Star Lake Bioscience has reported 2025 revenue/attributable net profit(NP)/recurring NP of RMB15.90/0.98/0.93bn(-8/+4/-19%YoY),including 4Q25 revenue/attributable NP of RMB3.82bn/-RMB36.24mn(-16/-114%YoY,-2/-120%QoQ).The company plans to distribute acash dividend of RMB0.38 per share.4Q25 NP came in below our expectation of RMB210mn,mainly due to pressure on product prices.We maintain our BUY rating,citing the company's rising penetration in the farming sector,the improving amino acid demand driven by soybean meal substitution,and incremental contributions from new projects.

Feed&food additives pressured,amino acids&fertilizers sold well
For 2025,feed additive revenue declined by 10%YoY to RMB10.56bn,mainly due to pressure on amino acid prices.Sales volume increased by 3%YoY to 2,284kt,while average selling price declined by 12%YoY to RMB4,625/tonne.According to Boyar,the average prices of 98%lysine/70%lysine/threonine for 2025 were RMB8.19/5.26/9.77 per kg,down by 23/4/13%YoY.Segment gross margin increased by 0.7pp YoY to 17.6%,chiefly due to lower raw material costs.Food additive revenue declined by 5%YoY to RMB4.03bn,mainly due to lower selling prices of MSG and disodium flavor nucleotides.Sales volume came down by 0.2%YoY to 493kt,while average selling price fell by 4.9%YoY to RMB8,188/tonne.Average MSG market price in 2025 declined by 10%YoY to RMB6.91/kg,while segment gross margin dropped by 0.9pp YoY to 11.4%.Organic fertilizer revenue declined by 11%YoY to RMB345mn,mainly due to lower fertilizer prices.Sales volume increased by 7.7%YoY to 385kt,while average selling price declined by 17.2%YoY to RMB897/tonne.Gross margin increased by 0.2pp YoY to 36.7%.Pharmaceutical intermediates revenue grew by 10%YoY to RMB233mn,driven by improving CMO industry fundamentals.Sales volume jumped by 299%YoY to 3,310 tonnes,while average selling price declined by 72.5%YoY to RMB70,300/tonne.Gross margin rose by 11.2pp YoY to 25%.Overall company gross margin declined by 0.7pp YoY to 16.5%,chiefly due to lower prices of certain products.

Amino acid and MSG prices recovering
According to Boyar,as of 24 April,market prices for lysine(98.5%)/lysine(70%)/threonine/MSG were RMB8.45/4.95/10.35/7.19 per kg,up by 33/18/42/16%from the beginning of the year.The current amino acid and MSG prices remain at relatively low levels.With the arrival of the peak season,downstream demand recovery,and optimization of industry supply structure,we expect product fundamentals to improve gradually.According to the 2025 annual report,the company's 600kt corn deep-processing and supporting CHP project in Kokdala has entered trial production,while the 450kt amino acid and supporting project in Daqing,Heilongjiang is progressing steadily as planned.In addition,the company plans in 2026 to fully ramp up capacity utilization for the Zhaodong 3,500-tonne nucleoside and nucleotide product technical upgrade project,while cultivating new profit growth drivers through coordinated production-supply-sales operations,pharmaceutical business transformation,and new product development.

Earnings forecasts and valuation
Given continued pressure on product prices,we lower our gross margin forecasts for food additives and other businesses,and accordingly revise down our 2026/2027 attributable NP forecasts by 24/16%to RMB1.07/1.30bn(previous:RMB1.40/1.56bn).We introduce a2028 attributable NP forecast of RMB1.50bn,representing YoY growth of 9/22/15%for 2026/2027/2028,implying EPS of RMB0.64/0.78/0.90.We value the stock at 15x 2026E PE,in line with its peers'average on Wind consensus,for our target price of RMB9.60(previous:RMB11.76,based on 14x 2026E PE).Maintain BUY.

Risks:Slower progress of new projects than we expect,loss of core technology.

