投资要点
　　事件：公司26H1实现营收386.24亿元，同比+1.2%；归母净利27.13亿元，同比+42.1%；扣非净利23.66亿元，同比+31.0%；毛利率15.8%，同比+0.4pct；归母净利率7.0%，同比+2.0pct。其中26Q2实现营收211.54亿元，同环比-2.1%/+21.1%；归母净利11.28亿元，同环比+49.2%/-28.9%；扣非净利11.86亿元，同环比+58.5%/+0.6%；毛利率14.7%，同环比+0.1/-2.5pct；归母净利率5.3%，同环比+1.8/-3.7pct，业绩超市场预期。
　　能源装备制造稳健增长、制造服务盈利能力明显改善：26H1公司能源装备制造/制造服务/新兴产业实现收入294.5/62.7/29.1亿元，同比+4.0%/-11.9%/+7.2%；毛利率分别为14.1%/32.6%/11.0%，同比+0.3/+5.4/-7.2pct。分品类看，煤电/水电/核能/气电/风电实现收入149.6/29.6/27.4/34.8/52.9亿元，同比+15.9%/+54.2%/+2.0%/+25.0%/-33.7%；毛利率分别为19.9%/9.0%/15.1%/8.5%/3.7%，同比+1.5/-2.1/+0.3/-3.1/-3.8pct，煤电、水电及气电收入实现较快增长，制造服务盈利能力显著提升。
　　订单保持较高景气、燃机海外订单加速突破：26H1公司新生效订单698.8亿元，同比+6.7%，其中能源装备制造/制造服务/新兴产业订单约485.4/144.7/68.6亿元，同比+8.3%/+8.8%/-7.0%。公司气电市场占有率保持国内第一，26H1自主G50完成第一轮优化设计，累计运行超1.5万小时，并已签订40余台海外订单；合作机型方面，公司为柬埔寨国公省2×450MW燃机联合循环项目提供2套M701F4重型燃机，首台已于26年8月发运，实现F4合作型高端燃机首次出口，项目计划27年6月商运。公司的自主燃机核心产能提升项目正式开工，海外订单突破叠加产能建设加速，燃机有望成为公司中长期重要业绩增量。
　　费用率保持稳定、经营现金流阶段性承压：26H1公司期间费用率8.7%，同比基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.9%/3.8%/3.7%/0.3%，同比+0.0/+0.1/-0.5/+0.3pct。财务费用同比增加1.26亿元，主要系汇兑损益由25H1收益0.32亿元转为26H1损失0.68亿元。26H1经营活动现金净流出17.22亿元，同比多流出11.66亿元，主要受风电行业及季节性因素影响；其中26Q2经营活动现金净流入9.76亿元，同比减少17.60亿元、环比增加36.74亿元。26Q2末存货277.40亿元，同比+2%；合同负债453.00亿元，同比+8%。
　　盈利预测与投资评级：我们基本维持公司26-28年归母净利润预测46.0/58.1/71.9亿元，同比+20%/+26%/+24%，对应现价PE分别为19/15/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：燃机出海不及预期，订单交付不及预期，风电业务盈利改善不及预期等。

　　海外离网用电需求涌起，燃机预期贡献显著利润：受北美缺电叠加Trump要求科技巨头自建电厂催化，海外离网用电需求加速迸发。公司作为国内自主可控燃机领军企业，已形成G50（50MW重燃）与G15（15MW轻燃）系列化布局，100%自主可控，精准覆盖大型园区基荷与分布式离网场景。
　　核电高景气+抽蓄翻倍，水电设备增速乐观：国内核电核准已进入常态化阶段（连续四年年均核准10台以上），公司核电设备自主可控。水电方面，抽蓄5年翻倍（2025年62GW→2030年120GW）叠加雅下水电站超60GW装机规划，公司双寡头之一地位稳固，水电设备业务进入高确定性增长阶段。
　　重型电气装备出海产业化趋势已成：公司“六电并举”累计产能超840GW，产品销往近90个国家，2025年海外营收占比仅7%，出海空间广阔。MordorInteligence预测全球发电设备行业未来5年CAGR约8%，亚太为增速最快市场。海外巨头扩产保守、交付周期拉长，公司凭借技术突破与成本优势正处于“替代进口”窗口期，从“卖设备”向“卖体系”升级。
　　投资建议：公司燃机出海、核电高景气、水电抽蓄翻倍三大主线共振，重型电气装备出海产业化趋势确立。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润42.76/55.08/77.44亿元，对应PE分别为26.7/20.8/14.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：燃机海外市场拓展不及预期；核电项目核准节奏放缓；海外地缘政治及贸易摩擦风险；原材料价格大幅波动；汇率波动风险；风电毛利率低位徘徊风险。

Dongfang Electric has posted 1Q26 revenue of RMB17.47bn(+5.57%YoY,-24.35%QoQ)and an attributable net profit of RMB1.59bn(+37.41%YoY,+83.32%QoQ).The net profit beat our previous estimate of RMB1.21-1.33bn,driven by stronger-than-expected fair value gains(+RMB325mn YoY in 1Q26).The recurring net profit reached RMB1.18bn(+11.49%YoY).Maintain BUY on both the A-and H-shares,given 1)sustained order flow from conventional thermal/hydro/nuclear power projects;2)improving profitability from higher-margin coal-fired equipment deliveries;3)potential earnings upside from self-developed G50 gas turbines going global;and 4)dividend payout ratio increases during 2025-2027.
