事件概述
　　2025Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为17.31/1.73/1.47/-3.56亿元、同比增长-5.63%/115.95%/转正/-225.52%，业绩超市场预期，我们分析主要由于1）越南盈利能力延续24年增长态势，24年色纺纱占比已经提升至55%，受益于产能利用率提升带动越南色纺纱毛利率提升；2）国内扭亏，主要由于处置亏损工厂。3）持有交易性金融资产和负债产生的公允价值变动损益增加。非经主要为持有交易性金融资产和负债产生的公允价值变动损益0.2亿元（同比增长120%）；经营性现金流为负主要由于原料采购支出同比增加所致。
　　分析判断:
　　我们分析收入下降，主要由于棉价同比处于低位，价格承压，以及国内需求低迷、产能利用率低迷。
　　净利率增幅低于毛利率，主要由于资产处置收益下降。25Q1毛利率为14.86%、同比提升8.97PCT，我们分析主要由于色纺纱产能利用率提升，毛利率有所恢复；净利率为10.0%、同比提升5.6PCT；扣非净利率为8.5%，同比提升8.9PCT。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.78%/4.08%/1.23%/1.42%、同比提升0.15/-0.43/0.15/-0.65PCT。25Q1投资净收益占比提升1.93PCT至4.44%；公允价值变动损失占比提升0.54PCT；资产及信用减值损失计提占比同比增加1.63PCT；资产处置收益占比下降5.9PCT；所得税/收入下降0.14PCT。
　　库存微增。25Q1末存货为47.64亿元、同比增长2.8%；存货周转天数为75天、同比增加31天。25Q1末应收账款为6.68亿元、同比增长2.2%；应收账款周转天数为35天、同比增加4天。25Q1末应付账款为3.2亿元、同比下降6.8%；应付账款周转天数为22天、同比增加7天。
　　投资建议
　　我们分析，（1）主业方面，从收入端来看，短期加税背景下客户处于观望状态、可能一定程度上影响需求；但若越南和美国达成较低关税，不排除未来有订单份额提升趋势；从净利端来看，随着21-22年棉花期货波动影响、23-24Q1去库存影响逐步结束，我们更看好公司的盈利改善弹性：即色纺纱占比持续提升、越南盈利能力改善、国内减亏。（2）非经方面，宁波通商银行投资收益相对稳定，信聿投资方面随市场波动有一定弹性；（3）长期来看，公司份额提升逻辑未变，越南布局重要性越加凸显，公司扩产也仍在持续；（4）随着公司大幅扩产告一段落，目前股息率5%、具备吸引力。维持25-27年收入预测81.44/86.48/91.58亿元；维持25-27年净利预测5.95/6.98/8.24亿元，对应25-27年EPS0.40/0.47/0.55元。2025年4月29日收盘价4.84元对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　棉价波动风险；欧美通胀导致需求下滑风险；汇率波动风险；系统性风险。

　　事件概述
　　2024年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为79.41/4.10/2.20/13.83亿元、同比增长14.86%/-18.62%/1128.03%/70.98%，经营性现金流高于净利主要由于折旧较高及经营性应付项目增加，非经主要为非流动资产处置损益1.24亿元（23年4.39亿元，主要为减值冲回）、金融资产投资收益（主要来自棉花期货）（23/24年为1.27/0.77亿元）；收入好于我们预期主要由于色纺纱恢复较快、占比提升，净利低于市场预期，我们分析主要由于Q4扣非亏损（部分计入主业利润的投资收益减少、奖金、减值计提）。剔除资产处置收益（23/24年0.18/1.24亿元）及投资收益（23/24年6.68/1.43亿元后）24年净利为1.43亿元，同比增长179%。24Q4单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为18.67/-0.02/-0.35亿元、同比增长2.48%/94.91%/72.34%。
