公司2026年一季度归母净利润同比+202.9%
　　公司发布一季报：2026Q1实现营收96.49亿元（同比+9.9%，下同）、归母净利润1.57亿元（+202.9%）；公司持续深化“东方生活美学”战略，聚焦主业并拥抱新消费趋势，一季度业绩实现高增长。我们维持盈利预测不变，预计2026-2028年归母净利润为2.36/6.00/8.88亿元，对应EPS为0.06/0.15/0.23元，当前股价对应PE为84.5/33.3/22.5倍，维持“买入”评级。
　　珠宝时尚业务紧跟趋势积极调整，整体盈利能力有所提升
　　2026年一季度公司珠宝时尚业务实现营收61.00亿元（+17.8%），主要由于公司黄金饰品业务紧跟市场趋势及需求，同时加快海外市场拓展，业务毛利率8.66%，同比-1.09pct。渠道端，2026年一季度末公司“老庙”和“亚一”两大品牌门店数合计为3760家，较2025年末净关店192家。产品端，老庙新年推出“马上有米”系列，将产品进行年轻化创意表达。品牌端，公司以二次元IP联名破圈传播，推出《天官赐福》动画联名包挂盲盒，品牌影响力持续提升。盈利能力方面，2026Q1公司综合毛利率为16.7%（+1.9pct）；费用方面，2026Q1公司销售/管理/财务费用率分别为6.1%/5.1%/4.4%，同比分别-1.2pct/-1.8pct/-0.6pct，盈利能力有所提升，财务结构持续优化。
　　新消费场景打造带来新增长动能，全球化布局持续推进
　　2026年公司将持续深化“东方生活美学”置顶战略落地，深耕新消费场景，积极拥抱消费结构调整和国潮新趋势，持续聚焦主业发展。2026Q1：（1）餐饮管理与服务板块营收1.97亿元（-24.8%）；（2）食品百货板块实现营收2.49亿元（-13.5%）；（3）化妆品板块实现营收0.51亿元（-2.7%）；（4）时尚表业板块实现营收1.43亿元（+1.0%）；（5）度假村板块实现营收2.71亿元（+5.9%）。此外，公司加快海外市场拓展，老庙黄金在2026年2月开设柬埔寨首店，并同步启动海外加盟模式探索，2026年一季度豫园珠宝免税店铺已达到8家，港澳及海外店铺6家，出海战略持续推进。
　　风险提示：黄金价格波动、竞争加剧、渠道扩张不及预期等。

　　豫园股份：复星生态核心产业旗舰，开启新一轮发展周期。公司1990年在上交所挂牌上市，为“中华商业第一股”，2002年复星集团成为公司第一大股东，公司深度融入复星生态加速转型；2018年公司完成重大资产重组，注入复星旗下地产、商业、物业等优质资产，实现从区域商业运营商向全国性产业集团的转变。2024年之后，受地产等业务拖累，公司业绩暂时承压，随即启动全面战略调整，优化资产结构，退出非核心业务，聚焦核心消费和商业运营主业，开启新一轮发展周期。
　　消费产业：文化赋能多品牌矩阵，全球化打开增长空间。公司围绕大消费构建了囊括时尚珠宝、餐饮、表业、美丽健康等在内的丰富产业矩阵，结合豫园商圈这一稀缺区位，形成文化+IP+区位的独特优势。1）珠宝：老庙品牌底蕴深厚，公司在此基础上进一步推进品牌年轻化，将好运文化精准触达各年龄层，不断提升品牌声量和影响力；渠道方面逐步退出低效门店和聚焦核心区域，并扩展免税和海外等新市场；产品方面推动工艺创新和升级，以国潮与古法工艺打造契合高净值和年轻群体的产品，市场认可度稳步提高，板块有望企稳向好。2）其他消费：公司广泛布局多元消费矩阵，各板块联动豫园商圈实现品牌展示、线下体验与消费转化的深度融合，形成多品类协同的聚焦效应，满足消费者多样化需求。3）出海：公司践行全球化战略，目前豫园灯会、珠宝、餐饮、表业、酒业等消费板块已在全球核心商圈成功布局，向全球传递东方生活美学，海外业务将成为公司未来增长的重要引擎。
　　豫园商圈：打造上海新名片，开启豫园新增长。公司正稳步推进“大豫园”商圈的打造，目前一期和BFC外滩金融中心均已成熟运营，二期、三期正有序展开建设。建成后“大豫园片区”将超100万方，融合文化、艺术、娱乐、消费、金融、商业和自然景观，据黄浦区人大2023年公开文件，预计该片区销售200亿元，客流访问及传播1亿人次，将为公司贡献显著业绩增量。
