11月6日东方电气举行了上市30周年暨业绩发布活动，公司指引：1）我国煤电行业全年招标量超55GW（9M2539GW），2）我国水电行业全年招标量25GW（9M2516GW），3）我国气电行业全年招标量8GW（9M256GW），4）积极开展自主研发的G50燃机的海外业务布局，目前公司出口订单已落地中东、中亚（哈萨克斯坦）两个项目。看好未来自主可控的G50重型燃机出海贡献利润弹性，A/H股均维持“买入”评级。
　　东方电气自主研发的G50重型燃气轮机已经实现了商运和出海
　　东方电气自2009年起率先在国内开展具有完全自主知识产权的重型F级50MW燃气轮机（G50）研制，实现了高温部件100%自主制造。2022年底首台G50在中国华电广东清远华侨工业园项目现场点火成功，并于2023年3月正式投入商运；2025年8月，首台商业化G50项目1号机组高温部套完工下线；当月，G50出口中亚项目举行签约仪式，项目力争2026年投产，解决哈萨克斯坦当地缺电问题。下一步，东方汽轮机将在80MW重型燃气轮机、掺氢燃气轮机、纯氢燃气轮机等方面持续发力。
　　全球燃气轮机排产紧张，东方电气有望充分受益
　　根据McCoy统计，2Q25全球燃气轮机新增订单同比增长38%至21GW。根据2025年8月17日华泰研究所能源转型组的报告《2Q25全球气电回顾与展望：重燃与轻燃齐舞，国内外企业共振》，海外能源政策右转、中东油转气、AI需求快速释放等多因素或推动燃气轮机景气度持续上行。截至1H25，ENR和GEV在手订单和预订协议规模已累积至58GW、55GW，相当于其当前产能的三倍以上。海外燃气轮机龙头短期的生产瓶颈产生了明显的溢出效应，对时间要求较为苛刻的业主可能会愿意给予东方电气更多的机会与更宽容的条款，利好公司燃机业务的技术进步与市场开发。
　　煤电新增核准高增，抽蓄维持高景气
　　2025年1-10月我国核准煤电4795万千瓦，同比+38%，全年超过50-60GW概率较高；以东方电气、上海电气、哈尔滨电气目前的产能（不扩充），2022-23年核准的“三个八千万”要到2027年才可以完全交付，排产较为紧张，短期价格战的概率较低，可以有效保障订单的盈利能力。随着明年新能源全面入市，峰谷价差扩大是大概率事件，结合容量电价的保障，抽蓄LCOS显著低于新型储能，回报率有望维持高水平，我们对新型电力系统构建下的抽蓄需求保持乐观。目前我国在建的1.5亿千瓦抽蓄可以保障东方电气水电业务几乎满产，2030年后潜在的“雅下”订单或增加新的向上弹性。
　　盈利预测与估值
　　考虑到海外订单落地具备不确定性，维持盈利预测，我们预计公司2025-27年实现归母净利40.1/47.9/52.2亿元，对应2026年EPS/BPS为1.38/14.01元。A股参考可比公司2026年Wind一致预期PE均值18.9x，考虑公司1）有望受益于水火核传统电源的常态化订单；2）高毛利煤电订单交付占比提升或支撑盈利能力修复，G50自主燃机出海或贡献利润弹性，3）2025-27年分红比例将逐年提升，我们给予22.3x2026EPE，对应目标价30.79元（前值26.70元，对应19.3x2026EPE）。由于港股可比公司较少，我们参考近3个月公司A/H平均溢价率（24%）进行估值，给予H股目标价27.34港元（前值23.70港元，对应A/H平均溢价率24%），维持“买入”。
　　风险提示：国产G50技术有待提升，海外市场拓展难度大，AI电力需求低于预期。

　　事件：10月30日，公司披露2025年三季报，2025Q1-Q3营业收入547.44亿元，同比+16.41%；归母净利润29.66亿元，同比+13.02%；销售费用5.00亿，同比-52.22%，财务费用0.47亿元，同比-16.65%，研发费用22.28亿元，同比+11.62%。单Q3来看，营业收入171.2亿元，同比+21.45%，归母净利润10.57亿元，同比+13.22%。
