事项：
　　北汽蓝谷召开2025年度及2026年一季度业绩说明会，会上回顾极狐与享界销量连续三年翻倍增长、年度毛利率转正的经营成果，并详解“十五五”战略布局。经营目标层面，2026年冲击40万辆产销规模，2030年力争迈入百万辆梯队；产品与出海维度，享界品牌下半年将两款新车同步上市，远期规划2030年海外销量占比达两成。
　　评论：
　　1Q26归母净利-8.7亿元，同环比均实现减亏。收入角度，2025年20.6万辆，同比+80%；26Q1销量2.9万辆，同比+4.9%，环比-70%。2025年公司总营收279亿元，同比+93%；26Q1营收41亿元，同比+8.7%，环比-67%。盈利角度，2025年毛利率0.4%，同比+12PP；26Q1毛利率3.0%，同比+11PP，环比-1.2PP。2025年归母净利-45.6亿元，同比+23.8亿元；26Q1归母净利润-8.7亿元，同比+0.8亿元，环比+2.7亿元。
　　双品牌协同发力，全年销量目标翻倍。公司采用双品牌战略分层布局，极狐聚焦8-30万元主流市场，主攻市场规模，享界聚焦30万元以上高端市场，主攻利润贡献。2026年公司规划极狐4款新车、享界2款新车，通过密集投放新车型助力品牌规模快速上量。公司新车周期开启，5月上市B级轿车极狐S3和大型MPV极狐问道V9，其中极狐S3上市2h大定突破1万台，问道V9预售48h订单突破8000台，新车型市场热度优秀。产品矩阵扩张的同时，公司同步提升终端能力，目标2026年销量42万辆，实现翻倍增长。
　　三年跃升行动稳步推进，战略改革成效显著。公司制定2025-2027三年跃升计划，朝着创业型新国企推进变革。在管理方面，公司从三方面发力：一是推行管理层持股，绑定核心利益，推动经营者转型为创业合伙人；二是全面落地市场化组织机制；三是激活创新动能，稳固技术引领地位。2025年为筑基定调之年，多项战略举措陆续落地，经营持续向好，归母净利连续5个季度同比改善，战略改革初见成效。
　　投资建议：公司开启战略转型，制定三年跃升计划，全面改善经营质量。同时，依托“极狐+享界”双品牌战略，覆盖主流+高端市场，2026-27年车型规划丰富，有望带动销量高速增长。此外，享界战略地位提升，销量占比有望持续提升。随着销量增长和高利润车型占比提升，公司将实现规模和盈利能力的双重增强。根据公司近期财务与销量表现，我们将2026-27E营收由551亿、837亿元上调为558亿、888亿元，2028E为1019亿元，将2026-27E归母净利由-18.7亿、12.9亿元调整为-20.2亿、6.7亿元，2028E为20.8亿元。使用相对估值法，参考可比公司估值与行业估值表现，给予公司2026年1.0倍PS，对应目标价8.77元，空间32%（2026年5月25日收盘价），维持“强推”评级。
　　风险提示：新品销量低于预期，行业价格战压力高于预期，原材料价格波动，财报波动等。

　　公告要点：
　　2025Q4/2026Q1公司单季度营收分别为125.6/41.0亿元，25Q4同环比分别+168%/+114%，26Q1同环比分别+9%/-67%；25Q4/26Q1单季度归母净利润分别为-11.4/-8.7亿元；25Q4/26Q1单季度扣非归母净利润分别为-13.3/-8.8亿元。
　　25Q4/26Q1毛利率稳定为正。
　　1）营收：25Q4/26Q1公司实现销量9.8/2.9万辆，25Q4同环比+113.2%/+121.1%，26Q1同环比+5%/-70%，其中享界25Q4/26Q1销量为2.3/0.9万辆，环比+184.6%/-62%，享界销量25Q4占比为23.9%，环比+5pct，主要受到享界S9T上市影响；26Q1享界销量为0.9万辆，销量占比进一步提高。公司25Q4/26Q1整体ASP为12.8/14.1万元，25Q4同环比分别+26%/-3%，26Q1同环比分别+4%/+10%。
