事件
　　公司公布2025年三季报。公司2025年Q3营业收入290.4亿元，同比-7.9%；归母净利润151.4亿元，同比-9.2%；前三季度归母净利润281.9亿元，同比+0.6%。
　　Q3来水波动电量略承压，蓄能顺利推进为今冬明春打基础
　　①Q3电量电价拆分：
　　电量方面，2025年Q3，公司总发电量约1084.7亿千瓦时，同比-5.84%。其中葛洲坝/三峡/向家坝/溪洛渡/白鹤滩/乌东德发电量分别为64.56/357.76/109.34/194.02/212.14/146.89亿千瓦时，分别同比+19.46%/+10.66%/-10.97%/-17.03%/-13.21%/-15.38%。Q3发电量同比负增长主要系Q3来水波动所致（25年前三季度乌东德/三峡水库来水总量分别同比偏枯6.04%和4.54%），Q3金沙江下游四座电站发电量同比均出现负增长。前三季度总发电量约2351.3亿千瓦时，同比基本持平。
　　电价方面，Q3营业收入降幅略大于电量降幅。我们粗略估计公司Q3不含税电价约0.268元/千瓦时，相较于去年同期降低约6厘/千瓦时。
　　②Q4蓄能顺利开展：
　　截至10月24日8时，三峡水库水位达到175米，顺利完成蓄水目标。目前三峡水库蓄能54.35亿千瓦时，同比增加20亿千瓦时，为今冬明春枯水期发电奠定了良好的基础。
　　财务费用、投资收益有效对冲来水波动
　　财务费用方面，2025年Q3公司财务费用同比减少约5.1亿元，同比压降幅度约18.2%。前三季度公司财务费用累计压降约13亿元。
　　投资收益方面，2025年Q3公司实现投资收益16.48亿元，同比增加2.7亿元，同比增幅约20%。
　　长期利率持续低位背景下，红利属性价值凸显
　　公司承诺2026-2030年每年按不低于当年归母净利润的70%进行现金分红。2024年公司实际分红金额达230.74亿元，截至2025年11月3日收盘，对应股息率约3.3%。截至11月3日，十年期国债收益率为1.81%，与长电股息率息差超过150bp+。在长期利率维持低位的背景下，公司的红利价值属性持续凸显。
　　盈利预测与估值
　　由于Q3来水波动，略调整盈利预期，预计2025-2027年公司可实现归母净利润331.2/352.5/365亿元（前值333.3/354.6/367.2亿元），对应PE20.9/19.7/19x，维持“买入”评级。
　　风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价超预期波动、抽蓄电站建设进度不及预期等风险。

　　长江电力发布三季报：3Q25实现营收290.44亿元（yoy-7.78%，qoq+47.56%），归母净利151.37亿元（yoy-9.13%，qoq+92.20%），归母净利位于我们预期的146.42-162.41亿元（中值154.42亿元）下区间。1-9M25实现营收657.41亿元（yoy-0.89%），归母净利281.93亿元（yoy+0.60%），扣非净利282.07亿元（yoy+0.79%）。9月三峡来水大幅转丰对3Q25业绩形成一定支撑，预计公司2025年全年境内水电发电量同比+0.34%，归母净利润同比+3.62%；持续看好公司六库联调和上游龙盘（未投产）/两河口水库为公司下游水电站带来电量增发效应及金沙江下游水风光储一体化发展，维持“买入”评级。
　　9月三峡来水大幅转丰，3Q25发电量同比-5.84%，
　　7-8月主汛期公司水电站来水同比偏枯较为严重，9月来水同比情况有所好转，尤其三峡水库9月入库流量同比大幅偏多，促使3Q25公司境内6座水电站发电量同比降幅较2025年7-8月大幅收窄，仅为5.84%。分电站看，乌东德/白鹤滩/溪洛渡/向家坝3Q25发电量分别同比下降15.38/13.21/17.03/10.97%至146.89/212.14/194.02/109.34亿千瓦时，而三峡/葛洲坝电站3Q25发电量同比增长10.66/19.46%至357.76/64.56亿千瓦时。1-9M25，公司境内6座水电站发电量同比-0.29%至2351.26亿千瓦时，主要是1-9M25乌东德水库来水总量较上年同期偏枯6.04%，三峡水库来水总量较上年同期偏枯4.54%。
　　3Q25财务费用同比-18.17%，经营净现金流暂受来水影响
　　期间费用率方面，1-9M25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21/1.52/0.63/10.89%，同比+0.02/+0.19/+0.10/-1.86pp，费用管控较优。1-9M25公司财务费用同比-15.33%至71.61亿元，其中3Q25/2Q25/1Q25同比降幅分别为18.17/14.86/12.98%，财务费用同比降幅呈现逐季度扩张态势，对公司盈利起到显著提升作用，主要得益于公司进行高成本债务置换。1-9M25公司经营活动产生的现金流量净额为428.95亿元，同比-9.98%，主要是3Q25因来水总体同比偏枯导致发电量同比-5.84%，经营活动产生的现金流量净额同比-23.35%至189.04亿元。
