深圳燃气发布三季报：Q3实现营收70.97亿元（yoy+2%，qoq-10%），归母净利2.80亿元（yoy-12%，qoq-31%）。2025年Q1-Q3实现营收225.28亿元（yoy+8.6%），归母净利9.18亿元（yoy-13%），扣非净利8.92亿元（yoy-12%），归母净利和公司业绩快报一致。天然气销量与批发量大幅增长，气源采购优化支撑业务基本盘；智慧服务业务拖累业绩，光伏胶膜与综合能源业务表现亮眼；公司同步推进科创债发行与私募基金扩募，深化产业布局。维持“买入”评级。
　　天然气销量与批发量双增，气源采购优化降本
　　前三季度公司天然气销售量50.30亿立方米（yoy+18.5%），其中管道天然气销售量39.12亿立方米（yoy+2.2%），天然气批发量11.18亿立方米（yoy+167%），批发量成为核心增长引擎。按区域划分，大湾区城市燃气销量10.75亿立方米（yoy+5.0%），其他地区15.85亿立方米（yoy+2.3%），区域需求稳步释放；电厂销售量12.52亿立方米（yoy-0.2%），基本保持稳定。公司持续丰富天然气资源供应渠道，构建国内国际结合、长短期协议互补的资源池，通过“一盘棋”统筹采购提升议价能力，有效降低购气成本，为燃气业务稳健增长奠定基础。前三季度天然气代输气量6.93亿立方米（yoy+23.75%），输气业务规模同步扩大。
　　智慧服务拖累业绩，光伏胶膜与综合能源表现亮眼
　　归母净利润同比下滑主要受智慧服务业务利润减少影响，“瓶改管”收官后的影响进一步弱化，核心利润指标降幅收窄、Q1/Q2/Q3同比分别为-16%/-13%/-12%。光伏胶膜业务通过技术研发与设备改造实现突破，开发快固EVA胶膜等新技术，完成落后产能出清并获得先进技术溢价，前三季度出货量yoy+48%，竞争力持续增强。综合能源业务受益于新燃气机组投产，气电业务显著增长，成为营收增长的重要支撑。公司研发投入同比增加，前三季度研发费用6.44亿元（yoy+26.6%），重点投向新业务技术升级与产品创新，为长期发展注入动力。
　　投融资动作频繁，深化产业与资本协同
　　公司2025年10月完成第三期科技创新债券发行，实际发行总额15亿元，期限269日，票面利率1.64%，低成本融资为业务发展提供资金支持。同时，公司拟以自有资金1.5亿元参与远致星辰基金扩募，该基金聚焦半导体、新材料、新能源、高端制造等未上市企业，契合公司向新质生产力转型的战略方向，有助于拓展产业布局与优质项目渠道。
　　下调盈利预测，基于26年估值上调目标价
　　我们下调公司25-27年归母净利润5.3%/8.0%/7.7%至14.57/15.79/19.18亿元（三年复合增速为9.6%），对应EPS为0.51/0.55/0.67元。下调主要是考虑到“瓶改管”业务收官影响、下修智慧服务收入。Wind一致预期下燃气可比公司26年PE均值11x，给予公司26年14xPE（溢价因公司25-27年归母净利CAGR9.6%、高于同行的6.3%），目标价为7.7元（前值7.42元，对应25年14xPE）。
　　风险提示：气价大幅上涨；光伏胶膜需求不及预期；资产减值风险；智慧服务业务量不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报。1-9月公司实现营业收入225.28亿元，同比增加8.63%，实现归母净利润9.18亿元，同比减少13.08%，基本符合我们的预期。
　　城燃气量延续增长趋势，电厂气量有所下滑。9M25公司天然气销售量50.30亿立方米，同比增长18.49%。按用户类型分，大湾区城市燃气销量10.75亿m，同比增长4.98%；其他地区城市燃气销售量15.85亿m，同比增长2.32%；电厂销售量12.52亿m，同比下降0.16%。受广东气电成本补偿取消、容量电价上涨新规执行以及广东省内电力供需变化形势影响，省内气电更加聚焦尖峰时段发电并减少平时及谷时出力，导致公司Q3电厂销气量出现下滑。但根据广东省《关于调整我省煤电气电容量电价的通知》，自8月1日起提升气电机组容量电价，其中9E及以上的其他常规机组容量电价调整为每年每千瓦264元，同比提升164元，对公司气电业务形成较大补偿并增厚公司整体业绩。
　　天然气批发快速增长，有望对公司利润做出重要贡献。公司目前已经实现天然气全产业链贯通，兼具LNG长协、船舶及接收站资产，并获得中石油、大鹏一期、BP及东南亚地区的长协资源。目前公司深圳市天然气储备与调峰库二期扩建工程项目处于在建状态，项目投产后公司天然气接收和储备能力将进一步提升。9M25公司天然气批发气量11.18亿方，同比增加167%。1H25公司天然气批发业务毛利同比高增281%，随着公司天然气批发量快速成长，预计全年该板块将贡献重要增量业绩。