　　2024年每10股派发现金红利2.6元，对应分红率为95%（23年89%），股息率为5%。
　　公司公告，根据境内外期货交易所保证金费率情况，结合公司全年采购计划，决定自股东大会审议通过之日起未来12个月内，公司用于棉花期货业务的交易保证金最高额度不超过9.9亿元人民币。
　　分析判断:
　　越南盈利能力恢复中。收入拆分来看，24年越南/国内收入分别为59.97/19.02亿元、同比增长13.03%/5.6%。从净利来看，越南净利为5.04亿元、同比增长299.91%，净利率为8.4%、同比增长6PCT，较历史正常水平仍有提升空间；倒算国内亏损4.8亿元。24年越南总产能为126万锭、占比77%，目前公司以自有资金继续投入越南百隆39万锭纱线剩余扩产项目，有序推进新产能建设投产进度。
　　色纺纱占比提升，产能利用率大幅提升。纱线总产量/销量为25.42/24.23万吨、同比增长19.23%/11.84%，我们测算产能利用率为104.6%、同比提升16.9PCT，产销率为105%、同比提高7PCT；从而推出ASP为3.24万元/吨、同比增长1.5%，在棉价下跌背景下均价提升主要来自色纺纱占比提升：分拆来看，色纺纱/坯纱收入分别为40.56/32.71亿元、同比增长29.12%/-1.34%，色纺纱占比增长7PCT至55%。
　　Q4扣非亏损主要受投资收益、奖金、减值计提影响。（1）24年公司毛利率为10.2%、同比增加1.55PCT我们分析主要由于产能利用率提升，色纺纱/坯纱毛利率分别为11.22%/6.60%、同比增加-1.60/4.19PCT；境内/境外毛利率分别为2.29%/11.56%、同比增加-0.08/2.11PCT。（2）24年公司净利率为5.17%、同比下降2.12PCT。从费用来看，24年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.47%/3.7%/1.41%/1.47%、同比下降0.12/1.09/0.04/0.76PCT，管理费用率下降主要由于职工薪酬下降；财务费用率下降主要由于银行借款减少。其他收益/收入同比增加0.15PCT；投资净收益/收入同比下降7.9PCT，主要由于23年存在处置交易性金融资产（棉花期货）取得的投资收益，24年投资收益1.42亿中宁波通商银行1.27亿、信聿-0.72亿；资产处置收益/收入为1.56%，同比增加1.3PCT；营业外支出/收入同比下降0.23PCT；所得税/收入为0.78%，同比下降0.38PCT。（4）24Q4毛利率/归母净利率/扣非净利率为6.34%/-0.13%/-1.87%、同比增加3.56/2.55/5.16PCT。24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为0.1%/2.84%/1.32%/0.32%，同比下降0.38/0.85/0.56/2.44PCT。投资净收益/收入为1.75%同比下降5.74PCT;公允价值变动净收益/收入同比下降1.48PCT；减值损失占比合计减少0.54PC；营业外支出/收入同比下降0.99PCT；所得税/收入1.25%，同比下降0.35PCT。
　　库存有所下降来自原材料备货下降。公司24年末存货金额为42.43亿元，同比下降10%；分拆来看，原材料+在途物资占比62%、处于历史较低水平。公司存货周转天数225.92天，同比下降60.62天。应收账款为6.9亿元，同比增加12%，应收账款周转天数29.61天，同比增加1.68天。公司应付账款为3.87亿元，同比增加75%，应付账款周转天数15.33天，同比增加0.36天。
