89%，带动毛利率提升1.1个百分点至43.7%。期间费用率呈现结构性变化：销售费用率下降0.07pct至11.6%，管理费用率上升0.24pct至3.3%，加大新品研发，研发费用率上升0.07pct至0.27%。净利率同比提升0.4个百分点至18.4%，主要得益于成本端改善及投资收益增加。
　　青岛啤酒前三季度销量稳步增长，中高端产品表现亮眼：
　　啤酒行业整体销量仍在小幅收缩的情况下，公司2025年前三季度通过优化产品结构和创新营销模式，实现产品总销量689.4万千升/+1.6%。其中主品牌青岛啤酒销量达399万千升/+4.1%，中高端产品销量293.5万千升/+5.6%，产品升级持续推进。公司坚持全渠道布局，巩固主流渠道优势的同时加速拓展新兴渠道，线上业务持续提升。在国内外市场方面，公司通过多场景营销强化消费者互动，通过精细化运营和渠道创新，推动了销售规模的稳步扩张。
　　公司品牌价值大行业地位高，提高分红持续提升企业吸引力：
　　青岛啤酒厂2024年获评全球食品饮料行业首家“可持续灯塔工厂”。青岛啤酒入选"中国品牌500强"权威榜单，品牌价值呈现显著跃升，行业领先地位得到进一步夯实。公司同期斩获"全国质量标杆企业"殊荣，充分彰显其在质量管理体系构建与技术创新实践方面的卓越成效。青岛啤酒近期与多家国际龙头企业达成战略合作协议，重点推进绿色包装解决方案及可持续发展项目，凸显其在ESG领域的战略布局与责任担当。
　　以2024年度分红计算，公司分红率高达69.07%，较2023年同比增长10%。A股股息率约为3.2%，H股股息率（税前）约为4.7%，具备较强红利属性。
　　受标的公司影响停止收购即墨黄酒：
　　青岛啤酒原计划通过收购山东即墨黄酒实现多元化布局、形成淡旺季互补的策略。青岛啤酒发布最新公告显示，《股权转让协议》约定的交割先决条件未能满足，本次股权收购交易终止，公司无须就《股权转让协议》终止承担任何违约责任。
　　盈利预测及投资建议：
　　啤酒行业销量下行的压力下，龙头企业借助规模优势可更好抵御市场风险，借助渠道优势铺设新品。我们预计公司25/26/27年实现营收分别为328/336/344亿元，同比增速2.0%/2.3%/2.4%，净利润分别为46/48/49亿元，对应EPS分别为3.40/3.48/3.60元。当前股价对应PE分别为19.4/19.0/18.4倍，公司当前PE19.5倍，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：消费增速放缓，啤酒行业产量持续收缩，餐饮端恢复较慢，国内中高端产品竞争愈发激烈，以及食品安全风险、企业生产经营风险等。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年三季报业绩，2025Q1-Q3公司实现营业收入293.67亿元（同比+1.41%，下同），归母净利润52.74亿元（+5.70%）。其中，Q3营业收入88.76亿元（-0.17%），归母净利润13.70亿元（+1.62%）。
　　Q3市场需求平淡致量、价略微承压，产品结构持续优化升级。1）销量：2025Q1-Q3公司实现销量689.4万千升（+1.61%），其中Q3销量为216.2万千升（+0.32%），主要系自5月禁酒令以来，市场需求整体较平淡。分档次看，2025Q3青岛啤酒主品牌销量为127.7万千升（+4.24%），中高端及以上销量94.3万千升（+6.80%），产品结构升级延续。2）吨价：2025Q1-Q3均价为4259.79元/千升（-0.19%），其中Q3均价为4105.46元/千升（-0.49%），预计为货折促销增加所致。
　　成本红利持续释放，驱动盈利能力提升。2025Q3毛利率为43.56%（+1.44pct），成本红利为主要驱动，受益于大麦、包材等原材料下降，Q3吨成本同比下降2.98%至2316.84元/千升。费用端，2025Q3销售费用率为13.66%（-0.42pct），费用控制较好；管理费用率为3.14%（+0.08pct），较为稳定。但因2025Q3所得税率同比提升2.61pcts至25.24%，销售净利率提升幅度较小，为16.09%（+0.24pct）。