　　投资建议：公司坐拥丰富的东方美学品牌矩阵与豫园商圈稀缺核心资产，市场地位稳固且护城河深厚，目前正逐步剥离非核心资产，聚焦时尚珠宝、商业运营等主业；伴随核心板块协同效应显现，豫园商圈扩建项目落地，出海战略稳步推进，公司整体经营质量有望持续改善。我们预测公司2026-2028年营业收入为388.74/411.17/431.65亿元，归母净利润为2.40/6.35/9.49亿元，EPS为0.06/0.16/0.24元，对应2026年4月10日收盘价4.66元，PE为75/29/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：消费市场表现不及预期；金价大幅波动；行业竞争加剧；海外业务进展不达预期。

　　豫园股份：坚守多元品牌布局，彰显企业发展韧性。“中华商业第一股”豫园股份旗下拥有珠宝时尚、文化饮食、汉辰表业、美丽健康、文化创意、豫园商置集团等多个板块，拥有老庙、松鹤楼、南翔馒头店等多个中华老字号品牌。公司持续锚定“家庭快乐消费产业+城市产业地标+线上线下会员及服务平台”的“1+1+1”发展战略，以“东方生活美学”为置顶理念，坚持产业运营与产业投资双轮驱动。2025年公司实现营业收入363.73亿元，同比-22.5%；归母净利润-48.97亿元，相关减值计提、库存去化等动作有利于公司后续“轻装上阵”。
　　家庭快乐消费全方位布局。1）业务布局多个行业。2025年公司产业运营板块中珠宝时尚、餐饮管理与服务、食品&百货及工艺品、医药健康及其他、化妆品、时尚表业、其他经营管理服务、酒业分别实现收入227.34、8.29、9.75、4.72、2.34、6.14、1.76、0.30亿元，分别占总营收的62.5%、2.3%、2.7%、1.3%、0.6%、1.7%、0.5%、0.1%。2）老庙筑公司营收基石，海外业务打造新增长点。老庙主打传递“好运”文化、创领国风新潮战略，2024年位列中国珠宝饰品行业前五名。①公司产品不断创新且具有竞争力。2025年6月老庙携手国创动画IP《天官赐福》推出联名金运礼盒，在天猫首发当天销售破百万，位居IP联名黄金品类TOP1。②公司拥有庞大加盟网络和批发销售渠道，积极布局境外市场。截至2025年末，公司旗下“老庙”和“亚一”黄金饰品门店共3952家（247个直营网点、3705家加盟店）；直营门店坪效同比有显著改善，2025年上海直营门店坪效为16.47万元/平方米/年，同比+13.0%；外地直营门店坪效为20.39万元/平方米/年，同比+44.5%。2026年初公司旗下老庙入驻珠免集团中国大陆口岸免税店、中免集团柬埔寨金边市免税店、中免集团澳门上葡京店。
　　非核心存量重资产应退尽退，同时在核心资产区域打造标杆产品。公司践行“瘦身健体”、“拥轻合重”的战略措施，公司通过整合商业管理、地产开发、物业管理，实现“轻重合一”。非核心存量重资产应退尽退方面，公司退出全资子公司株式会社新雪股权，出售上海真如（星光耀）广场、会景楼等部分非核心资产；在核心资产区域打造标杆产品，未来将在豫园地区构建年销售总额超千亿元、零售总额超百亿元的黄金珠宝时尚产业集群，区位优势进一步凸显；招商方面，以三个轻资产运营能力作为底盘，2025年核心豫园商城一期GMV达42.9亿、入园客流4112万，出租率同比提升。
　　投资预测与评级：随着公司实施“瘦身健体、拥轻合重”战略，对非核心存量重资产应退尽退，同时叠加大豫园战略不断推进、旗下多品牌出海创收，我们认为公司收入端仍有望保持稳定增长，同时利润端修复弹性可期。考虑到公司收入结构中珠宝时尚业务占比较高，我们选取黄金珠宝行业上市公司作为公司可比公司，包括港股的老铺黄金、周六福，参考ifind一致预期，对应2026年可比公司PE估值均值为10.9X，PS估值均值为1.8X；以及A股的老凤祥、潮宏基、周大生、菜百股份、曼卡龙，参考ifind一致预测数据，对应2026年可比公司PE估值均值为15.0X，PS估值均值为0.8X。我们预计2026-2028年公司收入为401.94、440.34、478.17亿元，同比+10.5%、+9.6%、+8.6%；我们预计2026-2028年公司归母净利润为2.59、5.96、9.19亿元，考虑到公司业绩受到短期减值计提等因素的影响，利润率的大幅波动非经营所致，但随着多项业务的修复，公司收入端仍有望实现稳健增长，我们同时选取了PE、PS估值作为参考，根据我们预计的豫园股份收入及归母净利润，对应2026-2028年PE估值分别为69.4X、30.2X、19.6X，对应2026-2028年PS估值分别为0.45X、0.41X、0.38X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险；国际黄金价格波动的风险；多元化业务发展转型可能引发的管理风险；政策风险；重大资产重组整合不及预期的风险。