　　光伏胶膜业务出货景气度进一步提升，智慧服务业务影响边际减弱。根据公司三季报，光伏胶膜业务通过加强研发，开发了快固EVA胶膜等新技术，实施网带机设备改造提升效率。1-9月子公司斯威克出货量同比增长48%，环比上半年41%进一步提升。受深圳地区“瓶改管”项目收尾导致燃气设备销售减少影响，公司智慧服务利润下降拖累公司整体业绩，但下半年“瓶改管”收官的影响环比弱化，带动公司利润指标降幅收窄。
　　盈利预测与估值：结合公司气电销量下滑及所得税占比提升影响，我们下调公司2025-2027年归母净利润的预测分别为14.19、17.71、19.10亿元（前值为15.65、18.57、20.45亿元），当前股价对应PE分别为14、11和10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：进气成本上升，光伏胶膜价格波动风险，天然气销量不及预期

　　事件
　　公司公布2025年半年报。公司2025年上半年实现营业收入154.3亿元，同比增长12%；实现归母净利润6.38亿元，同比减少13.6%；其中Q2实现营业收入79.19亿元，同比增长14%；实现归母净利润4.05亿元，同比减少12%。
　　城市燃气业务发挥利润“压舱石”作用
　　2025年上半年，国际天然气价格阶段性处于高位，同时国内总需求不足，叠加供暖季气温偏暖、房地产市场疲软、美国关税政策等多重因素影响，城市燃气需求支撑力度不足，工商业用气增长乏力，上半年国内天然气市场整体呈现偏弱运行趋势。2025年上半年，全国天然气表观消费量2119.7亿立方米，同比下降0.9%。
　　上半年公司管道天然气销售量26.30亿立方米，较上年同期24.88亿立方米增长5.71%。管道天然气按用户类型分，大湾区城市燃气销售量7.63亿立方米，较上年同期7.29亿立方米增长4.66%；其他地区城市燃气销售量11.19亿立方米，较上年同期10.91亿立方米增长2.57%；电厂销售量7.48亿立方米，较上年同期6.68亿立方米增长11.98%。此外，公司持续加强价格管理工作，全力稳住管道天然气价差，上半年综合购销价差保持稳定。
　　综合能源业务收入稳步增长
　　在燃气发电方面，公司顺利投产深燃热电第二套9F机组，气电装机规模达1300兆瓦。成功拓展2个大湾区电厂用户，持续加大气电一体化布局；在光伏胶膜方面，斯威克公司出货量同比增长41%，全系列产品已经给客户的Topcon、HJT及BC组件大批量供货，部分新产品市场领先；在综合能源运营方面，公司坚持市场导向，开拓深燃机国内国际市场，累计签约项目13个，合同总金额超4000万元。公司综合能源板块收入26.97亿元，同比增加15.89%，其中斯威克公司销售收入19.38亿元，同比增加2.25%。
　　智慧服务业务短期内承压
　　2025年上半年因为深圳地区“瓶改管”工程收官，公司燃气设备销售减少，智慧服务板块收入3.19亿元，同比减少68.76%。
　　盈利预测与估值：
　　智慧服务业务由于“瓶改管”收官短期承压，调整盈利预期，预计公司2025-2027年有望实现归母净利润14.9/16.2/18.2亿元（25/26年前值19.2/21.6亿），对应PE分别为12.7/11.6/10.4x，维持“买入”评级。
　　风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、光伏胶膜需求不及预期以及销售价格波动等风险

　　投资要点：
　　事件：公司发布半年报，2025H1实现营收154.32亿元，同比增长11.99%，归母净利润6.38亿元，同比减少13.61%，扣非归母净利润6.17亿元，同比减少12.27%；2025Q2实现营收79.19亿元，同比增长14.47%，归母净利润4.05亿元，同比减少12.50%，扣非归母净利润3.88亿元，同比减少10.57%。
　　城市燃气、燃气资源、综合能源、智慧服务分部分别实现净利润2.77/2.47/0.46/1.31亿元，同比分别-6.94%/+42.9%/+58.74%/-59.30%。公司上半年业绩下滑主因智慧服务分部利润下滑。
　　城市燃气：电厂气量高增带动下，管道燃气毛利稳增；燃气工程及其他业务致板块业绩短期承压。1）管道燃气：2025H1公司管道燃气业务实现营收82.22亿元，同比增长2.58%；毛利12.62亿元，同比增长26.82%。主因：2025H1公司管道天然气销售量26.30亿立方米，同比增长5.71%，其中大湾区城燃/其他地区城燃/电厂销售量同比分别+4.66%/+2.57%/+11.98%；以及我们认为2024年3月深圳完成城燃顺价、居民和工商业普涨0.31元/立方米，对业绩亦有重要贡献。2）燃气工程及其他业务：是指为居民及工商业用户提供燃气设施、设备、安装天然气管道等服务，我们认为主因房地产市场投资放缓相关因素影响致业绩承压，2025H1公司燃气工程及其他业务实现营收7.74亿元，同比减少11.90%，实现毛利2.09亿元，同比下滑48.84%。综合影响下2025H1公司城市燃气分部毛利14.72亿元，同比增长4.80%。