　　预计全年稳定增长，中长期吨价有望逐步向上。2025年Q1-Q3餐饮消费疲软，叠加禁酒令的影响，酒类整体承压，但公司经营稳健，产品结构升级延续，在低基数、低库存及成本红利背景下，全年业绩有望实现稳定增长。中长期来看，啤酒高端化趋势不变，公司一方面加速培育大单品及创新品类产品，助力吨价提升；另一方面坚持全渠道发力，以精细化运营不断夯实主流渠道市场地位，加速开发新兴渠道，提升非现饮渠道中高端销量占比。
　　投资建议：公司兼具成长与价值属性，估值处于5年底部，建议积极布局。公司为啤酒行业龙头，产品结构升级韧性强，中长期增长稳健，后续随着现饮场景修复，利润弹性将加速释放。此外，近些年公司分红比率不断提升，估值处于近5年的2.31%分位数，配置价值凸显。预计2025/2026/2027归母净利润分别为46.53/50.01/54.61亿元，增速分别为7.09%/7.47%/9.20%，对应EPS为3.41/3.67/4.00元，对应当前股价PE分别为19.27/17.93/16.42。维持“买入”评级。
　　风险提示：市场需求疲软、行业竞争加剧、结构升级不及预期、原材料波动风险。

　　事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润293.7/52.7/49.2亿元，分别同比+1.4%/+5.7%/+5.0%。经测算，25Q3公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润88.8/13.7/12.9亿元，分别同比-0.2%/+1.6%/+2.4%。
　　25Q3板块需求略有承压，产品结构保持提升趋势。25Q3公司营收同比-0.2%，其中销量同比+0.3%至216万千升，千升酒收入同比略降0.5%。三季度营收环比降速我们认为主要系Q3啤酒板块下游需求在外部影响下整体较弱，预计对公司销量、货折力度均产生一定影响。结构端看销量下滑主要系中低端产品，公司产品结构保持提升趋势，25Q3青岛啤酒主品牌销量同比+4.2%至128万千升，其中中高端以上产品销量同比+6.8%至94万千升；其他品牌销量89万千升，同比-4.8%，主品牌内中高端以上产品销量占比同比提升2.6pct。25年1-3季度，公司量价分别同比+1.6%/-0.2%。
　　成本红利释放+费用管控良好，毛销差保持提升，驱动盈利能力稳步提升。25Q3公司吨成本维持下降趋势同比-3.0%，预计主要系原材料价格下降，驱动综合毛利率同比+1.4pct至43.6%。费用端，25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/+0.1/+0.1/+0.4pct，毛销差保持提升趋势，同比+1.9pct。此外25Q3公司所得税率同比+2.6pct，综上公司扣非归母净利率同比+0.4pct。25年1-3季度，公司毛销差同比+2.1pct（毛利率+1.9pct，销售费用率同比-0.2pct），财务费用率同比+0.4pct，主要系利息收入减少，公司扣非归母净利率同比+0.6pct。
　　2025年起公司经营势能有望逐步向上，看好后续公司份额修复、吨价改善。2024年渠道结构系影响啤酒龙头收入表现分化的一个重要因素，公司量价受餐饮渠道beta疲软影响程度更大，因此若后续外部环境转暖，公司修复弹性亦较为可观，当前消费政策端持续刺激，下游现饮渠道需求有望稳步复苏。同时，2025年公司轻装上阵，新管理层上台定调积极，营销投入配合且机制更为灵活高效，我们看好公司后续逐步份额修复、吨价改善；同时产能利用率回升将利好固定成本摊薄，贡献利润弹性。
　　投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为326.60/332.22/341.52亿元，分别同比+1.6%/+1.7%/+2.8%；归母净利润分别为46.98/50.14/53.24亿元，分别同比+8.1%/+6.7%/+6.2%，当前股价对应PE分别为19/18/17倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：旺季天气不及预期；餐饮恢复不及预期；中高端啤酒竞争加剧等。