New order intake up 16/2%YoY in 2025/1Q26
The company’s energy equipment manufacturing business delivered both revenue growth and margin expansion in 2025.1)Coal-fired power:Revenue rose by 21%YoY to RMB24.49bn,with the gross margin up by 4.3pp YoY to 20.69%,mainly due to an increased proportion of high-margin order deliveries;2)Nuclear power:Revenue increased by 16%YoY to RMB5.66bn,with the gross margin edging up by 0.1pp to 24.11%;Hydro power:Revenue jumped by 37%YoY to RMB3.90bn,but the gross margin declined by 5.1pp to 12.13%,likely reflecting varying profitability across projects recognized during the year.New order intake maintained steady growth,rising by 16/2%YoY in 2025/1Q26 to RMB117.25/36.64bn,providing solid support for future performance.
Earnings forecasts and valuation
We forecast 2026/2027/2028 attributable net profit of RMB4.91/5.52/6.08bn(+3/6%vs our prior estimates for 2026/2027),with EPS of RMB1.42/1.60/1.76.The revisions reflect the stronger coal-fired power margin than we expected for 2025,a trend that we expect to sustain through higher-margin order deliveries.For the A-shares,we apply 33.0x 2026E PE,above its peers’average of 24.4x on Wind consensus,considering:1)stable order flow from conventional thermal/hydro/nuclear sectors;2)profitability recovery from higher-margin coal-fired equipment deliveries and potential earnings upside from G50 exports(Dongfang has been China’s sole heavy-duty gas turbine exporter);and 3)progressive dividend increases during 2025-2027.This yields our new target price of RMB46.84(previous:RMB30.79 based on 22.3x 2026E PE vs its then peers’average of 18.9x).For the H-shares,we apply a12%A/H premium(vs 24%previously)given the limited number of comparable H-share peers,deriving our target price of HKD47.54(previous:HKD27.34).

　　东方电气发布一季报，2026年Q1实现营收174.70亿元（yoy+5.57%、qoq-24.35%），归母净利15.85亿元（yoy+37.41%、qoq+83.32%），超我们此前预期（12.12~13.27亿元），主因公允价值变动收益超预期（1Q26同比增长3.25亿元），扣非净利11.79亿元（yoy+11.49%）。考虑公司有望受益于水火核传统电源的常态化订单，高毛利煤电订单交付占比提升或支撑盈利能力修复，G50自主燃机出海或贡献利润弹性，且2025-27年分红比例将逐年提升，A/H股均维持“买入”评级。
　　高毛利煤电订单交付效果显现，2025/1Q26新生效订单同比+16/+2%