　　投资建议
　　我们分析，（1）主业方面，从收入端来看，短期加税背景下客户处于观望状态、可能一定程度上影响需求；但若越南和美国达成较低关税，不排除未来有订单份额提升趋势；从净利端来看，随着21-22年棉花期货波动影响、23-24Q1去库存影响逐步结束，我们更看好公司的盈利改善弹性：即色纺纱占比持续提升、越南盈利能力改善、国内减亏。（2）非经方面，宁波通商银行投资收益相对稳定，信聿投资方面随市场波动有一定弹性；（3）长期来看，公司份额提升逻辑未变，越南布局重要性越加凸显，公司扩产也仍在持续；（4）随着公司大幅扩产告一段落，目前股息率5%、具备吸引力。下调25-26年收入预测83.38/90.20亿元至81.44/86.48亿元，新增27年收入预测91.58亿元；下调25-26年净利预测7.59/8.79亿元至5.95/6.98亿元，新增27年净利预测8.2亿元，对应下调25-26年EPS0.51/0.59元至0.40/0.47元，新增27年EPS0.55元。2025年4月16日收盘价5.03元对应PE分别为13/11/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　棉价波动风险；欧美通胀导致需求下滑风险；汇率波动风险；系统性风险。

　　2024年实现营收增长15%，扣非净利润转正，主业盈利能力已有改善。2024年，公司实现营业收入79.41亿元，同比增长14.86%；实现归母净利润4.10亿元，较去年同期下降18.62%（主要因上一年度投资收益基数较高所致）；实现扣非后净利润2.20亿元，由亏转盈，主业盈利能力已大幅改善；基本每股收益为0.27元，去年同期为0.34元。公司牢牢把握需求复苏契机，推出多款新型颜色、新型风格的色纺纱产品以迎合全球各大服装品牌的采购需求，直接推动全年纱线销量的快速增长，公司全年纱线销量24.23万吨，同比增长11.84%，创历史新高。
　　越南百隆盈利逐步恢复，全年实现净利润5亿元。2024年度，海外市场需求呈现复苏趋势，公司把握时机，积极开拓海外市场，赢得更多的订单支持。得益于合理的订单排期，在海外原材料价格全年走低的不利局面下，越南工厂的毛利率仍呈现逐级修复。2024年，越南百隆完成营业收入59.97亿元，同比增长13.03%；实现净利润5.04亿元，同比增长299.91%。截至2024年底，越南工厂产能约占集团总产能的77%。
　　2024年毛利率同比回升，净利率有所下降。公司2024年毛利率为10.20%，同比上升1.55pct。2024年期间费用率为7.05%，同比下降2.01pct，其中，销售费用率0.47%，同比-0.12pct；管理费用率3.70%，同比-1.09pct；财务费用率1.47%，同比-0.76pct；研发费用率1.41%，同比-0.04pct。公司净利率为5.16%，同比下降2.13pct。
　　投资建议：公司作为国内领先的色纺纱生产企业之一，主营业务为色纺纱的研发、生产和销售。深耕色纺纱行业30余年，已形成特有的“小批量、多品种、快速反应”经营模式，致力于向客户提供全系列、多品种、质量可靠的以纯棉品种为主的色纺纱线。预测公司2025-2027年EPS分别为0.33元、0.37元、0.40元，对应PE分别为14.6X、13.3X、12.2X，首次评级给与“增持”的投资评级。
　　风险提示：政治局势、宏观经济、行业和市场波动风险，市场竞争风险，原材料、能源及劳动力成本波动影响公司盈利能力的风险，外汇政策风险，境外经营风险。