　　盈利预测与估值
　　考虑9月以来三峡水库来水同比大幅偏丰，我们上调公司2025-27年境内水电发电量3.32/2.93/2.93%，从而上调公司2025-27年归母净利润3.46%/3.00%/2.86%至336.71/350.75/367.08亿元（三年复合增速为4.15%），对应EPS为1.38/1.43/1.50元。参考可比公司Wind一致预期26年平均PE18.2x，看好公司六库联调和上游龙盘（未投产）/两河口水库为公司水电站带来电量增发效应及金沙江下游水风光储一体化发展，给予公司25.5x26EPE，目标价36.55元（前值：32.59元基于25E24.5xPE）。
　　风险提示：上网电价低于预期，发电量低于预期，参股公司贡献投资收益不及预期。

　　投资要点：
　　事件：长江电力公告2025年第三季报。2025年前三季度，公司实现营收657.41亿元，同比（调整后）-0.89%；实现归母净利润281.93亿元，同比（调整后）+0.60%；实现扣非归母净利润282.07亿元，同比（调整后）+0.79%。其中2025年第三季度，公司实现营收290.44亿元，同比（调整后）-7.86%；实现归母净利润151.37亿元，同比（调整后）-9.16%；实现扣非归母净利润150.16亿元，同比（调整后）-9.62%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　主汛期来水偏枯拖累第三季度电量，前三季度合计发电量基本持平。2025年前三季度，乌东德水库来水总量约834.89亿方，较上年同期偏枯6.04%；三峡水库来水总量约2988.80亿方，较上年同期偏枯4.54%。受此影响，2025年前三季度公司实现总发电量2351.26亿千瓦时，同比-0.29%，与去年同期基本持平；其中2025年第三季度实现总发电量1084.70亿千瓦时，同比-5.84%。
　　前三季度财务费用同比节约12.96亿元，财务费用节约成效显著。2025年前三季度公司财务费用71.61亿元，相较去年同期节约12.96亿元，相较2023年同期节约22.73亿元。前三季度财务费用占总营收的比重从2023年的16.31%下降至2024年的12.75%、再下降至今年的10.89%，财务费用节约成效显著。
　　承诺至2030年分红率不低于70%保持价值标杆本色，控股股东拟增持40亿-80亿元彰显长期发展信心。公司出台《未来五年（2026-2030年）股东分红回报规划》，承诺每年度的利润分配不低于当年度归母净利润的70%，分红承诺得到延续，价值标杆本色不改。此外公司控股股东中国三峡集团拟增持公司股份，增持金额不低于40亿元、不高于80亿元，截至10月29日已增持25.31亿元，充分彰显对于公司未来长期发展的信心。
　　投资建议：维持“买入”评级。我们预测公司2025-2027年分别实现归母净利润339.01亿/350.10亿/360.01亿元，分别同比+4.3%/+3.3%/+2.8%，对应2025年10月30日收盘价的PE估值为20.5x/19.9x/19.3x。
　　风险提示：来水波动风险，电力消纳风险，电价风险，政策风险。

　　事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入人民币657.41亿元，同比下降0.89%；归母净利润人民币281.93亿元，同比增长0.60%。公司业绩符合预期。
　　来水偏枯影响公司发电量，秋汛保障今冬明春发电能力。2025年前三季度，乌东德水库来水总量约834.89亿立方米，较上年同期偏枯6.04%；三峡水库来水总量约2988.80亿立方米，较上年同期偏枯4.54%。2025年前三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2351.26亿千瓦时，与上年同期基本持平。其中，第三季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约1084.70亿千瓦时，较上年同期减少5.84%。分电站来看，3Q25乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝分别实现发电量146.89、212.14、194.02、109.34、357.76、64.56亿千瓦时，分别同比-15.38%、-13.21%、-17.03%、-10.97%、+10.66%、+19.46%，三峡电站和葛洲坝电站同比发电量有所增加，其余电站则受到来水的影响发电量同比降幅较大。10月完成了三峡水电站175m的蓄水，蓄能同比提升20亿度，保障今冬明春枯水期发电能力。