　　燃气资源：丰富资源供应渠道，批发气量同比高增；已成为公司第二大业务支柱。公司燃气资源业务主要由全资子公司华安公司经营，2025H1华安公司实现净利润2.33亿元，同比增长2.24亿元。公司不断丰富资源供应渠道，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协议互补的资源池，2025H1天然气批发量7.58亿立方米，同比增长305.65%，其中2025Q2天然气批发量3.76亿立方米，同比增长335.71%，带动2025H1天然气批发业务毛利增长280.54%。此外，公司投资的深圳市天然气储备与调峰库二期扩建工程项目于2022年12月开工，拟新建2座16万立方米LNG储罐和1座0.8-21.7万立方米LNG船泊位，项目投产后公司天然气接收和储备能力将进一步提升。
　　综合能源：燃气电站投产带动板块业绩明显增长，期待光伏胶膜盈利能力企稳，积极布局SOFC等综合供能项目。1）燃气电厂：公司顺利投产深燃热电第二套9F机组，气电装机规模达1300MW，2025H1深燃热电公司发电量9.31亿千瓦时，同比增长113.54%；供热量4.25万吨，同比增长8.63%，带动公司发电业务营收和毛利分别达到7.59亿元/1.39亿元，同比分别增长75.80%/98.34%。2）光伏胶膜：2025H1斯威克公司光伏胶膜出货量同比增长41%，但由于价格竞争激烈，光伏胶膜业务实现营收19.38亿元，同比增长2.25%，毛利0.62亿元，同比下滑1.02亿元或下滑62.34%，毛利率同比下降5.48pct至3.19%。
　　3）其他：公司建设深圳光明人民医院300千瓦SOFC燃气发电项目，为全国首个300千瓦SOFC商业化推广示范项目，也是国家能源局“能源领域重大装备首台套”产品的推广应用。
　　智慧服务：由于深圳“瓶改管”工程收官，燃气设备销售减少，2025H1智慧服务分部实现营收3.19亿元，同比减少68.76%，毛利1.77亿元，同比下滑3.93亿元或下滑68.96%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.38/17.64/20.68亿元，同比增速分别为5.53%/14.73%/17.21%，当前股价对应的PE分别为12/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示:天然气消费量增长不及预期、天然气价格波动、光伏胶膜价格竞争加剧。

　　事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营业收入154.32亿元，同比增长11.99%；归母净利润6.38亿元，同比下降13.61%。
　　点评：
　　公司利润受智慧服务板块影响。2025H1，公司营收为154.32亿元，同比增长11.99%，主要因为燃气资源销售收入同比增长；公司归母净利润为6.38亿元，同比下降13.61%，主要因为智慧服务板块利润同比减少。具体来看，由于深圳地区“瓶改管”工程收官，公司燃气设备销售减少，2025H1公司智慧服务板块收入3.19亿元，同比减少68.76%；毛利1.77亿元，同比减少68.96%。
　　燃气资源收入大幅增长。2025H1公司燃气资源收入34.06亿元，同比增长123.88%，主要经营指标创历史新高。2025H1公司天然气批发量7.58亿立方米，同比增长205.65%。公司推进燃气资源“一盘棋”管理，统筹大湾区及其他地区管道气、LNG等气源采购工作，强化资源谈判和议价能力，提升协同效应。
　　管道气业务稳步发展。截止2025年6月底，公司管道气用户862万户，较期初净增21万户，其中大湾区用户588万户，净增12万户；其他地区用户274万户，净增9万户。2025H1公司管道天然气销售量26.30亿立方米，同比增长5.71%。管道天然气按用户类型划分，大湾区城市燃气销售量7.63亿立方米，同比增长4.66%；其他地区城市燃气销售量11.19亿立方米，同比增长2.57%；电厂销售量7.48亿立方米，同比增长11.98%。
　　燃气发电机组投产。公司顺利投产深燃热电第二套9F机组，气电装机规模达1300兆瓦。2025H1深燃热电公司发电量9.31亿千瓦时，同比增长113.54%；供热量4.25万吨，同比增长8.63%。
　　公司全力拓展大湾区城燃、电厂和综合能源的市场，与汕尾市政府签订战略合作协议，积极推进东莞能源市场合作。2025H1公司成功拓展2个大湾区电厂用户，持续加大气电一体化布局。
　　投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.51元、0.52元、0.53元，对应PE均为13倍，维持对公司“买入”评级。
　　风险提示：光伏产业波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动的风险；安全经营的风险等。