　　公司发布2024年报，利润端修复不及预期。24年营收79.4亿元（同比+14.9%），归母净利润4.1亿元（同比-18.6%），扣非归母净利润2.2亿元（扭亏为盈）。其中，24Q4营收18.7亿元（同比+2.5%），单季扣非归母净亏损3546万元，环比均走弱。除主营业务仅弱复苏之外，其他影响利润表现的因素：①权益法核算的长期股权投资收益减少超5000万元，主要系上海信聿亏损超7000万元。②今年处置国内闲置产能资产贡献1.24亿元，较上年4.39亿元大幅减少约3.15亿元。③处置交易性金融资产（主要为棉花期货工具）投资收益减少约6000万元。上述三项合计影响税前净利润高达4.26亿元。
　　海外产能及业务盈利表现显著优于境内，截至24年末越南产能占比高达77%。24年毛利率10.2%（同比+1.55pct），分拆境内业务毛利率仅2.3%（同比-0.1pct），价格战严重，境外业务毛利率11.6%（同比+2.1pct），相对合理。24年境外营收54.3亿元（同比+16.5%），境内营收19亿元（同比+5.6%），然而越南子公司实现净利润高达5亿元，盈利相当可观，反推国内业务亏损较大，亟需破局。
　　经营现金流表现强劲，主动降减负债率，并保持高分红。24年期末存货同比减少4.65亿元至42.4亿元（同比-9.9%），存货周转天数226天（同比-60.5天），订单回暖之后周转加速。24年经营现金流净额为13.8亿元（同比+71%），远高于净利润规模，而筹资现金流净流出约22亿元，主要用于偿还大量银行借款，截至24年末资产负债率为33.3%，较23年末大幅改善5.8pct。公司暂无大型产能扩产项目，后续资本开支有限，将保持高分红政策。24年度拟派发每股现金红利0.26元（含税），现金红利总额3.9亿元，现金分红比率高达95%，对应当前股息率约5%，并计划新增25年中期分红。
　　我们判断，目前棉价处于周期低位，新年度美棉价格有一定支撑。24全年，郑棉/ICE2号棉花期货分别下跌13.2%/15.5%，25年初至4/15又分别下跌4.6%/3.3%，24/25年度产量供给预测较高、但需求预期恶化，导致棉价持续下行。目前北半球中国、美国已开始新年度棉花种植，24/25年度供给数据基本落地，市场关注焦点逐步转向新年度。根据美国农业部（USDA）3月31日报告，25年美棉意向种植棉面积987万英亩（同比-12%），其中陆地棉面积971万英亩（同比-12%），皮马棉面积15.7万英亩（同比-24%），我们认为这将对25/26新年度美棉价格形成支撑，而国内棉价受制于出口走弱，将承受压力。
　　全球色纺纱大型制造商，全球关税影响利润率修复速度，由“买入”下调至“增持”评级。考虑到全球关税冲击下的需求不确定性，我们下调公司主营业务销量增速，以及毛利率修复速度，因此下调25-26年、新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利润5.0/5.7/6.3亿元（原为25-26年为7.8/10.2亿元），对应PE为16/14/12倍，未来3年CAGR约15%，给予可比纺织制造公司平均PEG，目标25PEG为1.14倍，对应目标25PE为17倍，目标市值87亿元，较4/15市值有11%上涨空间，由“买入”下调至“增持”评级。
　　风险提示：全球关税博弈影响下游需求；棉价波动影响盈利能力；行业产能供给大幅增加。

　　公司发布2024年报
　　2024Q4，公司实现营收19亿元，同比+2%，归母利润-0.02亿元，同比减亏95%。
　　2024年度，公司实现营业收入79.41亿元，同比增长14.86%；全年纱线销量24.23万吨，同比增长11.84%，均创历史新高。全年归母净利润4.10亿元，较去年同期下降18.62%（主要因上一年度投资收益基数较高所致）；扣非后净利润2.20亿元，由亏转盈，主业盈利能力已大幅改善。
　　分产品，2024年色纺纱实现营收41亿元，同比+29%，毛利率11.22%，同比-1.60pct；坯纱实现营收33亿元，同比-1%，毛利率6.60%，同比+4.19pct。
　　公司拟每10股分派现金红利2.6元（含税），现金分红比例为95.05%。同时，公司董事会计划于2025年度实施中期分红。
