投资要点
　　整体经营：稳中求进，公司价值持续提升。1）盈利水平持续维持高位，2014-2024年归母净利润CAGR达15.1%，2025Q1-3延续向好态势，同比增幅达19.3%；2019-2024年营运利润CAGR达4.3%，2025Q1-3实现营运利润285亿元，同比增幅扩大至7.4%。ROE常年保持在10%以上，稳定性显著优于上市同业，2015-2024年，太保平均ROE达12.7%。2）中国太保持续为股东提供稳定回报，分红表现稳健且可持续。2021-2024年每股分红保持稳定增长；按净利润口径与营运利润口径计算2021-2024平均分红率分别为33.7%、27.4%。
　　人身险业务：寿险改革践行长期主义，先于同业聚焦银保渠道价值。1）2020-2024年新单保费CAGR达17.2%，大幅领先上市同业；2025年前三季度公司新单保费同比增长19%，增速仍位居行业前列。2）“长航行动”下太保寿险新业务价值实现高增长修复，行业竞争力稳步提升。2023年、2024年分别同比增长30.8%、57.7%，2025Q1-3延续修复态势，同比增幅达31.2%。3）太保寿险“芯”银保带动银保渠道业务占比快速提升，银保渠道新单保费占比从2020年的3.7%迅速提升至2025H1的46.1%；新业务价值占比同样显著增长，同期内从0.7%增至37.8%。银保渠道已经成为公司新业务增长的核心支柱。
　　财产险业务：信保业务出清不改整体业务优质底色。1）2014-2024年，财险保费CAGR达8%，同期增速高于人保财险（7.8%），低于平安产险（8.4%）；2025年前三季度保费收入与2024年同期基本持平，核心系公司主动出清保证保险业务的结构性调整所致。2）2015年至今始终保持承保盈利。2024年受自然灾害因素影响，COR小幅抬升至98.6%；2025Q1-3则受信保业务出清拖累，COR为97.6%，略高于上市同业。
　　资产管理业务：配置风格稳健，投资收益水平处于上市险企中上游。1）中国太保债券持仓加码领跑同业，2025H1末占比62.4%；权益配置稳步抬升，但整体占比略低于上市同业。2）2020-2024年公司净投资收益率均值达4.3%，处于行业中上水平；且稳定性突出，同期标准差仅0.33%，为上市同业中波动幅度最小。总投资收益率方面，同期公司均值为4.8%，仅低于人保（5%）；收益波动性同样处于同业低位。3）会计分类方面，债券下OCI占比保持高位；股票下OCI占比快速提升，2025年上半年股票OCI占比攀升至33.8%。
　　盈利预测与投资评级：截至2026年2月12日，公司股价对应0.64x2026EPEV，处于十年估值的51%分位水平；且估值显著低于A股同业。我们看好公司长航二期“北极星计划”的落地实施以及银保渠道保持高增速增长。我们预计2025-2027年，中国太保集团期末内含价值分别为6074亿元、6576亿元、7182亿元（前值分别为6070/6586/7219亿元），同比增加8.1%、8.3%和9.2%，对应每股内含价值分别为63.14元、68.35元、74.65元，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）长端利率趋势性下行；2）股市大幅波动；3）新单保费增长不达预期；4）大康养产业发展不及预期；5）精算假设进一步下调。

　　公司资产负债两端稳健，寿险行业负债端迎来量价齐升新周期，太保凭借品牌、资源、渠道、服务等优势，弹性预计将高于行业，资产端利率中枢上移，且长牛预期下将持续受益。当前公司A股估值低于同业，2026年A/H股息率预计为2.7%、3.5%，看好中、短期基本面向好下的价值重估。
　　负债端：量价齐升新周期。量的方面，居民中长期存款到期高峰已至，分红险具备保底利率+有吸引力的演示利率，相较于存款和理财优势明显，将承接低风险偏好资金的迁移，预计新单保费有望实现双位数增长。①个险渠道：代理人基础夯实活动率高于同业，规模企稳且核心人力产能提升，2025H1公司人力规模同比增长1.6%至18.6万，核心人力月人均首年规模保费同比+12.7%，高基数下预计新单保费平稳增长。②银保渠道：2021年起银保渠道重启，公司全力开拓银保合作网点，报行合一落地与“1+3”放开下，银保渠道快速增长，2020-2024年NBV复合增速147.0%，2025H1NBV同比+156.0%。展望2026年，居民存款迁徙+行业集中度提升，预计银保渠道NBV仍将实现双位数增长。价的方面，截至2025H1公司有效业务价值打平收益率2.2%为上市公司最低，负债端基础优异，且在新单摊薄与“报行合一”等政策下，存量保单负债成本开始下降，盈利能力提升。