　　公司利润受房地产减值拖累承压，资产剥离为后续经营减负
　　公司发布年报：2025年实现营收363.73亿元（同比-22.5%，下同）、归母净利润-48.97亿元，较2024年同期转亏，利润下滑主要系处置非核心资产项目的投资收益同比减少及公司对部分房地产项目计提资产减值准备综合导致。考虑公司处于调整修复阶段，我们下调公司2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.36/6.00/8.88亿元（2026-2027年原值5.25/9.62亿元），对应EPS为0.06/0.15/0.23元，当前股价对应PE为74.9/29.5/19.9倍。我们认为，公司“东方生活美学”实现全球化发展，维持“买入”评级。
　　积极调整业务布局适应市场变化，IP合作持续破圈传播
　　2025年公司珠宝时尚业务实现营收227.34亿元（-24.2%），主要受消费行业结构调整和国际金价持续震荡波动影响；业务毛利率8.34%，同比提升0.09pct。渠道端，2025年末公司“老庙”和“亚一”两大品牌门店数合计为3952家，较2024年末净关店663家；拓展抖音等线上渠道，推动智选门店布局，渠道结构持续优化。产品端，持续提升一口价产品销售占比，推动业务向高毛利转型。品牌端，公司以二次元IP联名破圈传播，品牌影响力持续提升。
　　公司持续瘦身健体，出海战略进入实质性推进阶段
　　2025年公司持续瘦身健体，后续轻装上阵经营有望稳步恢复，管理费用同比大幅减少5.4亿元、降幅近20%。同时公司期末货币资金达110.5亿元，在手现金充沛，为今后业务转型提供有效支撑。（1）餐饮管理与服务板块营收8.29亿元（-28.6%）；（2）食品百货板块实现营收9.75亿元（-8.0%）；（3）化妆品板块实现营收2.34亿元（-21.4%）；（4）时尚表业板块实现营收6.14亿元（-11.1%）；（5）度假村板块实现营收4.58亿元（-47.0%）。此外，公司加快海外市场拓展，老庙黄金相继在中国澳门威尼斯人购物中心开设门店、在马来西亚吉隆坡开设首家海外门店，出海战略进入实质性推进阶段。
　　风险提示：黄金价格波动、竞争加剧、渠道扩张不及预期等。

　　公司2025Q3利润受物业开发业务拖累有所承压
　　公司发布三季报：2025Q1-Q3实现营收284.00亿元（同比-21.3%，下同）、归母净利润-4.88亿元（-142.1%）；单2025Q3营收92.87亿元（+8.9%）、归母净利润-5.51亿元，较2024年同期转亏；利润下滑主要原因系处置非核心资产项目产生的投资收益同比减少及物业开发与销售业务利润同比下降综合导致。考虑公司处于调整修复阶段，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为-6.21/5.25/9.62亿元（原12.62/14.85/16.25亿元），对应EPS为-0.16/0.13/0.25元，当前股价对应2026-2027年PE为40.5/22.1倍。我们认为，公司“东方生活美学”实现全球化发展，“文化+科技”打造IP赋能，估值合理，维持“买入”评级。
　　珠宝时尚业务受金价影响有所承压，IP合作持续破圈传播
　　2025年前三季度公司珠宝时尚业务实现营收184.47亿元（-31.9%），主因黄金饰品销售业务受消费行业结构调整和国际金价持续震荡波动影响所致；业务毛利率为11.5%，同比提升1.0pct，业务盈利能力得到提升。渠道端，2025年前三季度末公司“老庙”和“亚一”两大品牌门店数合计为4115家，较2024年末净关店500家；产品端，公司提升计件产品占比，优化品类结构；品牌端，公司以二次元IP联名持续破圈传播，携手国创动画IP《天官赐福》推出多款联名产品，6月推出的联名金运礼盒在天猫首发当天销售破百万。