　　公司公布三季度业绩：25Q1-3收入/归母净利润/扣非归母净利润293.7/52.7/49.2亿，同比+1.4%/+5.7%/+5.0%；对应25Q3收入/归母净利/扣非净利88.8/13.7/12.9亿，同比-0.2%/+1.6%/+2.4%。公司Q3收入与利润增速较H1放缓，Q3啤酒量/价同比+0.3%/-0.5%，政商消费场景偏弱、销量在低基数基础上增长有限，中高档销量占比同比+2.6pct但由于促销增加导致ASP同比下滑，成本红利、广告推广等费投节约带动Q3净利率同比+0.3pct。展望来看，当前啤酒进入淡季，公司更多注重渠道健康调整、为26年蓄势，中长期看，公司基地市场份额集中、南方市场陆续进行产品/渠道布局，期待消费复苏带动公司基本面改善，维持A/H“买入”评级。
　　需求偏弱，8元价位带相对韧性、但竞争激烈导致ASP下滑
　　25Q1-3公司啤酒销量689.4万吨，同比+1.6%，吨酒收入同比-0.2%，其中Q3销量/吨酒收入同比+0.3%/-0.5%，较25H1有所降速，销量受政商消费需求走弱影响较大，结构端，25Q1-3公司中高档/主品牌中低档/崂山等其他品牌销量同比+5.6%/-0.1%/-1.6%；25Q3同比+6.8%/-2.3%/-4.8%，中高档销量占比持续提升，经典、白啤得益于价格带韧性仍维持较快增长，但折促增加导致ASP未能实现同比提升，纯生则因餐饮端需求占比高延续承压趋势。展望来看，随着政商场景需求触底，餐饮端需求抑制逐步解除、中高档啤酒销售有望逐步恢复增长。
　　成本红利/费用精益带动Q3净利率同比提升
　　25Q1-3毛利率43.7%，同比+1.9pct，25Q3同比+1.4pct，其中Q3吨酒收入/吨成本同比-0.5%/-3.0%，受益于大麦、包材等原材料价格回落，成本红利显著；费用端，25Q1-3销售费用率/管理费用率11.6%/3.3%，同比-0.2pct/持平（25Q3同比-0.4pct/+0.1pct），公司强化费用精益投放，Q3在费用同期高峰基础上同比回落（广告、市场推广等费投减少）。最终录得25Q1-3归母净利率为18.0%，同比+0.7pct；25Q3归母净利率15.4%，同比+0.3pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑政商场景对啤酒需求影响较大，且行业消费复苏偏弱，我们下调25-27年盈利预测，预计EPS为3.45/3.68/3.91（较前次下调2%/3%/5%），参考可比公司26年平均PE22x，给予26年22x目标PE，目标价80.96元，H股参照近一年H/A比价均值75%，给予26年17xPE，目标价68.49港币（前次A/H目标价84.24元/65.46港币，对应25年24/17XPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。

　　投资要点
　　事件：公司公告2025年三季报，25Q1-Q3营收293.67亿元，同比+1.41%，归母净利润52.74亿元，同比+5.70%，扣非后归母净利润49.22亿元，同比+5.03%。其中25Q3营收88.76亿元，同比-0.17%，归母净利润13.70亿元，同比+1.62%，扣非后归母净利润12.90亿元，同比+2.41%。
　　量价节奏相对平稳，经典、白啤增势延续。25Q1-Q3总销量/主品牌销量/中高端以上销量/区域品牌销量分别同比+1.6%/+4.1%/+5.6%/-1.6%，其中25Q3分别同比+0.3%/+4.2%/+6.8%/-4.8%（此前25Q1分别同比+3.5%/+4.0%/+5.3%/+2.8%、25Q2为+1.0%/+3.9%/+4.8%/-2.2%）。综合来看，一季度销量恢复到历史较好水平，二、三季度消费场景偏弱背景下仍韧性增长，我们预计前三季度白啤销量双位数增长、经典销量稳健增长、纯生仍有下滑。当前青啤新兴渠道保持领先，即时零售业务强化闪电仓、酒专营等新业态开发，对中高档品类有明显带动。25Q1-Q3吨酒营收同比-0.2%至4259.74元/吨，其中25Q1/25Q2/25Q3吨酒营收分别同比-0.6%/+0.3%/-0.5%，价格端承压预计与货折加大、新零售渠道销量占比提升相关。
　　毛销差维持改善，所得税阶段性拖累利润。25Q3销售净利率同比+0.24pct至16.09%，毛销差维持改善、但所得税阶段性有所扰动。其中25Q3销售毛利率同比+1.44pct至43.56%（吨酒营收-0.50%、吨酒成本-2.97%），销售费用率同比-0.42pct至13.66%（主要系24Q3旺季全面增投费用下高基数所致），25Q3毛销差同比+1.86pct至29.90%维持改善。此外，利息收入仍有减少，非经科目相对平稳，整体来看25Q3利润总额同比+4.89%，但受25Q3所得税率阶段性抬升影响（从23%提升至25%，预计主要系子公司盈利改善影响），25Q3归母净利润小幅增长+1.62%。