　　星湖科技公布26年一季报：2026年Q1实现营收37.40亿元（yoy-7%、qoq-2%），归母净利-0.47亿元（yoy-110%、qoq-30%），扣非净利-0.54亿元（yoy-112%，qoq-2%），主要系主产品价格同比下降，我们预计伴随旺季来临、下游需求修复及供给优化，产品景气有望改善。考虑养殖领域渗透率提升、豆粕减量替代下氨基酸需求向好及公司新项目增量，维持“买入”评级。
　　26Q1氨基酸/味精价格同比下降，综合毛利率yoy-14.8pct至7.7%
　　26Q1饲料添加剂营收yoy-8%至25.4亿元，主要系淡季下主产品价格下跌，据博亚和讯，赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸市场均价6.96/4.64/7.86元/kg，yoy-30%/-13%/-27%；食品添加剂营收yoy-8%至9.0亿元，味精市场均价yoy-11%至6.4元/kg。26Q1生化原料药及制剂营收yoy-28%至0.2亿元，医药中间体营收yoy-36%至0.3亿元，有机肥料营收yoy-12%至0.7亿元。主产品价格有所下跌，26Q1综合毛利率yoy-14.8pct至7.7%。
　　26年以来氨基酸/味精景气有所改善，新项目有望贡献增量
　　据博亚和讯，4月29日赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精市场价格分别为8.0/4.8/10.2/7.2元/kg，较年初+25%/+14%/+39%/+16%。当前氨基酸及味精价格仍处相对低位，后续伴随旺季来临、下游需求修复及行业供给格局优化，产品景气有望逐步改善。据25年报，公司可克达拉60万吨玉米深加工及配套热电联产项目已进入试生产阶段，黑龙江大庆45万吨氨基酸及配套工程项目正按计划稳步推进。此外，公司26年计划推动肇东3500吨核苷、核苷酸产品技改项目充分释放产能，并通过产供销协同、医药板块转型和新产品开发培育新的利润增长点。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润预测为10.7/13.0/15.0亿元，同比+9%/+22%/+15%，对应EPS为0.64/0.78/0.90元。结合可比公司26年平均14倍PE估值，给予公司26年14倍PE估值，给予目标价8.96元（前值为9.60元，对应26年15xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。

　　事件描述
　　2026年4月24日，星湖科技正式发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业总收入159.00亿元，同比下滑8.27%；归母净利润为9.79亿元，同比增长3.79%；扣除非经常性损益后的归母净利润为9.28亿元，盈利质量有所承压。费用层面，2025年公司销售费用同比下降12.77%；管理费用同比增长5.10%；研发投入持续加码，研发费用同比提升7.10%；财务费用同比大幅下降71.02%，主要系公司优化债务结构、利息支出减少，叠加汇兑及利息收益有所增加所致。
　　事件点评
　　主业板块经营分化，高价值赛道盈利弹性凸显。2025年，食品添加剂毛利率11.38%，量增价跌下营收、毛利率小幅承压。饲料添加剂毛利率17.63%，虽收入随行情下滑，但原料成本回落带动毛利率提升0.66个百分点，盈利韧性强劲。医药中间体板块表现亮眼，受益CMO景气回暖，营收同比增长9.79%，毛利率大增11.17个百分点至24.85%，是核心盈利增量。其余板块盈利基本平稳。
　　行业周期承压，龙头抗周期属性凸显。2025年，受全球养殖周期下行、终端需求疲软、出口波动影响，饲料添加剂产品价格明显回落。氨基酸行业处于产能扩张期，国内饲用氨基酸全球供给占比升至72.7%。同时欧盟、美国、巴西接连对华发起贸易壁垒，出口受阻带动赖氨酸、苏氨酸等产品售价大幅下滑，味精市场价格同样持续走弱。玉米、煤炭等原料成本回落叠加企业降本增效，为行业利润提供支撑，行业进入以价换量阶段，头部企业凭借规模与技术积累，展现出更强抗周期能力。
　　全链布局夯实壁垒，多维优势持续领跑。公司全球产能规模领先，多基地卡位国内玉米、煤炭主产区，区位与成本优势显著，同时实现玉米深加工全产业链覆盖，产品布局多元。当前公司两大重点项目稳步推进，可克达拉60万吨玉米深加工项目已进入试生产阶段，黑龙江大庆45万吨氨基酸项目有序建设。2025年全年研发端年投入达1.84亿元，手握323项专利与多个国家级创新平台，硬核技术储备充足，龙头综合竞争壁垒持续加固。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2026-2028年营业收入分别为175.10亿元、193.88亿元、215.74亿元，同比增速分别为10.13%、10.72%、11.28%；归母净利润分别为10.40亿元、11.88亿元、13.68亿元，同比增速分别为6.25%、14.21%、15.20%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为10倍、9倍、8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　主要产品价格波动及市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；环保管理不当风险。