　　“文化+科技”赋能品牌力，全球化战略稳步推进
　　2025年以来公司坚持“文化+科技”赋能消费场景和IP打造，持续夯实品牌力，各消费产业有望稳步复苏。2025Q1-Q3（1）餐饮管理与服务板块实现营收6.49亿元（-30.1%）；（2）食品百货板块实现营收7.49亿元（-8.3%）；（3）化妆品板块实现营收1.65亿元（-18.7%）；（4）时尚表业板块实现营收4.60亿元（-14.4%）。（5）度假村板块实现营收3.40亿元（-55.1%）。此外，公司积极推进品牌和产品出海战略，8月泰国举办豫园灯会，9月老庙黄金中国澳门首店开业，预计海外收入将成为公司业务持续增长的重要引擎之一。
　　风险提示：黄金价格波动、竞争加剧、渠道扩张不及预期等。

　　公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收96.49亿元，同比+9.87%；归母净利润1.57亿元，同比+202.87%。公司业绩逐步筑底，老字号品牌加速出海有望贡献增量，大豫园片区开启建设，未来商业潜力可观，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　产业运营积极创新，带动业绩大幅扭亏。26Q1公司实现营收96.49亿元，同比+9.87%；归母净利润1.57亿元，同比+202.87%；扣非后归母净利润1.01亿元，同比+156.38%。Q1业绩较去年同比大幅扭亏，主要是由于公司在产业运营上积极推动业务转型创新，加速优化产品结构和渠道质量。
　　珠宝业务转型成效凸显，海外市场加速拓展。Q1珠宝时尚业务实现营收61.00亿元，同比+17.79%，毛利率为8.66%，同比-1.09pct。营收增长主要得益于公司根据市场趋势和消费者偏好调整业务布局，以及海外市场加速拓展。26Q1公司的珠宝免税门店已经达到8家，港澳及海外店铺达到6家，在以色列、美国、法国等地营收同比均实现正增长。
　　物业销售阶段性结盘，地产业务加速出清。Q1公司的物业开发与销售业务实现营收20.08亿元，同比+3.90%，毛利率为20.41%，同比+18.41pct。主要是由于不同物业销售结转影响。公司也在持续瘦身健体，加速地产业务出清，聚焦主营业务的经营。
　　发力新消费场景打造，挖掘大豫园片区商业价值。马年春节期间，豫园灯会首次将灯区扩展至BFC外滩金融中心、古城公园、方浜中路、福佑路及外滩区域，36天灯会期间累计接待客流达600万人次，实现整体总销售额超12亿元，同比增长21%，成效显著。4月还将发起“花花大豫园”主题活动，上海国际珠宝时尚功能区的建设也在稳步推进中。
　　估值
　　公司采取拥轻合重瘦身健体的策略，业务结构逐步优化,短期内地产业务尚处在出清阶段，对业绩仍然有压制，我们预计26-28年公司的EPS分别为0.09/0.19/0.25亿元，对应的P/E分别为54.3/26.3/20.2倍。中长期来看，老字号品牌加速出海有望贡献增量，大豫园片区开启建设，商业潜力可观，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　国际金价剧烈波动、地产业务剥离不及预期、消费复苏不及预期风险。

　　业绩简评
　　2026年4月16日，公司披露2026年一季度报告，2026年一季度实现营收96.5亿元，同比增长9.9%；实现归母净利润1.6亿元，同比增长202.9%。
　　经营分析
　　闭店压力释放、同店提升，带动黄金珠宝主业收入恢复。2026Q1公司珠宝时尚业务实现营业收入61.0亿元，同比增长17.8%。主要因同店增长带动，2026年Q1单店收入（营业收入/期内平均门店数）158万元，环比大幅增长49%；2026Q1闭店率（当期闭店数/期初门店总数）为5%，环比2025Q4增长1pct，保持稳定。
　　精细化管理叠加收入增长，期间费用降低。2026Q1，公司销售/管理/研发费用率为6.1%/5.1%/0.1%，同比-1.2/-1.8/0pct，由公司主动费用管控以及收入增长的摊薄效应共同驱动。
