盈利仍然承压
　　2025年前三季度，厦门国贸营业收入2,403.52亿元，同比下滑16%，主要是大宗商品价格下跌所致；毛利润35.21亿元，同比下滑14%；毛利率1.5%，同比提高0.1pct，显示在商品价格下行阶段的经营韧性；但是资产减值和信用减值合计仍有11亿元，导致利润总额仅7.04亿元，仍然处于历史较低水平，意味着盈利仍然承压；归母净利润5.77亿元，同比下滑19%；经营活动产生的现金流量净额17.74亿元，经营状况稳健。
　　货量企稳，提质增效
　　2025年第三季度，厦门国贸实现营业收入886.94亿元，连续第三个季度环比增长，得益于大宗商品经营货量企稳，部分核心经营品类货量同比、环比均提升；归母净利润0.54亿元，盈利能力有待改善。厦门国贸将继续优化业务结构，提升经营质量，紧跟国家发展战略规划，结合自身发展情况，聚焦谋定公司“十五五”发展战略规划。
　　若商品涨价，盈利有望上行
　　供应链公司的贸易货值计入营业收入，大宗商品价格波动，导致原材料供应链公司的营业收入波动。而收取服务费的商业模式，毛利率稳定。所以供应链公司的利润随大宗商品价格波动。商品价格与美元指数多数时间负相关，如果未来美联储降息导致美元指数走弱，那么大宗商品价格可能上涨，带动大宗供应链公司收入和利润增长。
　　调整盈利预测，维持评级
　　由于2024年商品价格下跌导致利润大幅下降，2025年商品价格仍然处于较低水平，下调2025-26年归母净利润至8、13亿元（原预测28、32亿元），引入2027年预测归母净利润17亿元，对应PE为18、11、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，2025年第三季度营业收入886.94亿元，同比下降2.66%；归属于上市公司股东的净利润为5409.12万元。
　　收入环比回升，经营逐步企稳。2025年Q3公司实现营业收入886.94亿元，同比-2.66%，连续三个季度环比回升，大宗商品经营货量企稳，部分核心经营品类货量同比、环比均提升。费用率方面，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.62%/0.15%/0.02%/0.27%，同比+0.16/+0.01/持平/-0.29pct。加权平均净资产收益率-0.26%，同比+1.04pct，资本使用效率有所回升。
　　公司持续优化业务结构，多元化布局构筑护城河。公司持续拓展供应链多元化服务能力，加速整合大宗商品渠道布局，强化数字化管理能力，供应链管理业务韧性十足，尽管2023年以来行业结构性调整，大宗需求下降，但公司积极优化业务结构对冲风险，叠加高附加值服务扩容及成本管控，主要产品的经营质量和盈利能力稳步提升。未来若全球经济复苏与新能源需求放量共振，公司有望凭借资源网络+科技能力+财务稳健性三重优势，率先进入新一轮增长周期。
　　盈利预测与评级：考虑到宏观需求以及公司收缩业务范围聚焦核心品类，短期收入承压，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.9/12.4/15.3亿元，当前股价对应的PE分别为15.5/11.1/9.0倍。公司为国内大宗商品供应链行业龙头之一，业绩具备长期成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）大宗商品价格波动风险；2）需求不及预期导致收入低于预期；3）行业竞争加剧风险等。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营收1516.58亿元，同比-22.31%，实现归母净利润5.23亿元，同比-37.62%；其中2025Q2收入811.24亿元，同比-17.50%，归母净利润1.01亿元，同比-76.33%。
　　业绩下滑主因大宗价格波动及经营策略调整。2025年二季度公司实现营业收入811.24亿元，同比-17.50%，主因受大宗商品价格波动和公司业务结构调整的综合影响。费用率方面，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/0.1%/0.03%/0.4%，同比持平/持平/持平/-0.2pct，其中财务费用率下滑主因利息支出与汇兑损失减少。二季度公司实现归母净利润1.01亿元，同比-76.33%；其中，二季度实现投资收益6.4亿元，主要源于期货及衍生金融工具产生的投资收益。