　　资产端：综合投资能力较强，处于同业上游水平。公司资产配置稳健，固收方面早在2018年便提出增配国债拉长资产久期，2025H1债券占比为62.4%仅次于太平，固收资产久期延展至12.0年；权益方面股票和权益型基金占比稳步提升，25H1提升0.6pct至11.8%，增配幅度低于同业，且投资策略以股息价值策略为主，截至2025H1，公司OCI股票占比33.8%，处于行业中等水平，预计后续仍将提升。稳健的投资风格带来长期投资收益率领先，2014-2024年太保复合综合投资收益率为5.6%，高于第二的平安0.3pct，复合总投资收益率5.3%，仅次于人保的5.5%。
　　盈利预测、估值和评级
　　负债端正增长有望延续，长牛预期下资产端将实现较好表现，预计2025-2027年公司NBV同比+30.0%、+10.5%、+13.2%，归母净利润同比+15.7%、+19.5%、+15.1%。以“调整后有效业务价值+净资产+新业务价值未来10年贴现值”计算，公司合理估值为7040亿元，目标价73.18元，对应A/H股空间分别为58%、106%，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　长端利率超预期下行，前端销售不及预期，权益市场波动。

　　投资要点：
　　事件：中国太保披露2025年三季度业绩，集团单季度营收和归母净利润分别同比增长24.6%和35.2%至1444和178亿元，拉动2025年累计营收和归母净利润同比增长11.1%和19.3%；集团3季度末累计归母营运利润同比增长7.4%，较中报同比的7.1%增速有所提速；截至9月末集团归母净资产较年初下降2.5%至2842亿元；前三季度寿险NBV的累计同比增速为31.2%，产险综合成本率同比优化1pct至97.6%，整体业绩基本符合市场预期。
　　点评：
　　1、从财务指标来看：
　　A、25Q3利润主要由投资驱动：中国太保25Q3单季度利润总额同比增长85.7%至279亿元，其中保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保险分摊+摊回保险服务费用）和保险投资业绩（利息收入+投资收益+公允价值变动）分别同比增长54%和79%至77亿元和234亿元，投资业绩是利润总额的主要驱动力，我们认为主要是因为太保集团延续了稳健的投资风格，前三季度总投资收益率同比提升0.5个百分点至5.2%；
　　B、25Q3单季度中国太保的所得税率由去年同期的9.4%大幅上升至今年的34.2%，我们认为一方面可能是今年三季度资本市场利得较多，远超免税额度，造成有效税率变高，另一方面可能是历史所得税率更高的产险部门在25Q3贡献的利润占比相较去年更高，从而拉升了整体的税率；
　　C、净资产方面，公司截至9月末的归母净资产较年初小幅下降2.5%至2842亿元，弱于主要同业，预计主要是因为公司资产端的债券采取即期利率，而保险合同负债准备金采用50日平均利率，Q3季度两者的变化幅度分别为+21.4bp和+13.5Bp，即资产端的OCI债券公允价值相较保险合同金额转回值下降更多，因而三季度继续拖累净资产表现；
　　2、寿险业务：个险渠道新单逐季改善，整体NBV增速较为稳定
　　A、两大渠道新单保费增速有所分化：太保寿险代理人渠道25年的新单保费增速呈现逐季改善趋势，其中Q3单季度新单保费同比增加13.5%至106亿元，我们认为改善的主要原因或在于推出了更多具有市场竞争力的产品（如“鑫禧年年年金保险（分红型）”），以及把握住了8月末预定利率切换的市场营销窗口期；银保渠道的累计新单保费增速由25H1的96%放缓至25Q3末的52%，我们认为主要原因可能是银保渠道已经完成全年大部分的计划任务，主动放慢节奏为下一年业务做蓄客准备；
　　B、截至25Q3末，太保寿险的NBV累计增速为31.2%，和中报的32.3%接近，保持了较好的稳态，我们认为受益于三季度代理人渠道新单保费占比的提升，前三季度太保寿险的新业务价值率或较中报有小幅增加；
