铝产业链持续深耕，氧化铝项目快速推进。公司以做精做强铝电子新材料产业链为目标，向产业链上游进行延链、补链、拓链，大力发展氧化铝等产业。公司2025年3月8日公告的广西防城港公司投建240万吨氧化铝项目建设时间原本规划24个月，根据公司三季度业绩说明会记录，预计将于2026年上半年建成投产，项目建设进度明显加快。公司项目由于临港，进口铝土矿物流成本较低，具备较明显的区位优势，明年起项目投产后有望增厚公司利润。
　　投资收益影响利润，新疆煤价有望企稳。公司由于参股公司新疆天池能源有限责任公司，25Q1-Q3新疆动力煤均价自25Q1的398.63元/吨下降至25Q3的336.99元/吨，导致参股公司净利润下降，公司根据投资比例确认的投资收益下降。向后看，25Q4至今新疆动力煤价格已小幅回暖，动力煤价格有望在底部企稳，并且从单季利润来看，25Q3参股公司投资收益已较25Q2明显反弹，预计2026年起参股公司经营利润有望持续回暖，推动公司投资收益走高。
　　深入实施创新驱动，有望实现高质量发展。公司发展战略是深入实施创新驱动和人才发展战略，培育自主创新能力，塑造企业创新发展的核心优势，走内涵效益和规模效益相结合的战略发展道路，将公司打造成为以“生产智控化、管理数智化、业务数字化”为支撑的国内领先的铝基材料企业，具有一定的产业规模和较强的盈利能力，公司正积极调整高纯铝、电子铝箔和电极箔产品结构，持续提升产品附加值实现全产业链高质量发展。
　　我们根据公司主要产品产能、价格及联营企业的投资收益，调整公司2025-26年并新增2027年EPS预测分别为0.57、0.81、1.04元（原预测2025-26年为1.12、1.16元），根据可比公司2026年市盈率估值水平，给予公司11XPE估值，对应目标价8.91元，维持买入评级。
　　风险提示
　　氧化铝项目建设进度不及预期、新疆煤炭价格持续低迷

　　公司具备完整的铝电子材料产业链，覆盖能源-电解铝（一次高纯铝）-合金制品/高纯铝-电子铝箔-电极箔环节。1）能源：持有天池能源14.22%股权，权益煤炭产能约1052万吨，自备配套2×150MW热电联产电站，电力自给率约50%。2）电解铝（一次高纯铝）：年产能18万吨，用于自产高纯铝及合金制品（合金制品年产能22万吨）。3）高纯铝：年产能7.8万吨，用于自产电子铝箔及部分外售。4）电子铝箔：年产能3万吨，用于自产电极箔及部分外售。5）电极箔：年产能2500万平方米。通过自产高纯铝，公司对电子铝箔、电极箔的原材料质量稳定性和成本控制较好。此外，公司通过边角料回收及能源自给，有效降低生产成本。
　　布局上游氧化铝项目，有望提供利润增量。公司投资建设年产240万吨氧化铝项目，预计2026年上半年投产。近年来多家生产商改用进口矿原料，而铝土矿物流成本占原料成本的8.7%-26.3%，内陆与沿海产能存在较大运输成本差异，公司氧化铝项目位于广西防城港，临近深水港口便于进口铝土矿，原料可通过胶带运输机直接进厂，运输成本远低于内陆。项目投产后有望显著增厚利润。
　　国内电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价易涨难跌。供给端看，国内电解铝产能逼近天花板，海外增量释放受限于电力瓶颈，再生铝受制于废铝供应，未来供给增量有限；需求端看，新能源汽车及电力领域提供需求增量，对冲地产拖累，电解铝供需格局长期向好，行业景气度预计持续提升。
　　首次覆盖，给予“增持”评级。公司新建氧化铝项目靠近港口，在国内铝土矿对外依存度提升背景下，使用进口矿生产较内陆高成本产线具备相对成本优势，在氧化铝价格低位情况下仍可获得行业超额利润，由于公司氧化铝项目规模较大，因此利润增量相对可观。此外，在国内“反内卷”政策推动下，煤炭价格有望筑底企稳，预计公司投资收益进一步下探空间有限。考虑公司氧化铝项目有望增厚利润，我们预计公司25/26/27年归母净利润为8.01/12.08/13.15亿元，对应PE为14/9/8x，低于可比公司平均，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：氧化铝项目进度不及预期；原材料及能源成本大幅波动；下游需求不及预期；投资收益不及预期