　　需求高景气，订单支撑未来业绩增长。2025Q1-Q3公司新增生效订单885.83亿元，同比+16.78%，其中，清洁高效能源装备占36.86%，金额326.52亿元，同比-0.36%；可再生能源装备占30.39%，金额269.20亿元，同比+22.49%；工程与国际供应链产业占10.98%，金额97.26亿元，同比+8.92%；现代制造服务业占8.87%，金额78.57亿元，同比+13.24%；新兴成长产业占12.9%，金额114.27亿元，同比+7.36%。另外，公司2025Q1-Q3存货同比+52.06%，合同资产同比+17.98%，合同负债同比+17.16%。公司在手订单充足，未来业绩将持续释放。
　　气、核、风、水破局，持续突破国产能源装备研制。自主研发的G50燃机首批机组累计运行超10000小时，10台订单顺利落地，燃烧器技术达到国际领先水平，以中东、中亚海外项目实现国产重型燃机“出海”零突破，构建“技术+服务+品牌”出海新模式；深度参与核聚变领域关键设备研发，成功研制中国“环流三号”主机线圈，交付国际热核聚变实验堆（ITER）磁体支撑及包层屏蔽模块；26MW级海上风电机组成功并网；500MW冲击式水电机组核心部件喷嘴通过验收，配水环管通过工地整体水压试验。公司气、核、风、水电源装备全面破局，引领行业创新。
　　投资建议：公司在手订单支撑业务增长，主业+新兴产业双轮驱动，业绩将持续增长。我们预计2025-2027年公司实现归母净利40.81/48.76/54.09亿元，同比+39.6%/+19.5%/+10.9%，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；项目推进不及预期；原材料价格波动风险。

　　东方电气发布三季报：Q3实现营业总收入173.71亿元（yoy+20.69%，qoq-19.59%），归母净利10.57亿元（yoy+13.22%，qoq+39.77%），符合我们此前预期的9.24-11.29亿元。2025年前三季度实现营业总收入555.22亿元（yoy+16.03%），归母净利29.66亿元（yoy+13.02%），扣非净利27.26亿元（yoy+10.43%）。考虑公司有望受益于水火核传统电源的常态化订单（1H25全国新增煤电核准装机容量同比增长152%），随高毛利煤电订单交付盈利能力或持续修复，且2025-27年分红比例将逐年提升，A/H股均维持“买入”评级。
　　盈利能力持续修复，3Q25毛利率/净利率环比+0.6/+2.2pct
　　公司盈利能力持续修复，随高毛利煤电订单交付，3Q25综合毛利率环比+0.6pct至15.2%；同时9M25/3Q25公司期间费用率同比-2.1/-2.8pct至8.8/9.1%，3Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05/3.89/3.79/0.28%，同比-1.32/-0.83/-0.71/+0.19pct，费用管控较优，其中销售费用同比-47%至1.82亿元，带动3Q25公司净利率环比+2.2pct至6.1%。我们认为未来高毛利煤电订单交付叠加新生效订单增长，公司盈利能力或将持续提升。
　　9M25新增生效订单同比+9%，2025年保底分红比例47.76%
　　9M25/3Q25公司新增生效订单同比+9.0/-8.3%至886/231亿元；3Q25新增生效订单中可再生能源装备/工程与贸易同比承压（yoy-15/-32%），但清洁高效能源装备/现代制造服务业延续增长态势（yoy+8/+2%）。我们认为高毛利订单持续交付叠加新增生效订单增长，或将助力公司盈利能力提升。2025年2月，公司发布未来三年股东回报规划，明确在2024年分红比例基础上，2025-27年分红比例将逐年增长至少1pp。2024年公司分红比例为46.76%，我们预计2025年分红比例至少将提升至47.76%。
　　盈利预测与估值