　　2）毛利率：公司25Q4/26Q1毛利率分别为4.3%/3.0%，25Q4同环比分别+26/+2pct，26Q1同环比分别+11/-1pct。享界放量下公司毛利率同比持续改善。3）费用率：公司25Q4销售/管理/研发费用率分别为9%/1.1%/5.4%，同比分别+3/-4/-9pct，环比分别-3.0/-2/-3pct。26Q1销售/管理/研发费用率分别为15.8%/3.5%/12.9%，同比分别+7/-2/+0pct，环比分别+7.0/+2/+8pct。4）净利润：25Q4/26Q1合并报表口径单车亏损1.4/3.0万元（扣非后）。
　　盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下修公司2026-2027年归母净利润预期至-25/-3亿元（原为-14/14亿元），我们预期公司2028年归母净利润为18亿元。考虑到享界新车有望在26年下半年上市，享界品牌后续放量可期，我们仍维持公司“买入”评级。
　　风险提示：新车上量不及预期风险；智能化技术创新低于预期等。

　　公司发布2026年中报：2026H1公司营收116.0亿元，同比+21.9%；归母净利润-19.4亿元，同比减亏3.7亿元，扣非归母净利润-19.9亿元，同比减亏3.5亿元。
　　2026Q2业绩同比减亏，费用率有所改善。2026Q2公司实现归母净利润-10.7亿元，同比减亏2.9亿元，环比亏损扩大2.0亿元；扣非归母净利润-11.1亿元，同比减亏2.6亿元，环比亏损扩大2.4亿元；2026Q2公司毛利率4.8%，同环比分别+9.0pct/+1.8pct，归母净利率-14.2%，同环比分别+9.3pct/+7.0pct，扣非归母净利率-14.9%，同环比分别+9.1pct/+6.6pct；2026Q2公司期间费用15.9亿元，同环比分别+19.0%/+18.9%，期间费用率21.2%，同环比分别-2.0pct/-11.4pct，Q2收入高速增长，在期间费用增长的背景下，费用率被显著摊薄。
　　销量快速增长，规模效应对冲成本压力。2026Q2公司ASP10.7万元，同环比分别-3.8万元/-3.4万元，主要系价格带较低的极狐品牌上量所致；2026Q2单车毛利0.5万元，同环比分别+1.1万元/+0.1万元，单车归母净利-1.5万元，同环比分别+1.9万元/+1.5万元；公司Q2销量7.0万辆，同比+77%，环比+140%，销量提升主要由极狐βS3的上市以及极狐αS5、极狐T1等车型的更新换代所带动，同时3月底享界S9/S9T896线雷达版本的上市也带动享界品牌的销量回升。Q2销量的增长带动公司规模效应凸显，对于主要车型处于经济型市场的公司来说，在原材料成本显著上涨的压力下公司Q2业绩未出现明显下滑，规模效应有效对冲成本上涨压力。
　　新品周期延续，销量与业绩有望持续改善。公司已在Q2上市极狐βS3与问道V9两款新车带动Q2销量同环比实现提升，目前极狐新款SUV产品αT7已开始预售，享界首款SUVG9已正式上市，极狐与享界新品上市有望带动公司下半年销量与业绩得到进一步改善。
　　双品牌共同发力，新品周期延续，给予“增持”评级。公司极狐与享界品牌销量均快速正增长，下半年新品周期延续。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为-26.12亿元/-2.50亿元/14.04亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，行业竞争超预期，原材料价格大幅上涨

　　极狐+享界齐头并进，管理层增持彰显发展信心。公司极狐与享界双品牌共同发力，2026年1-6月公司销量9.9万辆，同比+47%，销量增长带动公司收入高速增长，毛利率已在2025年实现转正，2026Q2公司实现归母净利润-11.0至-9.0亿元，同比减亏2.6至4.6亿元。公司在2026年1月正式发行定增项目，定增价格为7.56元/股，2月公司和控股股东部分董事、高级管理人员及骨干团队完成公司股份增持计划，增持人员涵盖北汽集团与北汽蓝谷的核心管理层人员，平均增持价格为8.23元/股，彰显发展信心。