　　公司持续优化业务结构，多元化布局构筑护城河。公司持续拓展供应链多元化服务能力，加速整合大宗商品渠道布局，强化数字化管理能力，供应链管理业务韧性十足，尽管2023年以来行业结构性调整，大宗需求下降，但公司积极优化业务结构对冲风险，叠加高附加值服务扩容及成本管控，主要产品的经营质量和盈利能力稳步提升。未来若全球经济复苏与新能源需求放量共振，公司有望凭借资源网络+科技能力+财务稳健性三重优势，率先进入新一轮增长周期。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.4/15.8/18.9亿元，当前股价对应的PE分别为10.7/8.4/7.0倍。公司为国内大宗商品供应链行业龙头之一，业绩具备长期成长空间，当前估值具备较高性价比，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）大宗商品价格波动风险；2）需求不及预期导致收入低于预期；3）行业竞争加剧风险等。

　　事件
　　2026年1月，厦门国贸披露《五年发展战略规划纲要（2026-2030）》。回顾23-24年，公司归母净利润分别为：19.15亿，6.26亿；25年前三季度为5.77亿，同比幅度减少-18.94%。
　　点评
　　公司诞生于1980年的厦门，起步于进出口贸易业务，逐渐延伸到大宗商品领域。目前是以供应链管理为公司的核心支柱产业，体量规模稳居行业第一梯队。核心主业围绕“冶金、能化、纺织、有色、浆纸、农产、橡胶、新能源”八条成熟的产业链，为产业链上下游客户提供采购服务、分销服务、价格管理、物流服务、金融服务、市场研发、数智运营、产业升级等八种服务。2025上半年的海外业务营收295亿元；完成进出口总额65.8亿美元；“一带一路”沿线贸易规模近400亿元；与RCEP国家的贸易规模超350亿元。
　　近几年随着国内经济的换挡转型，对部分大宗品类的需求随之变化，导致公司业绩波动。为此，公司立足当下前瞻性提出《五年发展战略规划纲要（2026-2030）》。重点是保持战略定力，做强做优做精供应链管理核心主业，持续扩展应用场景与业务边界。同时还要打造“一核两翼三支柱”，聚焦组织能力出海，深度融入国际市场，大力开发属地化业务，为未来业务发展注入增量。
　　投资评级
　　我们认为，厦门国贸宣布五年规划纲要，恰逢中国企业走向国际的早期阶段。公司有望抓住机遇，提升产业运营效能，筑牢“供应链+产业链”的竞争壁垒。尽管短期业绩承压，但我们仍看好公司的中长期发展，叠加稳健的分红历史，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　大宗商品需求下滑及价格波动风险；地缘政治及竞争加剧风险。

　　事件：厦门国贸发布2025年中报：2025上半年，公司实现营业收入1516.58亿元，同比-22.31%，实现归母净利润5.23亿元，同比-37.62%，每股收益0.13元。
　　内需尚未全面复苏、大宗商品价格波动导致大宗供应链业务收入下滑。1）2025年上半年，外部环境复杂多变、内需尚未全面复苏、大宗商品价格波动加剧，在市场环境变化和公司经营策略调整的综合影响下，部分品类的业务规模有所下降。2）大宗供应链管理业务实现收入1510.90亿元，同比-22.36%，其中金属及金属矿产业务实现收入739.63亿元，同比-25.80%，能源化工业务实现收入358.28亿元，同比-29.02%，农林牧渔业务实现收入386.90亿元，同比-8.44%。
　　大宗供应链业务是营业收入下滑主因。1）2025上半年，公司大宗供应链管理业务实现收入占比为99.63%。2）健康科技业务实现收入5.44亿元，同比-2.62%，其他板块业务实现收入2389万元，同比-57.57%。
　　毛利率有所下滑。1）2025上半年公司毛利率为1.40%，较2024年同期下滑0.41个百分点。2）2025上半年大宗供应链管理业务毛利率为1.26%，同比下滑0.44个百分点。3）具体到大宗供应链细分业务，金属及金属矿产毛利率为1.72%，同比增加0.06个百分点，能源化工业务毛利率为1.57%，同比下降0.61个百分点，农林牧渔业务毛利率为1.77%，同比减少0.35个百分点。
　　下半年供应链业务将推进产业化、国际化、数字化、专业化战略发展。1）2025下半年，公司将继续紧抓落实公司“十四五”战略规划要求，积极推进业务模式转型升级，优化组织架构及体系保障，强化业务风控管理。2）供应链管理业务将围绕“三链融合”规划要求，推进产业化、国际化、数字化、专业化战略发展，为公司高质量发展蓄力聚能。
　　公司PB估值处于历史低位，维持“增持”评级。预计公司2025-2027年每股收益为0.52/0.71/0.78元/股，对应PE分别为11.8/8.8/8.0倍。目前公司PB估值处于历史较低区间，维持“增持”评级。
　　风险提示：大宗商品价格剧烈波动、减值损失风险增加、地缘政治冲突对大宗供应链业务造成冲击、公司健康科技业务发展不及预期、汇率波动风险。