　　地产业务高毛利结转与降费共同驱动,扣非净利润由负转正。2026Q1公司扣非净利润1.0亿元，相比去年同期由负转正。其中公司物业开发与销售业务毛利率达20.4%，同比大幅+18.4pct，贡献核心利润弹性；同时期间费用显著降低。Q1非经常性损益仅0.56亿元，同比收缩1.7亿元，但扣非净利润扭亏转正，印证了公司主业盈利质量改善趋势。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司一季度黄金珠宝及地产业务改善明显，考虑到25年闭店低基数，可期待后续修复趋势延续，公司豫园二三期拓展及品牌出海战略有望进一步贡献新增量。暂不考虑豫园二期业务的情况下，我们小幅上调公司2026/2027/2028年归母净利润预测至2.70/3.82/5.12亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧风险、国际黄金价格波动、多元化业务拓展不及预期、豫园二三期建设不及预期。

　　事件：公司发布26Q1业绩预增公告。26Q1预计公司归母净利润1.6亿元，同比+208.7%；扣非净利润0.9亿元（去年同期-1.8亿），同比+150.3%。
　　公司业绩预增主因：
　　首先从外部环境看，今年Q1整体消费边际有所回暖，1-2月社零同比+2.8%，其中金银珠宝社零同比+13.0%；1-3月CPI分别同比+0.2%、+1.3%、+1.0%。
　　其次从公司自身运营看，2026年公司继续深化“东方生活美学”置顶战略落地，通过文化搭台，结合AI科技创新，积极拥抱消费结构调整和国潮新趋势，融通产业生态资源打造优势特色场景，持续聚焦主业发展。Q1公司在产业运营上积极推动业务转型创新，加速优化产品结构和渠道质量，经营效率和盈利水平较同期有较高的提升。据公司披露，2026年上海豫园灯会圆满收官，国内总曝光量达40亿+、六区整体总销售额超12亿元、外籍游客占比达10%；同时预计黄金珠宝板块也边际回暖。此外，非经项目预计贡献利润约0.7亿。
　　投资建议：今年以来部分宏观消费数据边际有所回暖，但后续仍需观察持续性。公司以“东方生活美学”为置顶理念，通过文化搭台积极拥抱新消费趋势，发力旗下老字号与高潜力品牌，黄金珠宝板块向时尚化、艺术化转型；坚定深度全球化发展策略，通过文化+品牌整合式出海，以文化触达全球目的地及合作资源，提升东方生活美学在全球的认知与影响力，赋能生态品牌全球化布局；后续大豫园片区中豫园二期、福佑路地块落地将贡献增量；同时地产业务在瘦身健体、拥轻合重战略下有望对报表端拖累逐步减少。我们预计公司26年归母净利润5.1亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费环境持续疲软、金价高位波动的风险、地产业务对报表持续拖累的风险

　　事项：
　　公司发布2025年报：2025年公司实现收入364亿元，同比-22.5%；归母净利润-49亿元；扣非归母利润-41亿元。单2025Q4实现收入79.7亿元，同比-26.3%；归母净利润-44亿元；扣非归母利润-31亿元。
　　评论：
　　战略调整阵痛期，地产业务出清风险，聚焦消费主业。1）地产业务：2025年公司业绩亏损的重要来源，在房地产行业持续深度调整的背景下，公司复合功能地产业务主动优化销售策略，聚焦库存去化与资金快速回流，导致实际销售价格及毛利率较上年同期出现下滑，同时公司对部分存在减值迹象的房地产项目计提了资产减值准备，进一步加剧了板块业绩压力。2025年公司物业开发与销售业务实现收入80.5亿元，同比下滑19.8%，毛利率0.42%，同比减少3.47pp。2025年公司计提资产减值损失和信用减值损失18.9亿元，大幅影响公司盈利能力。2）产业运营业务：2025年公司产业运营业务实现收入261亿元，同比下滑23.4%，毛利率12.05%，同比减少0.11pp。公司将持续聚焦珠宝时尚、文化饮食、汉辰表业等优势产业，强化核心品牌建设，通过产品创新、渠道拓展、品牌升级等方式，提升产业竞争力。3）2025年产生12亿的投资收益损失，主要系权益法核算的长期股权投资收益产生大额损失。