　　财务费用同比下降显著，投资收益同比提升。2025年前三季度公司财务费用71.61亿，较去年同期同比下降15.33%，其中利息费用2025年前三季度为72.58亿，较去年同期同比下降15.57%。公司带息债务和融资利率同步下降，截至2025年9月末公司带息债务2887亿，较去年同期下降3.20%。同时公司也一直在进行高成本债务置换，上半年公司发行的超短期融资券和中期票据票面利率在1.41%-2.16%，财务费用的持续压降说明公司压降置换效果显著。公司单三季度投资收益同比提高19.94%，黔源、桂冠等收益贡献同比提升，公司的长期股权投资的成效显著。
　　大股东增持显示长期发展的信心。8月公司公告控股股东中国三峡集团计划在未来12个月内通过二级市场增持公司股份，交易方式包括集中竞价、大宗交易等，增持金额40-80亿。增持金额较大且本次增持不设置固定价格区间，显示公司对于自身未来长期发展的信心。截至9月4日，公司已经增持4114.71万股，合计金额11.64亿。
　　分红规划再延5年，超额兑现与分红增长彰显回报实力。在16-20年期间，公司承诺每股现金分红不低于0.65元，实际每年均超额分红；21-25年承诺分红比例不低于当年净利润的70%，除2023年分红绝对额较2022年略低约0.28亿外，其余年份分红绝对额均保持逐年上升并高于该标准，充分体现了公司对股东回报的持续兑现与稳健增长的分红实力。截至2025年10月30日，公司24年分发红利每股0.943元（含税），对应股息率为3.31%。
　　盈利预测与评级：考虑到公司水电资产稀缺，不断优化成本控制费用，红利价值显著，我们维持公司2025-2027年的预测不变，预计公司2025-2027年实现归母净利润355.61、387.04、412.89亿元，公司当前股价对应PE为19、18、17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：来水情况弱于预期的风险，电价波动风险

　　事件：公司发布2025年三季报。25Q1-3实现营收657.41亿元，同比-0.89%；实现归母净利润281.93亿元（扣非282.07亿元），同比0.60%（扣非同比0.79%）。由此计算25Q3公司实现营收290.44亿元，同比-7.86%；实现归母净利润151.37亿元（扣非150.16亿元），同比-9.16%（扣非同比-9.62%）。
　　来水偏枯拖累电量表现，度电收入或在一定程度上受电量结构影响。25Q1-3，乌东德水库来水总量约834.89亿立方米，较上年同期偏枯6.04%（vs.25H1较上年同期偏丰9.01%）；三峡水库来水总量约2988.80亿立方米，较上年同期偏枯4.54%（vs.25H1较上年同期偏枯8.39%）。25Q1-3，公司实现发电量2351.26亿kwh，yoy-0.29%，其中三、葛两座电站实现发电量846.84亿kwh，yoy2.61%；乌、白、溪、向四座电站实现发电量1504.42亿kwh，yoy-1.86%。25Q3，公司实现发电量1084.70亿kwh，yoy-5.84%，其中三、葛发电量422.32亿kwh，yoy11.92%；乌、白、溪、向发电量662.39亿kwh，yoy-14.49%。我们测算25Q3公司度电收入为0.268元/kwh，yoy-2.06%，而25H1yoy0.31%，或在一定程度上受三、葛电量占比结构性提升影响。
　　财务费用压降、投资收益增长为公司带来业绩增量。25Q3，公司发生财务费用22.98亿元，yoy-18.0%；25Q1-3，公司财务费用同比减少12.96亿元，（2024年全年减少14.29亿元），财务费用压降成效显著。25Q3，公司实现投资收益16.48亿元，yoy19.9%，预计主要是参股公司桂冠电力、甘肃能源等Q3业绩表现较好，在公司自身来水偏枯的情况下形成良好补充。
　　蓄水进展好于去年同期，今冬明春发电量展望积极。9月以来三峡水库来水明显好转，9月、10月平均入库流量yoy94%、134%；且根据公司官方微信公众号披露，10月24日8时，三峡水库坝前水位达到175米，顺利完成2025年蓄水目标，对应蓄能54.35亿kwh，yoy20亿kwh，支撑今冬明春发电量表现。
　　投资建议：考虑到Q4以来水文数据表现较好，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为341.64、353.92、363.50亿元，对应PE20.12x、19.43x、18.91x，维持推荐评级。