　　2025年公司能源装备制造业务收入与毛利率同增，其中1）煤电：收入同比+21%至244.92亿元，毛利率同比+4.3pp至20.69%，主因高毛利率订单交付占比提升；2）核电：收入同比+16%至56.60亿元，毛利率同比+0.1pp至24.11%；3）水电：收入同比+37%至39.03亿元，毛利率同比-5.1pp至12.13%，我们认为主因年内确认收入的项目盈利水平存在差异。新生效订单稳健增长，2025/1Q26新生效订单同比+16/+2%至1172.51/366.37亿元，为公司未来业绩增长提供有力支撑。
　　看好G50自主燃机出海贡献利润弹性，2026年保底分红比例48.84%
　　东方电气自2009年起率先在国内开展具有完全自主知识产权的重型F级50MW燃气轮机（G50）研制，实现了高温部件100%自主制造。2022年底首台G50在中国华电广东清远华侨工业园项目现场点火成功，并于2023年3月正式投入商运；2025年海外订单实现“零”的突破。我们认为当前全球燃气轮机排产紧张的背景下，东方电气有望充分受益，看好未来海外订单逐渐落地贡献利润弹性。2025年2月，公司发布未来三年股东回报规划，明确在2024年分红比例基础上，2025-27年分红比例将逐年增长至少1pp。2025年公司分红比例为47.84%（2024年为46.76%），我们预计2026年分红比例至少将提升至48.84%。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利润49.07/55.20/60.79亿元（较前值+3%/+6%/-），对应EPS为1.42/1.60/1.76元，调整主因2025年煤电业务毛利率超预期，随高毛利煤电订单交付我们认为该趋势或将延续，上调预测。A股参考可比公司2026年Wind一致预期PE均值24.4x（前值18.9x），考虑公司1）有望受益于水火核传统电源的常态化订单；2）高毛利煤电订单交付占比提升将支撑盈利能力修复，G50自主燃机出海或贡献利润弹性（东方电气是国内唯一实现自主重型燃机整机出口的企业），3）2025-27年分红比例将逐年提升，我们给予33.0x2026EPE，对应目标价46.84元（前值30.79元，对应22.3x2026EPE）。由于港股可比公司较少，我们参考近3个月公司A/H平均溢价率（12%）进行估值，给予H股目标价47.54港元（前值27.34港元，对应A/H平均溢价率24%），维持“买入”。
　　风险提示：国产G50技术有待提升，海外市场拓展难度大，AI电力需求低于预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布年报，2025年公司实现营收786.15亿元，同比+12.80%，实现归母净利润38.31亿元，同比+31.11%，实现扣非归母净利润31.92亿元，同比+61.17%，其中2025Q4实现营收230.94亿元，同比+5.71%，实现归母净利润8.65亿元，同比+190.84%，实现扣非归母净利润4.65亿元，同比+195.28%。2025年公司销售毛利率15.94%，同比+1.78pct，其中2025Q4毛利率17.28%，同比+6.55pct。
　　能源装备制造业务聚焦国家重大工程量利双升，海外市场持续突破。2025年公司能源装备制造业务收入580亿元，同比+22%，毛利率13.98%，同比+2.96pct。公司服务国家战略积极有为，积极推进高水头、多泥沙、大容量冲击式水电机组研制，在西藏林芝建成投用世界首个高原水电机组产研基地，扎拉500兆瓦冲击式水电机组完成水力开发和配水环管等关键部件的验收交付。积极服务高质量共建“一带一路”，国际市场新生效合同额超140亿元，百万千瓦核电机组、50兆瓦重型燃机、抽水蓄能机组海外订单实现“零”的突破，在乌兹别克斯坦成功举办清洁能源及可持续发展高峰论坛。
　　新生效订单维持快速增长，G50重型燃气轮机首次实现出口。2025年，公司新生效订单1172.51亿元，同比增长15.93%，能源装备制造占67.33%，制造服务占22.15%，新兴产业占10.52%。公司持续巩固传统产业优势，核电、气电市场占有率保持行业第一。公司发布新一代煤电技术解决方案，超超临界“W”火焰锅炉市场实现“零”的突破。公司高度重视科研投入，2025年，公司研发经费投入38.81亿元。公司聚焦关键核心技术突破，全球首台商用超临界二氧化碳发电机组成功商运，全球首台700兆瓦超超临界循环流化床锅炉入选“2025年度央企十大超级工程”，“国和一号”示范工程2号机组投入商运，世界首座600兆瓦商用高温气冷堆示范工程主氦风机、蒸汽发生器等核心主设备完成研制交付，26兆瓦级半直驱海上风电机组并网发电，17兆瓦直驱漂浮式海上风电机组下线，15兆瓦重型燃机实现满负荷运行并具备纯氢燃烧能力。2025年11月，公司出口3台自主研制的50兆瓦重型燃机（代号G50）到哈萨克斯坦江布尔州，标志着我国自主研制的F级重型燃机正式迈出国门，实现了从“国内”到“国际”的关键跨越。
　　投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润为47.45/58.07/68.83亿元，以2026年4月27日收盘价计算市盈率为30.2/24.7/20.8倍，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，新业务拓展不及预期，行业竞争加剧。