　　极狐新品迭出，销量持续突破。极狐品牌聚焦25万元以下经济型市场，多款产品已覆盖轿车、SUV、MPV市场，近期上市的问道V9起售价接近20万，助力公司整体销量与ASP向上突破。随着产品矩阵的丰富以及销量的持续突破，经销商被吸引加入的同时，公司覆盖城市数量也在不断增加。截至2026Q2，公司在营网点数为710家，覆盖城市数262个，终端触点的增长为新产品的放量提供坚实保障。极狐已在2025年12月获得全国首批L3级自动驾驶专用号牌，在L4领域与小马智行深度合作，Robotaxi合作车型已在北京和深圳开启规模化试运营。
　　享界打开高端市场，SUV与MPV上市在即。公司与华为携手打造的享界S9于2024年8月正式上市，后续持续通过迭代增强产品竞争力。2025年9月享界S9的旅行车版本S9T上市，触达更多拥有不同消费需求的人群，产品上市后实现放量并带动享界品牌销量在2025年12月单月达到1.0万辆。2026年6月，享界G9登陆工信部公告，与其他9系旗舰车型相比，享界G9在宽度和高度方面更为突出，同时在动力性能方面也较为接近。2026年7月，享界MPV登陆工信部公告，新车造型风格圆润流畅，更倾向于家庭使用需求，与行业主流MPV车型相比，享界V8整体尺寸较为领先，采用2+2+3的7座布局，能够满足家庭用户的出行需求。
　　投资建议：双品牌共同向上，新品持续释放，销量带动收入快速提升。我们预计公司2026/2027/2028年营业总收入分别为562.4/1007.2/1355.4亿元，同比分别+101.3%/+79.1%/+34.6%，归母净利润分别为-26.1/-2.5/14.1亿元，新品周期释放有望带动公司加速扭亏。考虑到公司极狐与享界新品周期持续释放，销量有望高增，我们给予公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济增速不及预期，中高端市场竞争加剧，原材料价格大幅涨价。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季度报，2025年实现营收279.4亿元，同比+92.5%，归母净利润-45.6亿元，同比+34.3%；扣非归母净利润-48.1亿元，同比+34.3%。2026Q1来看，公司实现营收40.1亿元，同环比+8.64%/-67.4%；归母净利润-8.7亿元，同环比+8.7%/+23.6%，扣非归母净利润-8.8亿元，同环比+8.5%/+34.1%。
　　“享界+极狐”双品牌协同发力，推动全年销量实现高增。公司2025年实现销量20.96万辆，同比增长84.06%，带动公司全年营收高增；2026年1-3月，公司实现销量2.9万辆，同比+4.9%。从结构上看，公司已形成“享界+极狐”双品牌协同格局，其中享界品牌依托与华为深度合作切入高端市场；极狐品牌围绕T1、T5等重点车型上市节奏，统筹全年营销规划，全年实现销量达16.1万辆，同比+99%。盈利能力方面，公司2025年全年实现毛利率0.43%，同比+12.1pcts，1Q26实现毛利率3.0%，同比+10.6pcts，盈利能力持续改善。
　　核心技术持续突破，服务网络持续完善。公司聚焦自动驾驶、智能网联、电驱、电池、底盘、整车架构等关键领域自主突破，2025年12月，极狐阿尔法S（L3版）率先获批工信部自动驾驶产品准入许可，并获得全国首批L3级自动驾驶专用号牌；同时，公司与小马智行建立战略合作，深化Robotaxi领域合作。此外，公司持续全国服务网络搭建，截至2025年末，极狐品牌全国服务中心达387家，覆盖31个省份、253个城市；累计建设并运营极狐自营充电站145座，接入公共充电桩超120万根，覆盖超过330个城市。
　　投资建议：持续看好极狐&享界双品牌战略，我们预计2026-2028年公司实现营收554/786/967亿元，同比+98%/+42%/+23%；归母净利润分别为-22/8.6/24亿元。维持“增持”评级。
　　风险提示：新车型销量不及预期；新一轮车市价格战；享界品牌后续规划及华为合作不及预期。