　　我们微调公司2025-27年归母净利润-0.1/-0.1/-0.2%至40.1/47.9/52.2亿元，对应2026年EPS/BPS为1.38/14.01元，调整主要是9M25公司资本开支情况超我们预期，上调资本开支预测。A股参考可比公司2026年Wind一致预期PE均值18.4x，考虑公司1）有望受益于水火核传统电源的常态化订单（1H25全国新增煤电核准装机容量同比+152%）；2）随高毛利煤电订单交付占比提升盈利能力或将持续修复，且2025-27年分红比例将逐年提升，我们给予19.3x2026EPE，对应目标价26.70元（前值23.99元，对应25EPE20.3x）。由于港股可比公司较少，我们参考近3个月公司A/H平均溢价率（24%）进行估值，给予H股目标价23.70港元（前值20.43港元，对应A/H平均溢价率29%），维持“买入”。
　　风险提示：项目建设不及预期，用电需求不及预期，风电行业竞争加剧，测算假设与实际情况存在偏差。

　　投资要点：
　　公司发布2025年中期报告。25H1实现营收376.2亿元（同比+14.3%），实现归母净利润19.1亿元（同比+12.9%）。其中25Q2实现营收213.3亿元（同比+17.7%），实现归母净利润7.6亿元（同比-3.8%）。
　　25Q2毛利率及费用率均有明显改善，但资产减值、公允价值变动、所得税影响业绩表现。公司25Q2营收增长高于25Q1，25Q2毛利率14.58%（同比+3.13pct）、期间费用率7.83%（同比-0.49pct）均有明显改善，但归母净利润小幅下滑，主要受资产减值及公允价值变动影响：（1）资产减值：25Q2资产减值4.61亿元（24Q2为1.68亿元），主要由于合同资产按账龄组合计提坏账准备增长；（2）公允价值变动：25Q2公允价值损失1.2亿元（24Q2为收益2.52亿元），主要受所持有的川能动力等股票价值下滑影响；（3）所得税：25Q2所得税2.51亿元（24Q2为1.43亿元）。
　　除燃机外主要电源设备均实现收入增长，煤电、风电毛利率同比均提升。公司25H1主要板块营收情况：（1）可再生能源装备：风电收入81.4亿元（同比+22.2%），水电收入19.7亿元（同比+52.1%）；（2）清洁高效能源装备：煤电收入113.0亿元（同比+32.6%），核电26.9亿元（同比+38.7%），燃机27.8亿元（同比-22.8%）；（3）其他板块：工程与贸易收入31.4亿元（同比-11.3%），现代制造服务业34.3亿元（同比-2.7%），新兴成长产业44.0亿元（同比+6.7%）。25H1毛利率方面：煤电毛利率19.1%（同比+2.7pct），风电毛利率9.2%（同比+1.8pct），核电14.9%（同比-8.5pct），水电12.1%（同比-3.8pct）。
　　年度生效订单持续增长。公司25H1实现生效订单654.9亿元（同比+16.8%），其中清洁高效能源装备（煤电、核电、气电）246.2亿元（同比-2.9%），可再生能源装备（水电、风电）201.8亿元（同比+43.6%），工程与国际供应链75.4亿元（同比+31.5%），现代制造服务业57.6亿元（同比+18.1%），新兴成长产业73.8亿元（同比+21.5%）。总的来看，可再生能源装备增速最快，或与风电全行业招标量大幅提升以及抽水蓄能逐渐进入招标高峰相关。清洁高效能源装备同比基本持平，或证明煤电设备需求并未出现明显下滑，后续煤电需求持续性可能超出市场预期。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为40.6/47.3/54.4亿元，同比增速分别为39%/17%/15%，当前股价对应的PE分别为16/14/12倍，公司在手订单充沛，2025年有望迎来煤电和核电交付高峰，对公司带来较大业绩弹性。后续抽蓄业务有望接力贡献业绩，风电利润率存在改善可能，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤电毛利率低于预期，电力项目建设进度不及预期，风电业绩改善不及预期