　　库存去化，海外需求释放
　　分地区，2024年公司境内实现营收19亿元，同比+6%；境外实现营收54亿元，同比+17%。
　　全球纺织服装行业逐渐走出2023年“去库存”的周期，消费需求逐步释放，部分发达经济体服装需求持续复苏，进口同比由负转正。1-12月美国进口服装939.6亿美元，同比增长3.2%；1-11月，欧盟进口902.5亿美元，同比增长1.3%。
　　全球纺织服装部分出口国亦实现纺织服装出口较快增长。1-11月，印度出口服装150.7亿美元，同比增长7.6%；柬埔寨出口服装90.3亿美元，同比增长25.6%；印度尼西亚出口服装79.8亿美元，同比增长3.4%。
　　中国纺织品服装出口总额为3011亿美元，同比增长2.8%。其中，纺织品出口1419.6亿美元，同比增长5.7%；服装出口1591.4亿美元，同比增长0.3%。中国对主要市场纺织服装出口情况整体良好，但表现有所分化，对美国、欧盟、东盟等主要贸易伙伴出口增势良好，对日本、土耳其、俄罗斯等市场出口呈负增长。
　　持续进行设备技改投入
　　公司持续加大设备技改投入，总投入超2亿元人民币。其中对国内工厂技改投入约3000万元，进一步提升生产效率和产品质量；越南工厂2024年度完成技改投入资金约1.88亿元，有效提升各道生产工序间的协同配合能力，有助于缩短产品交期、进一步提高产能利用率、持续提升产品质量。
　　在海外原材料价格全年走低的不利局面下，越南工厂的毛利率仍呈现逐级修复。全年越南百隆完成营业收入59.97亿元，同比增长13.03%；实现净利润5.04亿元，同比增长299.91%。越南百隆产能已达126万纱锭，充分巩固了公司的海外接单能力。截至2024年底，越南工厂产能约占集团总产能的77%。
　　调整盈利预测，维持“持有”评级
　　基于2024年业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为0.30元、0.33元以及0.36元（25-26年前值为0.4元以及0.4元）。
　　风险提示：原材料价格波动，国际贸易冲突加剧、产能利用率低等风险。

　　公司发布三季报
　　公司24Q3收入21亿同增11%；归母净利1.8亿同减36%，扣非后归母净利1.5亿同增257%；
　　24Q1-3公司收入61亿同增19%，归母净利4亿同减25%，扣非后归母净利2.5亿同增139%。
　　24Q1-3公司毛利率11.39%同增0.64pct；净利率6.79%同减4.07pct。
　　凭产能布局与销售响应力，迎经济复苏契机
　　进入2024年全球经济仍面临地缘政治冲突、多国货币贬值、贸易保护主义加剧等多重挑战。在此复杂多变的经济环境之下，百隆凭借自身在产能布局上的优势，以及在销售生产上快速响应能力，牢牢抓住当前下游服装品牌去库存趋于尾声，消费需求呈现复苏势头的有利契机，公司紧跟市场反应，及时调整产品结构，以最佳的产品质量和最快的产品交期迎合快速转变的市场需要。
　　环保创新引领，深化品牌合作，稳固市场地位
　　在新产品开发方面，公司积极响应品牌与市场对环保型产品的迫切需求，加大研发力度，专注于创新开发一系列如生态棉、再生纤维素纤维以及可生物降解纤维等环保色纺产品，推出市场后反响热烈。
　　同时，紧跟市场流行预测趋势，并结合环保以及不同风格的色纺纱开发新产品，提前发布了2025/26春夏和秋冬流行色卡，为品牌设计师开发提供更多灵感。深化与更多品牌的合作伙伴关系，为品牌销售打好基础，并进一步巩固了公司的市场地位与供应链稳定性。
　　调整盈利预测，维持“持有”评级
　　基于24Q1-3业绩表现、终端品牌消费环境不确定性或影响织造订单等因素，我们调整盈利预测；预计公司24-26年EPS分别为0.3元、0.4元以及0.4元（前值分别为0.33、0.4以及0.48元），PE分别为17X、14X、12X。
　　风险提示：国际贸易政策；汇率波动风险；偿债风险。