　　C、我们看好公司26年全年和开门红的新单销售，当前公司代理人渠道的主要增长模型或是更侧重中高客以上的财富管理和健康保障需求：一方面公司打造“Cπ康养财富规划师”的高质量代理人队伍，另一方面25年前三季度实现了中高客层的上移：中高客及以上客户数占比提升4.8个百分点；公司银保渠道的增长模型或更侧重银行网点数量的开拓和私行客户的渗透；
　　D、或受750日均线下移及权益仓位变化等影响，太保寿险的核心偿付充足率由25Q2末的136%下行至25Q3末的124%，且下季度预测值继续下行为117%，而太保集团于25年9月成功发行了156亿港元的可转债，我们认为太保集团或会使用一部分可转债募集的资金对太保寿险做资本补充。
　　盈利预测与评级：综上，中国太保3季报业绩表现平稳，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为529/647/751亿元，同比增速分别为17.7%/22.2%/16.1%，25-27年每股内含价值为66.5/74.4/83.3元，当前股价对应PEV估值为0.54、0.48和0.43倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

　　事件：公司披露2025年三季报，前三季度实现保险服务收入2168.94亿元（YoY+3.6%），归母净利润457.00亿元（YoY+19.3%）；太保寿险实现保险服务收入639.80亿元（YoY+2.6%），太保产险实现保险服务收入1508.06亿元（YoY+3.5%）。
　　银保贡献寿险主要增量。2025Q1-Q3太保寿险实现规模保费同比+14.2%至2639亿元，NBV同比+7.7%至154亿元（可比口径同比+31.2%）。1）个险方面，规模保费同比+2.9%，新单同比-1.9%；新保期缴中分红险占比进一步提升至58.6%；核心人力月人均首年规模保费同比+16.6%。2）银保方面，规模保费同比+63.3%，新单同比+52.4%，其中新保期缴同比+43.6%。
　　财险COR同比改善。2025Q1-Q3太保产险实现原保险保费收入同比+0.1%至1602.06亿元；COR同比-1.0pct至97.6%。其中，受公司主动调整业务结构影响，车险、非车险分别同比+2.9%、-2.6%，使得产险整体保费增速较弱。
　　总投资收益率稳步提升。截至2025Q3末，公司投资资产较上年末+8.8%至2.97万亿元；2025Q1-Q3公司实现净投资收益率同比-0.3pct至2.6%，总投资收益率同比+0.5pct至5.2%，预计提升权益配置力度以增厚总投资收益水平。
　　风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。

　　业绩概览：整体基本符合预期。1）2025Q1-Q3归母净利润同比+19.3%至457亿元，2025Q3单季度归母净利润同比+35.2%，主要得益于投资业绩的改善，符合预期。2）归母净资产受债券市值下跌影响较年初-2.5%至2842亿元，低于预期。3）不追溯口径下NBV在银保新单规模扩张带动下同比+7.7%至153.51亿元（追溯同比+31.2%），符合预期。4）财险原保费同比+0.1%，低于预期；COR同比-1.0pct至97.6%，基本符合预期。
　　人身险银保新单保持增长，关注中高客群建设。1）新单保费同比+19.0%，代理人和银保新单保费分别同比-1.9%、+52.4%；其中代理人因同期高基数+分红险转型等影响新单销售承压，较2025H1降幅缩窄（2025H1同比-7.7%）；银保在同期低基数+“报行合合”影响减弱+合业格局优化等带动下新单大幅增长，其中新单期缴同比+43.6%，价值转型成效显著。预计全年个险新单负增长缓解，银保新单或延续高增长，整体新单仍能保持增长。2）核心队伍产能保持稳定，核心人力月人均首年规模保费7.1万元，同比增长16.6%。3）2025Q3月均代理人为18.1万人，同比基本持平。4）分红险转型成效明显，代理人渠道新保期缴中分红险占比提升至58.6%。5）客群建设上实现中高客上移，中高客及以上客户占比同比+4.8pct。