　　关注外在β变化和青啤自身基本面α节奏。短期来看，当前餐饮端对啤酒销量贡献已至历史低位，关注政策端边际变化带来的β修复机会。而青啤新董事长上任以来对部分弱势省区进行主动变革，关注后续弱势省区的量价节奏等。中期来看，借鉴海外啤酒巨头的发展路径，我们认为中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线，进攻层面来自升级的韧性及持续性，需求多元化的大众价位是中档放量核心支撑；防御层面来自啤酒产业处于资本开支相对稳健、现金流表现优秀的阶段，未来股息率的明显提升值得期待。
　　盈利预测与投资评级：短期关注外在β变化和青啤自身α节奏，中期维度青啤属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、股息率提升是抓手。参考25Q3报表节奏，我们维持2025~2027年归母净利润预测为47.41、52.92、58.23亿元，对应当前PE分别为19、17、15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期；升级不及预期；非基地市场竞争加剧。

　　事件：
　　公司发布2025年三季度业绩报告。报告显示，2025年前三季度公司实现营业收入293.67亿元，同比+1.41%，归母净利润52.74亿元，同比+5.70%，扣非归母净利润49.22亿元，同比+5.03%。拆分单季度来看，2025Q3实现营业收入88.76亿元，同比-0.17%，归母净利润13.70亿元，同比+1.62%，扣非归母净利润12.90亿元，同比+2.41%。
　　投资要点：
　　根据国家统计局数据，2025年1-9月啤酒累计产量为3095.20万千升，同比增长5.63%，其中9月啤酒产量为303.70万千升，同比增长4.58%。2025年前三季度公司实现产品销量689.4万千升，同比增长1.6%，前三季度销量实现小幅增长。其中主品牌青岛啤酒实现产品销量399万千升，同比增长4.1%，中高端以上产品实现销量293.5万千升，同比增长5.6%。2025年前三季度公司中高端以上产品销量占比42.57%，同比提升1.61pct。主品牌及中高端以上产品增速表现优于公司整体销量增速表现，且中高端以上产品销量占比提升，公司产品结构持续调整优化升级。
　　盈利能力方面，2025年前三季度公司毛利率43.66%，同比+1.90pct，净利率18.40%，同比+0.68pct。公司毛利率提升主要系公司产品结构持续优化升级。
　　2025年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为11.58%/3.27%/0.27%，同比-0.23pct/+0.03pct/+0.07pct，公司费用率水平维持相对稳定。
　　未来公司将持续推进品牌和产品结构的优化，加速培育大单品和开发新品类。
　　青岛主品牌围绕“1+1+1+2+N”产品矩阵发展，中高端以上产品系列如青岛白啤、高端生鲜1L铝瓶产品保持高速增长。今年研发上市了“樱花味白啤、浑浊IPA及全麦国潮、全麦逸品”等多款特色产品，未来仍将会持续研发更多特色产品以满足消费者的需求。
　　估值和投资建议：预计2025-2027年收入分别为329.55/338.91/349.20亿元，预计2025-2027年收入增速2.54%/2.84%/3.04%，预计2025-2027年归母净利润分别为47.95/51.65/54.82亿元，归母净利润增速分别为10.35%/7.73%/6.13%，对应PE为18.6/17.2/16.3X，上调至“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，原材料和包材价格波动，经济复苏不及预期。

　　事项：
　　青岛啤酒发布3季报，1-3Q25实现营收294亿元，同比+1.4%，归母净利53亿元，同比+5.7%；3Q25实现营收89亿元，同比-0.2%，归母净利14亿元，同比+1.6%。