　　核心珠宝业务承压下显韧性，产品与渠道升级见成效。珠宝时尚业务2025年收入同比下滑，但25Q4实现收入43亿元，同比增长48%。同时受新产品矩阵拉动销售、精细化运营管理、计件产品占比提升、供应链降本增效等利好因素推动，2025年毛利率提升0.09个百分点至8.34%。产品端，公司优化好运产品矩阵，以全新的价值主张“小运成大运”深化好运文化，持续提升计件产品占比。渠道端，主动调整加盟店结构，汰换低效店铺，并加速完善新零售矩阵。
　　大豫园片区价值加速兑现，文商旅标杆效应凸显。大豫园片区作为公司的核心资产和线下场景入口，经营持续向好，且长期价值提升空间巨大。2025年，豫园商圈在自有IP和超级场景打造以及特色营销活动的推动下，一期项目GMV突破42亿元，同比增长37%；入园客流超4100万人次，客流稳步提升。大豫园二期南里项目已于2025年7月开工，二期北里也在建设报批推进中。
　　投资建议：公司是拥有19个中华老字号品牌的家庭快乐时尚消费产业集团，随着珠宝和地产业务企稳修复、大豫园片区再开发贡献增量、出海业务起量，公司业绩有望触底反弹。考虑到公司地产业务仍处于出清过程中，我们下调26-27年并新增28年盈利预测，预计26/27/28年归母净利润分别为0.2/8.0/11.6亿元（26/27年前值为2.6/10.2亿元），给予公司27年25XPE，目标价5.10元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期；新项目建设进度不及预期；海外扩张不及预期；股权质押风险；潜在负债处置风险。

　　公司发布2025年年报。2025年实现营收363.73亿元/同比-22.49%，归母净利润-48.97亿元/去年同期1.25亿元，扣非归母净利润-40.99亿元/去年同期-21.09亿。其中，2025Q4实现营收79.73亿元/同比-26.33%，归母净利润-44.09亿元/去年同期-10.34亿，扣非归母净利润-31.46亿元/去年同期-14.37亿。
　　收入下滑，主要系宏观经济、国际金价波动等因素导致消费产业承压，以及公司主动收缩地产业务所致。分业务来看，（1）产业运营收入260.65亿元/同比-23.41%。其中，1）核心的珠宝时尚业务收入227.34亿元/同比-24.16%，短期承压。公司持续优化门店网络，年末（老庙”和“老一”和门店数为3,952家，较2024年净减少663家。通过产品创新与渠道优化，珠宝时尚业务毛利率同比提升0.09pct至8.34%，且Q4毛利率较前三季度进”步提升0.61pct。2）文化饮食业务收入8.29亿元/同比-28.62%，公司加速关停亏损及盈利不佳的非核心门店达103家，并推动松鹤楼等庙字号品牌出海。（2）商业综合运营与物业综合服务收入22.59亿元/同比-20.79%。物业开发与销售业务结转收入80.49亿元/同比-19.82%。作为公司老瘦身健体、拥轻合重和的重点板块，推动存量非核心资产退出。此外，2025年核心豫园商城”期GMV达42.9亿、入园客流4112万，出租率同比提升；2025年豫园二期南里桩基已开工，北里规划方案也在报批过程中。
　　业绩亏损主要系非经常性损益项目大幅减少及大额资产减值，经营性现金流稳健。1）2025年亏损主要源于公司执行（老瘦身健体和战略，处置非核心资产产生的投资收益同比大幅减少，同时受房地产行业下行影响，对部分房地产项目计提大额资产减值准备。2025年，公司投资收益为-12.14亿元（2024年为19.68亿元），资产减值损失及信用减值损失合计达18.89亿元（2024年为9.65亿元）。2）经营性现金流保持稳健。2025年经营活动产生的现金流量净额为24.51亿元，主营业务具备自我造血能力。
　　投资建议：公司坚定执行（老瘦身健体、拥轻合重和战略，主动调整资产结构，使得短期业绩承压，但为长期高质量发展奠定基础。核心消费产业展现韧性，珠宝时尚板块通过产品创新“渠道优化，盈利能力有所改善。全球化布局实现老0到1和突破，海外业务有望成为新增长曲线。大豫园片区作为上海文商旅地标，豫园二期、三期项目持续稳步推进，将带来增量。根据公司经营计划，2026年计划实现营业收入385亿元。我们预计2026-2028年公司营业收入为385/393/405亿元，同比增长5.8%/2.0%/3.1%，归母净利润0.88/6.74/10.63亿元，维持老增持和评级。
　　风险提示：改革不及预期；地产项目回款不及预期；宏观消费疲软。