　　财产险保费增速承压，COR同比优化。1）财险保费同比+0.1%，其中车险、非车险分别同比+2.9%、-2.6%，增速低迷”方面与新车销售放缓、车均保费下降有关，另”方面在报效益优先理念指导下可能主动压降非车险中的低质业务、严控风险敞口。2）得益于大灾赔付减少以及业务结构优化，COR同比-1.0pct至97.6%。预计随着业务结构调整逐步到位，非车险行合合”推合，财险保费增速以及COR有望改善。
　　NII持续下滑，TII表现亮眼。1）总投资资产较2025年初+8.8%至2.97万亿元。2）净投资收益率（未年化）为2.6%，同比-0.3pct；总投资收益率（未年化）为5.2%，同比+0.5pct。估算其他权益工具投资市值涨幅约3.50%，同比-2.63pct；其他债务工具市值涨幅约-3.96%，同比-9.26pct。
　　投资建议：建议配置。负债端代理人渠道在人力企稳、产品策略定位逐步明确以及基本法切换影响消除后有望恢复新单和价值增长，银保在全面推进网点深耕带动下可能保持高增长，对整体价值将形成有力支撑。随着个险与银保双轮驱动格局渐成，价值可持续增长可期。调整2025、2026、2027年EPS预测值为5.43、5.75、6.64元，维持“买入”评级。
　　风险提示：长端利率大幅下合，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期

　　事项：
　　2025Q1-3，集团实现归母净利润457亿元，同比+19.3%；归母营运利润285亿元，同比+7.4%；新业务价值154亿元，可比口径下同比+31.2%；产险COR为97.6%，同比-1pct；未年化净投资收益率2.6%，同比-0.3pct；未年化总投资收益率5.2%，同比+0.5pct。
　　评论：
　　银保驱动新单，价值率持续改善支撑NBV快速增长。2025Q1-3，太保寿险实现规模保费2639亿元，同比+14.2%。其中，新保业务合计852亿元，同比+19%，主要受益于银保渠道高增，银保新单同比+52.4%。2025Q1-3，太保寿险实现新业务价值154亿元，可比口径下同比+31.2%。根据NBV、新单与NBVmargin的关系倒算，我们预计NBVmargin相对提升10%，预计主要受益于预定利率调整和个险报行合一。
　　个险渠道分红险转型更进一步，或受益于网点拓张银保新单高增。2025Q1-3，太保寿险代理人渠道实现规模保费同比+2.9%，其中新单同比-1.9%，增速承压或受报行合一影响，月均保险营销员18.1万人，环比25H1减少0.2万人。但改革同时带来人力质效提升，核心人力月人均首年规模保费同比+16.6%，分红险转型亦深入推进，新保期缴中占比提升至58.6%。2025Q1-3，银保渠道规模保费同比+63.3%；其中新单同比+52.4%，预计受银保渠道网点取消“1+3”限制驱动+低基数；新保期缴同比+43.6%至160亿元，在新单中占比42%。
　　非车险拖累产险增长，COR同比优化。2025Q1-3，太保产险实现原保费1602亿元，同比+0.1%，其中车险同比+2.9%，非车险同比-2.6%，增速受主动调整业务结构影响。我们认为，产险不同发展阶段均面临量价均衡取舍问题，公司优化结构有助于风险出清，提升产险盈利水平。2025Q1-3，太保产险COR为97.6%，同比-1pct，或同时受上述结构调整及自然灾害同比减少驱动。
　　净投资收益率仍受利率中枢下行影响，预计权益投资驱动总投资收益率上行。截至2025Q3，集团投资资产2.97万亿，较上年末+8.8%。2025Q1-3，公司实现未年化净投资收益率2.6%，同比-0.3pct；未年化总投资收益率5.2%，同比+0.5pct。我们认为，公司在把握低估值、高股息品种同时强化权益主动管理，哑铃型策略有望兼顾发挥夯实净投资收益率基础和增厚投资收益的职能。
　　投资建议：投资驱动，公司实现归母净利润提速增长，较中期增速+8.3pct。业绩会管理层提及，对2026年负债端新单期缴销售保持乐观预期。考虑权益市场好于预期，我们调整公司2025-2027年EPS预测值为5.7/6.1/6.8元（原5.2/5.5/5.7元），给予2026年PEV目标值为0.7x，对应2026年目标价为49.8元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：监管变动、改革不及预期、权益市场震荡、长期利率下行。