　　平安观点：
　　产品结构持续升级，高端化不断推进。3Q25公司啤酒销量216万千升，同比+0.1%，其中青岛主品牌/其他品牌销量分别为128/89万千升，同比分别+4.4%/-5.5%。3Q25中高端以上产品/其他产品销量分别为94/122万千升，同比分别+6.8%/-4.5%，高端化持续推进。
　　原材料红利兑现，盈利能力改善。3Q25公司营业成本同比-2.7%，毛利率43.6%，同比+1.4pct，原材料红利持续兑现。3Q25公司销售/管理费用率分别为13.7%/3.1%，同比分别-0.4/+0.1pct。3Q25公司归母净利率15.4%，同比+0.3pct，主要得益于毛利率的提升。
　　品牌力持续提升，维持“推荐”评级。考虑消费整体压力，我们调整2025-27年归母净利预测至46.3/49.0/51.1亿元（原值：46.6/49.4/51.8亿元）。展望未来，公司持续推进“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌”的品牌战略，加快青岛主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，竞争力持续提升。维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观消费压力：宏观经济会对消费产生较大影响，短期居民消费能力和意愿可能不及预期，从而影响啤酒消费；2）极端天气影响：极端天气会对现饮渠道造成较大影响，从而导致啤酒消费不及预期；3）原材料成本波动：啤酒行业利润受原材料价格影响较大，若原材料价格上行，则会压制企业盈利；4）市场竞争加剧：啤酒行业竞争较激烈，若公司大单品推进不及预期，则会影响公司收入和利润水平。

　　事件：公司公告2025年三季报，2025年前三季度实现营收293.67亿元，同比+1.41%，归母净利润52.74亿元，同比+5.70%；其中25Q3实现营收88.76亿元，同比-0.17%，归母净利润13.70亿元，同比+1.62%。
　　Q3销量节奏稳健，结构小幅承压。收入端拆分量价来看，25Q3总销量同比+0.32%至216.2万吨，需求偏弱、场景压制和天气影响下销量仍保持稳健增长；其中25Q3青岛主品牌销量同比+4.24%至127.7万吨，中高端以上产品销量同比+6.80%至94.3万吨，预计白啤、高端生鲜及超高端产品销量增长良好，经典表现相对稳健，25Q3吨酒营收同比-0.50%至4105元/吨。
　　成本红利延续、费投平稳，盈利能力维持提升。25Q3净利率同比+0.24pct至16.09%，具体来看：25Q3毛利率同比+1.44pct至43.56%，主要系成本红利兑现带动毛利率提升，25Q3吨酒成本同比-2.97%；25Q3销售费率同比-0.42pct至13.66%，管理费率同比+0.07pct至3.14%，费用投放保持克制；此外25Q3所得税率同比+2.60pct至25.24%一定程度上拖累盈利能力提升。
　　2025年业绩具备韧性，中长期成长和价值并重。2025年前三季度在餐饮弱复苏、政策影响下公司销量实现稳健增长，吨价表现相对平稳，四季度为啤酒常规淡季，渠道以去库为主，2025年收入有望实现平稳增长，叠加成本红利持续兑现，全年业绩韧性仍存。中长期来看，一方面啤酒高端化为长周期逻辑，结构升级具备韧性和持续性；另一方面啤酒龙头良好的现金流和净利率的提升有望带来分红率、股息率的稳步提升（2023、2024年青岛啤酒分红率分别为64%、69%）。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为325.64/333.75/341.09亿元，归母净利润分别为46.45/49.82/52.87亿元，以2025年10月27日收盘价计算，对应PE为19.4/18.1/17.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动影响消费；结构升级不及预期；非基地市场竞争加剧。

　　需求承压下力争实现利润增长