　　星湖科技公布25年年报：2025年实现营收159.0亿元（yoy-8%），归母净利9.8亿元（yoy+4%），扣非净利9.3亿元（yoy-19%）。其中Q4实现营收38.2亿元（yoy-16%，qoq-2%），归母净利-3624万元（yoy-114%，qoq-120%）。公司拟每股派发现金红利0.38元。25Q4净利低于我们预期（2.1亿元），主要系产品价格有所承压。考虑养殖领域渗透率提升、豆粕减量替代下氨基酸需求向好及公司新项目增量，维持“买入”评级。
　　饲料及食品添加剂价格承压，氨基酸及肥料放量顺利
　　25年饲料添加剂营收yoy-10%至105.6亿元，主要系氨基酸等价格承压，销量同比+3%至228.4万吨，均价同比-12%至4625元/吨，据博亚和讯，25年98%赖氨酸/70%赖氨酸/苏氨酸均价8.19/5.26/9.77元/kg，yoy-23%/-4%/-13%，板块毛利率同比+0.7pct至17.6%，主要系原料价格下跌。食品添加剂营收yoy-5%至40.3亿元，主要系味精、呈味核苷酸二钠产品销售价格下滑，销量yoy-0.2%至49.3万吨，均价yoy-4.9%至8188元/吨，25年味精市场均价yoy-10%至6.91元/kg，毛利率yoy-0.9pct至11.4%；有机肥料营收yoy-11%至3.45亿元，主要系肥料价格下降，销量yoy+7.7%至38.5万吨，均价yoy-17.2%至897元/吨，毛利率yoy+0.2pct至36.7%；医药中间体营收yoy+10%至2.33亿元，主要系CMO行业景气回暖，销量yoy+299%至3310吨，均价yoy-72.5%至7.03万元/吨，毛利率yoy+11.2pct至25%。公司毛利率yoy-0.7pct至16.5%，主要系部分产品价格下滑。
　　氨基酸/味精景气有所改善，新项目有望贡献增量
　　据博亚和讯，4月24日赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精市场价格分别为8.45/4.95/10.35/7.19元/kg，较年初+33%/+18%/+42%/+16%。当前氨基酸及味精价格仍处相对低位，后续伴随旺季来临、下游需求修复及行业供给格局优化，产品景气有望逐步改善。据25年报，公司可克达拉60万吨玉米深加工及配套热电联产项目已进入试生产阶段，黑龙江大庆45万吨氨基酸及配套工程项目正按计划稳步推进。此外，公司26年计划推动肇东3500吨核苷、核苷酸产品技改项目充分释放产能，并通过产供销协同、医药板块转型和新产品开发培育新的利润增长点。
　　盈利预测与估值
　　考虑到产品价格有所承压，我们下调公司食品添加剂等毛利率，由此下调公司26-27年归母净利润预测为10.7/13.0亿元（前值为14.0/15.6，下调24%/16%），引入28年预测为15.0亿元，26-28年同比+9%/+22%/+15%，对应EPS为0.64/0.78/0.90元。结合可比公司26年平均15倍PE估值，给予公司26年15倍PE估值，给予目标价9.60元（前值为11.76元，对应26年14xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。