　　2025Q1-Q3公司营收293.7亿元，同比+1.41%；扣非前后归母净利润52.7、49.2亿元，同比+5.70%、+5.03%。2025Q3公司营收88.8亿元，同比-0.17%；扣非前后归母净利润13.7、12.9亿元，同比+1.62%、+2.41%。需求疲软导致公司收入和利润继续承压，我们下调2025-2027年归母净利润预测至47.32/52.09/58.20亿元（前次48.30/53.16/59.36亿元），对应2025-2027年EPS3.47/3.82/4.27元，当前股价对应18.8/17.1/15.3倍PE，当前估值低位，需求有望展现韧性，维持“增持”评级。
　　力保销量稳定，吨价仍承压
　　2025Q1-Q3公司啤酒销量同比+1.6%，吨价同比-0.2%，短期吨价仍承压；其中主品牌、副品牌销量同比+4.0%、-1.6%，中高档以上啤酒销量同比+5.6%。2025Q3公司啤酒销量同比+0.3%、吨价同比-0.5%；其中主品牌、副品牌销量同比+4.2%、-4.8%，2025Q3在餐饮需求疲软的背景下销量力争持平，消费降级、吨价承压的情况下公司中高端以上啤酒销量同比+6.8%。
　　吨成本下降带动毛利率改善
　　2025Q3归母净利率同比+0.28pct，其中公司毛利率同比+1.44pct，其中吨价同比-0.5%、吨成本同比-3.0%，吨成本下降主因大麦、包材等成本下降。销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.42、+0.08、+0.08、+0.41pct，整体费用率略有上升。
　　稳中求进，巩固销量
　　2025年以来餐饮需求相对疲软，公司作为行业龙头，力争公司销量和吨价相对稳定，巩固市场份额。在行业弱复苏到来之前，我们预计公司仍将稳步销量为先，继续发力8元中高端产品，逐渐提升品牌势能，拓展多元消费场景。新管理层稳扎稳打，积极应对不利环境，巩固份额、蓄势待发。
　　风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险

　　事件:
　　2025年10月27日，公司发布2025年三季度报告。
　　投资要点:
　　需求端承压致营收小幅下降，但利润保持正增长。2025年前三季度公司累计实现营业收入293.67亿元（YoY+1.41%），实现归母净利润52.74亿元（YoY+5.70%），实现扣非归母净利润49.22亿元（YoY+5.03%）。其中，2025年第三季度，公司实现营业收入88.76亿元（YoY-0.17%），营收同比增速自2024Q4以来首次由正转负，我们判断可能与当季全国雨水较多，以及餐饮行业整体疲软有关；实现归母净利润13.70亿元（YoY+1.62%），实现扣非归母净利润12.90亿元（YoY+2.41%），净利润在营收下降的情况下依旧同比上升，我们认为可能与产品结构提升、原料成本下降以及期间费用管控有效有关。前三季度青岛啤酒累计实现产品销量689.4万千升（同比+1.6%），其中主品牌青岛啤酒实现产品销量399万千升（同比+4.1%），中高端以上产品实现销量293.5万千升（同比+5.6%），显示中高端产品的销量增速更高，产品结构有所提升。
　　高端化与成本红利驱动利润增长，费用端销售费用率有所下降。2025年第三季度公司毛利率为43.56%，同比+1.44pcts，净利率为16.09%，同比+0.24pcts。受益于大麦等啤酒原材料成本下降，以及公司产品结构升级，带动公司毛利率提升。费用端，2025年第三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.42pcts/+0.07pcts/+0.08pcts/0.41pcts,销售费用率同比下降表明企业销售费用投入更加精细、高效。
　　盈利预测与投资建议：短期来看，成本下降红利有望延续，天气好转以及全运会赛事举办有望使得啤酒需求回暖。长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，未来高端化推动均价提升仍有空间。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为47.95/52.29/56.44亿元，同比增长10.35%/9.06%/7.95%，对应EPS为3.51/3.83/4.14元/股,10月28日股价对应PE为19/17/16倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险。